第五章 协调行动的尝试
保罗·沃尔克
概述
在确立货币浮动作为国际货币运行体制的过程中，不断加剧的通货膨胀和1973年后期的石油冲击交织在一起，持续了很长的时间。到20世纪70年代中期，汇率浮动才被国际货币基金组织协定的修正案所批准。70年代末，浮动对学术思想、政府政策及银行业实践的影响是如此深入，以至于那些仍然期待在非区域性或非选择性基础上实施固定汇率的人，已经被视为边缘化。
然而，新体系的进展，并没有增加人们对其实际表现的满意度。相反，20世纪70年代中期的典型特征，是当时最严重的战后萧条以及通胀率噩梦般地螺旋上升。尽管幅度有差异，但所有的货币指标都给出了不详的信号：汇率的强烈波动、世界储备和国家货币供应的快速增长，以及高水平的利率。常常提到的汇率和经济都将随着世界有了浮动汇率的经验而稳定的期待，开始看上去更像是渺茫的希望而非现实。
所有这些现象和问题，都要求新的努力：利用七国经济峰会、五国集团财政部长会议以及国际货币基金组织临时委员会这些新的、可能也是更适合的机构，进行国际性的政策协调。
这些努力的焦点之一，就是应对油价剧变的真实金融后果。另一个更为雄心勃勃的努力，是制定恰当的补充性经济政策以维持和巩固增长，该努力在1978年夏季的波恩峰会得到完美体现。当年晚些时候，有一次很不寻常的协调努力，当时不得不在几天内而非数月内完成。其致力于利用紧缩货币政策和积极干预等传统工具来保卫美元，也就是一些国家在布雷顿森林体系的世界里曾被迫去做的一类事情。显然，一些人营造的一个浮动体制将消灭危机的天真感觉，是一厢情愿。
这次紧急计划成功实现了其稳定美元的直接目标，但却难以改变发展的大方向。在20世纪70年代接近尾声的时候，美元再次遭到周期性攻击，美国的通货膨胀率直逼历史峰值，国际债务危险地节节攀升，而整个世界再度陷入了一次新的石油危机。
石油冲击
第一次石油危机是一个在多个层面影响深远的冲击。一度主导世界经济的几个富国组成的小集团突然发现，其经济命运因失去石油供应和成本控制权而遭受威胁，而石油，既是关乎其福利的最为重要的单一商品，也是迄今为止国际市场上交易最为广泛的商品。即使是最近才失去能源、自给能力的美国，也不能逃脱此次危机的直接影响，更不用说那些间接影响了。石油进口同的经济遭遇两极的折磨：当购买力从它们这儿被虹吸到石油生产国和出口国时，它们面临通货紧缩；与此同时，当暴涨的油价波及至国内经济中时，它们又遭到通货膨胀的威胁。金融上，这导致了国际储备大规模的重新洗牌，数百亿计的美元涌向了中东国家组成的小集团。此前，这些国家在除石油生产以外的所有方面都处于世界经济边缘，而今，情况变了。
对那些己将毕生致力于研究和制定经济政策的人来说，这次危机完全是史无前例的。但有件事似乎是明确的：这次危机对货币改革(就像对其他许多事情)的影响往好了说，是含糊不明，但八成是不利的。这似乎都在证明，将二十国委员会面临的最棘手问题留待未知的将来解决，是明智之举。
在1974年1月罗马的二十国委员会会议上，财政部部长舒尔茨做报告时，简略地提及他刚刚见完教皇保罗六世①的无力感。教皇告诉他说，相比聚集在一起的所有财政部部长和中央银行家们，上帝通过赐予欧洲一个温暖的冬季，对石油危机做出了更具建设性的回应。实际上，舒尔茨并非因为复杂且棘手的改革问题被搁置而不快，他无疑是被各怀心思的其他人卷进这种情绪里的。为处理石油危机导致的经济和金融后果，协调计划没有那么容易被回避。
①保罗六世1963年6月当选罗马教皇，直至1978年8月6日病逝。他积极参与国际事务，是首位到联合国发表讲话的教皇，也是唯一一位访问过中国香港的教皇，其《人类发展》(Populorum progressio)通谕，探讨了经济社会全球化的重大问题。
危机的影响从一开始就很明显：巨额美元将被从工业化国家和发展中国家在内的石油进口国吸出，最终流到约六个主要产油国手中。这些产油国中的大多数，不可能拿这些钱为其稀少的人口购买等值的商品。若要避免经济活动出现巨大收缩，这些钱将必须被"循环回流"进国际金融市场。但即使这些钱回到了国际市场，仍值得怀疑是否流向最需要的地方。尤其是，很多发展中国家已经因高价进口油陷入财政困难，让他们以负担得起的条款和条件去借钱，似乎是不可能的。
我们这些美国财政部的人马上开始研究金融对策。财政部部长助理杰克·亨尼西(后来将他的精力和才能转向第一波士顿公司投行业务，并成为其主席和首席执行官)，很快提交了一些初步方案，即建立由石油消费国和石油输出国组织(OPEC)共同管理并提供财政担保的新机构。这耗尽了我们的想象力，但是非常明显，这将牵涉大量的侵犯国家主权问题、授权决策问题，还有组织架构问题。而且，金融问题虽然重要，却只是危机的一个方面，而危机对经济实力和政治力量均衡的影响将更深远。
当时刚刚成为国务卿的亨利·基辛格，开始执掌美国官僚体制内部的决策制定过程。这是我第一次有机会目睹基辛格和其他人一起长时间集中处理重大事务。当然他开会的气氛也与过分学院风的财政部很不一样，而我们也相当不习惯让记录员把所有事情都记下来。还好，倒是没什么护地盘的明显感觉。但是，国务院的关注确实有效果，美国没有使用各国财政部和中央银行十分熟悉的现有国际论坛，而是在1975年2月召集了一次高度公开化的特别能源大会，把主要石油进口国的外交部代表和财政部代表聚到了一起。
但这次会议其实没什么作用。特别会议的绝大部分时间，都被外长们用来争论程序问题，而舒尔茨、施密特和吉斯卡尔则不耐烦地等待着，或非正式地讨论他们研究过的财政问题。气势汹汹的法国外长米歇尔·若贝尔，似乎对会议的合法性颇有微词，特别对美国在安排会议日程过程中的主导地位不满。鉴于这些新问题间有的困难，而且也缺乏对其相应的了解，因此，在任何问题上取得的实质成果无疑都很有限。虽然如此，整件事加深了我概念里对全世界财经官员的基本偏见：关于财经难题的重大协议，最好还是通过各国财政部部长及中央银行官员间的平静协商来实现。后来我才了解到，在处理货币政策时，中央银行官员并不介意把财政部部长们排除在外。
尽管付出了大量努力，但在我离开华盛顿很久以后，政治问题和实质性问题仍持续困扰着旨在建立"金融安全网"的谈判。最后，协议是签署了，但由于关注度的大大降低，从未得到美国国会的批准。
独立运行的国际金融市场，看来正在发挥有效作用，让产油国的盈余回流，这很快被称为"石油美元"。这种机制本身很简单。主要石油出口国发现，将他们积累的大部分美元存进知名的国际大银行很方便，特别是以短期欧洲美元的形式。欧洲美元是存放在美国之外银行机构的美元，包括诸多美国银行的伦敦分行里的美元。这些现在流动性充足的银行，在拉丁美洲和其他地方，特别是在那些由于油价上涨陷入严重外部收支赤字的政府中，发现对这些巨额资金有意愿的借款人。最终放贷人一一欧佩克国家一一很满意它们找到一个存钱的安全港。而一旦它们需要花钱，又几乎可以马上从它们的银行收回资金。拉美以及其他地方的最终借款人，则为通常将在好几年时间里帮他们渡过难关的贷款支付相对较低的利率。
像大通银行大卫·洛克菲勒①那些人，表达了对这个资金流动过程的不安。按银行业观点，这确实很不正规。但是其他人，包括大通银行的主要竞争对手一一花旗银行野心勃勃、能言善辩的董事长沃尔特·里斯顿②，则热衷于此类表面简单、高效的市场过程。银行家与政府官员额手称庆，视其为亚当·斯密"看不见的手，发挥作用的一个令人惊叹的样本，顺利解诀了其他方式似乎无能为力的市场难题。里斯顿和其他人在沾沾自喜之余，显然忘记了，或者说从来不曾读过，斯密在《国富论》里那些有趣的段落，特别警告了将银行业的管理职责，完全托付给自利的银行家的危险(因为银行业不同于其他行业)。
这个故事我们留待第七章再展开。石油危机的直撞影响以及相应的调整，将强化美国与其他国家的政府官员和评论家们的概念中，市场决定的汇率在协调国际失衡和调节巨额资本流动方面的优势。
①大卫·洛克菲勒：洛克菲勒家族的第三代，熊波特门生，1946年进入大通银行，1960年合并后的大通曼哈顿银行总裁，1969-1980年任董事长兼CEO，并继续担任董事长到1981年，曾于1973年访华，使得大通曼哈顿成为中国银行在美国的第一家代理行。
②沃尔特·里斯顿：1967-1984年担任花旗公司(后来为花旗集团)CEO，1981-1982年出任商业委员会主席，后成为里根主席，直至1989年，被公认为当时绝无仅有的最具影响力的银行家，20世纪70年代中期曾帮助拯救了濒危的纽约银行。
新的游戏规则
1974年财政部领导人事更迭，给前述市场观点提供了额外动力，也促使美国官方立场趋向对其公开支持。1974年5月，来自债券交易领域的威廉·西蒙①，取代了乔治·舒尔茨的位置，其经历与自由市场观点一脉相承。年中接替我的位子的杰克·贝内特以及一年后他的继任者埃德温·约，都是十足的"浮动汇率派"。他们在更具包容性的环境里一起工作，决心处理一些需要以一种不使货币体系损害浮动汇率的方式解决的实务问题。这些问题包括黄金的官方角色、特别提款权的定义、更大的国际货币基金组织份额，以及为被高油价拖进赤字的国家在国际货币基金组织设立一种特别的"石油贷款安排"。从这些角度看，这真是一段非常活跃的时期。
之后，解决汇率争议问题本身的机会来了，而且至少是正式、合法的形式。五国集团达成了一项谅解：如果法国和美国，这两个在固定汇率与浮动汇率的论战中的主要对手，能够在国际货币基金组织协定修正案方面取得一致，那么，其他国家也会接受。1975年秋天，数周的紧密磋商后，新任副部长埃德温·约和他的法国同行雅克·德拉罗西埃②一一当时的职位是久负盛名的国库主任，也是法国财政部内资深官员一一一推敲出了一份协议。他们商定了一些条款，为浮动汇率提供了一个法律依据。尽管协议模糊地暗示了回归普通平价体系的可能，但实际上，美国显然会否决基金组织成员的任何此类决议。新修正案的具他部分缺少具体细节，但其哲学基础是明白无误的：汇率的稳定性，虽被真诚期望，但只能在"有序的基本经济和金融状况"下出现，而不是由任何政府的具体决策来确定一个恰当的汇率。国家应该避免"操纵"汇率，而国际货币基金组织自身则应发挥严将监督作用，这样，通过干预或其他方式扭曲市场的企图和行为将被遏止。
①自此，原财政部副部长威廉·西蒙开始担任美国财政部部长，直至1977年1月，此前还兼任石油政策委员会主席，以及联邦能源办公室的首位主任，系自由资本主义的坚定拥护者。普遍认为，西蒙担任财政部部长是沃尔克主动离开财政部的原因。
②雅克·德拉罗西埃后于1978年6月17日至1987年1月15日任国际货币基金组织总裁。
为特别庆祝国际货币基金组织协定修正案，第一次经济峰会在1975年11月15日至17日召开，地点从巴黎挪到了朗布依埃城堡。实际参会的是六国集团，包括了意大利，因为上次达成美元贬值协议时，意大利一方出现在吉斯卡尔的公寓里，从而形成了先例。之后，加拿大也被邀请加入以促进平衡，由此形成了七国集团。我最近回顾并重读了第一次峰会的公报。除了支将法美在汇率制度方面的"和解"外，公报强调了确保无通胀的经济复苏的必要、应免贸易限制、加快当时正在举行的关税与贸易总协定(GATT)东京回合谈判、降低进口石油依赖度并制定有效的能源规划。这些相同的论调，已经成为多年来无数公报的必备套餐。到了今天，世界各地的财政部官员们，就算在睡梦中也能准确无误地背出那些句子。
我没有参加这次会议以及之后的峰会，因为那种级别的会议，中央银行官员们还从未被邀请过。但是，我为这些会议的召开感到高兴。首先，对我而言，更为直接和频繁地让美国总统们面对国际经济政策问题，似乎是个好主意。通常，那些国外元首对此类问题的关注度要比他们高得多。也许杰拉尔德·福特不像他一年多前接任的那位总统那样，只专注于宏大战略愿景，但即便是他，也不能和朗布依埃其他三位参会者的经历相提并论：德国的施密特、法国的吉斯卡尔和英国的詹姆斯·卡拉汉①，都曾担任过各自国家的财政部部长。更重要的是，我认为，当总统和首相们意识到，他们将不得不在全世界的关注下，面对面地向他们的元首同行论证国家主义经济政策的正当性时，要他们向保护主义压力屈服会更加困难。尽管这次公报中的许多声明已经成为例行公事，但这些内容确实有助于提醒元首们，推进其参与的那些目标的重要性。
①詹姆斯·卡拉汉(1912-2005)：英国历史上最长寿的首相，也是唯一曾经出任首相、财政大臣、外交大臣和内政大臣4个内阁大臣职务的政治家，曾于1980年5月访问中国。
峰会在朗布依埃举行，世界其他国家及诸多媒体代表只能遥遥观望，因为媒体的总部远在25英里外的巴黎。会议开始的前几周，政府首脑的个人代表们已经为会议做好了准备；他们不久被称为"夏尔巴"，即指导登山者们攀越喜马拉雅山峰的尼泊尔向导。乔治·舒尔茨在担任财政部部长时，与施密特和吉斯卡尔都建立了很好的私交，所以他被从其私人生活中拽回来，充当美国的夏尔巴。整个会议似乎仍保持了图书馆集团那种私密和非正式的氛围。这种氛围有利于办成事情，但我们如今已经离这种氛围很远了。今天大众传媒的关注方式以及制造新闻的迫切需要，往往偏离会议的实质目标：去理解并协调那些相互冲突的观点。而且，当今通信和交通的便捷，意味着国家元首们可以更加频繁地进行双边或其他方式的会晤。但是即便他们面临各种各样的困难，每年的峰会依然为纯粹的国内政治压力提供了一个预防手段。
关于浮动汇率的新协议引起了一个宽泛的问题。密切合作以获得"金融和经济稳定……有序的基本条件"的呼吁，并没有为如何实现必要的舍作提供任何真正意义上的指导。貌似简单的规定，即国际货币基金组织应对其成员国的政策实施监督，很难说是完整的答案。这进一步导致了我们在20世纪80年代必须面对且直至今天仍然存在的问题：我们说的监管指什么？合作呢？协调呢？给这些名词下定义并不容易。
布雷顿森林体系在实践中回答了这些问题，部分是通过细化明确的游戏规则来回答的；它根据汇率压力和国家储备增减释放的信号，来确定哪些政策是适当的，哪些则不适合。即使当时，实践也催生了基金组织与其一个一个的成员国间的大量咨询，如果一国想从基金组织借钱，这种咨询就会长出牙齿①。但是，这个过程显然有其不足和局限性。正如一个大的发展中国家的著名财政部部长在讨论改革过程中，嘲讽却并非全无道理地对我说"当基金组织与一个贫弱国家协商时，国家排队。当基金组织与一个强大国家协商时，基金组织排队。当大国之间存在争议时，基金组织就从火线上抽身了。"
①此处指国际货币基金组织提出的贷款条件苛刻。
十国集团、五国集团以及第三工作小组工作机制的探索，直接推动了主要经济大国间的协商与合作。布雷顿森林规划下，一些明确定义的作用得到了发挥。首先，简单地说，关于国家发展状况和政策的信息得到了充分交流；更进一步，向其他国家提供一国政策背后的真实意图。这类信息可以说是每个国家决策时的重要因素。通过帮助理解本国意图及他国可能的反应，各国政府减少了令人不适的意外，并避免不必要的摩擦。此外，可以达成临时合作安排，通过共同干预、"互换"或其他信用工具以及类似措施，应对外汇市场上的突发事件。各种国际论坛，经由二十国委员会及后来取代它的国际货币基金组织临时委员会的补充，促进了长期改革讨论。
但这些组织的活动，远远没有跳出国际合作的总体框架而走向更有抱负的协调领域。在我看来，协调意味着，在国际协议和谅解的基础上制定或改变国内政策的意愿，而这些谅解也会对其他国家的政策产生影响。
我不知道我和我的那些国外同行们在20世纪六七十年代为国际合作发表了多少演讲和祝词，但协调又是另一回事了。哪怕一丁点儿有损国家自主权的暗示，也是政治敏感事件，阿瑟·伯恩斯不愿承认美联储政策会考虑外部影响，不过是其中一种表现罢了。总统、首相，也许更多的是立法者，通常热衷于追求最大限度的国家行动自由，而对由国际谅解来束缚手脚没兴趣。
当然，布雷顿森林体系实施了某种协调，起码对赤字国家。在基金组织知道如何对其发放的贷款附加具体条件后，即便对一些最大的成员国，对借款国国内政策决定的强烈干预，也会变得极其明显。20世纪60年代和11976年的英镑危机，提供了鲜明且具行政治争议的例证——国内紧缩政策是为满足获得基金组织融资批准以渡过危机的需要。这类情况发生在特定的紧急状态下，通常涉及保卫某种货币。国家愿意采取措施(比如紧缩货币或削减开支)，因为政府官员和公众都会感觉到形势危急。不采取应对措施将面临通货膨胀、混乱、合作缺乏，甚至还会有可能的报复。布雷顿森林体系崩溃后，随着货币体系的约定规则变得，说好听点儿，不那么明显，上述过程需要更加细致，判断起来也更加困难。除非出现英镑1976年崩溃那样的极端情况，浮动汇率体系是不会拉响需要应对的警报了。
新方法的整体哲学不是应对危机，而是合作以避免危机并促进稳定。但这种理念若要说得通、那就意味着国家的财政和货币政策，加上20世纪70年代石油冲击期间的国家能源政策、其他的管制性政策，对国际协商与谅解而言都将是正当合理的举措。这一点很少被如此直白地表述，但如果直白地提出来，那么国内政治影响将令人生畏。再说，无论出于政治上还是思想上的动机，国家之间的判断存在巨大差异，而且在任何给定的情况下得出不同结论的可能性也很大。
坦率地说，协调使得一国承诺在国际协商的基础上采取行动，这些行动可能是其未曾考虑过的，通常与其他国家也未曾考虑过的决定相结合。一国所做决定的时机、程度和内容，将受到其他国家准备采取的行动的影响，反之亦然。基本原理是，如果所有国家的行动互为补充，最终，它们在实现国内和国际目标方面都会做得更好。比如，如果各国货币政策为稳定美元的目的正在进行协调，美国就不会无视其他国家中央银行的意愿而提高或降低其贴现率。而且，其他国家的行动，可能减少预期的或实际存在的与国内需求的冲突。
这是一个很简单的例子。如果涉及更广泛的问题，如试图管理增长率不同的各国经济或者影响税收政策或能源政策，协调就复杂得多。对一个政客来说，所有这些都意味着国家主权的某种丧失。学者们则会围绕着这个话题，在哲学层面相当正确地布道强调：跻身于一个开放的世界经济中，必然意味着自主权的失去；而随着世界贸易和投资总量的增长，外部因素对政策的外部影响也将越来越大。然而，对那些在真实世界中对政策制定负有政治责任的人来说，协调的理念冒犯了非常敏感的政治领地。
火车头和美元
正如所发生的那样，这将是一届检验协调行动局限性的新政府。吉米·卡特对财政部、经济顾问委员会以及国务院中主要经济职位的任命，与尼克松-福特政府后期货币主义者占主导完全不同。货币主义者深信，绝大多数经济问题，都能依靠市场实现任何必要的协调。卡特班底都接受过专业的经济学训练，并目睹了政府在20世纪60年代的重大举措。他们支持浮动汇率，但出于本能和经验，他们是凯恩斯主义政策的积极分子，笃信政府最大化经济结效的能力，而那实际上是市场本身的作用。从我纽约联储主席一一离开政府并在普林斯顿大学工作一年后，于1975年担任的一个职务一一角度来看，他们的资历可能只存在一个不足：相对那些在金融市场上摸爬滚打过的人，他们缺乏骨子里特有的敏感。
然而，毫无疑问，新经济班底一开始就认识到，自己处在一个美国政策的成功有赖于他国政策配合的世界里。就职后，他们对形势所需似乎有着一个明确的看法。他们的部分蓝图是由宾夕法尼亚大学的劳伦斯·克莱因①构思的，因他对美国和世界经济的数学建模而荣府诺贝尔经济学奖。他在国会联合经济委员会的公开听证会上介绍了总体思路，甚至此前，他于1976年就已经在华盛顿的布鲁金斯学会一一许多卡特班子的活跃分子被引至政府前有过交集的一个研究中心一一阐述过这个思路。克莱因支持国内财政刺激措施，以应对上一次哀退后的高失业。他同时指出，持续的国际不平衡正助长着汇率不稳定。他的解决措施很直接：在美国贸易逆差不断扩大的既定背景下，为确保最佳成效并避免大幅度失衡，必须说服顺差国扩张某经济，特别是在这项战略中被定位成动力十足的潜在"火车头"的日本和德国。
随着时间推移，卡特班底对通过日元和马克的升值来提高美国贸易竞争力，从而使上述战略发挥效用的渴望越来越明显，这被金融市场广泛解读为对美元命运的某种淡漠。之后，财政部部长迈克尔·布卢门撒尔②口无遮拦的评论，更强化了那种感觉。鉴于贸易收支恶化且通货膨胀开始从已是高台的水平加速，美元随之下跌，这是随着卡特政府任期结束，其经济政策连贯性受损的一个重要因素。
①劳伦斯·克莱因于1959年获颁约翰·贝茨·克拉克奖章，1980年诺贝尔经济学奖获得者，"计量经济学之父"，1958年开始在宾夕法尼亚大学任教。
②迈克尔·布卢门撒尔幼年曾作为犹太难民短暂避居上海，1977-1979年担任卡特政府财政部部长，1979年2月成为第一位代表美国访华的内阁官员，并于次月再度来华出席美国驻中国使馆开放仪式。
但刚开始，对该届政府的热情和信赖不可谓不高。新政府刚在1977年就职没几周，就在为实现国际政策的适当协调发起持久努力。波恩峰会已经成为政治学界的研究案例。垫居纽约联储间，我只能远远地观察这次会议，而且部分观察是通过一些感到压力的外国同行们的视角。信息实际上很简单。石油出口国拥有大量顺差，而相应的逆差不该整个落到发展中国家或美国头上。德国和日本为应对石油危机导致的通货膨胀，已经收缩了经济，其外部收支状况良好而强大。因此，不单单为了世界利益，为其自身利益考虑，它们也应该扩张。具体目标已经成形。
这一切都有一定的内在逻辑，国际货币基金组织乃至视为中央银行家堡垒的国际清算银行的报告，都开始支持这个总体构想。在1977年的伦敦峰会上，日本的抵制有所缓和，并"承诺"实现一个快速增长的目标。说服德国则多费了些时间。赫尔穆特·施密特可能曾是德国左翼社会民主党领袖，但他首先是一个德国人，对他而言，稳应压倒一切。他无疑对自主决定经济政策满怀信心，而且越发反感美国自以为是地要求其刺激已经走出衰退的经济。另外，和普通欧洲人一样，施密特也对美国在能源上的挥霍无度深恶痛绝。我知道那已经是一个老话题了，但我是在说1978年，那时，就经济方面而言，为我们的能源政策辩护尤其困难。
实际上，所有其他工业化国家都同意，其汽油和其他能源价格与世界油价同步上涨，有时还加赠高昂的汽油税。为保护工业和交通运输业，他们对石油的进口也在减少。相反，美国则维持对国内石油生产商的价格控制，并拒绝让上涨的世界石油价格悉数传导入国内市场。在国外看来，出于政治动机抵制市场发挥作用，不仅是理论上的反常，更影响了世界供需平衡，从而不利于其他石油消费国。
于是就有了一项交易：德国将联合日本共同采取扩张经济的措施，而美国则解除石油价格管制。从谈判的角度来看，一份平衡的国际交易的出现，被视为抑制国内政治对抗的一个途径。
谈判持续了好几个月，开了很多次会议。最后，在施密特大本营波恩参与峰会的国家，就管理"陪同"经济政策达成了明确的协议，明确的程度空前绝后。德国人将通过调节税收和开支，实现国民生产总值提高1%的目标。没有完成之前目标的日本人，将加强公共工程计划，其他比较小的国家则被要求采取相应措施。美国方面，则不顾卡特政治顾问们的强烈反对，承诺加快解除石油管制，从而减少石油进口。
毫无疑问，本次峰会有真正的平等交换，大多数学者同意其对政策有重大影响。以美国为例，参与谈判的知情人士强调，是总统已经做出了一个国际承诺的事实，使他平息了其政治顾问们说他在招致政治自杀的论调。施密特则从未满意过这份协议，多年来一直抱怨，就是德国接受的那份额外扩张性措施的协议，使得德国在面对伴随第二次石油危机卷土重来的通货膨胀时脆弱不堪，而第二次石油危机，是在波恩协议达成之后不过半年左右。
事后看来，整个火车头战略很容易受到质疑。这一观点就其构思而言，似乎足够合理。但解释它、发展它并为之谈判却花费了太长时间。等到它被实施，借用新《国际货币基金组织协定》的说法，"基本经济和金融条件"已经发生了改变。当石油价格一倍甚至两倍地上涨、通货膨胀压力冲击巨大时，大多数国家正忙于积极的扩张计划、预算赤字和宽松的货币政策。
以施密特为首的一些人指出，火车头战略是一个错误，是国际压力影响协调的一个典型例子，无视掌握更多信息资源的政府对如何最优管理本国经济的直觉。即使温和点儿理解，这一插曲也在强调：在决策能够被执行之前，如果一个计划和谈判过程，需要持续多月甚或一年或更久的时间，那么这个过程将存在不可避免的危险。20世纪70年代，爆出的意外事件尤其多：石油冲击、糟糕的经济预测、刻板的政治和立法、地区性战争和革命，以及市场心理的重大变化。但它们一直是经济生活中的一种风险，这一简单事实反对过度迷信精心的协调努力，因为那些努力并不能轻易适应新环境。1978年以来，再没出现过如此雄心勃勃且具有重大政治影响的协调努力，由此判断，这个教训应该是被吸取了。
即使从美国的角度，除去加快解除石油管制外，波恩峰会即使有所成就，也被其后数月外汇市场的表现冲淡了。很快，政府被迫进行了一次迥异于精心安排的波恩峰会的协调努力。这实际上是一次即兴的美元保卫战，与英国和其他国家在布雷顿森林体系下为保卫自家货币采取的行动十分相似。
1977年年底直至1978年，美元一直处于周期性的贬值压力下，尽管偶有回升。外国人感觉，在卡特政府眼里，相比经济增长和就业，稳定美元的优先级要更低一些。1978年年初，政府对与他国合作通过干预支持美元做出了某些姿态，但几乎就没有了下文。经济扩张引发经常项目赤字不断增长。最重要的是，随着当年结束，因为没有货币政策的坚决应对，通货膨胀持续上升。对"善意忽略"的呼吁，或者更糟糕地说，再度来自美国贸易伙伴的诉求比比皆是，而一如经常发生的情形，9月的国际货币基金组织年会前后，心理压力和市场压力似乎都在上升，而年会又将数以千计的世界财政官员和银行家们零距离地聚到了一起。财政部已经勇敢地决定改变其对美元的冷漠形象，但直到基金组织会议结束后，公众和市局对通货膨胀和美元明显的不安，才迫使美国政府重新考虑了它的政策。
重新考虑的第一批成果，于10月底大张旗鼓地宣布，几乎全部由一些有限的财政紧缩措施构成。行政当局也曾力促美联储紧缩货币，这对任何政府而言都是不可常的活动。但在市场看来，这些举措依然流于俗套：太没力度，也太迟了。10月的最后一个星期，美国和其他国家花费了约60亿美元来支持美元，但贬值仍在继续。月底，美元相比年初下跌了约1/4，而通货膨胀率则升高到近9%。
所有漫不经心的假象荡然无存。接替我原来财政部工作的安东尼·所罗门①，开始着手组织一个老套的拯救方案，请行天丰雄等人到华盛顿紧急磋商。凭借其长期经验和个人信誉，所罗门很快就整合资源支持美元的各项计划达成协议，这些计划的庞大量级足以使之前的任何一揽子计划相形见绌：与德国、日本、瑞士三国中央银行的货币互换额度增加76亿美元，总额为150亿美元；通过"卡特债券"以外币形式借入100亿美元，使用20亿美元的特别提款权，并从国际货币基金组织提款30亿美元。且不提这一方案的庞大规模，它是建立在财政部和央行官员们熟悉的做法基础上的，让我们的外国伙伴颇为满意的是，美国克服了它一直以来厌恶、以外币在境外私人市场借款的心态。外国人当时不知道、而我也只是在方案宣布的前一天了解到的是，华盛顿一度反对强力紧缩货币的美联储，将同意把贴现率提高1%，作为该一揽子计划的一部分。为了让美联储理事会采取行动，必须向一个联邦储备银行正式提出请求。我实在太兴奋了，于是给纽约联储的委员会召开了一个特别电话会议，这样我们就能尽这个责了。如此一来，卡特政府就是兜了一个大圈又回到原点，从对美元似乎不在意，到愿意从基金组织借款并利用典型的国内政策工具，去处理美元贬值问题。这也不会是最后一次。
①1980至1984年，安东尼·所罗门又接任了沃尔克在纽约联储的主席一职。
根据公布的数据，这个一揽子计划价值史无前例的300亿美元。关于全部金额是否要用掉，甚至或者，在事态严重恶化需要所有这些资金时，我们的伙伴是否能保证资金到位，这都是问题。仅仅宣布有基金可用，实际上并不能使得提取最大段信额度变得简单，或者使得出清储备变得容易。最后，债务必须被偿清，而如果它们以外币支付，这些外币就需要在市场上赚取。
这是让托尼·所罗门焦虑不安的问题。美元对日元升值了。但磕磕绊绊地开始后，我们不得不稳步卖出外国货币，以保持美元对欧洲各国货币处于一个稳定的水平。扭转1978年最后两个月里相当于67亿美元的消耗，所罗门对我说出其内心的疑惑：这值得维持多久？幸运的是，1979年1月，美元的自发走强驱走了新年的阴霾。随着美元在年初的升值，那些货币互换可以不启用了，债务得以偿还，财政部则为积累了一些外币感到满意。
五年前，在思想中拥吻浮动汇率胜利的观点认为，国内经济的优先权没有必要为实则只是一类符号的固定汇率牺牲，无人能非常确定一个经济上最佳水平的固定汇率。的确，在不断变化的世界中，长时间固定任何一种恰当的汇率都显得困难。但我们眼下，却采用一种相比布雷顿森林体系下更为有力(如果太迟缓的话)的货币政策，回头去"保卫"一种汇率。
迫切的问题又来了：更早去注意汇率下跌发出的预警信号是否更恰当一些。理论上，这也许不像导致广为人知的峰会的长期谈判那样简单明了，但我们确实明确了一件事：1971年那天在戴维营，尼克松先生将货币体系改革送上了轨道；1975年的首次经济峰会上，福特先生帮助主持了浮动汇率的启动，而1978年秋天，卡特先生发现这一切都不能防御危机。
行天丰雄
我怀疑，即便没有石油危机的冲击，史密森体系也无法挽救。1973年，各国经济基本面的分化如此严重，世界经济再也无法在平价体系下维持了。事后看来，石油危机的经历，大大强化了我们浮动汇率的观点。石油危机是否是必然的、抑或不可避免是另一个问题，但即使以某种方式躲过石油危机，货币形势的基本趋向还是不可改变的。
20世纪70年代后半叶，世界对浮功汇率体制一一曾是被勉强接受且早先对其深怀恐惧一一开始了一个严肃的再评估。但我们意识到，浮动汇率的灵活性，让我们得以缓解石油危机造成的严重冲击。尽管浮动汇率体制获得了大量支持，但国际失衡却加剧了汇率动荡，且在70年代后期更趋恶化。对浮动汇率体制的均衡机制有效性的怀疑再度出现。
浮动汇率的支持者曾强烈期望，汇率变化将改善国际收支平衡。但我们发现，这种机制并不能足够快速地改变贸易流从而帮助带来平衡，于是燃起了对这个体制效用的幻灭感。结果，视线转移到，或者更精确地说，扩展到要求管理性政策，尤其是管理政策在峰会上的多边协调。
这也是货币体系的国际讨论进入了一个新阶段的时期，因为世界确信，重返金本位和固定汇率再无可能。而且我们同时也害怕，因石油出口国的巨额美元存款，导致的美元债务在美国境外几乎失控的增长，我们称之为"美元泛滥"。人们做出了种种努力，探究或者用特别提款权或者用一个多元货币储备体系来取代美元的可能性。对浮动汇率体制下不稳定的担心与日俱增，结果，各种形式的有管理浮动被作为修正方案提出。这些都是这一时期的主要问题。
从日本的观点看，此间集中到我们经济上的国际关注显著增加。这一次，当日本在1975年第二季度成为首批开始从石油危机的破坏中复苏的国家，吸引全球关注的就不仅是日本经常项目的盈余水平或日元汇率，还包括日本经济的结构优点和独特性。能够这么快成功，主要归功于对通货膨胀的有效控制。日本的批发价格指数，1973年上升了23%，1974年又上升了23%，1975年则非常急剧地减速，涨幅仅为2%。这源于一个让国内私人需求处于停滞的非常紧的货币政策。制造业产量急剧下降。实际上，工业生产指数直到1978年4月才恢复到危机前水平，那是第一次石油冲击四年多以后了。我们让经济经历了一个严重的通货紧缩。尽管许多工厂的开工率很低，但低通胀率大大加强了日本产品的价格竞争力。进口停滞不前，而强劲的出口驱动力，戏剧性地将日本的经常项目收支，从1975年5亿美元的赤字，扭转为1978年近170亿美元的盈余。
这种由出口带动的复苏招致了十分猛烈的国际批评。整个1977年，日元升值压力不断翠升。日本当局试图通过干预货币市场并卖出日元买进美元，以使日元升值减速，只是徒劳。为了避免日元升得更高，我们在1977年实施了其他国家所称的"肮脏浮动"，买进了60亿美元(尽管日本不是唯一这么做的国家)，但日元对美元还是从291上升到了241。换句话说，年初的时候，一个日本人花291日元去买一美元，年底他只要用241日元就能买到一美元，日元的汇率上升了近20%。1978年这种情形再度重演。相对于日本大量贸易顺差的背景及持续顺差的前景，市场上的美元供应相对于需求严重过剩。尽管我们努力吸纳过量美元、但仍然是美元走弱、日元走强这种现象突然引发了一场大规模争论，裹挟着主要来自出口商的强烈不满，其海外订单因强日元而严重受损。他们将政客们拉进了自己的阵营，后者敦促大藏省和日本银行，强化市场干预从而遏制日元升值。因此，日本的国内观点与国际上对日本贸易顺差和所谓肮脏浮动的强烈批评之间，存在着十分尖锐的冲突。
1977年5月至9月间，国际上的类似批评甚嚣尘上。这些声音，的确令我们这群不得不耐着性子参加完那些国际会议的人很不舒服、因为所有国家都在抱怨日本的表现，就好像日本是世界经济的毒瘤。就这样，国际压力对日本国内政策的论争，演变出了火车头理论和其他货币对美元选择性升值这样一种并行措施。这个观点由宾夕法尼亚大学的劳伦斯·克莱因于1977年2月在美国国会首次公开提出，他主张两个贸易顺差国家①。应当加快增长，日元和德国马克应升值大约10%。
①即日本和德国。
1977年5月，世界经济峰会在伦敦举行。日本非正式同意，来年国民生产总值国际增长率是6.7%，我们没有实现。我们听到对日本贸易顺差甚至更为苛刻的批评，以及对贸易顺差国家扩张其国内经济的要求，目的在于希望贸易顺差国家增加自逆差国家的进口。同月，美国财政部部长迈克尔·布卢门撒尔赴日参加商业银行家的国际货币会议时，再次强烈要求日本分担石油进门支出增加导致的国际收支赤字，而不是扩大其贸易顺差。这导致了格外集中于日元对美元升值的要求。8月份，纽约联储的查尔斯·库姆斯写了一篇文章，也是这个调子。美国进一步向日本施压，要求日本增加从美国进口，以减少贸易顺差。这是我们从9月份与美国代表团的一次高端会议中得到的信息，代表团中国务院的理查德·库珀①和财政部的C.弗吉德·伯格斯滕率领，他们还提了很多两国之间突出的贸易问题。当月晚些时候，在国际货币基金组织年会上，英国财政大臣丹尼斯·希利特别提到日本，指责我们扭曲了世界经济的整体平衡。
①理查德·库珀，1977年4月担任美国负责经济事务的国务次卿，1981年1月卸任后成为哈佛大学Maurits C.Boas国际经济学讲席教授。1990-1992年担任波士顿联储主席，1995-1997年任美国国家情报委员会主席。
面对众口一词的批评，日元继续对美元升值。10月和11月的升值幅度超过了10%。这个时候，出现了一种逐渐增长的听之任之的情绪：面对如此严重的失衡，日元升值在所难免。而在大藏省内部，我们开始主张停止意在减缓升值的市场干预。但是要求我们抵制日元升值的国内政治诉求仍很强烈。对国际货币事务十分开明的福田首相，则保持其坚定立场一一政府必须继续抑制日元升值。
1977年11月，重返华尔街的罗伯特·鲁萨，以私人部门立场在华盛顿参议院银行委员会作证，提出了他长期推崇的汇率目标区观点。他建议，主要货币国家应在它们能够一致同意的目标区范围内，合作维持彼此货币间的汇率关系。他是在探讨一种长期体制，但当他的证词见报时，许多日本人对此表示欢迎，以为他支持稳定日元。当鲁萨证词的报道出现在东京时，日元便迅速贬值，而我后来被告知，他对他的证词在日本被误解颇为尴尬。
为了安抚批评者，内阁12月份决定日本1978年的增长目标定在7%。这一信息传给了美国贸易特别代表罗伯特·施特劳斯，他于1978年1月访问了日本。这次访问导致了美日两国在汇率以及贸易问题上旷日持久的激烈争论。日本反驳指出，美国也应采取国内经济措施，尤其要控制通货膨胀并削减其不断增加的石油进口。卡特政府已经准备了一项能源法案，意在大规模控制石油进口，我清楚地记得鲍伯·施特劳斯对我们的大藏相村山达雄说，他很有信心能源法案将在90天内获得国会通过。这句话是1月份说的，实际上美国国会是在10月份才通过了一份弱化了很多的能源法案。这类事件加剧了美国和日本间的互不信任。但这次争论的一个颇为积极的副产品，是日本开始开放其市场。在1978年1月，福田暗示我们全面清理限制性的外汇管制法规。这项工作于1980年完成时，便有了资本交易重大自由化一一便利了日本企业的海外投资、外国人在日本经商以及外国人和日本人之间的借贷。
尽管有着所有这些不和谐的争论，到1977年11月，美国财政部和美联储也认识到，美元的进一步下滑一一或者德国马克与日元的继续升值一一将无助于减少美国贸易逆差，而国内经济政策同样重要。从1973年到1978年，美国家庭部门净储蓄锐减，而企业部门净投资却自1975年起急剧增加。虽然政府净赤字显著降低，但其降幅并不足以冲抵家庭部门储蓄的减少，而后者传统上为政府和工业赤字提供融资支恃。结果，外部赤字按国民生产总值(GNP)比重计算迅速上升。换句话说，美国不得不借用国外储蓄来代替本国储蓄。日本的情形则恰恰相反。家庭储蓄水平非常高，企业部门的净投资却下降得厉害，尽管政府也在增加共净投资，但却不足以抵消私背部门的紧缩效应，到头来，日木的外部顺差非常急剧地上升。
到1978年年底，两国的政策需求可谓一目了然。两国的财政政策都在朝着适当方向推进：日本在放松，美国在紧缩。问题是，私营部门的举措是非常不舍合拍的。在美国，个人花钱太多储蓄太少；而在日本则正相反。在这种情况下，恰当的货币政策格外重要。1977年后期，美国对美元的政策从希望其贬值变为抑制其进一步下跌。但财政部的官方说法却继续表示，美国不可能去打压经济、实施外汇管制、发行外币债券或者征收石油附加税。
由于政策没有根本变化，美元继续下跌，最终，1978年1月，财政部和美联储发表联合声明中宣布，它们准备进行市场干顶以保卫美元，并将贴现率从6%提高到6.5%。美国合德国为美国达成了一份货币互换协议，第一次卖出6亿美元的特别提款权买进德国马克，从而在市场上支持美元。这在日本引起了混乱，因为我们的媒体视其为日本因大藏省糟糕的外交表现而陷于孤立的证据，对此，《日经新闻》的说法是：德国马克和日元虽然在同一个房间里，却不在同一张床上。
但美元还是没有停止下跌。1978年3月一个新的冲击强势来袭——太过强势以至于我们被迫停止了徒劳的干预，在此之前，我们曾在一个月内买进超过55亿美元，但还是只能眼睁睁看着日元对美元从240升到了231。大藏相村山达雄采纳了官员们的建议，下令停止干预。我们曾担心，他会因为反对日元升值的国内政治压力而拒绝下令，.所以当他同意我们的建议时我们在意外的同时也受到了鼓舞。他是一名税务专家，几乎不曾涉足国际金融领域，但他有着敏锐的市场直觉。他知道，面对如此反复无常的市场，交易者在投机的同时，也对可能发生的任何情况深怀恐惧。村山告诉我们说"那些投机者也顶着巨大压力，精神上的压力。如果你在赌博，一个好的策略是将你的策略整个儿颠覆，并对那些投机者釜底抽薪。"
我们完全停止了干预，他的策略成功了。日元对美元的上浮止于218，并在4月和5月开始走弱。这是我们汇率政策的一个转折点。我们意识到，干预相对一个强势的市场并不非常有效，而新闻界和商界也逐渐认识到，强势日元可能没那么糟糕。在抵制日元升值后，商人们发现，一个更强大的日元也有一些好处。那些依赖进口能源和原材料的业务中，强势日元就意味着更低的成本。那些因高出口价格被迫通过优化业务削减成本的企业则发现了合理化的好处。但是，学习的过程并没有完成。正如我们后来看到的，1985年广场协议签订后，日元快速升值，强烈反对之声也在政客和部分商人间卷土重来。只是在1988年，强货币的好处才在日本获得了普遍认同。
同时，日本国内对国际批评一一我们当时称之为"反日潮"的厌恶情绪日渐增加。日本人提出，他们的国家正努力发展经济，德国人却拖拖拉拉，紧张对抗通货膨胀多过刺激经济增长，而美国则一直在诱导美元贬值，却不采取有效措施控制其石油进口。国内的不满情绪上升，在一次内阁会议上，有位大臣提议，日本利用其积累的巨额美元储备购买黄金作为金融实力的证明，同时减少名义贸易顺差。一些大臣觉得这不失为一个好办法。那种做法毫无意义。它将只会令市场上的黄金价格大涨，将我们置入国际批评的旋涡。即使如此，大藏相处境却日益艰难，因为不管怎样，批评仍在持续，而国内沙文主义也抬头了。不过，一个积极成果是，通过宣布两年内将我们的官方发展援助翻番，日本确实用上了它的储备，同时参与扩大非洲和亚洲的开发银行的资金资源。
由于对美国高通货膨胀的忧虑日增，保卫美元的一揽子计划终于1978年11月出台。直到10月28日星期六，负责国际事务的副相佐上武弘接到美国财政部副部长安东尼·所罗门的电话，我们才知道此事。他邀请我们去华盛顿，和德国、瑞士的官员一起讨论汇率形势。武弘、日本银行副总裁前川春雄①、日本银行的速水优②，还有我决定前往华盛顿。因为那天是星期六，大藏省财务室当天没有人，我不能预支机票钱。我不得不用自己的信用卡付款买票，我还真有点儿担心，万一谈崩了，财务室不给我报销费用。
①前川春雄(1911-1989)：1974年担任日本银行副总裁，并于1979年成为该行第24任总裁，直至1984年。
②速水优(1925-2009)：后于1998-2003年担任日本银行总裁，2001年主持推出"量化宽松"的政策。
我们四人飞往华盛顿，抵达时还是周末。我们去了所罗门在华盛顿的住所，并进行了非正式的小型会商。他解释说，美国已经在采取一系列重大措施，包括最近刚宣布的提高贴现率及一个反通胀计划，但市场并没有领会这些措施的重大意义，美元还在下跌。所罗门担心美元下跌会抵消这些政策的效果，他表示，美国因此需要过桥融资，以度过政策与市场对政策反应间的时滞。我们很快同意。一揽子计划包括由美国、日本、德国和瑞士四国实施干预的300亿美元专项基金。美国准备信用额度的方式是：通过从国际货币基金组织借款30亿美元、卖掉20亿美元的特别提款权、扩大其与其他三国货币互换安排的上限到150亿美元、并发行高达100亿美元的外币债券。在国内，美联储则计划将贴现率再提高整整一个百分点，达到9.5%，同时提高银行准备金，并在12月份将国库的黄金销售量，从上一个月的75万盎司，增加到150万盎司，以吸收美元。
这项一揽子计划一经宣布，就迅速在全球大部分市场大获成功。计划宣布前，日元对美元已经涨到了176，但11月底，它就降到了200。一揽子计划能够奏效，一个最重要的原因是美元贬过头了。每个市场参与者都认为，日元对美元176的汇率水平太离谱了。我们曾经采用基于两国购买力公式测算过美元与日元之间的最佳汇率，结果是一个230左右的汇率。市场已然处于很不确定的状态，每个人如坐针毡，因为他们知道，美元过于疲弱，随时会出现拐点。但没人敢于逆势而为。这是外汇市场上典型的跟风现象。一旦当局掌握主动并给出一个坚定表态，整体市场情绪就变了，因为人人都准备去购买美元。当拐点最终到来时，是非常戏剧性的。
成功的其他原因在于计划的综合、宏大且具有协调性。美国财政部曾于1978年为保卫美元采取了许多措施，但这些措施只是零零散散地出台，而且半心半意，因此从未成功影响到市场心理。实际上，对市场活动的调查证实，财政部每次公布一项那些零散的措施，美元就再跌一点儿。就规模而言，300亿美元的干预基金在当时是一个大数目、而其受到美国、日本、德国和瑞士支持这一点，令市场震动，并改变了整个风向。
就在下一个月，1978年12月，伊朗革命爆发，石油价格开始上涨。第二次石油危机使得日本外部账户马上在1979年第一季度陷入赤字，日元开始走弱。但这次日本很快通过大幅度紧缩货币政策成功地应对危机。日本银行在十个月内四次提高贴现率——1979年的4月、7月、11月以及1980年2月——从3.5%升至7.25%，或者说十个月里翻倍还多。私营部门行动起来，决心普遍节约能源，尤其是石油，部分是因为政府没有管制进口和价格，让价格上涨快速转嫁给国内消费者。批发价格通胀早在1980年第三季度就停止了，尽管我们的外部收支一整年都是亦字，但紧缩措施很快恢复了国际上对日元的信心，资本开始流入，至1980年4月，日元停止下跌。
对美元泛滥的讨论又开始了。人们付出了大量认真的努力，试图用特别提款权(SDRs)代替商业和投资领域的美元，或者用一个多元货币储备体系取代作为本位货币的美元。财政部副部长所罗门非常热衷于推行这种美元替代账户的观点，而美国政府第一次官方寻求削弱美元关键货币地位途径的举动，更是令人展惊。他甚至组织了一个来自七国集团的高级官员工作组(我是其中一员)，我们为找到可行的办法还召开了一系列会议。但是当然，放弃美元地位不会是财政部的正式立场，在1981年里根政府上任后，所有这些研究就没有人再过问了。
人们做出了种种努力，期望找到某种管理浮动汇率的方式。除了鲁萨的目标区理论，我也必须提一下我的同事保罗·沃尔克在英格兰华威大学一次令人难忘的演讲。那次演讲是为了纪念经济学家弗吉德·赫希①，而且与弗吉德·赫希的原创思维风格很是相称。沃尔克倡导采用"冷静的、共同应急计划"来实现汇率市场的稳定。他所指的是一个比鲁萨的更为现实和实用的方法，旨在努力实现一种国际安排，在这种安排下，主要货币国家合作以避免汇率过度偏离既定范围一一就像刚刚发生的那样。换言之，一种消极的目标区，尽管他从没这么说。
①弗吉德·赫希(1931-1978)：出生于维也纳的英国经济学家，1975年任英国华威大学(又译为沃坦克大学)国际研究教授，直至逝世。赫希1952年从伦敦经济学院毕业后，担任过《银行家》与《经济学人》杂志的财经记者，并于1963-1966年担任《经济学人》财经编辑。1966-1972年担任国际货币基金组织高级顾问，负责处理国际货币问题。1972-1974年，他成为牛津大学纳菲尔德学院研究员，在此期间开始写作其最具影响力的《增长的社会限制》一书。该书从消费角度出发， 认为社会经济增长必然要受到内在限制，其中涉及"地位商品"的概念及其所谓"商业化影响"。
这段时期的一个重要教训，特别是对日本来说，就是在浮动汇率体制下，货币当局仅靠逆市场基本趋势的干预是无法操纵汇率的。这个教训我们花费了数十亿才学到。我们也学到了，汇率本身的一个变化，并不会对大多数国家的国际收支产生一个很快的影响。这一点在日本和美国的经济表现中无疑是明显的。
当然，市场参与者考虑的因素已随着时间发生了变化，总体上说，这些因素几乎是超出了我们的测算范围。浮动汇率体制早期，我们还以为中长期因素，诸如购买力平价和国际收支调节将起到主要作用。但是后来短期资本流动和利率差变得非常重要。除那些因素外，信息技术爆炸也加剧了焦点的快速转移。前一刻市场还在聚焦利率，后一刻则变成了国际收支数据，然后又转向政治动态。所以，想要确定短期行为的决定因素是困难的。最近，我在对话一位日本最出色的外汇交易员时，请他说出他在买进卖出时考虑的因素。他说"因素很多，有时是非常短期的，有些是中期的，还有些是长期的。"他说他考虑长期因素时，我很感兴趣，就问他"长期"指多久。他停顿了几秒钟，郑重其事地回答："可能十分钟。"这就是现在市场运行的方式。
伦敦和波恩连续两次经济峰会，就火车头战略进行了密集的国际规划和讨论，我们也从中认识到，国际努力不要试图去左右将目标落在具体增长率或外部收支上的一国宏观经济政策，那发挥不了作用。波恩峰会的问题在于，与会国家对于他们的真实目的和想使用的工具，没有明确的共识。协调说起来容易，但如果缺乏对世界经济理想秩序的共同愿景，它就成了难以完成的任务。波恩以及那些年中的所有努力，犯下的根本错误在于对微调的执着。美国以为，确定具体的量化目标并为我们的宏观经济运行设定指标是可行的。比如说，让日本接受6.7%的增长率这样一个精确的增长目标，这是根本性错误。只要客观地考虑，怎么能有人承诺，一个拥有1.2亿人口的经济体能够被微调，以实现如此精确的增长率？那段时间里，试图使国家经济运行达到那种量化目标的心态，是完全错误的。我担心，这同样适用于后来几年中使用经济指标监测国家经济政策效果的做法。在一个以市场为导向的资本主义经济世界中，谈论国家经济表现，就好似它可以被精确调整到那种程度，也实在是叹为观止。
政策制定者之间那些非正式的最高级别的讨论，最重要的成果是一种相互间的启发影响。每一位财政部部长都能了解国外同行们如何看待当下经济形势，他们又计划遵循哪类政策方向。在相互启发的阶段之后，一个共同目标也可能浮现，但是我们还没有到达这第二阶段。我想，我们处于两个阶段之间的某种状态。
我们判断政策变得不足信的一个途径，是它们成为信手拈来的调侃对象。金融界当时有个关于三个火车头的笑话。一个火车头根本没在跑，那是德国；第二个火车头倒是跑了，可惜跑错了方向，那是通过增加出口而非国内需求拉动增长的日本；第三个火车头也在跑，但它污染了空气，那是美国火车头，烧了太多石油，并留下了一道美元的尾迹。
总之，这段时期见证了对国际政策协调需求的觉醒。但火车头战略的失败、控制汇率波动的失灵，以及第二次石油危机的冲击，熄灭了世界进一步追求协调的热情。相反，主要经济体在国内或区域目标的追求上各奔东西：欧洲共同体于1979年成立了欧洲货币体系，以保护其成员免受美元动荡之苦，由此向单一的欧洲货币区迈出了决定性的一步；在美国，新的里根政府领导下，政策目标为一个强大的美国和强美元；在日本，我们巩固了我们的工业和市场结构，以进一步增强我们的外部竞争力。所以，在高利率和第三世界债务问题不断逼近之际，世界正在进入一个政策非协调时期。