5.6 其他季节性趋向
在结束这一章时，我想讨论一下宽基市场中的3种有强劲走势的季节性趋向。有意思的是，它们都出现在一年的最后的4个月里。如果你包括设立在11月的价值综合线指数/标普指数的套利的话，从8月到年底，你就有3个季节性交易可以观察。它们不一一定会重叠，不过有时候会。我们将按时间的顺序讨论这3种趋向，从8月的开始，接着讲9~ 10月的，最后讨论我们所钟爱的、在10月底和11月 初的一个非常短的季节性趋向。
5.6.1 8月:真的是一个乏味的月份吗
人们普遍认为8月是股票市场中的一个乏味的月份，因为许多交易者在休假。于是，期权的隐含波动率，特别是指数期权的隐含波动率，从7月下旬到8月往往会下降。不过，市场中从8月开始的暴发性的运动，其次数多到令人惊讶。事实上，一般说来，一年中的秋天是价格运动最激烈的季节，主要是在股票和债券市场里。由于市场动荡，买进跨式套利(买进条款相同的1手看跌期权和1手看涨期权)就有吸引力。股票市场的波动率有时来自价格的下跌(有时是突然下跌)这个事实，更增进了这个策略的魅力，因为隐含波动率增加了所持跨式套利的价格，使得它得以膨胀。
看一下表5-16中1981一2003年这23年的数据，你就会知道，8-9月这段时间是相当动荡的时期。你可以看出，在许多年份里，市场的实质性的运动是从8月开始的。在某此年份里，道琼斯工业平均指数在8月份有一定规模的局限于8月的运动。在其他的年份里，8月是一个运动的开始，这个运动直延续到9月成者10月(我们将在下一节里讨论9月和10月)。只有在1990年里，这个运动在8月之前就开始了。那一年，伊拉克在7月下旬人侵了科威特。在那一年，8月仍然是动荡的一个月，但是这个运动实际上是从7月开始的。表5- 16甚至没有包括这样一个事实:1987年10月出现了一次崩盘，它进一步延伸了表5-16中显示出的当年的8%的跌损。
从那时起，这个运动几乎每年都持续下去。在2001年8月，从8月1日到9月30日的时段包括了恐怖分子的袭击，不过，在这个袭击发生之前，市场已经下跌了大约600点(5.7%}。 在2002年8月，市场上扬(它从7月的超卖的情况中走了出来);不过，之后它到了峰尖，然后急剧下跌，一直跌过9月的月底1这两个运动都在表5-16的2002年里显示了出来。具有讽刺意味的是，到2003年，我注意到，媒体在7月下旬说，8月有的时候可能导致市场中高度波动的运动。因此，如果采用反向派的态度，这个策略在今后的几年也许不再那么有效，一直要等到大众再一次认为8月是个乏味的月份为止。
使得表5- 16中的数据极为有趣的是，指数期权特别是OEX期权的隐含波动率在传统上在7月和8月下跌。在这年的这段时间里，因为在进入以往波动性较高的时段时，实际上面临的是低波动率，使用期权买进策略(像是买进跨式套利或反向套利等)就更为有利。交易者常常谈到波动率，因为它是影响期权价格最重要的因素。如果你拥有期权而且波动率上涨了，这就对你非常有利。
即使波动率没有增长，表5-16所显示的那种市场运动在许多年里都已经大到足够靠自己而产生盈利了。在一个上升的市场里，OEX期权的波动率也许上升不了多少，因此，你要大量依赖于市场上升到能够使头进跨式套利盈利的地步。不过，在一个下跌的市场里，隐含波动率一股会上涨，因此，在这种情况里你可以得到双重的好处:上升的隐含波动率和下跌的市场。市场下跌的距离如果超出你为你的跨式套利付出的成本，你买进的跨式套利就有盈利。
在第1章里，我们讲述了一个OEX看涨期权在崩盘中几乎没有亏钱的故事，下面的例子则是更常见的。
例子:你也许想知道隐含波动率的增长对一个买进的跨式套利的价格究竟会有多大的影响。假定一一个股票在100上交易， 一手3个月的跨式套利的售价是8，它有20%的隐含波动率。如果在一个月内股票仍然是100.隐含波动率仍然是20%，那么这个跨式套利就会在因时减值上失去1.25点，那时候它的售价就是6.75.但是，如果隐含波动率在这个月的月底增长到24%，那么这个跨式套利的售价就仍然是8.因此，隐含波动率从20%升到24%的增长将一个月时间里的因时减值全部对冲掉了。
由于这个跨式套利的生命期变得更短，因时减值会进展得更快.在下一个月里，如果隐含波动率保持在20%，股票仍然是100.这个跨式套利的因时减值就是4%2。因此，由于2个月的因时减值，它就会失去最初价值的3%2点。隐含波动率的增长也可以将这个亏损对冲掉，不过，现在需要有一个相当大的增长才能克服在这个跨式套利的2/3的生命期里所出现的因时减值，事实上，隐含波动率必须增长到36%，这个跨式套利才能在还剩下1个月的时候有8的售价。
显然，隐含波动率在1个月内从20%升到24%，要比在2个月里从20%升到36%容易得多，不过，这些例子仍然可以显示出隐含波动率在期权的价格中确实是一个强有力的因素，
在下一章里，我们将讨论如何辨别波动率是否“过低”以及如何交易它的方法。在这个季节性的例子里，一般来说，你可以知道隐含波动率在8月1日会是比较低的。回过头来看一下图4-24， 它显示的是标普500 (或OEX，也就是标普100)指数期权隐含波动率在那一年的综合水准，你可以往意到它在8月1日是相对较低的(不过，没有7月1日那么低)，然后，在后来的月份里涨了上去。你可以很容易就知道OEX隐含波动率有多贵或者多便宜，只要看一看CBOE波动率指数(代号:SVIX)的图像就行。如果在8月开始的时候波动率确实很低，你就应当买进3个月的平值OEX跨式套利，在这个月里把它留在手里。实际上你也许应当把它留2个月，因为9月也是波动性很大的一个月份。此外，因为综合被动率图像显示出指数期权隐含波动率一般在7月上旬最低，你也许甚至应当考虑在那时买进你的跨式套利，在市场开始热起来以前，因为，即使市场在7月份期间几乎没有什么发展，我们曾经目睹的是，银行波动率的小量增长可以导致跨式套利价格的迅速上升。
其他的市场常常也表现出相似的特征:隐含波动率在晚夏时很低，而价格在这年秋天的波动性很大。特别是(1)黄金、(2)商品研究局(CRB)指数和(3)美国长期债券(或者是10年的中期债券)，这三者是在接近8月1日实施其他期权买进策略的买进跨式套利的出色候选者。这3个市场并不是每一个在每年秋天都有重要的运动，但是运动确实经常出现。在8~9月的时段里，黄金常常运动40美元以上。与此相似，商品研兖局(CRB)指数运动10点(在有的年份多到25点)，长期债券一般运动5点，常常还大于这个幅度(对这个市场来说，这个运动是实质性的)。事实上，黄金中50美元的运动，商品研究局(CRB)指数期货中10点的运动以及长期债券中5点的运动，在每个合约中都价值5000美元。
对隐含波动率的历史做判断。因此，在这些市场里，在低成本的跨式套利中有许多盈利的机会。分析这样的情况的优化方法是对每个市场从7月到8月1日的隐含波动率进行评估。如果它很低，或者至少是不高于正常的水平，你可以买进12月期货期权跨式套利。由于拥有这样的中期的跨式存利，在你持有这个头寸的早期时段里，你就不会为因时减值而左右。如果标的市场有迅速的运动，你就能获利;如果你拥有的期权的隐含波动率也上升了，那么你就有了额外的收益。
为了决定什么是“正常的”波动率，你至少需要知道在过去几个月里隐含波动率在什么位置上交易。这个信息可以在好几个地方找到。在我们的网站上，它是免费的。在www .optionstrategist.com,我们登载了每个有期权交易的股票、指数和期货合约的波动率的百分比。这个免费的信息是每个星期更新的。要想看得更全面一些，我们也提供这些以及其他市场的波动率图像以及许多其他同期权相关的数据，它们在一个叫做“策略园地”(The Strategy Zone)的订阅者的区域。
正如我们说过的，这些资料可以让你看到波动率在什么位置上交易。这是很重要的，而且它同历史波动率不同。我们在前面指出过，在某些市场里，隐含波动率持续在比实际波动率更高的位置上交易。因此，你在8月开始时应当做的是看一看，在前几个月的交易中，隐含波动率是否等于平均值，或者是在平均值以下。我们网站上的数据同时也显示出几个时段中的历史波动率(20天、50天和100天)，因此，你很容易就可以对当时的隐含波动率进行比较。
5.6.2 9~10月: 股票市场的一个极好的交易时段
我们现在来看看在劳动节到10月中句之间的另一个季节性交易模式。若千最大规模的运动出现在这一时段，在这段时间里，有若干模式引人注目。这个信息同我们刚才讨论的8月时段没有冲突。事实上，如果你在劳动节之前已经建立了头寸，它可以帮助你调整你出场的时间。
正如许多分析家和媒体所注意到的，在9月股票市场常常下跌。围绕劳动节那段时间常常标志出短期的顶部。不过， 常常”是个含义不清的词语，因为在9月也有过一些相当好的。上扬。因此， 你需要更仔细地分析数据，这样才能建筑起一手交易。
在9月或者10月，一般会开始一个相当大的、大约5%或更多的宽基市场的矫正。市场一般从劳动节左右开始这个矫正，但并不是每个9月都是下跌的月份。不过，我们发现，如果9月是个上升的月份，10月常常会出现一个市场的矫正。
在过去的30多年里，市场有3种主要的情况: (1) 在劳动节附近有一个顶部，接下来的底部出现在9月(这个底部偶尔也出现在10月) (2)顶部形成于9月的中、下旬，接下来的底部出现在10月的第1个或第2个星期; (3)顶部形成于10月的上旬或者中旬，底部出现在11月上旬，表5-17总结了这些数据。在31年的数据里，第1种情况(顶部接近劳动节)出现了19次;第2种情况(顶部在9月中、下旬)出现了6次，最后那种情况(顶部在10月)出现了5次。这样就还剩下I次: 1996年没有矫正可言，道琼斯指数几乎是直线上升了300点(从5 600点上升到5 900点)。注意一下在熊市(2000~ 2002年)中的下跌有多么严重。
现在，我们知道了，出现了这3种情况中的某一种，典型地说来会有一个市场矫正出现，那么我们必须决定，怎样才能辨认出这样一个矫正已经开始。或者是这样做，或者是使用一个策略，这个策略在这个矫正最终出现时就可以获利。显然， 我们并不想只是冲进去在劳动节之前的交易日买进看跌期权。在第2种和第3种情况里，这会是个亏损的交易。
在做出这一类的有关市场时机的决定时，第4章所描写的看跌一看涨比率(指数的和纯股票的)和这一章前面所描写的短期振幅对我们会有帮助，特别是当你对市场的方向隐隐约约有所感觉的时候，你只需要从这些指标中得到确认就可以了。
有关这一点的很好的一个例子是1995年，因为在9月的上半个月.市场仍然相当强劲地上扬，最终在9月29日从顶部下跌，开始了一个小的矫正，这符台第2种情况.当劳动节到来的时候，看跌一看涨比率整个都是买进的信号，也就是说，这个比率的走势是从前面的高峰往下的。另外，振幅的读数并不特别指向哪一边.因此，在当时没有建立看空的头寸。
随着市场在劳动节后的两个星期里急剧上涨，振幅变得超买，在9月22日产生了一个实出的信号，这略有一些早熟，因为还没有从者跌-看涨比率中得到确认，我买进了熊市看跌蠢利: OEX靠近551买进11月550看跌期权卖出10月540看跌期权(出售10月期权是因为就隐含波动率而言它们非常昂贵因此，在当时比出售11月540看跌期权更好).
市场在这个点位上劈实啪啪地爆裂了几下但是，在9月29日终于达到了更高的价位。看跌一看涨比率在这时最终发出了卖出的信号实际上是在9月28日，于是我们有了想要的确认。更多的看跌期权被买了进来，这一次使用了更宽的定约价差距，同时也使用了更高的定约价:买进的是11月560晋跌期权，卖出的是11月545看跌期权.
最后，市场崩裂了，很快，但是很短暂，OEX的交易在几天内就跌到了544.在这个时候，振幅实际上变为超卖的，而且产生了买进的信号.我们利用这个买进信号获取了一些盈利，不过，头寸并没有完全平仓，一直到10月最后那个星期，当看跌-看涨比率在OEX靠近553时也发出了买进的信号时，我们才将所有的头寸平了仓。
这个季节性模式还有一个结果:在9月下旬或者10月通常会有一个值得交易的底部。传统的智慧认为，最好的买进机会出现在10月的底部。当底部确实出现在10月的时候，这也许不错。事实上，更为正确的结论应当是，在这种季节性的交易模式中，当下跌结束时，常常有一个值得交易的底部。在第1种情况里，当顶部接近劳动节时，最终的底部常常出现在9月的中、下旬，虽然这个下跌有时会延长到10月，而在第2种和第3种情况里，底部确实出现在10月。一些最引人注目的底部出现在10月: 1974年、1978年、 1979年、 1985年、1989年、1990年、1992年、1997年、1998年和2000年。 在2001年， 底部出现在9月下旬，在其他若千年里，10月是交易底部，但是没有那么“引人注目”。
总的说来，你应当对在劳动节附近的时段出现的买进看跌期权或卖出期货的机会保持警惕。如果在这个时候没有发展出一个顶部，那么在9月下旬或10月上旬就应当出现一个交易顶部。不过，这些顶部一般说来不是主要的顶部，而只是很好的交易机会，它们最终在9月下旬或者10月会被出色的买进机会所替代。这个信息肯定了前面一节里所作的观察:在年的秋天，市场的各部门的波动很大。在下一节里，我们将描写一个短期的季节性买进机会，它同共他的季节性模式搭配得很好。
5.6.3 10月 下旬的买进点
1994年，《股票和期货技术分析》这本杂志刊登了篇文章， 这篇文章指出了一个独特的现象:如果你在10月27日关盘时买进标普500指数期货，在11月2日卖掉它，从1982年以来，除了有一年你会 亏损0.45点之外，你每年都赚钱。这篇文章列举了1982 ~ 1993年的每年的细节，在这些年中，盈利大多数是在2 ~ 4点的范围里，虽然有两年的盈利要大得多。这篇文章指出，你应当使用你自己的判断力来决定什么时候平仓出场，因为在某些年份里，较大规模的运动只出现在1或2天内。
我喜欢这个概念，多年来保持了就这个套利所收集的数据。至今为止，这是我发现的一年中短期季节性时段中的最重要的一个，它比1月底同它相似的那一个更好，也比在接近年底的“圣诞老人涨盘”更好。
使用这篇文章作为指南，我们决定追溯到远于1982年的历史(1982年是标普500指数期货第-次挂牌的年份， 因此，在此之前， 对这此期货就没有历史资料可言)。为了越过这条时间线，我们使用了标普500现货指数。我们发现，在1978-2001年之间，标普500现货指数在10月27日和11月2日之间每年都是上涨的。这是一个超乎寻常的24年的脉络，只有在1年里它没有变化。表5-18里的数据显示出这个出色的现象。应当注意到，如果10月27日是周末，你就在10月27日以前的那个星期五关盘时买进标普500。不过，如果11月2日是周末，你就算到这个周末之后的那个星期关盘时卖出。
这样的交易怎么会有效果呢?除了泛泛的“季节性”之外，没有什么好的解释，它使我想起了我看到过的最好的橄榄球“系统”，在希洛克斯(Syracus) 队同宾州(PennSlate)比赛之后，任希洛克斯队上下社。这个系统连19年都没有错过 (不幸的是，在宾州对加入了“十强(Big Ten)”"之后，取消(同希洛克斯的季节赛)。
事实上，在这个交易背后有一定的逻辑。正如我们不久前显示的，市场常常在10月从底部出来，到10月底发动一个强势的上扬。这个体系在这些年份里似乎特别有效。机构投资者有群聚的心理，他们一般都在9一10月的下跌中卖出，但是当他们看到在10月底市场强势上扬时，他们就买进股票，从而在月底可以有东西“登录在册”。这叫做“作秀”，而且在接近月底时很常见，在10月 里特别如此，而且特别明显。其结果之一就是2001年，注意到在这一年这个体系亏损了，市场实际上是在9月就到了底部，在恐怖分子袭击不久。那一年，机构在靠近9月底时买进，在10月底到来的时候，他们觉得没有这么强的作秀的必要。这个体系起作用的另一个原因是，许多共有基金用10月作为其财政年度的最后一个月，在市场强势上扬时，它们也许想要买进股票，因为在年底比其他月份的月底更需要给它们的投资组合作秀。
如果市场马上就朝着对你有利的方向运动，我会采用一个追踪止损来锁住盈利，如果标普指数朝对你有利的方向运动了3点之上的话，你也许应当拿走部分的盈利。至于交易工具，如果你不想使用期货，我建议买进最近期的实值的OEX或SPX看涨期权，因为你准备最晚在11月2日就出场了。买进实值看涨期权，因时减值对5天的交易就不会成为太大的问题。不过，无论什么时候，在你买进之前，都应当检查下OEX的隐 含波动率，因为隐 含波动率在这样短的时期内对期权价格的影响最大。如果按隐仓波动率来看，期权的价值显然太贵，那么我会主张你使用期货作为交易的工具。在这个体系里我不会使用看多的看涨期权套利，因为在过去的若干年里，这个运动的幅度都相当大，使用牛市套利，你会不必要地限制了你的潜在盈利。
这样，在每年的晚夏和早秋，你有3个很好的季节性模式叫以交易。同1月效应结合在一起，在进人新的一年时，它们]就够你忙的，也提供了你盈利的机会。
5.6.4 1月下句的买进点
在前面的讨论中我们提到过1月下旬的买进点。这个情况中的理论是相似的:背后的推理很有道理:在新的日历年的开始，机构一般有大量的现金流人。典型地说，它们不会把所有的资金立刻都投资出去，但是，随者月底的接近，它们不想在其账本上显示出大量的现金，因此，在1月底，它们会大量买进股票，用掉多余的现金。虽然这个推理听上去相当完善，比起前面所讨论的10月下旬的体系来，这个体系的记录并不那么始终如一。
也许这是因为机构近年来变得更为激进了，只要钱到手，马上就投资进去。2004年肯定是如此，不过，在一个熊市里它们是否会过早就冲进去买股票，这是值得怀疑的。不管怎么说，这个体系的跟踪记录显示在表5- 19中。
从这个表5-19中你可以看出，1986- 1998年，这个体系有着杰出的跟踪记录。在这段时间只有1年是亏损的(1992年)， 总的说来，以关盘价为基点来看，从进人的价格点位起，几乎没有往下的跌幅(表5-19最右面的那一栏显示出，在1998年以前，跌幅几乎每年都是零)。事实上，在有的年份里，甚至在交易日间都没有从进入价位往下的跌幅，也就是说，从第一天起，市场的次日开盘就跳高，然后一路走高。
但是，近年来，这个体系有了问题，它们之中的大部分是同这样的事实有关:你不能把头寸保持5天，4天似乎是优化时段，有时甚至是3天。拿2004年作为例子：买进的点位是1 128.4 (SPX的价格)，当时是1月28日，也就是1月的第18个交易口。在以后的4个交易日里，SPX上扬了8点，在2004年2月3日，也就是第4天，关盘关在1136点。但是，到了第5天，它下跌了将近10点，使得这个体系记录了又一个亏损年(表5- 19的最后一行)。同时，2000年也值得提一提，这一年的盈利很高，可是跌幅也很大。用期权来交易的人应该没本儿，用期货来交易的人则有可能被止损出局，如果亏损在跌幅中显得过大的话(顺便说说，这个跌幅全部出现在这个系统的第1个交易日里)。
下面是1999- 2004年的经过修正的数字(见表5-20)，它们显示出，总的说来，在这段时间里是有市场的上扬，但是它们没有持续到5天之久。
你可以看到，近年来，第5天常常是一场灾难(事实上，现在我们是否有一个据此而来的，在第5天卖空的体系呢)。
结合这些最新数据， 交易这个系统的方法是: (1) 使用期权; (2) 在第4天，如果你的头寸里有盈利的话，尽量取走它们。使用期权使你可以在进人交易的时候知道你的最大风险是什么，也使你可以等到跌幅过去(就像在2000年那样)，而不必慌张地砍仓。如果你光是在第4天就出场，你的结果会比表5-19中所显示的要好得多(不错， 你在2000年会失去15点的盈利，但是你仍然有盈利)。表5-21显示的是自从1999年以来在第4天结束的时候的结果。这显然是一个进步 6年中有5年是赚钱的而不是赔钱的。因此，更好的体系日前应当是修正到在4天之后就出场。如果你对第5天也看好，你可以将这个头寸的一部分保留下来，看一看在这一天情况的发展， 使用某种严格的交易日间止损，以防出现另一个下跌的第5天。
