货币局制度

在第五章中，本书已经以中国香港金融管理局为例，阐述了货币局制度的运行机制。除了香港以外，阿根廷是另一个实行由货币局指导的固定汇率制度的国家。这两个经济体都认为它们的货币局经验是成功的。决定建立货币局的政府手中需要有足额的外币储备或以储备货币标价的资产，以应付基础货币的需求。基础货币，有时也被称做高能货币，它等于流通中的本币加上保留在中央银行的商业银行存款。货币局制度的核心特征就是，政府承诺在一个固定汇率水平下无限制地买卖本币，以交换储备货币。货币局似乎提供了一种同若金汤的固定汇率制度。

大多数情况下，国内利率会机械性地遵循储备货币同家中央银行的各种指令。此外，本币供应不是由当地中央银行控制，而是由公众对本币的需求决定。当货币局被要求购买本币时，基础货币供应就变小了，因为货币被银行系统吸收了。同样，当公众希望向货币局购买本币而卖出外国货币时，国内基础货币的供应就会扩大(专栏7.1) 。更高层次的货币总和，如M2(流通中的货币+活期存款+定期存款) ，是由基础货币、法定储备金以及从事贷款的商业银行的意愿和能力决定的。

在殖民地帝国时代，货币局制度尤为盛行(了解更全面的历史请参考施瓦兹的著作句。它们的作用是赋予各殖民地拥有它们自己货币的权力，同时将它们形式上的中央银行牢牢地束缚在一个范围内以保证货币能自动实现稳定。随着二战后殖民主义的瓦解，各个新成立的独立国家放弃了货币局制度，转而建立了自己完全独立的巾央银行。

在1994~1995年墨西哥比索危机之中建立货币局制度被再次提及。一些经济学家认为，墨西哥应该考虑建立货币局制度。这立即遭到了美国财政部和更高层次的同际货币基金组织的反对，于是这一建议就夭折了，至少在墨西哥是这样。

正如我们在第四章描述的那样，两年后在斯蒂文·汉克的指导下，印度尼西亚开始考虑建立货币局制度，但是，这个计划还没实施就被放弃了。卡拉普、汉克和米勒坚持认为印度尼西亚应该建立货币局制度。根据他们的描述，印度尼西亚货币局最终没能克服来自克林顿政府和国际货币基金组织的反对。更重要地是，印度尼西亚的货币局制度还面临着私人部门投资者、经济学家和货币交易者的严峻考验，因为他们怀疑货币局会导致一个巨大的中央银行欺诈案。

然而，货币局制度仍然吸引了许多受到尊重的经济学家(比如弗里德曼、米勒、汉克和舒勒的，他们都认为，对于拥有一个独立性的中央银行并实行随意的货币政策来说，货币局制度将是一种进步。对此，甚至出现了与芝加哥大学和米尔顿·弗里德曼有关的货币主义学派的自然联盟。弗里德曼在公共场合反复反对中央银行对货币政策实行任意控制。货币局制度意味着货币供给由需求决定，这也就意味着中央银行失去了对货币政策的控制。

然而，关于货币局制度，还有几个实践的问题。首先，本国实际上是被储备货币国家的货币政策所束缚的。并没有证据证明储备货币国家的货币政策会适合本国的经济情况。

其次，不管实行货币局制度的国家拥有多大规模的储备，外部冲击仍可能会破坏人们对货币局的信心。香港在1997年10月(第五章)和1998年8月(第六章)就面临这样的问题，尽管它拥有大量的外汇储备。

一旦实行货币局制度的国家必须以一个永久性的汇率水平将其货币对特定的储备货币固定时，一个实践性的问题就发生了。卡拉普沁汉克和米勒建议，在最初阶段应允许货币浮动，以确定合适的汇率水平。这个建议的优点是，用市场来决定汇率应当被固定在什么水平。但是，这一建议在实践中行不通。许多实行稳定的浮动汇率制的国家并不愿意建立货币局制度。通常是在货币危机中一国对于实现汇率稳定感到绝望时，它才会考虑建立货币局制度。在那种情况下是不可能准确确定合理的永久性汇率水平的。经济学家大卫·黑尔(David Hale) 在发表于1995 年1 月19 日的《华尔街日报》的文章中，支持墨西哥建立货币局制度：

墨西哥比索应在什么样的汇率水平钉住美元呢？既然货币局的目的是建立一种能够持续很多年的固定汇率，那么，刚开始时实行一种在短期内明显被低估的汇率水平如现在的5.25，也许是有用的。 在这种汇率水平下，没有人会怀疑墨西哥的贸易竞争力，或者当政府突然采取行动抑制由贬值引起的通货膨胀压力时墨西哥资产的潜在吸引力。

黑尔提出的这一方案被证明是有问题的。墨西哥危机爆发以来的5年里，比索对美元的比价一直没达到5.25的水平。在一个月的时间里，美元对比索汇率是在6.00以上，而在写作本书时，达到9.00以上。很难想象，在5.25的水平上货币局制度能经受得住比索抛售的压力，而不使它的外汇储备严重枯竭。

印度尼西亚是另一个例子。像卡拉普、汉克和米勒指出的那样，当苏哈托考虑建立货币局制度时，卢比对美元正在10500的水平进行交易。如果货币局制度建立起来，旦汇率固定在10500的水平，那么在其后几个月期间，将出现对卢比的大量过度需求。这是被事实所证明的：危机后的卢比对美元的交易水平是7000左右，提高了30% 。在实行货币局制度的情况下，对卢比的过度需求将自动造成货币过度供给，以及未来潜在的严重通货膨胀问题。

货币局制度的致命弱点就是，公众对它的永久性的看法可能很快消失。如果货币局的完整性或政府维持货币局的意图受到怀疑，那么随着当地人民、外国投资者和外汇交易者试图卖出当地货币时，类似银行恐慌的事情就可能发生。在出现信心危机期间，显然政府必须考虑是使货币贬值，还是完全放弃这种钉住制度以维持外汇储备。弗里德曼直接谈到了这一点：

香港和阿根廷选择了终止货币局制度，改变钉住汇率或引入中央银行的特征，香港金融管理局在一定程度上就是那样做的。结果， 它们仍然没能在起源于别处的外汇危机中幸免。但是，货币局制度在危机中完整幸存下来的记录也不少。

卡拉普、汉克和米勒曾提出在一个中立国(他们选择瑞士〉建立货币局制度并且任命一个独立理事会的极端做法。但是，这是一个多么糟糕的主张！谁会在这样一个国家投资呢，它如此腐败以至于人们都不相信它会管理自己的货币局制度。

在前面几章中，我们已经说明，香港尽管实行了货币局制度，却还是受到了货币危机的影响。扎偌扎格探讨了一个类似的事情，即1995 年的阿根廷货币局制度遭受墨西哥比索危机冲击的事件：

阿根廷的问题是从Extrader银行出现流动性紧缩开始的。Extrader银行是一家仅持有阿根廷金融系统存款总额0.2%的小银行。Extrader银行被严重暴露在墨西哥债券和证券的风险中。受1994年12月20日墨西哥比索贬值的影响，那些资产的价值明显减少，银行不能再支付它的短期债务，特别是各种定期存款。这种资金不足引起了银行挤兑，使形势更加严重。在1995年1月18日，中央银行被迫对Extrader银行进行清算。突然，在拉丁美洲别的地方出现的影响在阿根廷各种国内金融市场中出现。由于担心其他银行也有被暴露于拉丁美洲崩气溃的资本市场的风险，为了保证他们基金或海外账户的安全，存款者从各银行提取存款。到4月30日，在墨西哥比索贬值之前，金融系统已经损失了它之前存款额的18%。为了支付提款，银行被迫处理各种资产。其中一种方法就是不再向消费者和商业机构提供各种贷款。在整个危机期间，阿根廷都实行货币，局制度，但是，据扎偌扎格说，阿根廷还是遭受了一场严重的宏观经济紧缩。

尽管有许多实践上的障碍，但是还是要将货币局制度与其他的制度进行权衡。如果另一种汇率制度只会带来一个政治令人绝望的腐败，或只是十足无能的中央银行，那么即使它在逻辑上存在许多问题，货币局制度也是值得考虑的。

另一方面，我们还得回到之前的问题，即受谨慎的中央银行支持的自由浮动汇率制度是否会出现问题。但是，如果绝对汇率稳定性是一个先决条件，那么首先还有其他选择。