韩国在艰难中认识金融

对于外界而言，在1997年的亚洲四小虎国家中，韩国是最不被人所了解的。反过来也是一样，韩国也非常不了解世界其他地方，尤其不了解同际金融市场的运行情况。

表面上看，韩国看似处于前进中的现代亚洲经济体的真正典范。与任何其他的四小虎同家相比，韩同已经表明，它能在基础产业方面与日本展开激烈的竞争。到20世纪90年代中期，韩同已经建立了一个具有激烈竞争力的基础，以应对日本的出口导向型产业，例如韩国的钢铁产业、造船业、汽车制造业和消费电子业，只要经济在发展的地方就能看到韩国建筑公司的影子；不知怎么地，似乎韩同企业总是能在大项目的竞标中取得成功，如机场、医院和公共住房。韩国正在以其特有的方式打败日本和其他工业化同家。

表面上的情况就是如此。而直到1998年，世人才发现另有端倪。

对于韩同来说，在宏观经济统计学标题中，最突出的就是1998年之前这个同家深陷债务之中υ 韩同的主要问题就是它的私有部门的债务。1994~1996年期间，韩同企业和金融公司的短期外债从537亿美元升到了930 亿美元。其中债务的大部分都是金融公司造成的。除外债之外，韩国对同内银行还欠下了更多的债。

在1994~1996年之间，韩国金融机构和商业公司的外债存量从899亿美元升到1583亿美元，增加了76%在外债中， 58%是短期的。韩国金融机构和公司似乎忽略了杠杆投资风险。国际货币基金组织工作人员在2000年2月的同家报告这样描述韩国：

到1997年，韩国给人深刻印象的宏观经济表现，掩盖了其基础结构问题，尤其是脆弱的金融部门和过度杠杆化的公司部门。韩国联合大企业，也就是著名的财团，已经过度投资并主要集中在获得市场份额上。由此带来的能量过剩抑制了公司和金融机构从已有借款中的获利能力。传统上，韩国金融机构缺乏独立性，并且被鼓励将贷款投向偏好部门。 因此，信用分析和风险管理技术仍不发达。监管当局对一个脆弱的体系进行谨慎控制和克制的结采就是贷款的错误配直加剧。后采就是，银行制度缺乏商业导向，有限的抗价格风险能力却过度暴露于大公司的风险。即使大型投资项目资源过剩，银行业还是会为大规模技资项目融资。当1997年出口价格下降且大量财团破产时，金融机构的资产质量出现了相应程度的恶化。

同内债务是否是基于公平协商商定的令人可疑。大量的决定是三者之间的，涉及公司、银行和当地政府。韩国的商业领域一方面遵循该国的这一做法，另一方面又与外部市场有关。后者的目的是供应原材料并吸收本国出口行业的产品。在朝鲜战争之后，在这个同家的重建方面，这种做法在某种程度上是运行得很好的。这种做法与日本第二次世界大战后的恢复过程类似。但是随着时间流逝，韩国却成为了金融中心方面还不成熟的现代工业化经济体。

这一点可以从韩国金融和保险公司看出。韩国金融和保险公司似乎一直持有一种错误观念：它们可以以低廉的利率借入外币资金，然后技资在其他具有高利率而无须考虑规避外汇风险的货币上。

但是，韩国也陷入了各种各样的转口贸易中，包括泰铢批量交易，拥有印度尼西亚卢比杠杆头寸的各种交易，以及其他各种相当于巴西布雷迪债券的杠杆头寸的交易。为了避免受到韩同外汇法的限制，这些交易中的大部分得用专门的衍生金融工具完成，而韩国金融机构对此并不熟悉。根据国际货币基金组织的一份报告:

随着自由化的到来，当韩国各实体试图使它们的资产多样化时，资本外流将会增加。但是，与世界资本市场相比，韩国更高的资本回报率意味着，韩国资本外流系统上是去追寻高回报高风险的技资品。在新兴债务市场上，投资品涉及从拉丁美洲布雷边债券，俄罗斯GKOs和各种新兴市场欧洲债券，尤其是区域贷款、韩国离岸发行证券以及印度尼西亚高回报的国内债务工具……为了提高收益，韩国各实体也从事于发行各种结构性票据和其他衍生产品，包括证券中的回购和掉期，以及各种工具上的总收益率掉期，如印度尼西亚公司的证券和债务。据报道，其中一些产品的杠杆比率达5:10。"

韩国当局成功地维持住了韩元作为一种部分浮动货币。在20世纪90年代，资本账户限制被逐渐提高。但是，对于韩元来说，韩元市场的一个与众不同的特征就是韩国离岸远期市场仍处在发展初期。因此，在20世纪90年代后期，对韩元进行的投机非常少。远期市场存在的事实，根本上可能要归因于20世纪90年代中期韩国所采取的一系列使本罔资本市场自由化的措施。过去以及现在，对于不可转让的小额远期合同，有一个进行离岸交易的小规模远期市场。

在香港经历1997年10月的困境时，韩国的情形也开始恶化。作为对新出现的北亚危机的反应，在1997年10月23日，标准普尔指数降低了韩国具有最高信用的债务级别。抛售韩元即刻就发生了。在11月17日，韩国银行试图支持韩元，但是被迫向市场放弃他对这种货币的控制。在11月21日，韩同第一次要求国际货币基金组织提供紧急援助。12月3日，国际货币基金组织和韩同签署了570亿美元的借款合同；到12月23日，国际债券评定机构再次降低韩同的最高债务信用级别，这次降到了投机性等级。

12 月19 日，韩国选民选择了金大中，一位73 岁的前在野党人士就任总统。在此之前，尽管金大中花费一生中的大部分时间在试图向此目标进发，但他过去从没有担任过很高的职务。在他任职后不久，金大中收到了一篇关于本同经济实际状况的简报，对此他说："我们不知道明天或后天将会破产。自从我看到简报以来，我就难以入睡。我完全大吃一惊. . . . . .这个国家的经济已经到了谷底。而这只是大约一个月，不，甚至就是一天发生的事情。我非常不理解形势是如何发展到这种地步的。"第二天《纽约时报》引用了美国财政部一位匿名官员的话，他严厉地说："得有人教教新上任的总统如何同市场对话。他还不懂这方面的行情。"

韩国危机的实际开始，可能是以1997年1月的韩宝钢铁公司突然破产为标志。在现代历史中，这是韩国第一个大规模公司破产的案例。在随后的几个月里，一些大公司团体(称联合大公司)不是破产就是濒临崩溃。压力开始向贷款给国内公司的银行和金融公司转移。早年一直乐于贷款给韩国金融部门的外国贷款机构，现在也开始提出疑义。随着这场危机的严重性进一步发展，它们甚至拒绝向韩罔提供短期融资。

众所周知，韩国严重依赖短期债务融资，并且大部分是来自海外市场。短期债务的积累，在很大程度上，是来自该国政府管理韩国金融系统的方式。在现有体制下.只有银行而非公司才能得到政府的同意，在外汇市场上借款。此外，在著名的"窗口指导"下，当局通过限制在中期和远期基础上从国际渠道可允许借入的数量，使得银行严重依赖短期融资。

最后，在各方压力之下，1998 年1月16日国际银行组织同意使韩国贷款延期偿还。但是，正如金大中早前描述的那样，韩国经济处于很糟的状况。

韩国危机具有另一种值得关注的特征。当这个经济体开始崩费时，该国中央银行的反应是特别具有自我破坏性的，因为它命令当地商业银行用新贷款去帮助该国公司部门。这种做法使得该国公司部门的债务危机给该国银行和金融系统带来了彻底和致命的危害。此外，当银行资金紧缺时，中央银行叉开始将储备金贷给银行。这种做法被扩展到国内的商业银行和韩同商业银行的海外分支机构。

事实上，韩国银行正在把它极其重要的资产转移到濒临崩攒的金融机构手中。同时，至少直到11月17日，中央银行都在试图防止韩元进入全面的下跌状态。不久，韩国银行也耗尽了可用的储备，因为在其维持韩元的失败做法中没有损失的资产，都技到了破产的金融机构中;再也无法收回。这种动态四面是韩国独有的，至少在这本书所研究的危机范围内。

换句话说，韩国中央银行没能在该国私有部门和中央银行之间建起防火墙。韩同中央银行越是试图扑灭这场危机，它自己就陷得越深。事实上，这场危机活活地吞蚀了整个国家，公司、金融部门甚至政府。

韩国遭受的危机有多大程度是源于传染呢？有人可能会说， 1997 年10月的香港恐慌使世人开始思考韩国的风险。但是，如果韩国没有巨额的债务负担，这场风暴完全可以不波及韩国，就像它与新加坡擦肩而过一样。

另外，当韩国金融部门和公司在东南亚货币和债务市场上持有的衍生产品变得毫无价值，甚至在一些情况下价值变成负的时候，韩国的危机就是不可避免的。但是，这场崩溃的大部分原因来自前面提到的内生因素，即太多的债务以及公共部门和私有部门之间缺少防火墙。