第21章 一项期权策略

在本书第二部分中介绍的都是我在日常交易中使用的策略。我已经发现这些策略非常有用并且可以带来盈利，但是有两个问题我想强调一下。首先，我并不推荐你使用与我相似的交易策略、止损原则和方法体系。在本书第12章中我已经很清楚地讲明了这一点，但还是再重复一遍。我提出的这些策略可能不适合你的个性、资源禀赋、交易资金或者其他方面的条件。在采用本书所提出的任何方法之前，请确认你是否能够有效地使用它们。其次，不要因为我正在概述这些策略而想当然地认为我在交易这些策略时的表现很完美。事实不是这样的。我面临着与所有人相同的问题，关于这点我们后面再谈。

期权策略：原理

虽然面临着本书中所讨论的诸多问题，但我继续卖出期权。在此重申一下我的观点：

1. 在时间价值较高时卖出期权被证明是一种“低风险机会”。之所以如此，乃是因为在大部分情况下，期权到期后就毫无价值，因此在“大部分”情况下使用该策略的人将会是赢家。

2. 为了使用该策略并取得交易成功，你必须进行对冲。

3. 对冲意味着你必须在头寸（期货所对冲的头寸）不再是“低风险机会”时建立期货头寸。

4. 我现在相信交易单向期权比较好，也就是说，只卖出跨式策略中的某一侧期权。

5. 这个策略背后的理由是，如果它成功，与卖出跨式策略相比，交易利润会比较丰厚，交易操作也相对比较容易。如果交易方向判断出现错误，它也不应该成为一个大问题，因为你对此已有所准备。如果你没有准备，那么就停止交易直到你学会能够在考虑获利之前先考虑亏损风险。

6. 但是我往往发现自己总是以对称勒式/跨式头寸的形式结束交易。如果我直接以这种方式进场，价格常常会很不错，并且即使价格算不上很好，我也通常已赚取了一些“时间”。时间是很重要的，不仅仅因为时间价值会不断消散，还因为这意味着你需要对冲的时间相对较少。

7. 还有一个“但是”——在市场中大多数的信号都是短期性的，或者说至少你不知道它们会持续有效多长时间。正因为如此，卖出期权与这样的信号并无紧密联系。我常常发现自己把握住了一次好的价格运动但发现从中一无所获，因为价格运动信号是短期的而我却持有期权直至到期日。

阅读了前面的内容，你会明白卖出期权既有优点也有缺点。你可能会问我为什么会选择做卖出期权的交易，对这个问题我无法简单地给出回答！交易期权是比较困难的，因为在几个星期里你都会受到头寸的束缚，并且还必须经常承担有难度（高风险）的交易。

我对这个问题进行过许多思考，这必定与对亏损的恐惧有关。如果我交易期货并出现了亏损，比如亏了40个点，那么这是一个非常大额的亏损，即使它只相当于我总资金的2%。但如果我先拿到了10000英镑的期权权利金，然后不断地承受亏损，这个月我的收入也不会是负的，除非全部的权利金都亏光。这给予了交易一个缓冲，使我觉得比较安心。这个缓冲除了使我感到比较安心之外，是否还发挥着另外有用的功能呢？我相信是的。但我总是在分析这些因素，并且不相信期权交易是适合我的唯一策略。这就是为什么本书至少也同样讨论期货交易。我之前写过一本名叫《交易手册》的书，书里完全是关于卖出期权和对所卖出期权头寸进行对冲的内容。本书中包含了大量截然不同的期货交易策略。

期权策略：操作

卖出期权相当容易，我使用的指导原则是：

1. 通常（在99%的情况下）应当卖出当月到期的期权。在1997～1998年里使用这条原则没有什么问题。

2. 在每张卖出的合约上至少设法赚得60～90个点。在1997～1998年里使用这条原则仍旧没有什么问题。

3. 卖出平值或接近平值期权。你希望赚得的大多数点都是时间价值。

4. 我往往分阶段卖出期权，因此我可能会先建立1/4的头寸然后慢慢地增加。这在实际操作中似乎效果非常好，主要是因为我往往会过早入场，这样做可以弥补一些上述的缺陷。但这种方法并不是非这么做不可。

5. 我往往会用10000英镑的交易资金（每10000英镑一份期货合约，在这种情况下用同样的10000英镑资金作为组合头寸）卖出一对富时指数期权（也就是对称认沽期权和认购期权）。我相信这么做基本上是正确的。请务必确保你对自己交易的合约数量感觉安心，并且一定要从小额交易开始。

6. 使用你喜欢的分析技术（参见下面的内容）来决定单向交易方法，但最好要有耐心，以等待最佳的机会。所有分析技术都是有缺陷的，在缺乏市场确认的情况下都是不太有用的。我往往寻找市场确认信号并且不过于依赖分析技术。

7. 在建立头寸之前，请确保你知道如果出错的话将会怎么处理。要明确地定义所谓的“出错”是什么意思，并概括当出现这种情况时将采取哪些具体行动。

在上述7点之外我还想再加上两点。第一，在期权价格上似乎存在着一个周期，它们会从非常吸引人的价格逐渐变为非常不吸引人的价格。我怀疑这与卖出期权的交易者数量有关。当卖出期权的交易者人数上升时，权利金价格就会下降，这当然是因为有了更多的卖家。然后市场通常会进入某种洗盘式价格运动阶段，之后权利金价格再次变得吸引人。

第二，我想列出一份关于分析技术可能形式的清单：

1. 任何形式的顺势交易系统，例如根据MACD、江恩摆动图、移动平均线、市场剖面图、IOP等，卖出那些趋势持续将会获利的期权。

2. 长时期的极端价位和可靠（如果有此等事情的话）的震荡指标。

3. 可靠的图表形态，如回测失败、旗形、三角形，等等。

4. 各类技术的组合。

但请记住，你的分析越肯定，它就越可能是错误的！

期权：对冲策略

关于对冲，我首先要说的就是它几乎总是个难题，理由是你正在被迫建立一个你原本不愿建立的头寸。通常情况下，当你建立一个头寸时，所有事情都是符合自己所想的。这就是进场会这么容易的原因。你选择适合自己的交易条件，接下来只不过是等待那些条件被满足的问题。但是当使用对冲策略时，情况就不一样了，你被迫为了保护自己而交易。

对冲也许是个难题，但我们也不应该过于悲观。卖出期权并拿到所有真金白银（期权权利金），这笔买卖如此诱人以至于明显存在陷阱。事实上，的确存在许多陷阱。许多人由于卖出期权而被淘汰出局，因为他们没有进行对冲，所以被市场给予警告。而那些做对冲的交易者则面临许多问题。

我现在当然还不是世界上最优秀的交易者，但依我的经验，设法“交易”对冲头寸是毫无益处的行为。我这么说的意思是，你也可以采用一种直接的机械化方法并让它自己运行。这样的交易结果不会比设法“交易”对冲头寸更差，而且操作起来也要简单得多。

因此，首先你必须分析自己的期权头寸，它可能会变得非常复杂，然后决定你希望在何处进行对冲。

顺便提一下，最好不要让头寸变得过于复杂，因为它可能会复杂到你自己都不知道应该做什么。

进行对冲需要考虑两个首要但互相对立的方面：

1. 应该等到最后可能的时刻才进行对冲。这样可以给予你自己尽可能不进行对冲的机会，但如果最终必须对冲，这么做也会减少可能的利润空间。

2. 反之，应该尽可能早地进行对冲。这样可以使可能的利润空间最大化，但因此会过早地投入“对冲”战之中。

这是“世上没有免费的午餐”之又一例证。无论你选择哪一方都会遇到问题。有时，你可能会发现一个“低风险”机会出现了，并且问题自身迎刃而解。有时，你可能会发现等到需要对冲的时候你必须立马进行对冲。

但在某种程度上，这个问题可以通过进场条件来回答。我已经说过，当建立一个头寸的时候，你就应该决定好何时离场或者何时平仓。因此，请按照那些进场条件进行交易，用白纸黑字写下来，然后运用它们。

对于我自己的对冲，我所使用的规则称之为“25规则”（参见图21-1）。如果进行典型的“月”交易，所谓的月交易指的是期权到期日之前的时间是一个月，也就是当一个期权到期时，我开始卖出下个月到期的期权。因此我在到期前有4～5个星期可以操作。如果我去度假了（举个例子），那么我可能只有2个星期的时间可以操作，或者我可能直接接到后面的月份而有6～7个星期的时间可以操作。然而，这对整个策略没有影响。

“25规则”非常简单。我通常希望在距离行权价25点（对于富时指数而言）的位置对冲第一组期权。如果是认购期权，也就是在行权价上方25点处；如果是认沽期权，则在行权价下方25点处。如果期权以反向期权的方式构建对称期权头寸从而形成“交叉”，那么50点是比较合适的。

对于期权，我喜欢分阶段进行对冲，因而我假设需要4份期货合约来对冲，我喜欢分开买入每份合约。根据“25规则”，我将分4次在X+25、X+50、X+75和X+100的价位处买入期货合约，X表示第一组期权的行权价。如此一来，我的平均进场价为X+62.5，如果我从被对冲的期权得到了50点以上的盈利，再加上从相反类型的期权上得到50点以上的盈利，也就是卖出认沽期权和认购期权总共得到100点以上的盈利，那么这样的交易结果应该是非常不错的。

除了每次使用单份合约进行对冲之外，其他的替代方案是每次使用两份合约对冲，使得4次之后的平均进场价为X+50。

我可能会调整具体的进场位，我将通过利用已确立的可能支撑或阻力区以及寻找可能的买入回撤或卖出反弹信号来进行调整。时刻留心自己应该在何时进行对冲是至关重要的。不要因其他策略而“迷失方向”，要避免出现突然发现忘记进行对冲的尴尬局面（这样的窘况我曾经历过）。

在很大程度上，进场对冲是比较简单的部分。对冲进场点的选择可能难以做到完美，但相比决定何时解除对冲要简单许多。管理你的对冲头寸可能会是一场噩梦。我曾绞尽脑汁地试图解决这个问题，但尚未找到解决办法。然而，我可以提出以下几点供参考：

1. 不要贪婪。我过去常常发现自己心中会受到解除对冲的诱惑，因为如果判断正确的话我将通吃所有利润。但通常情况下，每当我接受了这样的诱惑之后最终只不过发现自己必须再次进行对冲。我想原因在于，当解除对冲时我所面对的并非低风险机会。我正受到贪婪的驱使，因此我的思考过程是不够清晰的。如今我已不再有这方面的问题了。

2. 事实上，我过去常常发现自己在对冲过程中会经历一连串的波折。我会为了次等的交易机会而解除对冲头寸，然后被市场教训得晕头转向，最后只得到一些蝇头小利或者事实上以亏损告终。这个时候反转实际上已来临，但我的思维已混乱不堪以致无法正确应对！

3. 实际上一切都取决于交易纪律。确定你的策略并且坚持执行。

以下是我的建议。假设你已卖出了4份期权合约，需要4份期货合约进行对冲。你决定采取两组对两组对冲的方法，你可以采纳如下建议：

1. 如果一个低风险机会自行出现，就把握住它。

2. 如果没有使用低风险进场策略，那么你要决定在何时先建立期权头寸。不过你可能想每天早上都重新复核这个策略，看看它是否可以依照后续的市场价格运动而进行调整改进。

3. 一旦现货市场价格移动到距离行权价25个点的位置，就准备好第一对期货合约的建仓。如果期货市场继续上涨10点或回撤10点，就自动建仓。通常情况下，你会发现这样可以得到较好的价格。

4. 如果市场价格继续向前移动，需要在对冲头寸的盈亏平衡点减去10个点的地方设置一个止损。但是如果这么做了，一旦后续的反转出现，那么你就必须重新进行对冲。

5. 如果你发现了一个允许解除对冲的低风险机会，那就把握住它，但你必须判断它是不是一个长线或者短线的机会！

如你所见，这说起来确实有点头绪纷乱，并且我们一再重申了对冲是有难度的。以下几点可能有助于限制对冲的需要：

1. 谨慎地建立初始期权头寸，并且只在你已确信情况已经发生改变时才卖出反向的头寸。也就是说，请使用交易纪律！

2. 只可交易4～5周的时间，不要再长了。如果期权价格合适的话，2～3周更好。

3. 分阶段卖出期权，这样可以进一步避免对冲的需要。

然而，我也正在使用一种完全相反的方法。从某种程度上来说，这是一种颠倒次序的方法。该对冲策略，就其本质而言是一种顺势交易方法。因此，首先从顺势交易方法开始，然后通过卖出期权来帮助持有头寸。例如，如果你在5000点处做多股指期货，然后出于某种原因你在5220点左右对自己的头寸感到担忧，于是卖出一些认购期权（假设相当于50%的期货头寸）并继续持有期货。该趋势策略中已包含了止损价位，如果它们被触及，你就离场，但你可以赚到卖出认购期权的权利金。你还知道市场已触及了你的止损位，如果这些止损位设定是合适的，那么之前的趋势是有问题的。如果市场继续沿着原来的方向行进，那也不错，你可能会损失一部分原本可能得到的利润，但你仍旧把握住了趋势。

关于期权我最后想说的是，我迄今交易期权足有十年之久。期权的交易策略可能会非常复杂，因而会导致出现第11章中所讨论的问题。你需要深入了解自己才能处理好这些问题。对于交易新手，我不建议使用这样的期权交易策略，实际上你应该打消这样的念头，但那些经验更丰富的交易者可以从中找到他们期盼的答案。

小结

● 我概述了关于卖出期权的相关原理。

● 对冲策略的操作需要仔细地进行监测，而且你经常面临“不可能”的决策。

● 对冲是有难度和具有挑战性的事情。

● 我使用“25规则”建立（或解除）对冲头寸，这使得不可能增加了一点点可能性。

● 我介绍了一些帮助技巧。

● 新手注意：不要进场交易期权！