新的实验

在写这本书的时候我重新想了想我这个想法，我意识到我原来的分析有问题。我的样本里只含有当时还活跃的基金经理(即幸存下来的基金经理)，却没有办法选择那些因业绩不好而卷包袱走人的基金经理。如果我能包括那些挂掉的基金经理，每月投资组合重组很可能就是把赢家的钱重组给了输家，而变得无用甚至致命。简而言之，我之前的分析有幸存者偏差( survivorship bias)。

为了在这个新的设定下重新做我的投资组合重组实验，我从斯塔克公司( Stark&Company,网址www.starkresearch.com)拿到了完整的包含所有活跃以及停业的基金经理的CTA数据库。我从中随机选了10个投资组合，每个投资组合包含10 个基金经理①（我使用Excel里的随机公式Randbetween来产生了100个随机数字(因为有10个投资组合，每个含10个基金经理)。公式的最大值参数为数据库中所有存在以及停业的基金经理的总数。）。我设置2005年1月1日为起始日，并假设资本平均分配。接下来，我对在整个期间( 2005~2010年)从此不再调整投资分配与每月重组所得到的投资回报进行平均和比较。

我用以下简单的原则来处理那些停业的基金经理。

●无重组的投资组合:停业基金经理在CTA数据库里停止运营时在投资组合里所剩资产在剩余投资期间均假设投入美国国债。

●有重组的投资组合:停业的CTA以国债替代，但是仍然每月与其他投资进行重新平衡调整(即每个基金经理调整至占总资产的10%)。举例说，假如投资组合里有3个基金经理在某个月停业，那么整个投资组合的30%此后都会被投入于美国国债。

表19-1比较了投资组合的业绩排名与组合内所含CTA的业绩排名，比较内容是回报(平均年复合回报)、标准差(风险指标)②（对于那些交易高流动性远期的CTA来说，第4章所讨论的隐含风险通常不是一个大问题。所以用标准差( 即波幅指标)来衡量其风险亦是合理的。）,以及回报1风险比率。因为我们一共对11项(即1个投资组合加10个单独的CTA)进行排序，因此中位数排名为6。业绩最佳者排名为1，最差者为11。对于标准差，标准差越小的排名越高(即排位数字越小)。结果表明，无论是否进行重组,两个投资组合相对于单个投资项目而言，其排名在回报、标准差以及回报/风险比例等几项的排名都在中位数以上，充分显示了分散投资的优越性。同时，无论是否进行投资组合重组，两个投资组合在投资回报上的排名相同，但是在风险以及回报1风险比例上，进行重组的投资组合排名较高。

表19-2比较了无重组与有重组的投资组合在回报/风险比率上的数据，这个是最重要的风险指标。一个回报虽然低但是回报1风险比率高的投资组合，在风险相同的情况下是可以靠提高杠杆获得更高的收益率的。结果表明，在10个投资组合里，8个有重组的投资组合产生了更高的回报1风险比率，另外2个也只是略逊一筹而已。平均而言，重组的投资组合比不重组的组合在回报/风险比率上高出18个百分点。

表19-3表明，有重组的投资组合在回报、标准差(即风险参数),以及回报/风险比率的参数上比无重组的投资组合高的比例。投资组合重组后80%的投资组合投资风险更低，回报1风险比率更高，但是仅仅在半数时候得到更高的回报。由于大多数时候重组的投资组合都能降低波幅，于是表19-3也对加入10%这种适度杠杆的情况做出了同样的比较。这个小小的修改使得80%的情况下有重组的投资组合的回报以及回报1风险比率都高于无重组组合，而且在70%情况下风险也小于无重组投资组合。

正如表19-2和表19-3所示，在我们的实验里，完全没有幸存者偏差的问题，但是重组投资组合仍然得到了显著的业绩。这些结果对重组投资组合的假设提供了实证证据，即定期“从赢家身上把钱转到输家身上”这种投资组合重组策略能提高业绩。但是，这个实验结果还没办法证明出因果关系。更有力的证明需要远远大于10个投资组合作为样本。这需要大量重复地操作Excel表格，大大超过了我耐心所能承受的程度以及我的编程能力，所以我还是算了吧。但是读者却可以在自已的投资组合里重复我这个关于有重组和无重组投资组合的实验，并研究投资组合重组对业绩高低的影响。也许有个别读者在做了这个实验之后发现重组投资组合会导致亏损，但我相信大多数人会发现这个策略有效。注意，你们在比较的时候，应该比较回报1风险比率，而不仅仅比较回报。这是因为投资组合重组能降低风险，只要施以合适的杠杆，低风险就可以转化为高回报。