第18章 贸易赤字陷阱

假如总会让理查德感到烦恼的经济报告只有一份，那么这份报告就是关于国际贸易数据的月报。在过去的几年当中，理查德曾看到贸易赤字的非预期增长的消息导致美元汇率大幅上涨，但是，他也看到，几乎完全相同的消息曾导致美元汇率急跌。与此同时，理查德也绝不知道股票和债券会做出何种反应。

他知道的仅仅是，当贸易赤字降低时，股票和债券的价格经常下跌;但是，这个规律也不是绝对靠得住的，有时情况正好相反。理查德总是对贸易数字很警惕，在贸易报告公布的前一天平仓出货，大概就是这个原因。但是，他的这种警惕真的有合理理由吗?

绝对会有这样的感觉。对我们每个人来说，预测贸易数据对股票、债券和货币市场的影响是最难的一件事情。在贸易数据公布的时候，还有很多其他方面的因素也在影响着市场的走向。其中有些因素相当温和，对华尔街的影响很小甚至没有;另外一些因素却会重击市场，市场之牛受此恐吓而夹着尾巴落荒逃走。

本章旨在帮你更好地理解贸易赤字的复杂特性及其对市场的影响。最终目标是帮助你找出所有影响全球经济和国际货币体系的因素，并将这些指示应用到你的投资实战中。要想阐述清楚，的确有点困难，在此先给大家介绍一下本章的框架思路。首先介绍国际收支账户平衡及贸易赤字问题。区分经常账户和资本账户并了解其平衡关系是理解贸易赤字问题和读懂贸易报告的基础。

其次，我们要介绍汇率是什么，更重要的要介绍主要货币，如美元、日元、欧元的价值为什么会相对于另外一种货币发生变化。在此，我们也能够看到各个国家经济增长、通货膨胀、利率水平如何共同决定该国货币的币值。第三，我们解读美国商务部每月发布的贸易报告。必须认识到：其实贸易赤字本身并不是金融市场最重要的信息，重要的是，华尔街金融市场分析师通过这些数据判断是进口还是出口的变化引起了贸易赤字的变化。

为什么有关进口和出口的信息如此重要?我们在阐述第四个问题的过程中将予以回答。在第四个问题中，我们假设了一系列情景，每个情景下贸易赤字的产生都在人们意料之外，且原因各异。例如，在第一种情景中，贸易赤字增加，其原因在于欧洲经济的衰退及其导致的出口下降。在第二种情景中，贸易赤字的增加是因为石油价格的暴涨。然而在第三种情景中，贸易赤字的增加是由于美国经济的迅猛增长，尽管欧洲和日本经济增长也很快，但其速度还是要稍微慢一些。

对同样的贸易赤字消息，在每一种不同的情景中，股票市场和债券市场的反应都极为不同。当然，从这些情景中我们需要学到的一点是:市场对于数据的反应由当时的环境来决定。对于机敏的巨波投资者，这一点绝对重要。本章开篇中的理查德先生就已经领悟到了这一点。

世界上最大的负债国

我们看图18-1，它描述了从1929年到现在美国进口和出口在GDP中占比的变化情况和趋势。

从图中可以看出，美国进口和出口一直稳步增长，由此，美国经济的贸易依存度也越来越高。注意，在20世纪30年代的贸易战中，进出口都下降；在二战后欧洲重建时期，出口大增;在70年代OPEC油价上涨时期，进口猛增；最后，你还会注意到在80年代后期，迅速出现的巨大贸易赤字。这时期巨大的贸易逆差使美国成为世界上最大的债务国，美国欠世界上其他国家的债务达到将近2万亿美元。为什么华尔街如此关心这些债务和贸易赤字？为探究其中缘由，我们下面必须掌握国际收支账户的平衡原理。

收支平衡的确很难

表18-1是一个简化的美国国际收支平衡的年度报表。在你读这张报表时，注意三个方面:

第一， 第一大项是经常账户，包括商品贸易、服务贸易和净投资收入。第二，第二大项是资本账户，反映对美投资和美国对外投资。第三，资本账户和经常账户存在平衡关系。这点也是最重要的。也就是说， 如果一个国家在经常性账户上存在贸易赤字， 那么资本账户上一定会有资本净流入， 以平衡经常账户的贸易赤字。这就是最基本的贸易恒等式。睿智的巨波投资者掌握这一概念非常重要， 因为它解释了国际贸易如何影响各国的货币币值和利率水平。

解读经常性账户赤字

现在我们来仔细看看表18-1。商品贸易余额在经常账户中远远大于其他两项，它反映的是商品贸易，诸如食品、燃料、制造品等，存在1910亿美元的逆差。当你在报纸上读到美国的贸易出现赤字的消息时，记者所指的贸易赤字仅仅是商品贸易赤字一一这仅仅是整个贸易的一部分而已。

经常账户的第二个项目是服务贸易。这里的服务包括船运、金融服务、国际旅游服务等。尽管这个项目的金额比商品贸易小很多， 但该项目的净额近年来一直增长，美国也正从一个制造型经济转向服务型经济。该项目的增长部分抵消了商品贸易上的巨大赤字。表中正是如此，美国对国外的服务费收入为2370亿美元，支出为1570亿美元，产生服务贸易净盈余800亿美元。

经常账户还有第三个项目，即投资收入。表中显示一个贷方余额2060亿美元，这代表美国持有海外资产赚取的净额，借方的2250亿则代表国外在美国的投资获得的投资收益。从历史上来看，美国在这个项目上获得的净收益不大。然而，随着外国在美国投资的增加，这个项目已经变成了赤字，并且有进一步加大的趋势。

将表中的三个项目综合考虑，得到的是经常账户存在贸易赤字1300亿美元。根据贸易平衡等式，该贸易赤字必须带来一个资本账户的盈余与其相抵。换句话说， 一定有足够的资本流入美国以抵消经常账户里的贸易赤字。为了吸引足够的资本进入美国，美国的利率水平必须提高到对外国资本具有足够的吸引力才可行。这是非常重要的一点，因为我们知道，当利率发生变化时，股票和债券的价格就会变动。

资本账户

——未来会有盈余

表18-1中资本账户反映的是一些实物资产和金融资产的购置， 如宾馆和工厂、股票和债券等。

外国在美购置资产意味着资本的流入，例如，德国基金购置美国的政府债券，荷兰的基金购买美国股票， 日本投资者购井美国宾州的工厂等。表中反映美国有5170亿美元的资本流入。

同样道理，美国购置海外资产，如连锁酒店、股票等，导致美国资本流出。表中反映美国的资本流出额为3870亿。美国的资本流出和资本流入合计，得出净流入为1300亿美元。当然，这个金额正好与经常项目账户的赤字金额相等。

汇率之谜

——日元对美元

欧元自1999年开始流通以来，对美元的汇率已经下跌26%。这极大地损害了那些在欧洲做生意的美国公司，因为这些公司必须承受将欧元利润转换为美元的汇率损失。美国盈利很好的蓝筹公司，如麦当劳、高露洁和吉列公司都因欧元走弱而蒙受损失。

——《今日美国》

我们从上文的讨论中可以知道，当一国从别国进口的商品和服务多于其出口的商品和服务时，就会出现经常账户赤字。同时我们也了解到，出现经常账户赤字的任何国家，都一定会提高利率，以吸引足够多的资本流入本国，抵消经常账户赤字。由此带来的下一个问题便是，提高利率如何影响一国币值?这个问题的答案在于更深入地理解在国际范围内汇率是如何决定的，比如美元和欧元间汇率如何决定。

简单来说，汇率就是一种货币换成另外一种货币时的兑换比率。比如，当欧元在1999年首次进入国际货币体系时， 1欧元大约可以换1美元20美分。然而，到2000年时，欧元下跌，仅能兑换到大约80美分。从更为广泛的意义讲，汇率变化的速度可能很快且幅度很大。比如，在1997-1998年的亚洲金融危机期间，泰铢、菲律宾比索和韩元在短短的几个月之内，相对于美元都贬值40%以上。为什么汇率会发生变化，原因大概有以下三个方面:

第一个原因和各个国家的经济发展速度不同有关。例如，如果美国的GDP增长速度比日本快， 则美元相对于日元就会贬值。这是因为美国经济的快速增长会引起日本相对较多的进口，从而导致美元相对于日元过剩，产生美元贬值的压力。

第二个原因和利率的相对变化有关。比如，假如美联储提高利率，使之高于英国的利率，那么美元相对于英镑就会升值。原因是高利率会吸引更多的英镑投资。但是为了投资美国，英国人首先必须用英镑购买美元，这就导致美元的价值相对于英镑上涨。

第三个原因与各国通货膨胀率的差异有关。例如，如果墨西哥的通货膨胀率高于美国，那么墨西哥比索相对于美元就会贬值。这是因为货币市场上的汇率反映的是商品市场上真实的、经通货膨胀调整后的价格差异。因此，如果由于通货膨胀的存在，同样一辆汽车在墨西哥的价格高于美同，那么汇率必然会调整，使得同一辆汽车的真实的、经通货膨胀调整后的价格在两个国家一样。顺便提一下，经济学家称此为"同一价格原则" 。

就此已经介绍完了相关的重要概念，为情景分析奠定了坚实的基础。但是在进行情景分析之前，我们先看看贸易报告数据。

国际贸易报告

华尔街道琼斯工业指数在周二恢复上涨， 创了10月份大跌后的新高……这一市场反应缘起于商务部的国际贸易报告， 该报告称贸易赤字降至三年来的最低，为98.9亿美元，这比市场观察家预期的120亿美元低了很多。随着报告公布， 债券价格上升，美元相对于其他主要货币也开始升值。

一一《洛杉矶时报》

商务部在每月20日左右发布贸易报告，该报告重要性等级为四颗星，包含很多有价值的信息。该报告包括进口、出口、贸易赤字等详细信息，并且分类别和国家报告了贸易流动情况。

国际贸易报告的数据分季度、经通货膨胀调整后，以当前美元来反映。经过通货膨胀调整后的数据更为有用，因为可以避免美元价值和商品、贸易价格的月度变化对贸易趋势的影响。在报告发布时，媒体通常最关注的就是贸易赤字的增加或减少。然而，正如我们将要在下文的情景分析中看到的，分别分析进口和出口的数据也极其重要。

例如，通过分析出口数据，或许能够评价美国公司在国际市场上是具有竞争优势还是处于竞争劣势。这些出口数据也能够说明美国贸易伙伴国的经济是走强还是变弱。这两个方面对于分析公司的盈利情况和股价变动都有重要的意义。同样，进口数据是国内经济状况的一个关键指标。

除了从总体上分析进出口数据之外，按照行业大类分析进出口数据也相当有用。这些行业包括石油、农业、工业品、资本品、消费品和汽车等。基本的要点在于决定进出口变化是整体层面还是某个特定行业或部门。

最后，关于贸易报告还需要提醒的是，在分析商品贸易余额时，一定要排除石油进口，因为，石油进口占整个商品贸易赤字的将近1/3，即使油价有微幅变化，也会让经常性账户中非石油的其他数据的变化趋势难以判断。

国际贸易中的四种情景

现在我们来分析货币、股票和债券价格如何对贸易报告作出反应。先分析货币的价格。简单来说，贸易赤字的增加会导致美元走弱，而贸易赤字的减少会使美元走强。这是因为，当赤字增加时，外国人手中的美元持续增加。当外国人打算将美元兑换为欧元、日元或比索时，就会给美元走弱的压力。然而，股票和债券市场的反应就很不明朗。这是为什么?让我们来分析四种情景。

情景1:美国经济高速增长，引起贸易赤字增加

在这种情景下，欧洲和日本经济的增速适中且稳健。然而，美国经济的增速非常快，进口也因此剧增。在这种情况下，美国股票市场不可能对贸易赤字的消息作出消极反应，也许反而会上涨。这是因为全球经济的强劲发展预示着公司盈利的增加，此时不断增加的贸易赤字一定是牛市的信号。

谈及债券市场，如果不断增加的贸易赤字会引起美元走弱，或者，经济快速增长的消息被理解为经济过热，那么投资者将会担心通货膨胀，债券的价格就会下降。否则， 影响就会很小。

情景2:欧洲和日本经济衰退，引起美国贸易赤字增加

这里，导致美国贸易出现赤字的也许不是进口的不断增长，而是对经济衰退的欧洲和日本的出口不断减少。这对股票市场、尤其是对出口依赖很强的公司股票而言，一定是利空消息。随着这一消息，我们能看到股票下跌，高度依赖出口的行业，如航空、农业、汽车、工业设备和通信业股票会领跌。

至于债券市场，因出口减弱、进口增加而产生的贸易赤字受到偏爱。原因在于，美国出口行业的减弱会导致美国经济放缓，同时也减少对这些行业的信贷消费需求，进而产生降息的压力。

情景3: 石油输出国组织提高油价，引发美国贸易赤字

在这一情景下，包含贸易赤字的进出口的真实数据或许根本就没有发生变化，赤字是因为紧张的石油市场上OPEC的成功调价及其对美国企业和消费者的不利影响造成的。股市从整体上不可能会为这个消息而感到兴奋。但是，从行业或部门的层面看，能源股价格或许因为预期利润的增长而上涨，同时防御型行业如食品、药品业的股票也会从资金流向它们的过程中受益。

债券市场参与者会尽力评判油价暴涨是临时性的还是较为长期性的。如果是临时上涨，这个消息也许会引起债券价格走高。这是因为油价的上涨可能阻止美联储提高利率。另外，石油价格的暴涨会引起衰退，衰退一定会促成降息。如果油价上涨是相对长期的， 债券市场参与者会担心美联储提高利率阻止高油价可能引起的通货膨胀，这种担心会导致债券价格下降。

情景4:美联储提高利率，引起贸易赤字增加

美联储提高利率时伞，美元相对于其他货币就会升值。这使得出口商品变贵而进口商品变得相对便宜。这是解决贸易赤字增长的良方。它也带来了很大的问题，不论是对美国出口行业，如航空和药品业，还是对那些海外销售和利润占很大比例的跨国公司，如IBM、吉列和麦当劳，都是如此。的确，对这些跨国公司来说，坚挺的美元使它们的利润下降一一至少以那些疲软的货币比如欧元取得利润会如此。这是因为，赚得的利润最终要以疲软的欧元兑换成坚挺的美元。因此，提高利率加强势美元引起的贸易赤字不论对股票市场，还是债券市场都不是好消息。

然而，故事到这里还没有结束。事实上，金融市场对这一情景的最后反应取决于华尔街预期外国政府在美联储提高利率产生溢出效应后会做何反应。这就是问题的核心。当美联储提高利率，美元走强时， 寻求高回报的投资资本将会离开欧洲，进入美国。美联储提高利率的消极影响是导致欧元贬值。因此，这也导致欧洲通货膨胀的加剧。然而，也有积极影响，走弱的美元将会帮助欧洲的出口型行业，如化工产品、服装、手机和红酒等。这对于欧洲经济具有刺激效应。

在这一情景下，对于华尔街提出的最后一个问题是:面对美联储提高利率，欧洲人是否提高利率?问题的答案往往取决于当时欧洲经济的情况如何。如果欧洲经济疲软，用提高利率的方法来对付美联储的加息，对于欧洲来讲，非常用难。另一方面，如果欧洲的经济增长相当快，并且通货膨胀问题也开始显现，那么，欧洲就极有可能配合美联储的加息，也实行加息政策。

总体来看，华尔街更希望欧洲不要使用加息的策略反击美联储的加息。原因是，欧洲的加息只能进一步扩大美联储加息的紧缩效应。的确，欧洲的加息对抗方式将会引起人们对全球经济衰退的关注。因此，你再一次体会到我们曾经说过的那句话:美联储主席打个喷嚏，欧洲经常会因此患上衰退的感冒。

彭博新闻摘选

刚才列出的四种情景很难穷尽所有情况。尽管如此，这种情景设定的方法将显著提高你的巨波投资技术。因此，我极力推荐赶紧将这种全球视角的巨波投资思维方式融合到你对整体市场变动趋势和行业市场变化趋势的评价过程中。最后，作为本章的结束，我们从彭博新闻中节选了一些经济新闻。这些都节选自过去10年彭博贸易报告的封面文章，也能够进一步说明市场数据的复杂性及对此各不相同的市场意见。

·就在政府公布3月份的进口和出口创下新高后，美联储提高利率以防止通货膨胀的预期迅速蔓延。股价下跌，债券也爆出两周以来的最大跌幅。

·贸易报告或许对政府债券的价格不会有大的影响，因为统计数据表明，美国经济的增长速度将会继续得到控制……出口， 作为国内经济的关键引擎，在12月份也出现下降。进口，作为度量居民和企业的消费支出的一项指标，由于石油价格的上涨而创下了近六年来的单月新高。这一切都说明美国经济的增长得到了有效控制。

•1月份，美国贸易赤字增加6%……由于国外经济的衰退导致出口从最高纪录跌至5 个月来的最低…… 今天，美元对大多数货币的价格都出现下跌，对日元的价格创了新低，投资交易者对美国经济的复苏力表现出强烈的关心。

•得知贸易赤字的消息后，美元最初是猛跌，之后，在早晨的晚些时候，当投资者觉得对外出口因冬季暴风雪受到限制，针对波音公司的罢工事件也得以解决时，美元的价格又迅速恢复上涨。

•美国商品和服务的贸易赤字下降了近1/3……出口创了纪录，进口同时也降到797亿美元，因为几乎没有什么新车从加拿大销往美国……股票、债券和美元全部因这一消息而上涨。

•4月份， 随着出口和进口的下降， 美国的贸易赤字创纪录地增至145亿美元……有信号表明海外需求的下降正在减缓美国经济的步伐。美国债券停止了两天来的下跌，开始上涨。

•进出口创纪录的增长导致美国国债的下跌，同时也强化了人们对美联储在未来几个月将多次加息以抑制消费需求和控制通胀的预期。