第15章 捕捉通货膨胀之虎
尼尼拿着一杯热气腾腾的摩卡拿铁咖啡，打开CNBC电视节目。早晨8点32分，尼尼登录快速操作平台，听到PPI显示通货膨胀率急升。CNBC的宏观经济数据分析女神凯瑟琳·赫兹指出，油价上涨是其主因。
天哪!这一定会导致市场下降，尼尼心想。于是他当机立断，卖空1000股Cubes，也就是纳斯达克指数追踪股。几分钟后，他卖空的Cubes股票不跌反升，结果尼尼最终损失掉了几乎10000美元。
两天后，凯瑟琳·赫兹报道了最新的CPI。和PPI一样，CPI指数涨幅也很大。但是凯瑟琳说，这次的成因不是油价上升，而是CPI的核心通货膨胀率上升。
这又是怎么回事？尼尼想。他不想再次受到愚弄。所以这次他买进1000股的Cubes做多。问题是，这次纳斯达克因通货膨胀消息而下跌……再跌，跌得更多。尼尼开始憎恨凯瑟琳·赫兹。
喂，厄尼，不要枪杀信使！仅仅需要你深入理解凯瑟琳播报的消息。捕捉通货膨胀之虎时，巨波技资者必须首先知道，这种非常凶险的野兽分成三种。第一种是需求拉动型，随着经济过度繁荣和过多的资金追求相对较少的商品而发生。这类老虎或许是最容易降服的一一但对通货膨胀来说，真的没什么事情是那么容易的。第二种是成本推动型通货膨胀，主要是在油价上涨、旱灾导致食品价格飞升等供给面的震荡之后发生。这种通货膨胀来得极快，造成很大的痛苦，总是引来美联储快速反应。最后，是工资性通货膨胀。它是最危险的通货膨胀，虽然它来得迟缓。工资性通货膨胀是由需求拉动和成本推动共同引起的。
最广泛的意义在于：像本章开篇小故事中的厄尼一样，如果你不能快速准确地区分这三种通货膨胀的类型，那会很容易误读通货膨胀指标，如PPI、CPI等的真正含义。可能的结果是，其中一只老虎会把你的投资本金当午餐享用，打个很响的饱喝，不道声谢谢就掉头离去，继续寻找下一个目标。个中道理很简单：面对通货膨胀消息，美联储和华尔街采取何种对策，完全取决于他们面对的是哪种类型的通货膨胀之虎。如果你的判断错了，你就倒大霉了。所以现在我们要卷起衣袖，深深挖掘一下通货膨胀的深奥理论。
浅析复杂理论
大政府、大工会和大企业都接受这样的观点:通货膨胀不应给每个人带来伤害，包括一般工人、企业高管以及门口的保安。结果形成一系列的实务和惯例，把基本通货膨胀率定为大部分工资涨幅的底线……
一一《国家期刊》(The National Journal)
在美国等现代工业化国家，大部分经济学家认为，存在一个核心或惯性通货膨胀率，该通胀率往往倾向持续在一定水平，直到某种震撼性的事件发生，改变现状为止。核心通货膨胀思想的关键概念是"通货膨胀预期"的概念。通货膨胀预期非常重要，因为通货膨胀预期对真正通货膨胀的形成有重大的影响。还有，通货膨胀预期心理会对企业、投资、劳工和消费者的行为产生强烈影响。
例如，在90年代，美国物价每年都以大约3%的速度稳定上升，大部分人也都预期这一通货膨胀率会持续下去。这一预期惯性通货膨胀率影响劳资合同等制度安排，最终成为核心通货膨胀率。假设标准普尔的DRI等经济预测机构预测，未来一年的通货膨胀率是3%，和上一年相同。再假设汽车工人联合会的劳工代表相信劳动生产率会提高1%。由于真实工资的涨幅应和劳动生产率的提高保持一致，所以汽车工人经通货膨胀因素调整后的工资应当增加1%。在这种情况下，汽车联合会的谈判代表会要求名义工资最少提高4%-1%是与生产率提高一致应该获得的真实工资增幅，3%是用来抵消预期中或将来可能会出现的通货膨胀率。
如果福特、通用汽车和戴姆勒克莱斯勒都同意将工资提高4%，则通货膨胀预期将导致工资真实增长，进而引起汽车工业成本的真实增长，最终形成汽车价格上涨的压力。通货膨胀预期就是这样完成了从预期到真实的转变，惯性或者核心通货膨胀率也就一直维持下去。
从这个小故事中你可以看出:一旦通货膨胀预期在经济中根深蒂固，就很难消除它们。原因在于，人们总是假设通货膨胀会按原来的速率持续下去，自然也就按照这种假设行事一二这种假设被称作"调适性预期"。从这个故事中，也可以看出零售层次(例如汽车销售)的通货膨胀和批发层次(例如汽车生产场所)的工资型通货膨胀之间的紧密关系。
由这个故事推而广之:在任何时候，经济的惯性或核心通货膨胀率倾向于一直继续下去，直到某种震撼性事件导致它上升或下降为止。接下来的问题是，什么样的震撼性事件能够导致惯性或核心通货膨胀率变动?答案是需求拉动型通货膨胀或成本推动型通货膨胀。
繁荣经济和潘趣酒杯
格林斯潘已成为摇滚歌星一样的名人，如果要感谢谁的话……这个人一定是威廉·麦克加斯尼·马丁先生。他曾在五位总统(杜鲁门、艾森豪威尔、肯尼迪、约翰逊、尼克松)任期内担任美联储主席，而且对历届总统的经济头脑评价似乎普遍偏低。……1965年，他决定提高利率，平抑越战引起的通货膨胀。约翰逊总统在他得州的牧场召见了马丁先生，痛斥他提高利率带来的政治后果。马丁先生立场坚定，他说，美联储必须顶风面对通胀。他讲了一句很有意思的话，说他的工作就是"在航筹交错之际，拿走酒杯" 。
一一《经济学家》
60年代的对越战争之前，通货膨胀被看作是由需求拉动的。也就是说，当物价水平普遍上涨时，通常是总需求过多引起的一一在经济欣欣向荣之际，太多的货币追求太少的商品。从这个意义上来讲，需求拉动型的通货膨胀是前景非常好的一种现象。而且，正如凯恩斯理论所讲的那样，利用紧缩性的货币政策和财政政策，很容易矫正这种类型的通胀。
的确，根据凯恩斯理论，无精打采的美联储为战胜需求拉动型通胀压力所需做的一切就是: 拿走酒杯即可。怎么做?很简单，提高利率。如果一切顺利，随着需求压力的减轻，经济会非常顺利地实现软着陆。
或者，为了战胜需求拉动型通胀，国会或总统可以通过削减开支或加重税赋采取紧缩性的财政政策。但是，财政政策的效果显现需要很长时间，有明显的滞后期，并且其结果也具有相当的不确定性。战胜需求拉动型通胀的重任往往落在美联储的肩上，原因就在这里。
石油输出组织的油桶和厄尔尼诺的拇指
美联储提高利率六次……利率已达十年来的最高水平。经济表现一直强劲， 政策制定者已经开始担忧通货膨胀的到来……(但是)能源成本的上升，会产生和加税、加息同样的冲击。所以， 美联储大可不必进一步加息。航空运费和天然气价格上涨，一定会限制其他经济部门的购买力。
一一《投资者商业日报》
现在，我们将供给震荡或成本推动型通货膨胀与需求拉动型通货膨胀作个比较。下面利用70年代初有名的供给震荡来说明这一概念。那个时期，由于阿拉伯国家实施石油禁运，导致油价暴涨，同时厄尔尼诺现象造成天气反常，使得食品价格上涨，全球经济遭到重创。同时，尼克松总统采取弹性汇率制度，美元汇率重跌，加重了企业的经营成本。供给震荡或成本推动严重降低了美国经济的生产能力。
我们用图来说明成本推动型通货膨胀最后如何演变为停滞型通货膨胀，给经济以双重打击。图15-1显示了供给震荡前后的经济。左边的图中，横轴表示经济产出或国内生产总值(GDP) ，纵轴表示物价或通货膨胀水平。
此外，经济的总需求用一条向下倾斜的曲线AD表示，经济的总产出则用一条向上倾斜的曲线AS表示。产品价格越高，企业的产量越多，所以总供给线的斜率为正;但是价格越高，消费需求越少，所以，总需求曲线的斜率为负。
左边的图是供给发生震荡前的经济状况。它的均衡点在供给曲线和需求曲线相交的Q1点。在Q1点，经济的物价水平处于相当温和的P1点，而且每个
人都充分就业。但是，再看看右边的图，也就是油价上涨打击经济供给面后发生的状况。供给震荡将总供给曲线从AS1向内推至AS2， 因为企业的经营成本升高了。还需注意，曲线的移动引起两件事一一而且都是坏事。
第一，经济陷入衰退，产出降低到Q2。第二，价格上涨到P2。换句话说，经济衰退和通货膨胀并存。这是典型的成本推动型通货膨胀， 如果继续下去，会演变成致命的停滞型通货膨胀。
从这个角度来看，和需求拉动型通货膨胀比较，成本推动型通货膨胀更像是前景看坏的熊市型通货膨胀。问题是，凯恩斯经济学派没有什么可以解决成本推动型通胀的方法。使用扩张性财政政策或货币政策减少失业、抑制衰退，只会导致更加严重的通货膨胀; 利用紧缩性政策平抑通胀，只会使经济走向更糟的衰退。这也正是成本推动型通货膨胀使美联储束手无策的原因所在。的确， 当发生成本推动型通货膨胀时，美联储经常像滚滚激流中的婴儿一样无助。更重要的是，美联储还知道，这种通胀对经济的影响与需求拉动型通胀非常不同。
2000年发生的情况正好提供了这样一个例子。那一年， 美联储突然发现，自己正同时和成本推动型与需求拉动型两种通货膨胀进行斗争。当然，需求拉动型通货膨胀是由几年来的经济持续繁荣造成的， 而成本推动型通货膨胀，从表面看，主要是能源、价格上涨的后果。究其根本，是石油输出国组织。石油输出国组织促使油价急剧上涨，每桶油价的成本升至40美元，汽油价格涨至每加仑2美元大关。
成本推动和需求拉动，两股力量互相冲突，让人觉得最有趣的是，美联储主席格林斯潘非常聪明，他已经认识到，在某种意义上欧佩克正在帮助他将经济重新拉回控制之下。其原因是，就调整宏观经济而言，石油输出国提高油价与提高税收形式的紧缩财政政策具有相同的功效。油价上涨之后，消费者必须花更多的钱用于能源开支。但是，这也意味着他们用于购买其他经济部门产品的开支会减少。结果，消费减少，持续繁荣经济的刺激也会减少。因此，美联储提高利率，平抑需求拉动型通胀的压力也就减轻了。
我们回到前面厄尼的故事:需求拉动型通货膨胀推高核心通货膨胀率时，美耳其储极有可能迅速提高利率，而供给面震荡，如能源价格上涨，增加了成本推动型通货膨胀压力的时候，美联储提高利率的可能性却大大减低。美联储决定采取何种行动之前，它总是尽力识别推动经济指标的到底是哪一种类型的通货膨胀。巨波投资者在推断美联储采取何种行动时，也总是按照同样的方法考虑问题。
工资性通胀之巨龙登场
进一步讨论第三种类型的通货膨胀。工资性通货膨胀往往在经济复苏的后期出现，是需求拉动的结果。在经济复苏的这一阶段，工会的谈判力量可能极强。劳资谈判的结果，可能是大幅提高工资，随后，其影响会波及其他行业。另外，随着非工会部门的劳动力越来越紧张，企业为招募到员工竞相提价，同样会推升工资水平。
然而，工资性通货膨胀也可能是由成本推动造成的。事实上，早在20世纪70年代，停滞型通货膨胀极度猖獗，通货膨胀率也高达两位数，许多大的工会在与雇主的谈判中获胜，要求雇主在劳资合同当中增加生活成本调整条款。这些所谓的"生活成本调整条款"造成成本推动型通货膨胀率飘升，工资也自然提高。矛盾的是，工资的增长导致消费品价格上升，销售量减少，裁员增加，衰退加深，进一步导致更高的失业率。
问题其实很简单：不管是需求拉动，还是成本推动，任何工资性通货膨胀的征兆都会招致美联储强烈的反应和市场迅速而强烈的回应。这是因为美联储和华尔街都知道，工资性通货膨胀通常发生在通货膨胀周期比较靠后的阶段，因此通常需要开出最猛烈的药方，而且治疗的时间远远长于单纯的需求拉动型通货膨胀。
从上面的讨论可以得出如下结论：当通货膨胀开始昂起它那丑陋的脸庞时，应立即考虑采取财政政策和货币政策进行应对。对于股票市场来讲，这绝对是个坏消息。然而，到底是哪一类的坏消息，必须看美联储、国会和白宫被迫应对的是哪一类通货膨胀。因此，表15-1列示了一些重要的通货膨胀指标，务必时刻注意。这些指标包括：消费者物价指数、生产者价格指数、GDP 、GDP平减指数、每小时平均工资、雇佣成本指数。表中每一项指标都根据市场反应进行了评级，从1颗到5颗星， 5颗星代表股票和债券市场会有强烈的反应， 1颗星代表反应程度很低。
深入了解消费品物价指数
3月份， 消费品物价飞涨，意味着从汽油到住房，所有消费品的成本都会更高。非预期的通货膨胀消息，导致华尔街股价大跌，单日跌点创历年来最高……让投资者和经济学家最为头疼的是:剔除波动最大的食品和能源价格，核心通货膨胀率上升的幅度， 为五年来最大。
一一《南湾论坛报》(South Bend Tribune)
消费者物价指数是最终的通货膨胀指标。主要通货膨胀指标中，它是最受重视和最重要的一个，评级属于五颗星。任何CPI的非预期变化，对股票市场和债券市场都会造成极大的影响。
最新的CPI数据， 由劳工部在每个月的15号到21号之间发布。和许多其他经济指标一样， 该指标总是股市开盘前的东部标准时间8：30公布。CPI衡量的是零售层次的通货膨胀，它是固定加权指数，反映一段时间内固定一篮子产品和服务的平均价格变化水平。图15-2的饼图画出CPI指标统计的主要的产品和服务类别，以及每一类别的相对重要性。远远领先的最大类别是"住房消费"，占了指数的40%左右。其次依序是"交通" 、"食品" 、"娱乐"、"教育"和"医疗保健" 。
分析CPl数据时，华尔街的分析师都很小心，他们更关注剔除食品和能源之后的CPI数据。他们这么小心，再次说明区分需求拉动型通货膨胀和成本推动型通货膨胀的重要性。需求拉动型通货膨胀极有可能让美联储提高利率，但成本推动型通货膨胀让美联储提高利率的可能性就非常小。鉴于此，华尔街把排除食品和能源的消费物价指数CPI看作衡量经济核心通货膨胀率的最佳指数。如果这个指数上涨，通常意味着需求拉动型通货膨胀的压力在积聚，美联储极有可能将酒杯拿走。在我们本章开篇的故事中，厄尼犯下大错的原因就正在这里。他本应该将核心通胀率的上升解释为坏消息，会引起股价的下跌一一这是明显做空的信号。相反，他却做多，投资本金当然损失惨重。
至于CPI指数中食品和能源、价格，你需要知道的就是，它们不但波动大，而且其上涨经常是成本推动型通货膨胀的征兆。成本推动型通货膨胀，无法用提高利率、降温经济的方法矫正，其本身就是经济衰退和经济衰退的征兆。如果美联储企图用提高利率的方法加以矫正，将会带来更大的衰退。
最后，关于CPI不大明显，但同样重要的一点是，和下文将要谈及的生产者物价指数PPI一样，它的计算包括进口商品。了解这一点非常有用，尤其是在美元币值极为不稳的时期。因为，在那种时期， CPI可能给出的是错误的通货膨胀信号。问题很简单:如果美元快速贬值，进口商品的成本就会增加，CPI指数就会上升。但在美联储看来，和国内产品类似的成本涨幅比较起来，这种通货膨胀可能并不是那么令人担心。
更多地了解生产者价格指数
生产者价格指数CPPD衡量批发层次的物价指数，6月份上涨0.6%一略高于预期，也比一年前上升了4.3%0PPI上涨的主要原因是由于这个月能源价格上涨了5.1%。但是扣除食品和能源价格剧烈波动的因素，核心PPI指标实际上反而下降了0.1%，比预期要好。核心PPI指标的下降，也许能够让美联储对通胀保持高度警惕的神经稍加放松。
一一《投资者商业日报》
CPI衡量零售层次的通货膨胀，PPI衡量批发层次的通货膨胀。PPI的样本包括30000多种商品和10000多种服务的报价。PPI的数据同样由美国劳工部发布，通常是每月11日左右发布上个月的数据。
就华尔街的反应来说，PPI至少比CPI少一颗星。然而对于巨波投资者来讲，PPI在许多方面都非常有趣。这是因为PPI的变化经常可以预测CPI的变化一一至少从长期来讲是这样的。
为了了解这一点，我们需要知道，PPI实际上是三个指标，而不是一个指标。第一个PPI指标反映谷物、牲畜、石油、原棉等原材料的价格;第二个PPI指标反映面粉、皮革、汽车零部件、棉纱等部分中间产品的价格;第三个PPI指标反映面包、鞋、汽车、成衣等最终产成品对外批发价格。起始于原材料的每一PPI指标，都可以看作是下一个PPI指标的领先指标。例如，谷物等原材料价格的上升，很快就会在面粉等中间产品的价格中得以体现，然后很快又会在面包等最终产成品的成本中显现出来。因此，当你常在报纸上看到，或者在CNBC看到有关PPI的讨论，记者和分析师指的通常就是产成品PPI指标。产成品PPI指标在华尔街获得更多的关注和反应。
图15-3指出了PPI固定加权指数中每种产成品类别所占的权重。资本设备包括设备和机械、民用飞机；非耐用消费品包括成衣、电力、汽油等；耐用消费品包括小客车和货车等高价商品。
这幅饼图最有趣的是，它表明产成品PPI的权重侧重于消费品。鉴于此，华尔街上一些并不是很精明的投资者，喜欢从PPI的变化推测CPI的变化。但务必注意，这么推测非常危险，至少逐月推算时是如此。尤其是，如果你试图用这个月的PPI预测本月的CPI的变化，然后根据预测结果进行操作时，结果可能会很糟糕。
PPI和CPI指标的相关性不是很高，至少利用本月PPl推算本月CPl时是这样，基于这样的假设进行交易，会使交易者的财富受损。PPl的波动性高于CPI，可能仅仅是部分原因，更主要的原因则是CPI和PPl的加权方式存在两个重要的差异。PPI对服务成本的反映极少，而CPI中服务几乎占到了一半。另外，PPl中各种产品的实际权数与CPI中的权数也大不相同。因此，至少在短期内，CPl和PPI的差异非常大。
尽管如此，就长期而言，比如说几个月或者一年，两个指标的相关性还是很高的，所以PPI真的能比CPI更早预测到通货膨胀的走向。在许多方面，PPI是比CPI更好的通货膨胀指标。放眼长远的巨波投资者也发现，研究这个指标非常有用。
在我们讨论下一个通货膨胀指标之前，再从巨波投资者的角度谈谈PPI的几个问题。第一，与CPI一样，华尔街喜欢剔除食品和能源之后的PPI，而且理由相同。PPI中能源和食品价格的波动也很大，它们可能连续几个月增长，然后说跌就跌。所以，剔除食品和能源之后的PPI，是衡量核心通货膨胀率和需求拉动型通货膨胀更好的指标。华尔街也知道，与能源或食品价格上升引起的成本推动型的通货膨胀比较起来，美联储对需求拉动型的通货膨胀的反应，出拳既快又重。
这一点非常重要。把它和我们开篇故事中的厄尼联系起来，你会发现，在PPI上升的消息报出后，厄尼卖空股票，结果大错特错。这是由于通货膨胀上升只是由于能源和食品价格飞涨造成的，而核心通货膨胀率仍然很低。市场估计美联储不会调高利率，所以是个利好消息，股价因而大涨。当然，厄尼不了解这一点，所以赔得很惨。
第二，即使剔除了食品和能源成分，PPI指标有时也会很激烈地波动。比如，在新款车型推出的秋季，汽车的价格往往蹄升，而香烟的价格，每年至少会上升好几次。这种价格上升会使PPI指标发出错误的通货膨胀信号。因此，你在观察PPI指标时，千万不要只看整体的产成品数据，也应该看看每一类别，进而判断PPI上升是从哪个类别来的。如果是由于香烟价格上升导致PPI指标上升，格林斯潘和美联储显然会置之不理。
泄气的经济轮胎和GDP平减指数
由于债券价格和美元汇率的急跌，昨天股市下跌，成交量增加，进而引发集中卖盘…… "GDP平减指数的涨幅超过了预期，重创债券市场，接着重击股票市场。"爱德华公司的市场分析师阿尔弗德·高曼说。
——《投资者商业日报》
GDP平减指数是最广义的通货膨胀衡量指标。该指标几乎涵盖经济中的每一个部门，总共超过5000个项目的价格变动， 从消费品到资本品，再到进口货物和政府部门，无所不包。
总之，有三类GDP平减指数，即连锁价格指数、固定加权平减指数和隐含平减指数。商务部在每季度结束后第一个月的第三或第四个星期发布GDP报告，其中包含平减指数。
华尔街对GDP平减指数的兴趣不大，其市场反应的评级只有两颗星，也许可以给三颗星。重要程度评级不高的部分原因在于平减指数不是每月报告，而是每季度才报告一次。另外，华尔街普遍认为该指标是落后指标，不是领先指标。评估GDP平减指数对金融市场的影响时，一定要知道这些平减指数所反映的通货膨胀率通常低于CPI，原因是GDP平减指数包含的资本品价格没有包含在CPI内，而资本品往往不如消费性产品昂贵。不过，CPI、PPI和GDP平减指数这三个重要的通货膨胀指标，长期来看通常往同一个方向波动。
另一个重要的巨波投资观点是，在进口石油和其他进口商品的价格上涨之后， GDP平减指数的反应相当不可靠，也有违人们的直觉。原因在于：所有不在美国生产的物品，如进口石油都从GDP中剔除一一不要忘记GDP中的字母"D"代表的是国内。这里的问题是，当进口价格上升时，从GDP扣减的进口货物的金额越大，平减指数越小。坦率地讲，这的确荒谬可笑，因为消费者和企业在进口货物时必须支付更高的价格，但GDP平减指数却不反映这一情况，但事实上任何通货膨胀指数都应该反映这一事实才可靠。在评价GDP平减指数时，一定要注意这个问题。
警惕工资性通货膨胀
跟踪劳动成本的一个通货膨胀指标，突然出人意料地激增，发出了预警信号， 在昨天给金融市场以很大的震惊……劳工部发布雇佣成本指数从本年度的第一季度到第二季度上升了1.1%， 涨幅为八年来最大，股票市场和债券市场应声急跌。
一一《纽约时报》
虽然CPI和PPl是区分需求拉动型通胀和成本推动型通胀很合适的工具，但另外两个指标绝对是判断工资性通货膨胀是否存在必不可少的。这两个指标分别是雇佣成本指数和每小时平均工资。巨波投资人应该密切关注这两个指标，但有件事情需要预先提示一一两个指标各有各的缺陷。不要轻率地下结论，也不要据此作错误操作。
劳工部在每月结束后的第一周内发布就业报告，其中包括每小时平均工资的数据。因为这通常是每月的第一份通货膨胀数据，总是被华尔街翘首企盼。然而，这些数据至少存在三个方面的缺陷，不了解这些缺陷会让巨波投资者的资本金遭受损失。
第一个问题是，任何时候，如果存在加班时间的激增，都会发出错误的工资性通货膨胀的信号。这是由每小时平均工资的计算方式所致: 每小时平均工资=每个行业的工资总数÷总工时数。这就意味着，如果一名雇员除了正常的工作时数40小时， 另外再加班5小时， 领一倍半的工资，即使底薪不变， 每小时平均工资也会上升。第二个问题是，平均每小时工资的计算并不随工人组成结构的变化而调整。例如，厂商招募高技术等级、高薪的人员替代了低薪的工人，显然也会出现平均小时工资的上升，但事实上，这仅仅是由于人员组成变化引起的。
由于加班和人员组成这两个问题，每小时平均工资波动很大，巨波投资者不应该仅仅看其表面现象，更不应该基于表面现象进行投资操作。然而，与每小时平均工资相关的第三个问题也许最为严重。
每小时平均工资这把尺子仅仅衡量工资的变化，而忽略了福利的变化。然而，在现代劳动力市场上，休假、病假工资、保险、退休福利等在总报酬中所占的比例越来越高。在实务中，这意味着，即使工资增长很缓慢，各种福利的快速增长依然会对通货膨胀增长形成很大的压力。这是华尔街和美联储将雇佣成本指数视为第二重要的工资性通货膨胀指标的原因。该指标同时包含工资和各种福利。事实上，即使这一指标每季度只报告一次，自1995年美联储主席首次称赞它的优点以来，它已经被人们看作首要的经济指标之一。
关于雇佣成本指数需要说明的最后一点是，虽然它的波动没有每小时平均工资那么激烈，仍然会有误导人的情况发生。因此，解读这些数据必须结合当时的整体趋势和经济大环境。例如，经济过热时工资激升和经济转冷时的工资增长比起来，更有可能是工资性通货膨胀的真实信号。
解读其他通货膨胀经济指标
上周公布了一大堆经济消息， 最后看多股市的报告有9份，看空的有4份……9份报告认为经济在缓缓转向温和，通货膨胀不是问题。4份报告对经济成长减缓的程度、通货膨胀是否真的像看起来那样转向温和仍然持有怀疑态度。这些报告加上最近几周发布的其他报告， 对美联储是否再次提高利率影响很大。美联储的决策委员会将于5月20日和21日开会商讨。
一一《 亚特兰大期刊》(The Atlanta Journal and Constitution)
上文讨论的都是直接衡量通货膨胀率的指标，也有其他不少经济指标间接衡量通货膨胀水平。事实上，在通胀压力无处不在的过热经济中，华尔街也会注意很多其他的经济指标，如零售额、工业产值、新屋开工数、耐用品订单、产能利用率等。在经济过热时期， 这些指标一有减缓的迹象，只要不会发出陷入全面衰退的信号，都被认为是抑制通胀的利好消息。"傻钱"当然会感到失望。这也正是精明的巨波投资者会跟踪其他所有不同经济指标的原因所在。
市场对通货膨胀消息的反应
现在我们讨论股票、债券和货币市场如何对通货膨胀消息做出反应。首先讨论股票市场，这个相当简单。
任何通货膨胀消息，只要增加了美联储提高利率或收紧银根的可能性，都会导致股票价格、道琼斯指数和纳斯达克指数下降。这是因为利率提高后会导致企业盈余减少。就这么简单，故事结束。
至于债券市场，则稍微有些复杂。这是因为美联储调高利率会产生利率效应(interest rate effect)和股票效应(equity effect) 。两种效应对股票价格的影响方向相反，因此，通货膨胀消息对债券市场产生的净效应并不那么容易预测。两种效应中，利率效应最直接。美联储提高利率的行为会压低债券价格，债券的真实利率会上升，向美联储的利率涨幅看齐。另一方面，美联储提高利率的预期，也可能导致投资人的恐慌，撤离股市，转人相对安全的债券市场一一所谓的"逃向高品质证券市场"行为。随之而来的股票效应，一定会导致债券价格上升，因为债券需求增加。
事实上，在2000年4月14日纳斯达克崩盘时，我们看到过这种情形的经典例子。早晨发布的CPI指数大涨，对美联储调高利率的担忧导致债券价格立即遭受重挫一一这就是利率效应。然而，随着恐慌的股市投资者抽逃资金，转向债市，债券价格大幅反弹，收市时反而高于前一日一一这就是股票效应。巨波投资者必须深刻认识到这两种力量的此消彼长，这很重要。
至于外汇市场，美联储提高利率的预期通常会使美元汇率上涨，至少在短期内会是这样。这是因为美国的高利率会吸引更多的外国货币进入美国债券市场。但在外国人购买美国债券之前，首先必须将手中的日元、欧元或者比索换成美元。如此一来，美元需求增加，美元汇率自然升高。
关于股票、债券和外汇市场我们前面已经有所讨论。但我们还不知道下面这个问题的重要答案:对通货膨胀的消息，哪些类别的股票反应可能最大？哪些类别的股票反应可能最小？表15-2给出了部分答案。这张表是我和加州大学的一位同事研究的结果。核心通货膨胀率出乎意料变动的重要消息发布之后，股票市场的反应情况如表所示。我们的样本既包括通货膨胀消息出乎意料的坏消息也包括出乎意料的好消息。我们发现各类股票对通胀消息的反应，事先很容易预测，也非常具有规律。
从表中，你可以看出，结果和直觉一样。例如，反应最大的一类股票，银行、证券经纪与投资、金融服务、住宅金融部门的产品，基本上价格都是以利率水平来衡量。预期利率走高时，这些部门的产品价格预期会上涨一一不管银行的贷款利率、证券经纪部门的股票融资利率，还是金融服务部门的信用卡循环利率，都是这样。产品价格一上涨，贷款就会减少，股票成交量萎缩，信用卡购买金额下降，而且这些部门的利润也会随之减少，股价当然会跟着下降。
反应最小的一类股票又如何呢？请看表中，结果不言自明。比如说，黄金和石油通常被看成通货膨胀时期最好的保值工具，也就是说，物价飞涨时，和不断贬值的货币比起来，它们更能保有原来的价值。工业原料也具有保值作用，只是效果没它们好而已。
表15-2很明显地表明如何将种类信息运用于巨波投资法。的确，有了这类信息，等于在研究即将出炉的通货膨胀消息时，已经有了很好的准备。比方说，最新的CPI数据很快就要发布，但你担心数据会高出预期。这时，也许你准备卖空银行或证券经纪部门的一些弱势股。另外，如果你持有反应最大类的股票，就必须出手，或者转向反应最小的股票。我们要说的重点是，这类消息可以帮助你在股海中如鱼得水，悠闲自在。