第20章  市场的力量

反向思维:为什么做空也可以是正能量?

之前，我们谈了法院、监管机构和媒体对股市的基础性作用， 还没谈市场力量本身。毕竟法官、监管者和媒体记者的动力是完全不同的，凭着职业精神，他们会尽职尽责，但是，他们做好本职工作，自己并不会得到直接奖励或报酬。相比之下，投资者如果行使监督权，可以直接收获自己的努力果实，收益是具体的。只是普通股民的资金有限、仓位太小， 这样做的激励性不高.所以，真正可以监督、制约上市公司的是有一定规模的机构投资者，尤其是对冲基金、私募基金，虽然它们监督上市公司所带来的好处不是自己独享， 但是只要基金规模足够大，努力的果实还是有|吸引力的。

詹娟斯·查诺斯( James Chanos )是纽约尼克斯基金公司( Kynikos Associates )的总裁，这家公司是全球最大的空头基金公司，管理33 亿美元资金，不做别的，只找坏公司去做宅。查诺斯是耶鲁大学的校友， 过去多年里，我几次请他到我的对冲基金课堂上上课。每次当他讲到"反向思维的力量" "空头的社会价值"时， 同学们都特别兴奋。查诺斯说"群体思维要求你只能有正向思维，只能从好的方面看待上市公司，买进股票让它们的股价上涨，认为那才是正能量。而如果你采用反向思维，大家就认为你不合群，如果你还进一步做空股票，你就更是负能量。因此，逆向思维、反向投资不是每个人都能做的。"

那么，空头为什么是资本市场的正面力量呢? 反向思维是如何在股市中起积极作用的?

空头让造假者感到痛

当然，如果禁止做空，有反向思维的人再多，也没法在市场中发挥积极作用，所以，允许做空是前提。做空如果运用得当，就是打假的工具。

前文提到的查诺斯，1957 年出生在威斯康星州，离华尔街很远。他是三兄弟中的老大，父亲开一家干洗连锁店、母亲在一家钢铁厂工作。小学五年级时，父亲让他接触股市，他顿时就着迷了。他上了耶鲁大学读经济学专业。1980 年，他从耶鲁大学毕业，加入一家证券公司做分析员，研究各家上市公司。

他很快就发现，自己最擅长的不是找投资上市公司的理由，而是去找它们是再存在财务造假、夸大前景甚至欺诈投资者的嫌疑，这也是他的兴奋点所在。早先，查诺斯挖掘到不为人知的丑闯内幕后，主要通过媒体去影响市场、揭露虚假。1982 年，当时鲍德温联合保险公司( BaldwinUnited)深受华尔街投资者追捧，股价一亘在涨，这就让查诺斯心存怀疑，随后他写了一份研究报告，建议卖空这家保险公司的股票。他的分析立即触犯众怒，不仅冒犯了只会唱多的华尔街卖方，一位律师还打电话威胁查诺斯的老根，说要起诉他。

就在查诺斯跟这家保险公司发生争论的时候，《福布斯》杂志一位撰稿人得知此事，也开始进行追踪调查，访问查诺斯并得到了查诺斯提供的研究资料，同时质问保险公司的CEO。经过数月调查， 1982 年12 月，《福布斯》刊登了一篇文章，披露了这家保险公司的问题，结论跟查诺斯之前的分析一致。几个月后，这家保险公司股价崩盘，正式申请破产。这是当时历史上最大的公司倒闭案。

1984 年，查诺斯开始逅踪华尔街的垃圾债王国一一德崇证券公司( Orexel Burnham )，这就是"垃圾债券大玉"迈克尔-米尔肯就职的公司。在那期间，由于他提出的问题和分析结论十分尖锐，对方还雇用专门的私家侦探跟踪他， 甚至搜寻他屋外的垃圾桶。后来， 这家证券公司倒闭，米尔肯也因内在交易l町坐牢这是查诺斯的另一大战绩。

有了这些经历后， 查诺斯就想.投资银行分析师角色真的不适合他，因为卖方分析师必须唱多，只有这样，投资银行才能得到上市公司的融资业务，才能有交易佣金。并且投资银行分析师报告是公开发表的‘他每次把看空报告发布出去后都会遭遇很多麻烦，甚至受到安全威胁。为什么不成立对冲基金， 根据自己的分析去做空， 直接赚钱呢?

于是，1985 年，查诺斯出资1600 万美元本金成立了尼克斯基金公司，专门从事做空，也就是从证券公司那里借来股票，先卖掉， 等股价跌到定时候再买回还给对方。查诺斯的基金不乏成名之作，尤其是他做空安然的交易。2000 年10 月他开始研究安然股票，发现安然的财务问题严重，夸大营收和利润;次年， 他开始做空安然股票，之后安然被媒体暴露的问题越来越多， 查诺斯就不断加大空头仓位; 等安然破产时，他以可以忽略不计的价格买回安然股票平仓，基金大赚， 名声也大涨。

查诺斯的另外一个成功之作是2006 年他判断美罔房地产市场泡沫严重，开始做空房地产开发商和1住房贷款发放量大的银行。等到2007 年次贷危机持续深化之后，他认为危机会扩散到许多经济领域，他的基金把做空面延伸到许多其他行业。

在查诺斯看来，泡沫就是虚假繁荣，做空泡沫股票和泡沫资产等同于假，是以具体行动纠正造假行为，迫使市场回归经济理性，回归财务纪律。比如，金融危机之前，那些对冲基金大佬和科技新秀大肆拍卖艺术品.制造艺术品市场的虚假繁荣，他的基金就做空索斯比拍卖行的股票，等索斯比股价从60 美元跌到8 美元后， 查诺斯再把空头平仓， 获利丰厚。在这个过程中，他实际上是在帮助艺术品市场纠错。

查诺斯比较有争议的交易是从2010 年开始做空中国的股票，实空同内银行股、地产股和其他证券。他说，中同的房地产泡沫是"迪拜的1000倍，甚至更糟'"， 一旦破裂，将不可收拾。一一当然，他说的中间房地产泡沫至今还没破，这也给他的基金带来用力。到2018 年初，他承认，他的基金的中罔空头头寸已经减少很多。

做空有利于长期投资回报

大家可能会说，通过做空把股价压下来，这怎么是正能量，怎么对社会有益呢?

在道理上，这是可以理解的，如果股价虚高，尤其如果股价是被公司财务作假炒上来的，就等于是要股民们付高价买下不值钱的东西。而查诺斯这些空头基金帮助股民把股价先打下来，通过打假让股民少受骗，让股价回到正常的水平，这不是对股民们、对资本市场的运行更好吗?

在2007 年发表的一项研究中，耶鲁大学的专位学者布里斯( Bris )、戈茨曼( Goetzanm) 和朱宁对47 个国家和地区的股市做了系统研究，到2001年，这些股市巾有35 个允许做空，只有12 个股市从1990 年以来一直禁止做空。35 个允许做空的股市中，有12 个在1990 年时还禁止做空，但后来逐步放松。他们发现，允许做空的股市中，个股同涨同跌的程度明显更低，平均风险波动率也更低，回报更加稳定，个股平均回报率略为高一点。

以瑞典为例，在1991 年允许做空之前，每一周有93% 的股票同涨同跌; 但是，允许做空之后，同涨同跌的股票占比下降到78%。说明做空的确让整个股市更能分辨好公司和坏公司，减少浑水摸鱼的机会，使股市往"良币驱赶劣币"的方向迈进。其他从禁止做空走向开放的市场，也经历了类似的市场质量提升过程。

主张禁止做空的一个理由是，这可以防止恐慌的蔓延，就像对每天涨跌幅的限制政策一样。这芝位学者的研究发现，允许做空的股市上，个股下跌的倾向性的确略多一些，但是，这些股市中的个股波动率显著低于禁

止做空股市的个股，也就是说，禁止做空反而抬高个股的总体波动率. 这似于跟人们的预期相反。原因在于，虽然禁止做空让股价短期内不能大幅下跌， 但被人为保护在高位的股票最终还是不能掉续的，而是更会大幅波动。更何况，禁止做空使股价容易跟实体公司的基本面脱钩，给社会造成更大范围的资源错配。

思考题

各社会的文化有一个类似点， 就是让我们每个人更倾向于正向思维， 但很难采取逆向思维， 在股市上表现为，买股票做正向投资容易，但寻找做空的对象很难。在美国， 虽然可以做空任何股票， 但大多数投资者没有做空的胆量，更没有判断是否应该做空的能力。为什么呢? 挖掘一下你自己的心理。

"野蛮人"也是资本市场的朋友

过去几年，宝能集团试图控股万科，最终结局以"野蛮人"挑振华的失败，或者说以资本的失败而告终。这场轰动全国的"万宝之争"大戏，内容丰富，涉及当今杜会的政治、经济、文化等各方面单就我们关心的资本市场发展话题而言.真是难得的一次学习机会："野蛮人"是什么人? "敌意收购"既然有敌意，怎么还可以被容忍呢?

学法律的人都知道，公司治理规则再好，法治再公平公正，到最后，上市公司和股市也不一定发展得好。一方面， 对于上市公司内部的人来说，在违法和合法行为之间有巨大空间，外部股东很难起诉钻灰色地带宅子的人;另一方面，如果公司管理层消极不作为，外部股东也不能起诉他们法律保护外部股东在公司的权益. 公司治理确保公司的决策结构有)芋，都是防止管理层、决策层做"坏事"的，但不能保证他们会做"好事"。 换句话说，上市公叫可以很讲规矩，但不一定会努力做好，也可能不作为。

如果上市公司不作为，那怎么办呢?

有人说: "A 股没有高质量的好公司，所以，必须多培养。" 可是，高质量的上市公司是靠"好人"培养的吗?

答案在"野蛮人"的"敌意收购"。这里，"敌意"是相对不作为的管理层而言，不是相对股东们，意思是说，"野蛮人"收购的目的之一是把不作为的高管赶走，让公司潜力最大化地发挥出来，这会威胁在位高管的利益，但对股东们是好事。而之所以这些收购者被称为"野蛮人"就是因为他们把资本回报放在首位，对不作为的管理层和多余的员工不会手下留情。

一个典型的"野蛮人"

说纳尔逊-佩尔茨( Nelson Peltz )是"野蛮人" 一点也不过分，他是我认识的美国商人中最为冷酷无情的，只看重钱，也希望天下所有人都如此。这位身家16 亿美元的"野蛮人" 1942 年出生在纽约，在宾夕法尼亚大学沃顿商学院读本科，但没读完就于1963 年退学，本来打算去做滑雪教练， 但结果到了纽约开卡车，帮他爷爷的批发公司送货。很快，他跟父亲一起把批发公司做大，也收购了其他几家小公司，并于1972 年让公司上市。但1982 年，公司破产倒闭。

1983 年， 佩尔茨跟一位合伙人一起人股三角工业公司( Triangle Industries )，目的是借壳三角t业去收购其他公司，目标是使公司成为美同百强企业之一。入股后，他们把公司业务精炼，大量裁员以节省成本。1988 年，他们把公司卖了，赚了一大笔钱。

尝到甜头后，这两人接下来不断重复应用这个模式一一把管理不好但价值潜力日大的公司接过来进行整顿瘦身，然后卖掉套现。比如，1993 年，美国食品饮料公司" 桂格" (Quaker) 花17 亿美元买下另一个饮料公司"斯纳普" (Snapple)，但是经营不善，于1997 年把斯纳普以3 亿美元的价格卖给佩尔茨。经过他们两人的整顿瘦身之后，斯纳普重新变成增长较快的健康公司，三年后他们以10 亿美元的价格将它再次卖给一家英国饮料公司，赢利7 亿美元。

一次次成功之后，佩尔茨在2005 年干脆成立了一个对冲基金公司"特里安基金管理公司" ( Trian Fund Management )，专门从事对经营不善的上市公司的敌意收购，通过人驻目标公司董事会、整顿高管团队和商业模式、精简员工与运营结构来挖掘价值。这个基金目前管理110 亿美元。这些年，特里安基金管理公司有很多成功之作，包括收购美国最大番茄酱公司"亨氏" ( Heinz) 、最大食品公司"卡夫食品" ( Kraft Foods )、快餐连锁店公司"温迪" ( Wendy's)、机械制造公司"英格索兰" ( lngersoll Rand )、杜邦化工公司、百事可乐公司等，这些公司都是一些百年老店而且股东数量大，股权非常分散。

对于这些大公司，他们怎么进行敌意收购呢?

他们通常只买日标公司3% 左右的股份，然后通过说服或者联合其他机构股东， 一起在股东大会上投票，让特里安基金进入董事会。由于佩尔茨从20 世纪80 年代以来就很有名，所以许多基金和机构投资者对他很有信心，愿意跟投。

进驻宝洁

宝洁公司也成了特里安基金的"进攻"对象。这个成立于1837 年的公司现在年销售额约650 亿美元，市值超过2120 亿美元。

这么老牌的成功公司，怎么会变成"野蛮人"敌意进攻的对象呢?佩尔茨说，宝情在过去10 年的表现不断下滑，它的五大业务板块都在失去市场份额，包括剃须刀、牙膏、妇女刷品这些强项产品，都在输给同行业竞争者。其销售收入增长速度最近几年在2% 左右， 2013一2017 年股价累积概幅只有10% ，远低于同期标普500 指数88% 的涨幅。一个昔日辉煌、最受年轻人向往的公司.如今怎么像下午五六点钟的太阳?

佩尔茨的基金从2016 年开始买进宝洁的股票、到2017 年初一共投资35 亿美元。然后， 他发起攻势，要求宝情给他董事席位。在他的基金提供给股东们的白皮书中说道: 宝情虽然自20 12 年以来缩减成本10 亿美元，但业绩还是很糟糕. 公司管理层还做得不够; 公司文化需要大转型，由于高管用队只能是内部人员，几乎从来不从外面聘用高管，造成内部文化僵化，不思进取，自1998 年以来就没再出现过大的创新产品;另外，公司组织结构过于臃肿和官僚化， 造成谁都不直接对盈亏负责，效率低下。佩尔茨承诺， 在进入董事会后，他将力推公司裁员等以大大节省成本，把旗下五大板块通过分拆调整，精简成三大板块，为股东实现更高的价值。

为了成功进入董事会，佩尔茨在2017 年10 月10 日的股东大会之前，花费2500 万美元通过广告等选径游说大小股东。而为了阻止佩尔茨的敌意行动，宝沽花费3500 万美元进行反攻，宝洁CEO 也在电视、纸媒、大小论坛上到处为自己过去的不良业绩解释，花最大力气保住自己的职位宝沽CEO 指责说，佩尔茨"什么实际的事情都不关心，不关心策略，不关心员工，而这正是我们在做的"。还说，将五大板块精简成三大板块可能令集团陷入风险，甚至解散。宝洁表示，佩尔茨不符合做董事的条件。

我们看到， 所谓的"敌意"完全是存在干门口的"野蛮人"和现任CEO 团队之间，而"野蛮"之处在于按照佩尔茨以往的做法，一旦他进入董事会，CEO 与其他高管会被换掉，许多员工会被裁掉。

2017 年10 月股东大会的投票结果是，佩尔茨以微弱优势赢得宝洁董事会的一个席位。当时，有超过20 亿股的股东投票，佩尔茨以4.3 万票的微弱优势当选，仅占公司流通股的0.0016%。2017 年12 月，宝沽正式宣布，佩尔茨从次年3 月1 日开始成为公司董事。

大家可能会问，为了一个董事席位，为什么双方愿意花这么多时间和金钱? 这只能说明双方都看到了公司控制权的重要性，"野蛮人" 看到的是宝洁可能被挖掘的市场价值，而宝洁管理层看到的是向己的职位受到威胁。

从这个案例可以看到，就跟空头基金一样， "野蛮人"基金可以迫使不作为的上市公司变得有所作为，同时，也正因为来向野蛮人"敌意收购" 的压力。美国许多上市公司只能集中主业，使效率最大化，而不是什么行业部做。相比之下，在中国的A 股市场上，由于各种误解和误导，"野蛮人"被完全排斥在外，"敌意收购" 更是不被允许，所以， 一些不作为的烂公司也被保护得好好的。

思考题

回头看"宝万之争"，为什么"野蛮人"姚振华在中国没有办法成功?万科管理层的反应跟美国宝洁管理层的反应是一样的， 但社会大众更多是同情万科管理层，而不是同情姚振华， 为什么？

亚洲公司股权模式的特色与成因

或许，因为英美的股市是自下而上发展起来的，当初上市公司的股权逐步被分散持有之后，"吃大锅饭"与"搭便车"问题变得突出，就促成空头投资者和"野蛮人"的出现，以调和l股权分散带来的问题。当然， 这个过程也可能是反过来的，先有有. 实力强大的空头投资者和"野蛮人"，之后才有股权的逐步分散。但无论这个演变过程顺序如何，有一点是肯定的，就是上市公司股权分散、空头基金打假、野蛮人敌意收购施压、司法体系独立护法、投资者集团诉讼等是美同公司治理模式中不可缺少的要件。

但是，铁拳野蛮人、敌意并购、严刑峻法是跟美同的特定文化兼容的，未必跟强调"以和为贵" "仁者爱人"的东方文化兼容，那么，亚洲股市靠什么办法解决"吃大锅饭" ，.搭便车"问题呢?亚洲上市公司治理模式有哪些特色呢?

李嘉诚的长江集团

亚洲公司一般都被大股东家族控制，并且通过一层一层的股权金字塔以小博大，包括利用同股不同权的安排强化对众多公司的支配代。

道理很简单，既然股东数太多、股权太散后，容易导致"吃大锅饭"问题，而亚洲社会又没有相应的应对机制，那么，就不如让一个家族做公司的大股东。这样，这个家族的利益就和公司利益挂钩，角色跟"野蛮人"类似。

就以多年的华人首富李嘉诚为例。1950 年他就创办了旗舰公司长江实业的前身一一长江塑胶厂，1957 年改名为民江工业公司，1972 年再改名为长江实业，正式在香港联交所上市。到今天，李嘉诚恃有长江实业40%的股份，控制该公司。

之后，他就利用长江实业这个平台，分别以尽盐少的资本控制23 家其他上市公司。其中最大的是和记黄埔，这是当年英国人开的"洋行"1979 年9 月，李嘉诚涵过长江实业，以6.39 亿港元成功收购和记黄埔22.4%的股权，是撞手控制英国"洋行"的第一位华人。当时和记黄埔因扩充过度出现财务危机，急需现金，而和记黄埔的大股东之一一一汇丰银行也急需现金去收购美同的一家银行，这就给财务状况良好的长江实业提供了机会。

现在，长江实业持有和记黄埔49.9% 的股份， 完全掌握对后者的控制权。李嘉诚投入和记黄埔的实际资本只占19.96% (也就是40% x 49.9% )，但却完全掌握对和i己黄埔的实际控制权。这就是层层股权金字塔的妙处。

既然这个技巧这么好，为什么不重复应用呢? 理论上，当然还可以往下加好多层。李嘉诚的另一个成功之作是收购香港电灯集闭，就是今天还给全香港供电的公司。1985 年1 月，和|记黄埔通过它的下属公司氏江基建，以29.05 亿港元收购置地公司名下34.6% 的存港电灯股权机会到来的原因跟之前差不多，也是当时置地公司因负债扩张太多而出现财务危机，1983 年，出现亏损后，无法承受债务负担。当时和记黄埔的财务状况远比其他同业竞争对手好，太古、新世界、怡和都没法跟它比。

收购香港电灯对长江集团的价值在于二个方面。一是香港电灯的发电厂旧址地皮很珍贵，后来用于开发大型住宅楼盘，对长江集团的房地产业务贡献很大。二是香港电灯的电力业务是老百姓和写字楼、工厂每时每刻都依赖的公用事业，收入与盈利都很稳定。三是这个上市公司又让李嘉诚多了一个以小博大的平台。

在今天长江集团的金字塔谱系里，和记黄埔持有上市公司长江基建84.6% 的股份，而第三层的长江基建再持有香港电灯38.9% 的股份。李嘉诚分别掌握孙公司长江基建和曾孙公司香港电灯的控制权，但为这两个控制权，他只需在长江基建投资16.9% ( 40% x 49.9% x 84.6% )的资本，在香港电灯投资6.6% ( 40% x 49.9% x 84.6% x 38.9%) 的资本。

当然，在李嘉诚的长和系帝国里，还有很多第二、第二、第四和更多层的不同公司，越往下走，李家需要注入的实际资金占比就越低，却照样有控制权。所以，由于这个帝同在李嘉诚的控制下，每个成员公司不管有多少其他中小股民，他们都不需要担心是不是有人在监督制约公司管理层的行为，只要有李家在就行。

家族控股模式在亚洲

长和系的这种控制与治理结构只是李嘉诚特有的吗?

当然不是，亚洲杜会都很流行家族控股并且层层构建股权金字塔，部分原因在于向从儒家思想开始在文化中唱主角以来，这些社会总体上没有让血缘之外的信任体系有发展机会，所以，基于血缘的家族网络成了扩大商业规模的唯一依赖。正如克莱森斯( Claessens )、约翰逊( Jobnson) 和l郎咸平三位教授在2000 年的研究报告指出的，到1996 年底，香港地区所有上市公司中66.7% 都是由家族控制， 三分之二的公司里都有明确的老大，这一比例在印尼为71.5% 、马来西亚为67.2% 、泰国为61.6% 、新加坡为55 .4%、韩国和台湾地区则是48 .4%，真正分散恃股的上市公司占比很少。而l哈佛大学的施莱费尔( Shleifer) 教授等人的研究也发现，法治越可靠的社会里，外部融资越容易， 上市公司的股权集中度越低。这可以有两种解释: 一是法治程度越低的社会，外部融资越难，越容易造成股极集中 ; 二是法治程度越低的社会，就越需要股权集中，再则外部融资很难。不管是哪种解释，都说明在这样的社会里股极集中有合理性。

亚洲公司的一个特点是，金字塔最上面的两层一般不是上市公司，上市公司在中间或更下层，而且银行通常在底层，就像大亨银行在李嘉诚帝国的第四层。相比之下，美罔公司的情况往往是反过来的: 金字塔顶层是上市公司，而往下各层基本不上市，比如通用电气、微软、英特尔都是集团层面上市; 或者像可口可乐集闭，把下面的饮料瓶装子公司单独上市之后，就把子公司股极分给集团公司的股东，由他们自己持有，而不是阳在集团。

亚洲公司的做法在中同内地也通用。比如， 三一集团由创始人梁稳根控制，业务全面涉及各种工程机械、港口机械、海洋装备制造，集团本身不上市，但旗下有二一重工和三一国际两家上市公司，同时还有三一港机、三一海洋重工、三一重能等多家未上市的子公司。三一系跟复星系、联想系等国内商业帝国一样，都是希望发挥"II加I大于2" 的效果: 一是实现产品开发与销售的跨板块协同效应· 二是实现集团内各子公司、孙公司之间的资源共亭，通过内部金融市场相互调配资源，抱团取暖，是将旗下的上市公司作为其他子公司的变现机器，可以随时把没上市的子公司卖给上市的子公司，实现高价变现退出。这也是为什么没有上市公司的集团难以建立商业帝间。

由家族控制上市公司， 是真的解决了公司治理问题，还是把公司监督问题恶化了?如果大股东通过关联交易掏空上市公司，侵占中小股东利益，怎么办呢?

是的， 本来是为了解决分散持股所带来的"吃大锅饭" 和内部人生控制问题而希望由家族大股东掌控公司， 但这只是把问题从监督内部管用后转变为监督家族大股东的行为，那谁来监仔家族大股东呢? 如果李嘉诚乱来或者不作为，有什么机制对他施压或者让他溢出管理层呢? 在亚洲，还没有"野蛮人"的敌意收购成功赶走不作为控股家族的范例。

这些控制家族的股权一般不会出售，别人也逼不了，这不仅使上市公司的经营容易出现僵局，而且让这些公司的股权缺乏流动性，使股票定价扭曲，造成赞个社会的资源配置效率低下一卓到前些年，香港15 大家族所控制的公司资产规模还占GDP 的84%，马来西亚15 大家族控制的资产为GDP 的76% ，菲律宾和新加坡的15大家族资产分别是GDP 的47% 和48% 。写这么高比例的资掘被长期僵化冻结、不能流动时，亚洲社会的长久活力就面临挑战。分散持股并通过"野蛮人"迫使资源持续运转，才是通往高效经济之路。

思考题

你到香港会发现， 每个具有规模的公司都是老牌的， 要么成立于19世纪，要么是20世纪70军代以前创办的， 新公司很少。这些现象是否跟十几个大家族长期控制香港经济有关呢?如果要改变局面， 给香港经济注入活力，应如何从资本市场着手?

本章要点

1. 除了法治、监管和媒体之外，市场力量本身是更靠得住的股市推动者，尤其是机构投资者。它们资金雄厚， 比普通股民的头寸大，从监督上市公司的收益中能分享到更显著的好处机构投资者"搭便车"的倾向性也低于普通股民。

2. 像尼克斯基金、浑水资本这样的空头基金，表面上看他们的反向思维是与人为敌，但他们主要靠打假赚钱，实际是给市场带来正能量。

3. 空头基金的打假作用显著， 但前提是允许做空。研究表明，允许做空的股市跟禁止做空的股市相比，质量更高、股票同涨同跌的倾向性低.更像是"良币驱赶劣币"的场所，而且股价波动率也更低。

4. 美国资本市场之所以高效，上市公司之所以质量高，原因之一是那里有很多"野蛮人"基金， 这些激进投资者到处盯着，看哪家上市公司拥有好资产而不作为， 给各上市公司管理层带来相当大压力。

5. "敌意收购"是对不作为的管理层的必要威慑。上市公司管理层为保护私利，会本能地排斥"野蛮人"的进入。所以，为了改变不作为公司的僵局."敌意收购"是必要的。

6. A 股市场提升上市公司质量的办法是在一定程度上允许"野蛮人"和"敌意收购"的存在，否则，难有真正的高质量公司，外部股东利益将受到影响。

7. 东方文化强调"以和为贵""仁者爱人"，跟铁拳野蛮人、敌意并购、严刑峻法等资本市场要求未必兼容，所以，在英美行得通的解决"吃大锅饭" "搭便车"问题的手段在亚洲难以落地，股权分散难成主流。

8. 亚洲上市公司多有家族大股东，由家族作为看门人，监督控制公司管理层的行为。可是， 没有机制去监督控股家族的行为。而且这些家族喜欢通过层层股权金字塔，以最少资本建立庞大的商业帝国。但这会给公司治理带来更多的问题。

9. 股权过多集中于控股家族手中，导致股权总体流动性低，不利于提升整个社会的资源配置效率。为了提高经济增长活力，亚洲资本市场需要"野蛮人"和敌意收购。

延伸阅读

如果市场被遏制会怎么样?

一一最低工资法与底特律的衰败

美国密歇根州的重要城市底特律曾经是世界上最为重要的汽车城之一， 美国汽车三巨头福特、通用汽车和克莱斯勒的生产地都在此处， 与汽车生产配套的相关产业如配件生产、房地产等也蒸蒸日上。

但这座城市昔日的辉煌早已不再: 在1950 年， 底特律有约1 85万人，但在2015 年，底特律只剩下了67 万多人。其犯罪率居高不下，每十万人中有过暴力犯罪的人次高达1759.6 ， 被称为美国最为危险的城市之一。种族问题也不断激化。底特律的经济状况也十分堪忧， 在2013 年， 底特律被记为美国历史上最大的一次市政破产案例。根据美国国家统计局2017 的数据， 底特律有约34.5% 的居民生活在贫困线以下。

是什么导致底特律从当时的风光无限落到现在的窘境呢?人们一般认为， 直接原因是各汽车制造厂纷纷搬离底特律， 使得失业率陡然升高至影响社会安定的程度。其后底特律政府的一系列举措加剧了种族矛盾，使得有较高技术水平与投资意愿的中产阶层白人纷纷搬离该域，而市政府又未能及时遏制犯罪率的升高， 最终让底特律陷入恶性循环。可是， 又是什么导致了汽车企业撤离它们耕耘已久的底特律?

有大量经济学者认为，底特律的工会可能是让这一城市衰败的深层次原因。底特律的工会不断要求三大汽车制造商提高工人的薪资和福利水平，从而提高了厂商的生产成本。但与此同时， 日本汽车以低廉的价格不断冲击着美国三大汽车制造商原本的市场份额。这最终导致了福特等公司离开底恃律， 转而选择人力成本更加低廉的地区。而失去了支柱性产业的底特律则曰渐衰败。

联系本章的内容我们不难发现，底特律的兴衰正说明了不干预市场为何如此重要。如果没有恰当使用， 工会的力量反而可能阻碍市场自由地发挥它应有的调配资源的作用，当工资这一价格信号不能再正确反映劳工市场的供给关系的时候， 资源的调配也就失衡了。