第6章 每一单交易都是或生或死的抉择

运输之星公司的成功带来一系列良好的后续效应，可惜好景不长。1989年，两个错误的投资决策使公司很快偏离先前设定的轨道，让这个年轻的公司不得不重新考虑投资决策方法。接连的失败也催生出一个残酷的不成文的规矩：任何人只要犯一次足够严重的错误，就必须出局，合伙人也不能幸免。

最先出事的是维克斯公司（Wickes)收购案。维克斯公司是一家拥有36种截然不同业务的企业集团。1988年12月，黑石集团联合并购业务竞争对手沃瑟斯坦-佩雷拉公司斥资26亿美元将维克斯私有化。维克斯企业集团也曾是股市的宠儿，但现在他们失去了光环，面临着资产业务被拆分出售的困境。黑石集团的重要元老同时也是维克斯案决策者的斯托克曼认为，将维克斯拆分出售比作为一个整体交易更具价值。

斯托克曼对自己主导的案子从来不计后果，常会因为一些细枝末节对同事大吼大叫。例如养老食计划的精算细节、消费者的汽车消费偏好，或者任何你可以想象得到的他的研究所涉及的方面，而这些都会对投资决策的成败起到关键性的作用。他习惯通过笔算确认数据是否可靠，然后亲自填写在相关表格上，再把这些数据表格传真给黑石集团的下属们，最后这些员工们将数据输入电脑制成电子形式。那时其他交易公司从一开始就使用计算机来完成所有工作。因为这些古板且略显怪异的行为，他成了黑石集团上下公认的怪人。一个曾经和斯托克曼合作过的银行家清楚地记得，在一次谈判时，他看到一页接一页满是手写数字的表格从传真机里蹦出来，他立刻惊呆了。

斯托克曼以为自己找到了解救维克斯的方法，他计划将维克斯的业务和资产分拆出售，只留下纺织品、地毯和墙纸制造业务，新公司名为柯林-艾克曼公司（Collins & Aikman ),黑石集团和沃瑟斯坦-佩雷拉公司分别投资1.22亿美元进行收购。与此同时，黑石集团完成了未来7年里最大的一笔投资一收购运输之星公司。

事情似乎从一开始就出了差错。1989年年初，美国经济走向衰退，似乎预示着将要发生坏事情。同年春天，维克斯决定出售加利福尼亚最大的家装零售连锁商场——建设者商场股份有限公司（Builders Emporium),麻烦由此开始。当时黑石集团期望能够卖到2.5亿美元，一个前维克斯员工说，“然而随着待售时间拉长，最后我们只拿到了5 000万美元”。汽车销售业务下滑自然导致汽车装饰品销售减少。

不久后，黑石集团发现维克斯公司前CEO桑迪?西格洛夫（Sandy Sigoloff) 大幅裁减管理层。西格洛夫绰号“酷明”（Ming the Merciless),是管理公司的高手，善于处理各种难题，但他同时也因为不计后果地削减成本而广受垢病。施瓦茨曼说：“我们发现西格洛夫习惯将状况不佳公司的管理层团队全部辞退，但当时维克斯公司并没有陷入困境。他把人都裁了，后来活儿都没人干了。”从那时起，维克斯公司就陷入了麻烦。

不过与黑石集团投资3.3亿美元杠杆收购位于塔尔萨的钢材经销商埃德加康博公司（Edgcomb Metals Company )相比，这还不算太糟糕。仅仅几个月时间，埃德加康博就动摇了投资者对黑石集团的信心。

主导这次收购的是黑石集团从德崇证券挖来的年仅31岁的并购专家史蒂夫.威诺格拉德（Steven Winograd)。1986年威诺格拉德还在德崇证券时，就曾在管理层收购埃德加康博项目中发挥了重要作用，这一年晚些时候，他又帮助这家钢材经销商成功上市，使埃德加康博CEO迈克尔.沙夫（Michael Scharf)成为富翁，还为得州的巴斯家族（Bass)及其他投资者创造了巨额利润。

从威诺格拉德来到公园大道345号开始，就竭力推销再次收购埃德加康博的主意。埃德加康博的股价一上市便表现低迷，施瓦茨曼很快就同意了这一收购方案。1989年5月，黑石集团以3.3亿美元的价格收购埃德加康博， 每股约合8美元，比1986年公司上市时的发行价高2美元。和收购运输之星公司一样，此次收购也采取了高杠杆策略，黑石集团只花2 300万美元就收购了埃德加康博公司65%的股权。收购于当年6月完成。

对于这项交易，戴维?斯托克曼有不同看法。斯托克曼加入黑石集团仅一年时间，就成了魔鬼代言人和灾难预言者。他强烈反对收购埃德加康博公司，不过他的意见没多少人支持。一个前黑石集团合伙人说：“他总是热衷于批评别人的交易，刚到黑石集团的前几年尤甚。”另一个前黑石集团合伙人大卫.巴滕（DavidBatten)说：“不管对错，他从来没有质疑过自己的看法。”

斯托克曼悲观预言的影响力越来越弱，因为他总把自己置于合伙人的对立面，他的判断也经常出错。

但是很遗憾，这一次他对了。埃德加康博公司买入钢锭，加工成形后加价卖给汽车厂、飞机制造商和其他需求者。斯托克曼指出，埃德加康博公司的利润空间直接取决于钢铁价格。如果经济不景气，需求大幅下滑，埃德加康博公司会亏本销售钢材存货，耗尽现金流。

施瓦茨曼说：“我把他们都叫到了办公室，威诺格拉德认为公司的利润有周期性，但公司发展潜力很大。斯托克曼却认为交易价格太高，风险太大。他们说的我都同意，但我站到了威诺格拉德一边。最后结果表明，这是一次灾难性的错误抉择。”

事实上，几乎从1989年6月黑石集团完成收购埃德加康博公司开始，经济就如斯托克曼预料的一样开始疲软。这不仅影响了黑石集团拆分维克斯公司的计划，也注定了埃德加康博公司的命运：埃德加康博公司堆积着市场价值低于成本价的钢材；业务状况迅速恶化以至于埃德加康博公司无法支付那年夏天的第一期利息。这让黑石集团很难堪：刚刚完成收购，公司就走向了 破产的边缘。

施瓦茨曼迅速投入了全部精力来拯救这个项目。他说服黑石集团的基金投资者们注入1600万美元的资本金以维持公司正常运营，他不知疲惫的工作以保护债权人的每一分钱。一旦埃德加康博公司债务违约，年轻的黑石集团在信贷市场上的信用将遭受不可估量的损失。施瓦茨曼清楚很有可能发生这种事，办公室的人都能看出他的焦虑。

1990年7月，施瓦茨曼准备把即将破产的埃德加康博公司以高折扣出售给当时全球最大的钢铁公司——法国北方洛林钢铁公司（Usinor Sacilor SA ) 的一个子公司。埃德加康博公司偿还了优先级债权人的债务后，剩下来的钱已不足以偿付黑石集团了。最终，黑石集团的基金投资者在这项总投入为 3 890万美元的交易中损失了3 250万美元。

一个前合伙人认为，施瓦茨曼最终挽回了有限合伙人1/6的资金，这在当时的经济环境下几乎是奇迹了。他说：“从这个事件我看到了史蒂夫的才干， 他看到了问题所在，并且倾注精力试图拯救公司。”

但在其他黑石集团的基金投资者看来，整个事件没什么值得称赞的。在—次电话交谈中，总统人寿保险公司（Presidential Life Insurance )首席投资官雪莉?乔丹(ShMey Jordan)把施瓦茨曼叫做十足的傻帽”，“我根本不该给你一分钱”！施瓦茨曼回应：“我并不是一个笨蛋，但在这次交易中我表现得十分愚蠢。”其他有限责任合伙人也用相对委婉的语气发表了类似的评论。

施瓦茨曼对外承担了这次失败的责任，但在公司内部他怪罪于威诺格拉德。施瓦茨曼猛烈抨击威诺格拉德决策失误，并在恶毒的咒骂中炒了他的鱿鱼。这次无情的辞退使得公司各级员工笼罩在一片焦虑的阴云之下，同时也使得黑石集团被外界冠以“生存艰难，工作不稳定”的名声。在法律文件上的任何拼写错误或者业务量没有达标都会激怒施瓦茨曼，而威诺格拉德的经历传递了这样一个冷酷无情的信息：投资亏损是死罪一条。早些年，“黑石集团有这样一种气氛，每一单主营业务交易或者杠杆收购交易都有孤注一掷的味道，每次都是或生或死的抉择”。

在施瓦茨曼为柯林-艾克曼公司和埃德加康博公司这两个麻烦苦恼 不已时，1989年黑石集团又遭遇了大挫折：不合时宜地进入股票市场，使得合伙人的自有资本损失惨重。

1988年12月，大家以必胜的心态注视着这项新业务，当时黑石集团刚刚获得日兴证券一亿美元的投资。日兴证券早在黑石集团募集第一只基金时就是主要投资者之一。此次的一亿美元并不是注资黑石集团投资基金，而是直接投资于黑石集团。与6个月前沃瑟斯坦-佩雷拉公司和野村证券的合作类似，日兴证券与黑石集团的合作也备受瞩目。日兴证券想用一亿美元换取黑石集团20%的股份。但施瓦茨曼跟日本投资者的合作条款，比与他的友好竞争对手兼网球拍档布鲁斯?沃瑟斯坦商定的条件实惠得多。

施瓦茨曼说：“在布鲁斯成功运作了那笔交易之后，我又找到日兴证券，说我还需要一亿美元的资金，不过我想以与在咨询业务开展合作的形式获取这笔资金。”

他知道日兴证券和其他所有的日本经纪商一样，都想进入并购咨询市场，而最直接有效的方法就是跟一家熟悉此行业的美国公司合作。一开始，曰兴证券并不同意施瓦茨曼开出的条件，他们想要跟野村证券在沃瑟斯坦-佩雷拉公司所获得的待遇相同，即直接拥有黑石集团20%的所有者权益及所有日常运营决策权，但他们最终还是妥协了，同意以黑石集团未来7年内并购咨询费净利润的20%分成比率成交。除此之外，日兴证券还将获得1亿美元投资收益的20%。要是1995年任意一方选择中止这笔投资合作，黑石集团需将1亿美元连同日兴证券应得收益悉数归还。

日兴证券对这笔投资寄予厚望。并购交易已经从1987年股灾的冲击中恢复过来，1988年黑石集团并购咨询费达到了2900万美元，成为其主要收入来源。日本企业和银行不断投资美国实业资产和房地产，通过彼得森和日本商业巨头的亲密联系，黑石集团参与了那年涉及金额最大的两笔交易：索尼   收购哥伦比亚广播唱片公司和普利司通公司收购费尔斯通轮胎橡胶公司。日兴证券打算利用彼得森和日本经理界之间的亲密关系在跨国并购市场获得更大份额。

一般来说，黑石集团可以用从日兴证券获得的这笔资金扩大基金规模、雇用高级人才或作为紧急备用资金。但施瓦茨曼并不急于扩大规模，他想在短期内做一些积极主动的投资。1989年年初，日兴证券给黑石集团的资金到账的时候，施瓦茨曼突然想到一项可以为黑石集团及其包括日兴证券在内的投资者带来丰厚收益的业务。黑石集团跟希尔森之间的并购费分成协议这个时候已经到期，只有日兴证券和黑石集团收购基金的投资者共同分享并购咨询费，而且日兴证券只能从除去基金投资人收益等并购成本之后的净利润中分成。

施瓦茨曼决定投入5 000万美元进行风险套利，或者交易收购对象的股票。风险套利者选择合适的时机买卖那些已经宣布但还没有完成的收购交易所涉及的公司股票。

通常情况下，如果收购目标公司的股价低于收购报价，就反映出此项交易可能最终不能完成，或者说即使交易能够最终完成，股票购买者也说不定在什么时候才能获得收益。如果交易过程发生什么意外，目标公司的股价很可能暴跌。尽管存在这样的风险，在整个20世纪80年代，由于收购业务爆炸式发展，很多大的经纪商还是在套利交易上投入了数以千万计的资金，并最终获得了十分丰厚的回报。

1989年3月，施瓦茨曼从德崇证券挖来布莱恩?麦克维（Brian McVeigh) 以及他的团队。布莱恩是一名经验丰富的套利交易者，但却有着不光彩的记录。在1987年10月的股市大崩盘中，布莱恩团队使美邦哈勃姆公司（Smith Barney and Harris Upham and Company )遭受了巨大损失，他也因此被解雇。 尽管如此，他的投资业绩还是相当不错的。在美邦哈勃姆公司（ 1983年2月 至1987年9月）和德崇证券（1988年5月至1989年3月）的投资生涯里，   除去那次交易事故，麦克维的套利基金可以获得复合年均39%的投资回报率。

依照与劳伦斯?芬克进行固定收益资产投资合作的模式，黑石集团和麦克维也成立了合资公司。麦克维及其团队在黑石集团资本套利部（Blackstone Capital Arbitrage )持有50%的股权，黑石集团从日兴证券投人的资金中分出5 000万美元交给麦克维团队进行操作。

黑石集团选择进行套利交易的时机真是坏的不能再坏了。美国经济进入疲弱期，这无疑给整个收购行业造成巨大冲击，交易量大减。1989年10月， 杠杆收购交易和收购活动突然停滞。当月，总价值达68亿美元并由员工持股、工会主导的美国联合航空公司（United Airlines )母公司（美国）联合航空有限公司（UALInc.)的收购案意外宣告失败,这几乎是敲响了并购行业的丧钟。最终，联合航空有限公司的股价从294美元暴跌至130美元。麦克维团队持有大量的联合航空有限公司的股票，损失惨重。然而，祸不单行，麦克维购买的其他公司的股票也大幅跳水，套利部门损失超过8%。

施瓦茨曼反应迅速，仅加盟黑石集团10个月后，麦克维团队就被扫地出门， 黑石集团资本套利部也被无情地砍掉，5000万初始资本中剩余的4 600万美 元被转为风险相当低的大额定期存单（certificates of deposits )。

黑石集团并不是唯一家遭受严重套利交易损失的公司，也不是唯一家开除操作者并砍掉整个套利部门的公司。收购市场萎缩后，很多华尔街知名的套利交易者都在1989年的冬天失去了工作。但是可以这么说，像麦克维受到施瓦茨曼苛责并被扫地出门的遭遇在整个华尔街也是不多见的。按照施瓦茨曼的说法，麦克维和威诺格拉德一样，本应该避免犯下如此大错，避免合伙人遭受巨大损失。在施瓦茨曼的世界里，恐怕没有什么过错比这个更加严重了。

诺格拉德和麦克维只是众多在1989—1991年间被雇用又遭解雇的合伙人的先行者，那些从第一波士顿银行、希尔森公司和摩根士丹利挖过来的高级投行人员大多待不满一年，离职的原因各不相同，有的是不能完成交易，有的则不能为公司创造利润。其中最著名的要数理查德?拉维奇   (Richard Ravitch) 了。

拉维奇是一名出色的企业管理者和公共外交家，20世纪80年代中期曾任纽约市交通管理局局长，他在任期间成功盘活了日渐混乱的纽约市地铁系统， 并因此广受赞誉。就像20世纪70年代将纽约市政府从破产边缘拉回来的费利克斯?罗哈廷一样，拉维奇也是整个纽约市的传奇人物。2009年，他被任命为纽约州副州长，也成为以非政治家出身担任副州长职位的寥寥数人之一。

但是他的才能在黑石集团“交易至上且压力无处不在”的企业文化中无法施展。一位前黑石集团合伙人评论说：“他是一名很棒的管理者，但是他并不是一名合格的生意人。”

并非所有的人都是被逼着离开的。有些人因为得不到重用而从黑石集团辞职。他们常常被踢到一些不重要的部门，不能再参加在办公楼第31层会议室召开的重要会议。被召唤到办公楼第30层通常都是坏事发生的前兆。以合伙人办公室为界，上面的楼层意味着权力和资本，而下面的楼层是会计等普通员工办公及堆放工资表和文件的地方。当有人被踢到下面楼层后，第30层就像死刑犯的囚牢一样，成为他们离开之前最后的歇脚处。年轻员工把这个 地方戏称为“阿罗哈套房”（Aloha Suite ) 。

前旅游房地产巨头圣达特集团CEO、富翁投资家亨利.西尔弗曼，曾在 1990—1992年任黑石集团合伙人，他这样评价施瓦茨曼：

史蒂夫是一位非常严厉的老板，有一次我正在办公室和我的小组商讨事情，史蒂夫走了进来，用手指指着我们说：“记住了，我可不喜欢亏钱的买卖。”在黑石集团的那段时间里，我经常听见这句话。他总是在提醒我们，他不是那种不在意损失的老板。

埃德加康博公司一案，除了威诺格拉德的结局让大家警醒，还带来一项更加长久、有益的收获。施瓦茨曼意识到这种代价高昂的失败会使公司遭受重创，因此要建立投资审査制度。从那之后，提出投资请求的合伙人需向所有合伙人提交一份深人的研究报告。而施瓦茨曼握有最终裁决权，但在他做最终决定前，会有充分的讨论支撑他的裁决结果。施瓦茨曼说：

我不喜欢人们到我办公桌前游说或是在走廊跟我说悄悄话。每一项投资都应该在全体合伙人会议上充分讨论，而不是由我一个人说了算。找出所有潜在风险是每一个合伙人的责任，任何人都不能对言辞激烈的讨论感到愤怒，因为这不是针对个人的人身攻击。他们应该意识到，被批评的不是“他们的”生意，而是“公司的”生意。我们所做的一切都是为了保护公司的利益。要是没有发生埃德加康博的事情，合伙人肯定还在我门口排着长队呢。

虽然新制度并没有使黑石集团对投资失败产生免疫力，但是施瓦茨曼确信，这会大大降低黑石集团投资失败的概率。即便将来投资失败 ，但最终决定是经集体讨论做出的，这在某种程度上也可以让项目主导者少受施瓦茨曼愤怒的攻击。