第23章  金融为什么具有普惠性？

银行是富人俱乐部: 德国的故事

有一次去德国开会，跟当地一位著名经济学家赫尔威克( Hellwig )聊到德国创新创业的问题。有一点很明显， 就是在互联网等世界高科技行业里，几乎看不到德国公司的身影，我们所熟悉的宝马、奔驰、西门子等公司，都是几十年甚至百年以前创业的企业; 德国的"隐形冠军"公司在世界上占比很高，但多是家族企业，代代相传，也不上市。如今，也有些德国家族参与爷歌等美罔公司的早期投资，但在德同本土，创业创新能量低落，德同的政策智囊团对此很着急。为什么严谨的德国杜会就是缺乏创新活力和创业千劲呢? 德国为什么没有形成从创投基金到纳斯达克股市这样的一条龙创新创业生态呢?

其实，从2018 年德国富豪榜中也可以看出一些端倪，尤其是跟美国和中国比，百名富豪中没有一位是靠金高恤家，房地产行业的也很少。这就告诉们，德国的金融行业不活跃、资本市场不发达，而是以缺乏活力的银行业为绝对主角。有人可能会说，实业立国不正是我们所需要的吗?可是，这样的代价是社会缺乏跨阶层的流动性，富豪世家继续做肚家，而平民继续做草根。

德国金融业为什么以银行为主?

德国的工业化起步较晚。到1848 年德国爆发革命、1871 年德意志帝国建立时， 英国和美国已经工厂林立，工业化进入新阶段，而德国经济还以农业为主，到1852 年还有一半的人务农。

压力之下，1862 年上任的普鲁士首相婢斯麦开始大刀阔斧进行强仅改革，不仅改革军队，使普鲁士军事实力大增，最终于1871 年战胜法国，实现德意志的全面统一，而且大力发展经济，尤其是通过加速建立银行为边赶工业革命融资一，之后德国经济突飞猛进，大量劳力进城， 成为产业工人。到19 世纪末，纺织、钢铁、化工和电气成为德国龙头产业。

在19世纪德国的追赶过程中，铁路是其中的重要项目之一。这些铁路由俾斯麦的强极政府规划建设、私人做部分投资，但主要的资金来自政府担保下的银行贷款。这跟晚清和民国时期由中国政府为“强国运动”融资提供担保的做法如出一辙，这也决定了德国银行体系的基本个性，使它难以脱离政府的庇护和管控。在俾斯麦的要求下，德国的银行业从一开始就同工商企业紧密结合，在政府信用的支持下为经济发展做贡献。

德国银行的混业经营特征表现在：一是全能制银行，也就是没有业务范围限制，一家银行可以从事商业、投资、保险等各种金融业务；二是德国没有独立的投资银行，这样的投资银行也难以生存；三是银行与工商企业关系密切，对企业具有绝对的控制权就这样，银行资本与产业资本高度融合，造就了大型银行在德国金融市场上的支配地位，使证券市场难有独立发展的空间。

相比之下，美国的经历大为不同。正如我们以前谈到，美国社会从来都怀疑不受约束的权力，包括尽量监免规模太大的银行。因此，在美国建国早期，杰斐逊总统就禁止全国性银行的建立，导致银行业在民达一个半世纪里都高度分散，力量单薄。1864年颁布的美国《国民银行法》更是限制了银行的势力，禁止银行持有其他公司的股份(这跟国完全相反)。

1929-1932年经济大萧条后，罗斯福政府在1933年制定的《格拉斯—斯蒂格尔法案》虽然允许一些全国性银行出现，但进一步要求银行、证券和保险必须分业经营，限制银行经营的业务范用。这些法律使美国的银行业处于相对弱势的地位，给包括股市在内的证券市场巨大的发展空间。所以，美国的证券市场在经济中唱主角并且充满活力也就不奇怪了。

德国跟美国这两种不同的文化传统、发展历程，除了演变出分别以银行、证券市场为主的金融体系之外，还有哪些不同的表现呢？

不同的表现当然很多。比如，一旦公司破产，司法诉讼程序也有所不同。我们知道，"有限责任公司"中的"有限责任"对于创业、外部融资非常关键，因为对于外部投资者来说，很难心甘情愿地把钱投资出去给别人使用，而如果还要他们对公司欠下的债务承担无限责任，那就更没有人愿意投资了；对于创业者而言、如果向己对公司借过来的贷款要承担无限责任，那就没几个人敢创业尤其是敢借钱创业了。

在美国，如果你创办的公司经营不善，无法还债，那么，除非债权方能举证证明是你的过错导致公司资不抵债，否则，你和其他股东自然享受有限责任。可是，按照赫尔威克教授说的，在德国不是这样，如果你的公司资不抵债，你要举证证明不是管理层的过错，否则，就得不到有限责任的保护。这种举证方式显然偏袒放贷方也就是银行，会威慑公司创业者、高管和股东，使草根不敢轻易冒险创业。所以，在金融业以银行为主的社会里，除非创业者自己有钱创业，否则，主要的资金来源会是银行(假如你能从银行借到钱)，而如果从银行贷款后要承担巨大的责任，创业者当然就对创业望而却步，这样就使草根难以走出自己的阶层。

银行为什么是富人俱乐部？

为什么以银行为主的金融体系不利于社会流动呢？或者说，为什么这样的金融体系更是富人俱乐部呢？

德国有330家私人银行，其巾除了四家大型银行外，其他都是地区性银行、小型银行和外国银行分支机构。另外，还有近2900家信用合作社等非营利性金融机构。但是，包括德意志银行在内的四家大型银行占据想个德国金融市场的绝大部分江山新手很难进入，所以，德国金融行业创业很难，这也是为什么德国富豪榜上没有金融家。

金融行业创业致富难，那么，其他行业是否对草根开放呢？

理论上是开放的，可是，草根的创业资金从哪里来？由于德国的证券市场不很发达，创投基金、私募股权基金等风险投资业也不发达，甚至连正面的股权文化都欠缺。所以，他们既缺少给草根提供创业资本的风险投资，也缺乏方便的股市退出机会，对未来做定价变现的资本市场还不到位，创新创业的资本生态还没有形成。按理说，尽管德国自身的证券市场不发达，德国创业者可以去美国纳斯达克上市，但他们似乎对此兴趣不大。

而银行则更不会给草根提供创业发展的资本。原因在于，银行必须保守，不能承担太多风险，不能以公司的未来收入预期为抵押借资金给创业者，银行能接受的抵押品是看得见、摸得着的实物资本或者已经实现的收入。也就是说，银行看重的是创业者或他父辈过去的成就，是他手上有什么，而不是他的未来，这跟创投基金看重的正好相反。

银行作为金融的早期形态，必须靠抵押品解决信息不对称和逆向选择问题，以保证跨期交易的安全，这就导致银行像富人俱乐部，不利于社会流动。但是，如果金融能够深化发展，抵押品的必要性会越来越弱，未来收入预期就变得越来越重要于是，以各种创投基金和股市为特色的现代资本市场就可以为草根创业铺路，提高社会流动性。可是，这些新金融是以银行为主的德国所缺乏的。

德国创业创新能量低的另一个原因是俾斯麦创建的社会福利体系。俾斯麦在19世纪末期创建的国家福利体系包括世界上最早的员工养老金、健康和医疗保险制度，成为德意志的基础，其好处是使社会保障更加完善，但代价是让人们没有动力创业创新，固化财富分配结构。

思考题

德国的股权文化不发达，也就是说，德国社会不认同股权投资致富的这种做法，认为金融投资只是把钱放在银行保值，赚点小利息。为什么德国人不能意识到，如果不发展股权类资本市场，草根很难获得创业资本？如何培养股权文化？

金融管制对草根阶层更好吗？

与德国银行业不同，当初美国为什么那么害怕银行业发展得太大？如果说起初的目的是保护老百姓，让老百姓不至于受到大银行的任意宰割，那么，实际效果如何，是帮了老百姓还是害了他们呢？

很多初衷良好的管制政策，结果都是事与愿违。好的金融制度可以缩小收入差距和机会差距，但不好的监管政策则可能加大收入差距。

美国的银行监管害了谁？

美国第一任总统托马斯·杰斐逊当时是代表美国自耕农的利益，极力反对“美国第一银行”的成立，认为过于集中的银行势力只会有利于富有的工业资本家。基于同样的忧虑，第七任总统安德鲁·杰克逊反对授予"美国第二银行"跨州界的联邦银行特许权。由于早期美国各州的独立性强，各地经济发展极不均衡，东西南北的悬殊较大，当时很多人真的认为，禁止银行跨州经营、禁止银行间吞并，一方面更能造应各州经济自身的均衡发展，另一方面可使银行的规模不至于太大，因为他们担心过度竞争会招致银行间并购，导致银行数量减少，剥夺穷人的经济机会。一直到20世纪70年代之前，美国多数州只允许银行在本州内开设支行，有些州则执行"单一银行制"(每家银行只能有一个独立网点，不能设分行)。因此，美国历史上有过数量众多的小银行。

这个局面维持了多久呢？20世纪7—90年代，大部分州先后废除了对银行的跨州经营限制。那一波监管政策的放松大大加剧了银行业的跨州竞争，使大量中小银行被吞并，这个过程当然产生了像美国银行、摩根大通这样的超大型银行，但更重要的是提升了银行业的效率和业绩表现，提高了经济体的整体竞争力。如今，银行作为金融中介，必须积极地在全国范用内寻找优质的公司发放贷款，而不能简单地只贷款给长期合作的本地公司。

那么，银行管制政策放松之后，各州的收入分配结构是恶化还是改善了？尤其是当初推出管制政策是为了保护草根老百姓的收入机会，所以，最重要的问题是：放松管制后，低收入群体的情况是变好还是变坏了？

布朗大学的罗斯·莱文(Ross Levine)教授等专位学者在2010年发表了一篇研究文章，尝试回答这些问题。他们发现，由于美国50个州中，是否允许外州的银行进入本州是由经营是由州议会而不是联邦政府决定，但各州的政治格局和经济状况又不一样，所以，各州废除限制政策的时间很不相同，这就给他们研究回答上面的问题提供了很好的背景。

他们比较各州在放松管制之后与之前的收入分配变化，特别是综合考虑各州的历史与经济背景差异，系统分析结果发现：放松管制显著改善了低收入群体的经济机会。尽管美国全国的收入差距指标在1971-2005年呈恶化趋势，但相对于全国趋势，早早放松管制的州，州内收入差距状况却得到改善。数据显示，放松管制后的8年里，收入基尼系数(也就是收入差距指数)比之前降低4%，这些州内收入分配结构的改良有60%是放松管制造成的。

他们也发现，放松管制让最穷的四分之一人口的收入增长5%，但对中高收入者没有显著影响。因此，收入分配的畸形程度降低，变得更加平衡。值得注意的是，放松银行业管制带来的收入分配改善不是靠"劫富济贫"，而是靠提高低收入者的收入来实现的。

放松管制为何带来好处？

为什么放松管制对草根阶层更有利？

这几位教授提供了三个解释。首先，放松管制使竞争更加激烈，赶走一些原来无能的本地银行，让低收入群体得到更多的金融支持，尤其是可以得到更多贷款服务。这样，他们有更多资金经商或投资于自己的教育，从而提升收入。其次，放松管制提升了银行的业绩和效率，让银行降低对贷款抵押品的要求，使一些本来得不到贷款的低收入群体能够获得贷款。最后，放松管制使贷款利率降低，减轻企业的借贷成本，从而让地方企业获得更多贷款，扩大生产，进而增加劳动力需求，提升就业率和收入。他们发现，放松金融管制后的10年里，失业率显著下降。

在后续研究中，莱文教授也考察了那一波放松管制对不同种族的经济机会的影响他发现、在控制了个人特征和其他因素之后，放松金融管制显著缩小了黑人与白人之间的工资差距。放松管制前，其他特征相同的白人比黑人工资高14%，放松管制后工资差距降到11%。这说明，在金融管制之下，银行和其他金融机构往往不会牺牲对富人和白人的服务，但会减少对低收入群体和非白人群体的支持。

由此我们看到，以保护老百姓为名的金融管制，实质上是害了低收入群体。金融机构的抵押要求和贷款成本的确对穷人不利，但这是银行应对信息不对称的措施例如果强化金融管制，那就会迫使银行放弃对低收入群体的服务，将他们拒之门外，没有动力去改善处理信息不对称的能力。只有放松金融管制，让金融机构充分竞争之后，银行才有动力在竞争中不断发展、完善自身，才能提高运行能力，增加对草根群体的服务，因此，金融完全可以普惠，帮助改善普通人的收入，但前提是"看得见的手"不能干预太多。自由发展的金融不只是帮富人致富，更可以帮助穷人出人头地。

思考题

国内银行和A股市场的管制政策一直在变化。如果把社会分为四个群体——国企、民企、富人和草根，你觉得，哪个群体从金融管制政策的变迁中受益最多，哪个群体受益最少？为什么？

股票市场让老百姓在财产性收入

这些年，中国杜会经历了太多转型。

以前，中国有很多小餐馆，或者夫妻杂货店之类的小零售店。但这些年里，餐饮行业在快速公司化，像小南国、麦当芳、肯德基这些公司，都有规模优势、价格优势，还有资本优势，它们挤摊了很多家庭餐馆，吞并蝉众多小规模餐饮公司。而在其他商业领域，情况基本一样，苏宁、国美、物美、沃尔玛、家乐福等这些大规模连锁商店、把千下万万个传统杂货店干掉。那些靠家庭餐馆、夫妻杂货店谋生的家庭，以前做不成大富豪，但也有一些财产性收入，属于最传统的中产阶层。可是，现在他们部问归到工薪阶层，不再拥有产权，财产性收入大大下降。

那么，怎么挽救中产阶层，让他们继续是产权所有者，并保留足够比例的财产性收入呢？金融市场能够发挥一些作用吗？

世界收入结构变化

法国经济学家托马斯·皮凯蒂在几年前出版的畅销书《21世纪资本论》中用众多国家的历史数据说明，19世纪的工业革命使财富连渐往少数人于中集中，资本收入相对劳工收入的比值日益增高，这个趋势在1914年的第一次世界大战之前达到顶峰。也就是说，在整个19世纪，如果你不拥有资产、没有投资，只凭双手劳动，你的相对经济处境只会越来越差。在20世纪初的欧美，10%最富的人拥有的资产占社会总财富的46%。但是，从第一次世界大战开始，不管是在西欧还是日本等国家，各阶层财富差距逐步下降。这个趋势一直持续到20世纪70年代，财富分配结构、收入分配结构经历了60多年的持续改善，资本收入占GDP的比重下跌，劳动收入占比上升。

但是，新一轮全球化在20世纪70年代末重启之后，世界范围内的贫富差距重新加大，不管是发达国家，还是巴西、印度、印尼、中国等新兴市场国家，财富和收入再次往少数人集中，这一趋势到今天还在继续。如今在美国，10%最富的人掌握了全社会48%的财富，而1%最富的人掌握了20%的财富。

2017年，麻省理工学院的几位教授对发达国家的主要行业做了详细研究，发现无论是法国、德国、芬兰、意大利、西班牙、日本，还是美国、英国、加拿大等，1970-2012年工薪劳动收入占各行业经济增加值的比例都下降很多。比如，当初法国各行业的劳动收入是行业增加值的75%，到2012年降到63%，德国的这一比值在同期从72%下降到66%，美国从66%降到58%。在1982年时，美国制造业付给员工的各种工薪报酬是行业销售收入的17%，后来一直下降，到2012年为10.1%；公用事业与运输业的情况稍微好一些，1982年的劳动总报酬占行业总收入的18.5%，至IJ2012年降到16.5%；只有金融业的趋势是反过来的，1992年时各种工薪报酬是行业总收入的11.5%，后来上升到14.7%。

既然各国的劳动收入占GDP的比重都在下降，那就说明资本收入或者说财产性收入占比必然在上升。拥有产权的人在收入赛跑中明显胜出。

在皮凯蒂教授看来，造成富人更富、穷人更穷的最核心原因在于：平均而育，资本收入增速高于劳动收入增速。所以，长期来看，谁拥有资本，谁的收入就增长越快，而不拥有产权的人就只会落后。

让股市弥补失去的机会

虽然餐饮业、零售业在快速公司化和规模化，使千千万万传统的中产阶层失去拥有资产的机会，但是，只要这些大公司像通天饮食、麦当芳、沃尔玛、苏宁一样都是上市交易的。那么，卖掉自己的杂货店或餐馆的中产阶层通过买这些公司的股票和其他投资品，照样能够享受财产性收入，实现巴菲特所说的"睡觉的时候也赚钱"的目标。

在这里，我们也应该注意到"最赚钱的资本"在过去所发生的变迁。在农业社会，土地是最重要的资本，谁拥有土地资本，谁就能胜出。18世纪的李嘉图就认为，随着人口的增长，土地只会变得更加稀缺，土地价格和租金收益只会越来越高，而劳动力会变得越来越不值钱。所以，在农业社会，拥有土地是保住中产阶层地位的必要条件。

到了19世纪，随着工业革命的深化，土地不再是最赚钱的资本，而工业资本才是决定收入与财富增长前景的关键要素。拥有厂房、机器设备等工业资本的人必然会占有越来越高的国民收入份额，而劳动者的收入占比越来越低。那时，工业资本家当然也胜过地主。

可是，到了今天，土地资本和工业资本都不再是最赚钱的资本，金融资本才是。因为金融资本比土地、工业资产具有更加快速、更加低成本的流动性，所以，一旦发现高回报的投资机会、创业机会，金融资本家可以比土地资本家、工业资本家更快、更轻松地将资本投于其中，赚取更多的回报。金融资本甚至能跨越国界寻找投资机会，这是传统实物资产的所有者难以做到的。于是，在今天的世界上，金融资产是获得财产性收入的更好形态。当然，前提是股市、创投基金、私募股权基金、公募基金等各种金融市场都很发达而有序。

思考题

巴菲特说过一句话“如果到四五十岁，你还不能在睡觉的时候也赚钱，你就太失败了！”实际上，他的意思跟皮凯蒂书里讲的意思类似，就是要拥有投资资产，有财产性收入。你如何理解他们的话呢？

本重要点

1. 银行必须保守、回避风险，因此，会天然地避开草根创业者；而创投资本市场不在乎风险，即使是草根创业者，也能得到支持。

2. 银行提供资本的前提是申请者手头有明确的抵押资产，因此是面向过去；而创投基金不在乎创业者手上是否有资产，在乎的是未来前景。银行在本质上不是为草根创业而生的。以往关于银行是“间接融资”、资本市场是"直接融资"的讨论，其实没有落到实处，因为以银行为主的金融体系不仅使资源配置效率过低，而且使收入分配恶化，不利于培植促进草根创新创业的生态。过度依赖银行的金融体系从本质上看是偏袒富人精英的。

3. 从19世纪开始，德国为了工业发展的需要而扶植银行融资，不仅让银行混业经营，建立寡头地位，而且让银行跟实体企业高度融合，使实体企业受制于银行。结果，证券市场没有独立的发展空间，股权文化难以形成，包括司法程序都偏袒银行。

4. 金融具有天然的普惠性，因为越是收入不够充裕的人，就越需要利用金融工具，把收入做跨越不同时间的精细配置。金融服务对穷人的边际效用比对富人更高。

5. 可是，一旦金融管制加强，银行和其他金融机构会首先砍掉对低收入群体的服务，或者对草根群体的服务收缩、成本提升，但会保留对成功企业和富人群体的服务。即使监管者是出于"提升金融的普惠性"而强化监管，在实际层面，金融机构还是会首先牺牲低收入群体。监管者制定政策时必须考虑到收入分配后果。

6. 美国银行业原来一直受到严格管制，20世纪70年代开始放松管制之后，金融的普惠性逐步得到释放。结果，低收入群体、黑人群体成为最直接的受益者，他们的收入显著上升，而中高收入群体的受益程度不明显。这些研究结果跟中国房地产行业的管制结果一致，因为房地产管制政策越严、越细之后，草根越来越难以进入房地产行业。管制政策增加了收入差距和机会差距。

7. 过去两个世纪中，除战争和动乱时期以外，资产性收入的增速基本都高于劳动性收入的增速。尤其是20世纪70年代以来，劳动收入占企业销售收入和经济增加值的比重在明显下降，资本收入占比在上升。因此，拥有资产产权和财产性收入是避免落伍的必要条件。

8. 夫妻店、杂货店是传统中产阶层的主要谋生方式，但是，餐饮业和零售业的快速公司化和规模化使更多人成为工薪阶层。为了弥补这种变化，就必须发展证券投资市场，让更多公司上市，给中产阶层间接拥有资产、增加财产性收入的机会。否则，收入差距、财富差距会扩大。

9. 在农业社会里，土地资本最赚钱；在工业社会里，工业资本最赚钱；而在今天，最赚钱的是金融资本。

延伸阅读

中产阶级：橄榄的基干

中产阶级有过很多不同的定义，古希腊时期的亚里士多德将国家中的社会群体分为三类——富人、穷人和中产阶级，并将不同的群体和不同的政体联系在一起。他认为富人建立的贵族政体和穷人建立的民主政体都容易产生专政和混乱，中产阶级建立的共和政体则比较稳定。在现代研究中，中产阶级通常指在一定程度上经济独立的人群，马克思主义相关理论则将这一群体称作小资产阶级。很多研究都揭示中产阶级对于社会稳定和经济增长有着不可忽视的作用，但中产阶级对社会的影响及产生影响的途径则依据具体情境而有所不同。

具体来说，研究西方国家转型的学者发现，中产阶级常常在民主革命和改革中发挥着重要的作用。中产阶级拥有的资产有限，和政府权力也缺乏联系，因此更加依赖政府和法制来保护个人权利和私人财产，倾向于选择民主政权。同时，中产阶级的受教育水平比较高，稳定的经济收入也给予了他们参与政治斗争的基本保障，在西方主要国家的民主转型过程中都有着中产阶级的身影。然而，也有研究者发现，这理论在发展中国家可能并不适用。西方的中产阶级大多是在经济社会发展过程中自发产生的，而发展中国家的中产阶级则是在政府追求现代化的过程中产生的，很大程度上依赖于政府鼓励经济发展和社会转型的政策，因而倾向于追求安全稳定，对政府的支持度也比较高。

在经济发展方面，中产阶级的消费倾向比较高，不但能够拉动经济发展，而且能够促进经济的多元化。中产阶级的收入相对来说比较高，在满足基础需求之外追求商品的质量和差异化。另外，就像之前提到的，中产阶级注重教育，而人力资本的提高有助于劳动力结构的改变和经济发展模式的转型。除此之外，受教育水平和经济实力也导致中产阶级的创新能力比较强，有助于培育企业家精神，寻找新的经济增长点和朝阳产业。对发展中国家的实证研究证实了中产阶级对经济增长的作用。

中国的中产阶级也有自己的特点，比如对未来生活的担忧更重，对社会保障体系的要求更高，更像是政府的“政治联盟”。然而，目前的研究大多认为中国的中产阶级群体较小，大约为总人口的10%左右，对社会发展和经济的影响比较弱。因此，提高我国居民的财产性收入，不但能够改善居民的风险结构，也使得广大人民能够通过资本回报分享经济发展、科技进步的红利，促进消费，拉动经济增长和社会稳定。中产阶级对于一个国家来说十分重要，但由于现代经济组织方式的转变和金融市场的发展，传统的中产阶级群体逐渐向着工薪阶层转变，加上资本的马太效应，收入差距拉大，橄榄形的收入分配格局发生变化。如何挽救中产阶级，维持相对公平的收入分配格局还值得进一步的思考和验证。