第三节 期权特点以及与期货交易的比较

一、期权的特点

与其他交易形式和金融工具相比，期权交易的最大特点是买卖双方的权利、义务不同，收益和风险特征不同，而且具有独特的非线性损益结构。具体分析如下:

第一，买卖双方的权利义务不同。通常情况下，权利和义务是不分离的，在享有权利的同时要承担相应的义务。但期权交易不同，期权交易是权利的买卖，期权买方支付了期权费，便拥有了在约定期限内购买或出售标的资产的权利，但不赋有必须执行期权的义务; 期权的卖方在获得期极费后，即出售了选择权，从而必须承担履约义务。当买方执行期权时，卖方必须履约，按约定价格将标的资产出售给买方或按约定价格购买买方出售的标的资产。

第二，买卖双方损益特征不同。由于期权的买方未来从期权卖方处买卖标的资产的价格是约定好的，所以当标的资产价格变化对买方有利时，买方可能获得非常高的收益，而标的资产价格变化对买方不利时，买方可放弃行权，其最大的损失为购买期权的费用;而期权卖方最大的收益是卖出期权所得到的期权费，但标的资产价格变化对其不利时，则可能遭受非常大的损失。

但是，就买卖双方支付和收取的权利金而言，如果买方持有期权至到期并不行权，则损失全部权利金，所以买方最大损失可达100% ，而收益可以远超过100% ;卖方如果获得全部权利金的话，在不考虑交易成本和保证金占用的资金成本的情况下，卖方的收益可以说是零成本收益，但亏损额度也可能远远超过收益。

所以，在期权交易中，买方的最大损失为权利金，潜在收益巨大;卖方的最大收益为权利金，潜在损失巨大。

[例2-8] 2015 年1 月，某交易者看好境内股票市场，而且认为沪港通题材坯有待进一步挖掘、境内金融股估值仍然偏低，但又担心前期上涨过大而导致股价下跌，于是决定利用期权交易赚取上涨利润，同时规避下跌风险。

由于当时境内交易所尚未推出期权交易，于是决定购买香港交易所的股票期权。2015年1月22日，该交易者以当日收盘价购买了100 张2015 年3月到期的执行价格为18.5 港元的招商银行H 股股票的买权，即看涨期权(每张合约的合约规模为500 股) ，购买价格为1.12 港元。1.12 港元为购买I股股票的权利， J 张期权可以购买500 张股票。则:

100 张期权的权利金总投入为100 x 500 x 1.12 =56000 (港元)

招商银行H 股的收盘价为18.32 港元，香港交易所股票期权为美式期权，最后交易日和到期日为合约月份的最后第二个营业日(20 15 年3 月30 日) 。

根据以上条件可知，该交易者在2015 年3 月30 日前的任何交易日，包括3 月30 日，都有权利按约定价格，即执行价格18.5 港元购买5 万股( 100 x 500 ) 招商银行H 股股票。

交易者通过期权持有股票的成本=18.5+1.12=19.62(港元)

该成本比当日该银行股票每股高出1.3 港元(19.62-18.32) ，这也是交易者看涨股票后市而持有看涨期权所付出的时间成本。如果未来标的股票价格上涨1.3 港元以上，上涨越多，交易者盈利就越多。

如果招商银行股票价格在3月30日前一直低于18.5港元，交易者将不会执行期权，在最后交易日之前他可以将期权平仓，所以交易者最大损失为购买期权的费用1.12港元，如果权利金全部损失的话，会损失全部权利金投入56000港元，损失率为100% 。

如果在期权有效期内招商银行股票价格上涨至50 港元，交易者行权买进股票，井将股票按市场价格卖出，不考虑交易成本的情况下:

交易者每股行权损益=50-18.5-1.12= 30.38 (港元)

收益率=30.38 / 1.12 x 100% =2712.5%

对于期权卖方，卖出1股股票的买权收入1.12 港元，如果买方放弃行权的话， 1.12 港元便是其最大的收益。如果标的股票上涨至50 港元，卖方被要求行权时，其从市场上买进股票并按执行价格将股票卖给买方

履约损益= 18.5- 50+ 1.12= - 30.38 (港元)

损失是最大收益的27.13 倍。

第三，对买卖双方缴纳保证金的要求不同。期权卖方需要缴纳保证金，而买方无需缴纳。期权交易中，由于买方的损失是锁定的，即最大的损失为已经支付的期权费，所以无需缴纳保证金; 而卖方的损失有可能远高于其获取的权利金。因此，为保证交易履约，交易所向无担保的期权卖方收取保证金，对于有担保期权，如果担保充足，则卖方也无需缴纳保证金，如果担保不足，对于不足部分仍需缴纳保证金。

第四，买卖双方的损益结构是非线性的。与其他交易方式相比，期权损益具有独特性，即在一定的价格范围内，期权买卖双方的损益不随标的资产价格涨跌而变化。所以，期权买卖双方的损益是非线性的。

如图2 - 1 (a) 看涨期权到期或最大损益结构图所示，当标的资产价格小于执行价格K 时，期权多头亏损，且最大损失不变，为期权费C; 标的资产价格在执行价格以上时，随着标的资产价格的涨跌，损益呈线性状态变化; 标的资产在平衡点以上，期权多头盈利，且盈利随着标的资产价格上涨而增加。

以上情况表明，期权交易者的损益并不随标的资产价格的变化呈线性变化，其最大损益状态图是折线而不是一条直线，即在执行价格位置发生转折;其他大部分交易方式，买卖双方的损益随着标的资产价格的涨跌而变化，即损益状态是线性的。如图2-1 (b) 所示，图2- 1 (b) 为期货多头损益结构图。

[例2 -9] 例2-8 中，如果到期时，标的股票价格在18.5 港元以下，交易者损失1.12 港元，且不会随标的股票价格变化而变化，在损益状态图中显示为亏损的直线段;如果标的股票价格超过18.5 港元，但低于19.62港元(18.5+ 1.12) ，交易者可以执行期权，但仍处于亏损状态，且亏损会随股票价格高低而改变;如果股票价格超过19.62 港元，交易者行权并盈利，股票价格越高、交易者盈利越大。所以，股票价格超过执行价格18.5港元后，交易者的损益状态为线性的斜线。

[例2 -10] 2014 年4 月至8 月， E-mini S&P 500 Sep 2014 期货合约的价格从1810 点上升至1990 点，上涨了180 点，涨幅接近10% ，而以该期货合约为标的、执行价格在2200 点的看涨期权，执行价格远远高于标的资产市场价格，所以期权价格并没有随标的期货合约价格的上涨而上涨。此外，执行价格为1600 点的看跌期权，价格也没有随标的期货合约价格的上涨而下跌。

正是期权独特的非线性损益结构，使其在风险管理、组合投资等方面具有明显优势。期权的非线性损益结构能够使其在规避标的资产价格风险时，起到为标的资产保险的目的;而期货等金融工具在规避标的资产风险时，其作用是对冲标的资产价格风险。此外，通过不同期权、期权与其他投资工具的组合，投资者可以构造出不同风险和损益状况的组合策略。可以说，期权能够成为构建几乎所有金融资产的基石。例如，一个看涨期权多头和一个相同标的资产的看跌期权空头，可以构建一个该标的资产空头头寸;一个看跌期权多头和一个相同标的资产的看涨期权空头，可以构建一个该标的资产多头头寸。

二、期权与期货交易比较

(一) 交易方向比较

在交易所进行期权交易，无论是证券交易所还是期货交易所，交易方向均与期货交易相同，建仓时既可以开仓买入，也可以开仓卖出，然后再对冲平仓，卖出或买入之前所建仓的头寸。而证券交易所上市交易的股票和股票基金等产品，只能开仓买入，虽然可以融券卖出，但必须是先借入股票然后卖出，而不能直接开仓卖出。

与期货交易不同的是，期权是选择权交易，既有交易方向的选择，即买入或卖出，也有选择权类型的选择。

1. 买入建仓。买入建仓也称做多，包括开仓买入看涨期权和开仓买入看跌期权。

2. 卖出建仓。卖出建仓也称做空，包括开仓卖出看涨期权和开仓卖出看跌期权。

(二) 交易对象、合约价格、标的资产和交易结果比较

期货交易的对象是期货合约，期货合约的价格是交易者未来买卖标的资产的价格。合约标的是指期货合约到期交割时买方要购买的资产，或卖方要出售的资产。

与期货交易相似，期权交易的对象是期权合约，但合约价格与合约标的的内涵不同。期货交易者在交易所买入(或卖出)期货合约，就意味着按成交价格买入(或卖出)了标的资产，且必须履约，只是在合约到期时才进行交割。当然，交易者可以在期货合约到期前将合约在交易所卖出(或买进) ，即对冲平仓，且大部分交易者都是在期货合约到期前将合约对冲平仓的，从而了结未来交割的义务。

期权交易与期货交易不同，期权交易的对象是权利，期权的价格只是买方为取得购买或出售标的资产的权利而支付给卖方的费用。期权合约的标的是指买方行权时可以买进或卖出的资产。期权合约到期时，买方可以选择行权或放弃行权，买方放弃行权时期权作废，此时期权没有任何价值。

(三) 交割涵义和交割方式比较

期权交易的交割与期货合约的交割内涵不同。期货合约的交剖，指期货合约到期时，合约的买方支付交割结算价得到标的资产，卖方得到交割结算价交付标的资产。同时，期货交割环节只有在期货合约到期时才可履行且必须履行。

期权交剖，指期权买方行权、卖方履约时双方交付货款和标的资产的行为。看涨期权的买方支付执行价格得到标的资产、卖方卖出标的资产得到执行价格;看跌期权的买方按执行价格卖出标的资产、卖方支付执行价格得到标的资产的行为。

与期货交割不同的是:

第一，期权交割时价格是确定的，即在期权成交时交割价格已确定，为执行价格;期货交易中交割结算价格不是一个确定价格，通常情况下，不同的交易所、不同的交割方式，交割结算价的选取也不尽相同。有的期货合约采用该合约自交割第一个交易日起至最后交易日所有成交价的加权平均价;有的采用期货合约最后交易日的结算价;股指期货交割结算价为最后交易日沪深300 指数最后两小时所有指数点算术平均价。总之，交割后结算价与期货合约进入交割月或最后交易日标的资产价格有关。

第二，期货交易中买卖双方必须履约，从而期货合约到期后必须交割;而期权交易中如果期权合约到期买方不行权，则期权作废，此情形不存在交割问题。

第三，期货交易的交割在期货合约到期后进行;而期权不同，如果是美式期权，买方在合约到期日及之前的任何交易日均可行权，行权时买卖双方即进行标的资产和货款的交割。

股指期货和股指期权的交割方式也有一定差异:股指期货合约的标的资产为股票价格指数，由于股票价格指数并非商品，所以股指期货采用现金交剖，即期货合约到期日才，交易所按交割结算价结算交易者的盈亏，不涉及合约标的转让。

股票价格指数期权采用现金交割，对于实值期权，或实值额大于行权费的期权，买方行权时，交易所按行权价与交割结算价的差结算期权多头和空头的盈亏。

股指期货期权采用实物交割，如果期权买方在合约到期前行权，以标的般指期货合约进行交割，但如果期权到期，则采用现金交割。

单只股票期权、ETF 期权通常采用实物交割，即买方行权时以标的股票、ETF 等合约标的进行交割;合约标的为股指期货合约的股指期权，通常也采用实物交割方式，即以标的期货合约进行交割，如果在期权到期日行权，则采用现金交割。如CME 集团的股指期货期极为美式期权，采用实物交割，买方行权时，以标的股指期货合约进行交割。但该交易所相关股权期货期权合约规定，在期权到期，交易所会自动执行实值期权，按现金结算交易者的盈亏。

上海证券交易所的上证50 ETF 期权采用实物交割，买方行权时，以上证50ETF 进行交割，中国金融期货交易所的上证50 股指仿真期权和沪深300 股指仿真期权采用现金交割。

香港恒生指数期权采用现金交割方式。该交易所的单只股票期权和ETF期权均采用实物交割，买方行权时以标的股票或标的指数基金进行交割。

现金交割与实物交割相比，行权更便利，交割成本更低，但不能通过期权持有标的资产或出售标的资产，与标的资产共建组合产品时存在一定障碍。

(四) 期权交易和期货交易规避标的资产价格风险的特征比较

通过期货交易可以对冲标的资产价格风险，买进期货合约可以对冲标的资产价格上涨风险，卖出期货合约可以对冲标的资产价格下跌风险，但在利用期货合约对冲标的资产价格风险时，也失去了标的资产价格有利变化的盈利机会。

通过期权交易可以规避标的资产价格风险，但与期货交易表现形式不同。买进期权在规避标的资产价格风险时表现出的是保险特征，而不是对冲特征。买进看跌期权可以为拥有的标的资产多头保险，买进看涨期权可以为拥有的标的资产空头，或为未来能够低价买入标的资产保险。例如，交易者持有股票而买进股票看跌期权， 可以达到为所持有的标的股票保险的目的;或计划购入股票而买进看涨期权，可以达到实现按约定价格或更低价格购买股票的目的。

如果标的资产价格不利于交易者时，如持有的股票价格下跌，看跌期权多头可执行期权，按执行价格卖出所持有的标的股票; 或计划购买股票而价格上涨，看涨期权买方可行权按执行价格买进标的股票。如果股票价格变化方向有利于交易者， 即价格风险没有发生， 交易者可放弃执行期权，其最大损失为购买期权的费用。但此情形下，期权买方可享受标的资产价格有利变化的好处。看跌期权买方可享受标的资产价格上涨的好处，如标的股票价格上涨而导致看跌期权作废，但所持股票价格上涨为交易者带来的收益可能更高; 看涨期权买方可享受标的资产价格下跌的好处，如标的股票价格下跌，看涨期权作废，但交易者可以更低的价格买进标的股票，其成本降低可能更多。

所以，买入期仅意味着为标的资产购买了保险，能够保证交易者在标的资产价格变化方向不利时规避风险，而风险没有发生时仅损失期权费。因此，期权费也称为保险费。卖出期权则不具备上述功能。

与期货交易相比，利用期权规避标的资产价格风险可能更有利。其原因在于，期权多头的损失是可控的，而期货交易的损失是不可控的。期权多头即可实现规避标的资产价格风险的目的， 又不会丢失标的资产价格向有利于交易者变化时的盈利机会。

相比利用期货对冲标的资产价格风险，利用期权规避标的资产价格风险，需要多支付一笔期权费用。

(五) 期权价格、期货价格与标的资产价格关系比较

在分析期权损益结构时，我们知道，期货合约价格随标的资产价格变动而变动，且涨跌幅度相近。这是由于，期货合约价格等于标的资产价格加上持有标的资产的成本，所以，标的资产价格变动时，期货合约价格会随之涨跌。随着期货合约到期日的临近，持仓成本降低，两者差缩小，期货合约到期时，期货合约价格接近标的资产价格。

期权价格与标的资产价格的关系是非线性的，深度虚值期权的价格几乎不随标的资产价格变化而变化.平值和l实值看涨期权的价格随标的资产价格上涨而上涨，平值和实值看跌期权的价格随标的资产价格上涨而下跌，但除深度实值期权外，期权涨跌值通常小于标的资产价格涨跌值。

基于以上比较，利用期货合约和期权合约管理标的资产价格风险的效果不同。

(六) 期权交易和期货交易杠杆效应比较

与其他交易方式相比，期货交易具有较大的杠杆效应，期权交易与期货交易相比，杠杆效应可能更高。

由于卖出期权最高的收益为期权费，其收益不能随标的资产价格上涨或下跌而增加，而且卖出期权需要缴纳保证金，期权保证金可能高于期货保证金，所以期权杠杆效应主要通过期权多头实现。

如果预期标的资产价格上涨，可通过买进标的期货合约获得高于标的资产价格上涨幅度的收益率，也可以买进标的资产看涨期权获取由于标的资产价格上涨带来的收益。例如，买进股票期货合约的收益率通常高于标的股票价格上涨幅度，买进股指期货合约可获得高于标的指数上涨幅度的收益率，也高于标的指数基金等相关产品的收益率; 买进标的股票看涨期权、ETF看涨期权利股指看涨期权，获取的收益率比相关期货合约的收益率可能更高。

如果预期标的资产价格下跌，可通过卖出标的期货合约获得高于标的资产价格下跌幅度的收益率，也可以买进标的资产看跌期权获取由于标的资产价格下跌带来的收益。例如，卖出股票期货合约的收益率通常高于标的股票价格下跌幅度，卖出股指期货合约可获得高于标的指数下跌幅度的收益率;买进标的股票看跌期权、ETF看跌期权和股指看跌期权，获取的收益率可能更高。

[例2-11] 比较股指期货合约和相同标的的股指期权合约的杠杆效应，以E-mini S&P 500 股指期货合约和股指期权合约为例。

2014 年末如果某交易者看空美国股市，希望不仅能够赚取股指下跌的收益，而且能够利用股指期货合约或股指期权合约的杠杆效应获得更高的收益率。

① 交易者在2014年12月23日临近收盘时，以2079点的价格卖出I 手2015年3月的E-mini S&P 500期货合约，该合约的结算价也为2079 点， 该日E-mini S&P 500股价指数收盘价为2082.17点。

该标的期货合约和期权合约的合约乘数均为50 美元/点，交易保证金按合约价值的10% 收取，则:

1 手期货合约需要缴纳交易保证金=50x 2079 x10% =10395(美元)

即缴纳合约价值1/10 的保证金，便可拥有股指期货合约空头头寸， 款取股指期货合约下跌的收益。

② 交易者在2014 年12 月23 日临近收盘时，以与结算价相等的价格买入2015 年3 月执行价格为2000 点、2050 点、2080 点、2100 点和2130 点出E-mini S&P 500 股指期货看跌期权中的一只，该期权的合约标的是E-min S&P 500 股指期货合约。以上期权的权利金分别为8 点、16.5 点、26 点35.5 点和55.75 点。即分别支付期货合约价值的8/2079 x 100% =0.38%、0.79% 、1.25% 、1.71 %和2.68% ，便视同持有E-mini S&P 500 股指期货合约空头头寸，可获取股指期货合约下跌带来的收益。

以上期权合约的权利金价值分别为400 美元(8 x 50 ) 、825 美元( 16.5x 50 ) 、1300 美元( 26 x 50) 、1775 美元(35.5 x 50 ) 和2787.5 美元(55.75 x 50 ) 。

2015 年2 月6 日，标的指数以2055.47 点收盘，比2014 年12 月23 日收盘价低了26.7 点，跌幅为1.28% ，该标的期货合约的价格随之下跌，看跌期权的价格随之上涨。各合约的结算价及损益状况可见表2-1 。

股指期货合约损益= [ 建仓(卖出)价-平仓(买入)价] x 合约乘数

投入资金=建仓时缴纳的保证金(由于交易者为盈利状态，所以不考虑保证金变化)

收益率=合约盈亏/保证金x 100%

由表2-1 结果可见，当标的指数下跌时，股指期货合约随之下跌，下跌值和下跌幅度与标的指数相当，此时交易者买进期货合约平仓，所缴纳保证金的收益率可达到股指期货合约跌幅的10 倍。这便是期货交易杠杆效应的体现，即期货交易的杠杆效应源于期货交易的保证金制度，保证金比率越低、杠杆效应越大。

股指期权合约损益= [平仓(卖出)价-建仓(买入)价] x 合约乘数

投入资金=买入期权的权利金价值=期权价格x 合约乘数

收益率=合约损益/权利金价值x 100%

由于看跌期权买方支付权利金后，便拥有了按执行价格卖出标的股指期货合约的权利，当标的指数下跌时，看跌期权的价格会随之上涨。虽然期权价格涨跌值小于标的指数涨跌值，而期货合约的涨跌值与标的指数涨跌值相近，但由于期权价格可能低于或远低于标的期货合约的价格，所以，看跌期权价格涨幅通常高于或远高于标的期货合约的跌幅，从而实现高于标的指数下跌幅度的收益率。因此，期权的杠杆效应源于期权权利金与标的资产价格的关系，权利金较标的资产价格低得越多、杠杆效应越大。

由以上分析可知，卖出股指期货合约和买进相同标的的看跌期权合约均具有较高的杠杆效应，即通过卖出股指期货合约，可获得高于标的指数下跌幅度的收益率; 而买进股指看跌期权，资金的收益率更高。但期货交易和期权交易杠杆效应的实现原理不同，期货交易的杠杆效应源于其保证金制度，期权交易的杠杆效应源于权利金与标的资产价格的关系。

此外，买进看跌期权与卖出期货合约的损益结果与标的指数价格变化方向可能不同。

[例2-12] 续例2-11 ，如果持有期货合约至到期，交割结算价为2055.47 点，较建仓价格低23.53 点，跌幅为1.13% ，则:

投资股指期货的收益率= 23.53 x 50/10395 x 100% = 11.32%

投资股指期货的收益率为期货合约跌幅的10 倍。即使交割结算价较建仓价低1点，则:

合约跌幅= 1/2079 x 100% =0.048%

投资股指期货合约的收益率= 1 x50/10395 x 100% =0.48%

此时，投资股指期货的收益率仍然为合约跌幅的10 倍。

所以，卖出股指期货合约并持有至到期，如果交割结算价低于期货合约卖出价，期货交易便可盈利，而且可以实现预期的杠杆效应。因此，无论何时了结期货合约，只要建仓价高于平仓价，卖出期货合约便可盈利，并可实现等于期货合约跌幅杠杆倍数的收益率。

买进看跌期权的盈亏状况与标的期货合约价格变化趋势可能不同，当期权合约到期时，如果交割结算价为2055.47 点，各期权的盈亏结果见表2-2 。

比较表2 -2 中期权盈亏的结果，虽然标的指数较期权建仓时低，但买进看跌期权并不必然盈利，即买进看跌期权后，即便看跌期权价格下跌，看跌期权买方仍有可能亏损。

期权到期时，如果不执行期权，买方便亏损全部权利金，即使执行期权，如执行价格为2080 点的期权，由于交割结算价较损益平衡点高，因此执行后仍然亏损。与表2-1不同的是，表2-2 中权利金高的期权的收益率更高。这是由于，两种期权的行权价差30 点，而权利金仅差20.25 点，即执行价格为2130 点的期权权利金相对执行价格为2100 点的期权偏低。

以上分析可见，期货交易和期权交易杠杆效应的实现原理不同，决定杠杆效应的因素也不相同。

期货交易的杠杆效应源于其保证金制度，保证金比例的倒数即杠杆倍数，保证金比例越低，杠杆倍数越大，杠杆效应也越大;如果期货合约涨跌幅与标的指数涨跌幅一致，则期货交易的收益率等于标的指数涨跌幅的杠杆倍数; 期货合约与标的指数涨跌幅变化的关系由建仓时基差和平仓时基差决定，如果建仓时基差和平仓时基差相等，则期货合约涨跌幅与标的指数涨跌幅一致，期货合约损益率便等于标的指数涨跌幅的杠杆倍数。

期权交易的杠杆效应取决于权利金与标的资产价格的关系，权利金相对标的资产价格越低，杠杆效应越大。此外，期权的杠杆效应还与其自身特点有关，通过期权交易获得较标的资产涨跌幅更高的收益，除要考虑、期权价格外，还要考虑期权的剩余期限、被执行的可能性以及损益平衡点的高低。

通过买进看涨期权同样可以获得比买进期货合约更高的杠杆效应。同样，期权价格相对标的资产价格越低，杠杆效应越大。此外，期权剩余期限、被执行的可能性以及损益平衡点的高低等均会影响期权损益结果和杠杆效应的实现。

例如，当预期股市上涨，买进股指期货合约可获得高于股指上涨幅度的收益率，买进股指看涨期权获得的收益率可能更高，但也存在股指上涨而买进看涨期权亏损的可能。所以，需综合考虑期权价格、执行价格、剩余期限以及标的指数未来上涨空间等，以获得预期的收益率目标。

三、股指期货期权与股票价格指数期权比较

股指期货期权和股票价格指数期权虽然均为股票价格指数的衍生品，在目的、功能方面有相同之处，但由于标的资产的性质不同，又存在一定差异。

(一) 标的资产性质比较

股指期货期权的标的为股指期货合约，属于期货期权;股票价格指数期权的标的为某股票价格指数，属于现货期权。

(二) 交割方式比较

股指期货期权通常采用实物交割，即买方行权时，以标的股指期货合约进行交割;而股票价格指数期权的标的为金融指标，因此不能被实际持有，所以采用现金交割，即买方行权时，交易所直接以现金结算双方的损益。

(三) 上市场所要求比较

由于股指期货期权采用实物交割，为履约便利，期权合约应与标的期货合约在同一交易所上市;股票价格指数期权的标的资产为金融指标，采用现金交割，所以对上市场所没有特别要求。例如，上证50 股指期权的标的指标为上海证券交易所的股票价格指数，但该期权在中国金融期货交易所上市。

(四) 目的功能比较

1. 获取投资收益目的比较。股指期货期权和股票价格指数期权均可以通过对相关指数未来涨跌趋势的研究，获取价差收益。

例如，如果预期未来股指上涨，则可买进看涨期权或卖出看跌期权;如果预期未来股指下跌，则可买进看跌期权或卖出看涨期权。而且，由于期权的价格相对较低，通过股指期权还可获得高于股指涨跌的收益。

[例2-13] 2015 年3 月11 日11 时，上证指数上涨了0.84% ，深证成分指数上涨了0.65% ，沪深300 股票价格指数上涨了0.98% ，为3555.08点，接近平值的该标的看涨期权IO - 1503 - C - 3550 上涨了29.50% ，而看跌期权[0 -1503 - P -3550 下跌了20.15% 。

{例2 -14] 2015 年3 月10 日， CME 集团2015 年3 月到期的E-mini S&P 500 期货合约的结算价为2042.00 点，较上一交易日下跌了35.75 点，跌幅为1.72% 。而该标的看涨期权合约的结算价为22.25 点，较上一交易日下跌23.25 ，跌幅为51.10% ;看跌期权合约的结算价为20.5 点，较上一交易日上涨了12.75 点，涨幅为164.52% 。

由此可见，股指期货期权和股票价格指数期权的涨跌幅高于标的股票价格指数或股指期货合约的涨跌幅，即通过期权交易可能获得更高的收益率，但交易方向错误时，亏损也会很大。

2. 为标的资产保险目的比较。如果持有与标的指数成分股构成基本一致的股票组合，可通过购买股指看跌期权达到规进股票组合价格下跌的风险，还不会失去获得股票组合价格上涨所带来的利润，即通过购买看跌期权实现对股票组合保险的目的;如果未来想购买股票组合，可通过买进看涨期权实现保险目的。无论是股票期货期权还是股票价格指数期权均可实现以上目的。

3. 构建产品组合目的比较。通过持有股指期货合约多头或空头，同时持有看涨期权或看跌期权多头或空头，可改变原始持仓头寸状况，达到构建新的金融产品的目的，而获得比直接买进或卖出所构建的金融产品更优的目的。

例如，持有股指期货合约空头同时买进该标的看涨期权，可以构造成该标的的看跌期权;股指期货看涨期权多头和相同标的、相同到期时间的看跌期权空头，可以掏造成该标的股指期货合约多头。

由于股票价格指数期权的标的为金融指标而非金融资产，所以不可以直接恃有，不能买进卖出，难以实现通过标的资产头寸与期权组合构造新的期权头寸的策略，此策略必须通过标的资产为真实资产的期权来实现。

4. 是否可以掏建有保护股指期权空头。由于卖出股票价格指数看涨期权的同时不能持有标的指数多头，卖出股票价格指数看跌期权的同时不能持有标的指数空头，所以不能构建带保护的股票价格指数期权空头。而股指期货期权可以实现与标的期货合约同时持有，因此可以构建带保护的股指期货期权空头。

前述第三点和第四点也可以通过买进或卖出构成股票价格指数的成分股实现，即通过买进或卖出构成股票价格指数的成分股实现持有股指多头或空头的目的，但难度较大，且跟踪误差也较大。

四、股指期权与ETF 期权比较

股指期权和ETF 期权的标的均与某股票价格指数相关。股指期权的标的资产是某股票价格指数或股指期货合约， ETF 期权的标的资产是某股票价格指数的ETF 。本部分以上证50ETF 期权为例，与股指期权进行比较分析。

(一) 合约标的比较

上证50 ETF 期权的合约标的为上证50ETF ，剧l 交易所交易的开放式基金，标的基金既可以在场外申购和赎回，也可以在交易所交易。ETF 期权属于股票现货期权;股指期权的合约标的为股票价格指数或股指期货合约。

(二) 交割方式比较

上证50ETF 期权采用实物交割，即买方行权时，以上证50ETF 进行交割; 股指期货期权也采用实物交割;而股票价格指数期权采用现金交割。但如果持有期权至到期，相同标的指数的股指期货期权和股票价格指数期权的损益结果相同。

(三) 上市场所要求比较

由于采用实物交割方式， ETF 期权与标的基金应在同一交易所上市交易，如上证50ETF 和上证50ETF 期权均在上海证券交易所上市交易。又如，上证50 股票价格指数虽然为上海证券交易所的股价指数，但香港交易所也上市了上证50ETF ( iShares 安硕富时A50 这个指数ETF) ，所以，该交易所也推出了A50ETF。

(四) 目的功能比较

1. 获取投资收益的目的。如果ETF 期权和股指期权的标的指数相同，ETF 期权、股指期货期权和股票价格指数期权的损益状况应该相近，即均可实现与标的指数涨跌相关的收益。期权的涨跌值通常小于标的指数或ETF的涨跌值，但购买虚值或平值期权的价格远低于标的指数或标的基金的价格，所以可以实现远高于指数涨跌幅的收益率。

2. 为标的资产保险的目的。如果持有与标的指数成分股构成基本一致的股票组合，可以通过购买ETF 看跌期权或购买相关指数的股指看跌期权达到为股票组合保险的目的;如果计划购买股票组合，可通过购买ETF 看涨期权或购买相关指数的股指看涨期权达到为购买股票组合保险的目的。

3. 构建产品组合的目的。通过持有ETF ，股指期货合约多头或空头，同时持有相关标的看涨期权空头或看跌期权多头， 可实现构造新的期权头寸的目的，而股票价格指数期权则难以实现以上目的。目前我国股票市场尚不能做空ETF ，所以不能通过卖出ETF 与相关期权头寸构造新的期权头寸的目的。

4. 构建有保护期权空头的目的。在卖出股指期货看跌期权的同时卖出标的股指期货合约，标的股指期货合约空头可以实现对看跌期权空头的保护; 卖出股指看涨期权的同时买进标的股指期货合约，标的股指期货合约多头可以实现对看涨期权空头的保护。

ETF 也可以形成对ETF 看涨期权的保护，融券卖出ETF ，可以构建带保护的ETF 看跌期权空头。

由于不能直接持有股票价格指数，所以不能构建带保护的股指期权空头。