第十章 次级折返Secondary Reactions
少数资金赚钱才能让市场存在，而次级折返正是起到这个作用。
为了阐述理论的方便，我们将牛市中的显著下跌运动以及熊市中的显著上涨运动定义为次级折返。次级折返持续的时间一般是3周到数月不等，这类间或出现的修正运动一般会回撤到前一主要趋势波段幅度的33%～66%。次级折返运动会愚弄交易者，让他们认为趋势已经发生了改变。比如，熊市中的次级折返往往会被误认为是牛市中的第一阶段，因为两者在开始的时候很相似，而此后的走势会区分两者。同样，牛市中的次级折返往往会被误认为是熊市中的第一阶段， 因为两者在开始的时候也很类似。
次级折返对于股市正常运行必不可少，这就好比高压锅的安全阀一样。次级折返对于保证金交易者构成最大的威胁。不过凡事都有两面，对于那些能够区别趋势运动与次级折返的交易者而言，能够从中获得最佳的盈利机会。汉米尔顿指出：“次级折返是牛市健康运行的基石之一，它可以平抑过度投机。”
当市场处于次级折返运动的时候，一个经常被提出来的问题是一一次级折返会有多大幅度？但就股票平均价格指数而论，中肯和谨慎的回答是一一次级折返的回撤幅度通常为前一趋势波段幅度的1/3-2/3，或者更大幅度。这样的答案具有很大的实践意义和价值。不过，如果想要进一步提高次级折返幅度的精度预判，只能适得其反，招致失败，这就好比气象工作者想要精确地预报某一时刻降雪量会达到3.5英寸一样，必然失败。气象工作者通常可以正确地预报即将发生的雪天和大概时间，但却无法准确预测暴风雨出现的准确时间和降雪的准确厚度。道氏理论研习者面临的挑战与气象工作者面临的挑战类似。
导致次级折返出现的原因很多，最为重要的一条原因就是熊市中的超卖和牛市中的超买。这种极端状况随着趋势的加速发展而出现，通常将这种状况定性为“技术性”。很多时候媒体会将次级折返归因为某一具体信息，但实际上还是因为趋势方向上的动量暂时不足所致。
一个牛市稳健地发展会吸引大众踊跃参与其中，参与者的想法是低买高卖，但是总有一天股市会出现空头强于多头的情况。而那些资深交易者会持续关注这种情况的发生，然后趁机做空，巨大的空头头寸被建立起来，而此前高位追涨的普通散户却在恐慌中割肉出逃，所有这些因素叠加起来就促成了牛市的反转。资深交易者做空叠加普通散户的卖出使得股票价格急剧下挫，这样的急剧下跌导致一些持仓成本较高的头寸不得不微利出逃。而这样的急剧下跌为资深交易者提供了再度进场买入的机会，这就是牛市上，涨中典型的次级折返情形。
熊市中的情况恰好相反，对现金的渴望和避险需求使得大众不断卖出证券，使得股市日益走低。当资深交易者意识到市场处于下跌趋势时，他们会果断卖出，这样就加速了市场的下跌过程。最终某个时刻，股价被打压到了某个超卖水平，做空情绪走入极端。资深交易者开始意识到市场在这个点位似乎已经阶段性出清，进一步下跌的动能衰竭了，于是他们为博反弹而逢低买入。这样的情况在1910年7月29日出现过，当时汉米尔顿指出：“正常的反弹现在好像已经展开了，此前下跌波段幅度的40%将被快速收复。不过一旦反弹之后成交冷淡，那么绝大多数资深交易者就会卖出股票，因为股市现在还缺乏足够的多头力量来促使牛市的形成。”
上面这种情况一般被媒体形容为“空头出逃”，也就是做空者快速平掉空头，并且常常转手做多，买入股票，加上那些想要抄股市大底的非理性资金买入，整个股市急速反弹。这样的反弹会持续到做多的力量衰竭，也就是博反弹的资深交易者们获利平仓。恒久不变的供求定理将施加不可抗拒的力量，股价再度下跌，直到供求重新均衡。在恐慌性的下跌中，投行等机构力量往往会入市支撑市场，等待股价反弹时就会谨慎地卖出。1909年5月21日，汉米尔顿评论过相关的做空情形：“股市成交量下降存在多重可能，但是华尔街的陈词滥调一味强调不要在沉闷的市场中做空。或者这一说法正确的时候占多数，但是在熊市的持续下跌当中，这个论调永远是错误的。因为在熊市中，上涨时成交量较低，而下跌时却放量。”
次级折返总是令参与者们感到迷惑，汉米尔顿也经常表达他类似的迷惑之感：“牛市中的回调运动让人难以捉摸，其表现很容易误导人。”回调频繁地释放出类似于牛市转而熊市的信号，而交易者非常容易混淆真假信号。不过，正是因为次级折返的存在才使得市场得以存在。汉米尔顿在1924年9月11日谈论次级折返时指出：“ 20多年来探讨这一问题的经验告诉我们，牛市中次级折返没有体现牛市主要运动的特征，其与熊市类似，但本质上却是不同的。”在牛市中，当上涨遭遇的压力更大时就容易出现回调这类次级折返，这就好比高压锅的压力过大时会导致安全阀降压一样。汉米尔顿在1922年11月3日对这一点做了进一步的澄清：“在一个反对经验主义和金融骗术的科学系统之中，牛市存在次级折返这条原理不应该被忽略掉。我曾经指出过，次级折返不可能被预测到。牛市中的次级折返可以缓解超买带来的紧张状态，从而让价格回到一个更加安全的点位，直到买家们重新确定市场的趋势和内在价值为止。除此之外，确实可以认为熊市的下跌是熊市利空的贴现，而这种贴现将让价格更加贴近内在价值，进而为真正的安全买入创造机会。”
熊市中的喘息是做空的机会，此时市场处于沉闷的平静之中。此后，往往会出现显著的下跌运动。在市场此前已经持续下跌之后，因为新的显著下跌会导致近乎恐慌的崩盘发生。而此时回补空头头寸是明智之举，甚至还可以建立多头。另外，当稳健的市场出现放量上涨迹象时，我们就应该买入股票，随着市场的持续高度活跃减仓或者在放量滞涨的时候平仓。但是，倘若一个交易者在牛市中做空，那么只不过是在赌一个次级折返层次的回调而已，这样的做空，胜算率和风险报酬率都很低。在牛市中更好的交易策略是在上升波段盈利之后退出观望，等待回调之后成交量下降，价格波动企稳变小的时候，再度进场。回调之后的交易不活跃时期给了一般交易者加入资深交易者行列参与市场的机会。
次级折返拥有一些大众可以识别的普遍特征，不过另外一些特征则连资深人士也无法识别和预期。大众普遍认为次级折返运动的起点无法精确确定，任何与趋势相反的日内波动都可以演化成次级折返。成交量的极端值往往与次级折返的起点有关。次级折返的一个主要特征是其运动速率要大于主要运动。汉米尔顿发现了这一规律，他指出：“在熊市中的反弹比下跌主要运动本身增加迅速和不确定，反弹所花时间还要低于此前下跌所花的时间。牛市中也有一样的特征。”往往出现这样的情况，那就是趋势运动花费了几星期的时间，但是次级折返却只花了几个交易日。股票指数的研习者们通过查过去数年的历史走势就可以看到这类运动特征，这样的复盘也使得他们能够在某种程度上精确地区分次级折返和主要运动。牛市真正筑顶的时候，指数的下跌一般不会让人认为是趋势下跌的开始；同样，熊市底部的上涨转势，往往具有缓慢爬升而频繁回撤的特点，这些回撤伴随的成交量都明显下降。
在过去一段时期，当铁路和工业股票指数没有相互验证和确认时，往往预示着次级折返将要到来。不过这种大概率的现象并非规律，不能滥用，因为在绝大多数牛市的顶部和熊市的底部也会有这样的特点。
对于次级折返，汉米尔顿在1921年12月30日的股评文章中进一步指出：“华尔街有一句古老的箴言一一不要在走势沉闷的市场中做空。熊市中的反弹是快速的，而对于资深的交易者而言，反弹后的沉闷时期恰好是做空的最佳时机。同样，牛市中的情况也差不多，资深交易者会在回调后的沉闷走势时期买入股票。”
股市中的重大次级折返运动往往会走出一个心态，也就是整个逆势运动要分两到三个阶段完成，并且工业股票指数和铁路股票指数会相互确认。下面就对指数在次级折返运动中的上涨和下跌波动进行举例说明：
某轮牛市在1928年5月4日之后进行了修正，次级折返运动出现了。1928年5月4日在长期上涨的牛市中工业股票指数达到了220.88点，而铁路股票指数则在5月9日达到了147.05点的高位。5 月9～14日，这两个指数之间并未相互确认。5月22日， 工业股票指数跌到了211.73点，而铁路股票指数跌到了142.02点。此后，反弹到了6月2日， 工业股票指数上涨到了220.96点，而铁路股票指数上涨到了144.33点就止步了。6月12日， 工业股票指数跌到了202.65点，而铁路股票指数跌到了134.78点。然后上涨了两个交易日，6月14日，工业股票指数涨到了210.76点，铁路股票指数涨到了138.10点。6月18日，工业股票指数跌到了201.96点，而铁路股票指数跌到了133.51点。次级折返期间的成交量持续萎缩，最低点只比100万股高一点，但此前上涨的数月之中成交量在200到400万股非常稀松平常。这次下跌在次级折返运动的平常幅度和时间内结束。
股票平均价格指数从1931年6 ～7月出现了熊市中的典型次级折返运动。此前，从2月24日到6月2日，股市持续下跌，工业股票指数从194.36点跌到了121.70点，而铁路股票指数则从111.58点跌到了6月3日的66.85点。伴随着指数接近阶段低点的过程，成交量持续放大。6月4日，工业股票指数涨到了134.73 点，铁路股票指数则在此后一个交易日涨到了76.17点。6月6日，工业股票指数跌到了129.91点，铁路股票指数则跌到了73.72点。接着价格出现了回升，持续到了6月13日，工业股票指数达到了137.03点，铁路股票指数达到了79.65点。6月19日，两个股票指数分别下跌到了130.31点和74.71点之后，次级折返运动中的最后一波上升浪出现了，持续到了6月27日，工业股票指数涨到了156.93点，铁路股票指数涨到了88.31点。成交量在指数反弹到高点之前数日就出现了缩量情况。这次次级折返持续了4周时间，工业股票指数和铁路股票指数分别修正了2月23日开始的主要下降波段的45%和48%。2月24日是上一波反弹的高点，也就是此前一轮下跌的起点。
牛市中次级折返运动具有一个共同特点，那就是当回调到极端低点的时候，成交量会显著放大，然后市场会上涨1～2个交易日，成交量会减少一些，接着再度下跌，但是并未跌破前低，而且成交量是萎缩的，如果在这一规模回调中成交量显著减少，则可以认为次级折返运动结束了，上升趋势重新恢复。通常情况下次级折返回撤到前一主要运动波段的33%～66% 结束。本章后面会给出次级折返回撤范围的详细分析。
需要强调的一点是交易者在观察和分析次级折返运动的时候需要同时考虑成交量因素，虽然成交量不像其他特征那样具有一致性含义，但是在决定牛市调整的买入点位以及熊市反弹的卖出点位上却有极高的价值。
每当价格或者指数在熊市创出新低或者在牛市创出新高之后，交易者会假设运动会继续，但是我们也需要牢记一点，市场完全可能从新低或者新高位置出现出乎意料的快速次级折返。本章后面会给出次级折返运动的修正幅度范围。次级折返运动是必然发生的，是不可避免的，可以对其形态和持续时间给出定义。通常而言，次级折返持续3周到3个月不等，这是杠杆交易者的苦日子。次级折返期间会出现众所周知的“双底”或者“双顶”形态。通过确定主要运动与次级折返的转折点，以及次级折返的幅度范围，就可以确定一个价格修正的范围，只有价格处于这一正常范围之内，交易者就没有必要担心趋势发生了根本性的改变，在修正走势持续的时间内，经常出现“横向整理”形态。
次级折返相对于主要运动而言更容易描述，但是却在精确定义上存在困难。某些时候，次级折返会以横向整理展开，但某些时候却并非如此。如果前面的主要运动进展缓慢，那么次级折返往往就会快速展开。而且对于那些持续时间超过8周的次级折返而言，往往伴随着横向整理的出现。
汉米尔顿多年以来对次级折返的时间和幅度进行了大量的探讨，稍微细心一点并且阅读了汉米尔顿全部文章的读者就会发现他的系列文章提到了次级折返的诸多特征。下面给出一些文摘片段，是汉米尔顿对次级折返的典型观点。
数年前，汉米尔顿写道：“次级折返运动倾向于过度发展，过去25年的股市数据表明下跌趋势的反弹往往会达到此前下跌波段幅度的60%。为了维护市场在下跌中买入的强大集团会利用反弹来卖出，此后股市的表现就完全取决于真实的买入力量了。在这个看似自发的反弹之后，紧接着就是近乎恐慌情绪的爆发，抛售股票的行为再度展开，股价逐渐回到此前的低点。需要强调一点的是，这样的回升走势并不意味着下跌趋势结束，当然也有可能发生。”（1926年4月4日）
“在恐慌性的剧烈下跌之后，股票平均价格指数往往会出现一个较为规则的反弹，幅度在40%～60%。反弹之后，护盘和抢反弹的资金会再度卖出，股价又会继续下跌。”（1907年12月25日）
“历史和数据表明市场在暴跌之后会出现40%甚至更大幅度的反弹，其反弹的速率或许要比此前的下跌更小一些，由一些较小的波动构成，某些时候出现类似于钟摆的横向整理，这是股市恐慌性大崩盘之后的常见情况。”（1910年9月20日）
“多年的实践检验表明股票平均价格指数在长期上涨之后的回调一般会跌到前一上升波段的0.5点位处，也就是回撤一半的幅度，然后市场会在前期高点和低点之间来回震荡，直到有新的驱动力量产生。”（1906年4月16日）
上面这些对次级折返的论述是汉米尔顿在进行诸多研究工作中得到的灵感，而且事实无疑也证明了这些观点的正确性。这些研究基于一个符合事实的前提，那就是任何想要通过精确数学来阐释道氏理论关于次级折返时间和幅度观点的想法都会失败。正如我们之前强调的那样，道氏理论是一门实践性的学问，不能用数学公式来定义。不过正如气象机构积累的天气记录有助于天气预报一样，对次级运动持续时间和幅度的记录对于研究未来市场也有一些好处。
对道琼斯公司记录了35年的铁路股票和工业股票平均价格指数的次级折返进行定义和选择，最终列成表格，这项工作的难点在于几乎没有任何两个研究者在次级折返的确定标准上有完全一致的意见。我曾经尝试用数种方法对次级折返进行归类，每一种方法都要耗费四周的时间，非常枯燥的工作，但是所有这些方法都无法让人满意。我曾经这样定义次级折返一一凡是持续时间不到15天的修正都排除在次级折返之外，但却导致很多重大的修正走势被忽略掉，而一些不重要的修正走势却被保留在次级折返的范畴之内。因此，持续的时间这个因素不应该作为次级折返的门槛标准，而是考虑把5%幅度的波动忽略掉，甚至将波幅门槛提高到7.5% ～10%，但是这一方法也会让一些重要的修正被忽略掉，而一些不重要的修正则进入到了次级折返的范畴。最终，搞出来一个确定次级折返的方法，但是太过于复杂，所以在这里就不细说了。用这个方法好像可以过滤掉那些小的修正走势，而重要的修正走势则会入选。表10-1统计了根据过去35年道琼斯工业股票平均指数的上涨和下跌波段。表10-2和表10-3则是基于表10-1的日期和价格单列出来的，更为详尽地展示了牛市和熊市中的主要运动和次级折返。对这些数据进行统计处理，可以得出下列有价值的结论：
熊市中主要运动的平均持续时间是95.6天，而次级折返的平均持续时间是66.5天，或者为前期主要运动时间的69.6%。牛市中主要运动的平均持续时间为103.5天，次级折返的平均持续时间是42.2天，或者为前期主要运动时间的40.8% 。
汉米尔顿常常指出次级折返的持续时间从3周到数月不等，在对这条经验规律进行验证的时候发现熊市中65.5%的次级折返是在20～100天结束的，其平均值为47. 3天。熊市中45%的次级折返是在25～55天内结束的。牛市中60.5%的次级折返是在20～100天结束的，其平均值为42.8天。牛市中44.2%的次级折返运动是在25～55天结束的。
汉米尔顿也经常指出次级折返一般会回撤先前主要运动幅度的40%60%。数据统计表明，熊市中全部次级折返的平均回撤幅度是此前主要运动幅度的55.8%，其中72.5%的次级折返的回撤幅度会超过此前主要运动幅度的1/3同时小于2/3，这个范围内的次级折返的平均幅度是49.5%。
而牛市中全部次级折返的修正幅度是58.95%，其中50%的次级折返会在1/3～2/3的修正幅度内结束，这个范围内的次级折返的平均幅度是54.9%。
由此来看，无论熊市还是牛市次级折返都有类似的特征，可以作为整体来对待，而不是将反弹与回调完全区隔开来。基于这样的统计思路来看，所有的主要运动平均持续100.1天，而所有的次级折返平均持续52.2天，平均修正幅度是主要运动的57.6%。
倘若所有有意义的次级折返的修正幅度是57%，那么投机就变得太过于容易了。现实世界让交易变得异常困难，经过统计可以发现：7.1%次级折返的修正幅度是10%～25%；25.4%次级折返的修正幅度是25%～40%；18.8%次级折返的修正幅度是40%～55%；26.7%次级折返的修正幅度是55%～70%；8.5%次级折返的修正幅度是70%～85%；最后还有14%的次级折返的修正幅度超过了85%。
在对次级折返进行分析和预判的时候，时间因素通常非常有用，因为73%的次级折返运动会在55个交易日内完成，60%次级折返会在25～55个交易日完成。