第3章 管控财务健康状况和经营业绩
金融决策者可以利用的企业以及其他组织的大量信息以标准财务报表的形式出现,这些财务报表在向股东提供的年报或季报中公布。它们——资产负债表、损益表和现金流量表按照由会计专业人士建立的规则准备,因此理解那些规则是什么是很重要的。但是金融分析师有时不同意会计专业人士决定的衡量特定关键性财务变量的方式,最根本的分歧是怎样衡量资产和负债的价值。
在本章中,我们温习基本的财务报表,同时说明怎样将其作为财务预算的模板使用。首先,我们温习现行会计准则。其次,考察价值和收人的会计标准怎样不同于做出良好金融决策所需要的潜在经济概念。再次,从过去几年的企业财务报表出发,为一家典型的制造企业构建财务预算模型。最后,我们讨论短期财务预算以及营运资本管理。
3.1财务报表的功能
财务报表担当三项重要的经济功能:
·财务报表向企业的所有者和债权人提供关于企业的现时状况以及过去的财务业绩的信息。
虽然已经公布的财务报表很少提供充足信息,从而使人们能够形成对公司业绩的结论性判断,但是它们可以提供关于公司运营的重要线索,这些线索应当更审慎地审查。有时候,通过对公司财务报表的细致审计可能查出混乱管理甚至欺诈等行为。例如,通过分析财务报表,一位会计学教授揭露了他所在大学的某项投资中的欺诈行为。
·财务报表为企业的所有者和债权人提供设定业绩目标,同时对企业管理者施加限制的便捷途径。
财务报表被董事会用于规定管理层的业绩目标。例如,董事会可能从财务收入增长率或是净资产收益率(ROE)的角度设定目标。债权人经常从诸如流动比率等衡量标准的角度明确规定对管理层行为的限制。
·财务报表为财务规划提供方便的模板。
通过准备针对整个公司的损益表、资产负债表和现金流量表的预测,管理者可以测查以逐个项目为基础做出的独立规划的整体一致性,并且估计公司的整体融资需求。虽然在规划过程中,可以用其他模板替代标准的财务报表,但是使用标准的损益表和资产负债表的一项主要优势是,有关人士可能通过职业教育和职业培训熟悉它们。
快速测查3-1
财务报表承担的三项基本经济功能是什么?
专栏3.1
回溯型期权
公司行政管理人员的巨额回报经常源自于持有一家公司的大量期权以及不道德地行事,同时不幸的是,在当今世界经常是两者混合在一起。为行政管理人员提供大量股暴期权的做法,通营被证实是CEO保证公司在证券市场上表现良好的激励。归根结底,如展公司的股票价格上涨,行政管理人员的报酬也随之上升。但是,如果这些期权被熟练地运用,从而行政管理人员恰巧在股价格上涨之前获得执行期权的权利,这种正当理由似平变得不大可能发生从而没有考虑意义。
近来的研已经表明,当股票期权被安排给高层行政管理人员时,公司极有可能出具虚假报告。特别地,公司经常宣布股份被回溯至恰当的低时刻,这一时刻正好是在公司殿票价格迅猛上涨之前。这种回溯股份的流程在特定环境下可能是非法的或者是合法的,但是它确实提出了以股票期权体现的薪是否为公司行政管理人员提供了尽力工作的最佳激勵的问题。为了提升股票价格,行政管理人员可以做很多事情,例如,向股东提供较少的红利。这与回溯型期权相结合可以显著地改变行政管理人员行动背后的真实动机,而且在未来给企业带来更多麻烦。
最后,作为对更高薪金的替代,给予公司首席执行官股累期权可能激励行政管理人员更好地为企业服务,但是如果这些行政管理人员能够像事后诸葛亮那样精确地决定期权被回湧的日期,问题的关键点是什么?
3.2财务报表回顾
为了解释三种基本的财务报表,我们将运用通用产品公司( Generic Productsorporation,GPC)的虚拟例证。通用产品公司是为了制造并向消费市场出售通用产品而在10年前成立的公司。
表3-1、表3-2和表3-3分别显示了通用产品公可的资产负债表、损益表和现金流量表。它们是美国制造企业的典型。我们依次对每一张报表进行考察。
3.2.1资产负债表
家企业的资产负债表显示了一个时点上的企业资产和负债。资产与负债之间的差额是该企业的净值,也被称为所有者权益。对于公司而言,净值被称为股东权益。
为了符合通用会计准则,一家公司已公布的财务报表中列示的资产、负债和所有者权益的价值按照历史购置成本进行衡量,通用会计准则也被称为GAAP。该准则由美国财务会计准则委员会定期制定并进行修正。任何希望在美国的股票交易所上市股票的美国公司以及非美国公司都必须遵从该会计准则,同时通过向美国证券交易委员会呈送财务报表,定期公布其经营活动。
表3-1提供了通用产品公司在20×1年年初与年末两个不同时点的资产负债表。我们首先考察刚好在20×1年开始之前的20×0年12月31日的资产负债表。这资产负债表的第一部分从流动资产开始列示该企业的资产,流动资产被定义为能在1年之内被转换成现金的货币以及其他物品。在通用产品公司的例子中,现金以及有价证券被估价为1亿美元。其他货币资产包括5000万美元的应收账款,这是客户欠通用产品公司的款项,以及1.5亿美元的存货。存货由原材料、处于生产过程中的产品以及制成品构成。
接下来是通用产品公司的固定资产。这由财产、厂房和设备构成。这些资产减去折旧的报表价值被列示为3亿美元,总资产是6亿美元随后悬通用产品公司的负债。必须在1年之内得到清偿的负债被称为流动负债。对于通用产品公司而言,负债包括6000万美元的应付账款以及9000万美元的短期负偾。应付账款是通用产品公司欠供货商的数额。
家企业的流动资产与流动负债之间的差额被称为净营运资本( net working capital)。净营运资本并不直截了当地作为资产负债表的科目出现。20×0年年末通用产品公司的净营运资本为1.5亿美元:3亿美元的流动资产减去1.5亿美元的流动负债。
通用产品公司资产负债表中接下来的负债科目是长期负债,它由20×7年到期且面值为1.5亿美元的债券构成。该债券的利率固定为每年8%这意味着每年与该债券相关的利息费用为120万美元。这项利息费用显示在通用产品公司的损益表中。
通用产品公司资产负债表的最后部分是股东权益。实收资本是通用产品公司过去通过发行普通股筹集的金额,为2亿美元,而留存收益是被留存在企业中的过去收益的累积数量,为1亿美元。
现在我们考察通用产品公司资产负债表在20×0年12月31日与20×1年12月31日之间的变化。在该午期间资产增加了20%应付账款也是如此。通用产品公司的短期负债增加了9460万美元,同时长期负债在1.5亿美元上保持固定。股东权益增加了1340万美元,这是留存在企业里的净收入。由于没有发行新股,所以实收资本停图在相同水平。
快速测查3-2
如果通用产品公司在讓年以长期负债的形式发行了额外的5000万美元,同时将这项数额加入以现金和有价诬蓦形式持有的教额中,这会导致通用产品公司的年末资产负债表发生什么变化?
3.2.2损益表
损益表概括了一段时期里的企业盈利能力,在这个例子中是一年。收入、利润和收益都意味着相同的东西—收入与支出之间的差额。损益表也被称为收益表或者利润和亏损报表。表3-2显示了20×1年通用产品公司拥有2亿美元的销售收益,同时它的净收人为2340万美元。
通用产品公司的支出被划分为四种主要类型。第一种类型是1.1亿美元的主营业务成本( cost of goods sold)。主营业务成本是该年内通用产品公司在生产所售产品的过程中发生的支出,而且包括用于生产这些产品的原材料和劳动力。收人与主营业务成本之间的差额被称为毛利润。通用产品公司20×1年的毛利润为9000万美元。
第二种支出类型为日常费用、销售费用和管理费用( general, selling, and administrative expense,GS8A)。这种支出代表该年度在管理企业的过程中发生的支出(例如管理人员的工资)以及在营销和分销产品的过程中发生的支出。毛利润与营运支出之间的差额被称为营业利润。20×1年通用产品公司的营运支出为3000万美元,因此它的营业利润是6000万美元。
支出的第三种类型是公司债务的利息费用。通用产品公司的利息费用在20×I年为2100万美元。在减掉利息支出以后,通用产品公司的应税收入(也就是它应缴纳公司所得税的收入)为3900万美元。
支出的第四种也是最后一种类型是公司所得税。通用产品公司在20×1年按照40%的平均税率为其应税收入缴纳税收,于是公司所得税为1560万美元。因此,通用产品公司的税后净收人为2340万美元。由于存在100万股流通股,所以每股收益为23.40美元。
损益表也表明通用产品公司在20×1年支付了1000万美元的现金红利。这意味着1340万美元献净收入被留存在企业中,而且在20×1年年末的资产负使表中以股东权益增加的形式展现。重要的是,注意后面的这个数字(1340万美元)并不是企业现金余额的增加,因为净收入和现金流是不同的。
3.2.3现金流量表
现金流量表展示了一段时间内所有流入和流出该企业的现金。现金流量表不同于损益表,损益表展示的是企业的收入和支出。
基于两项理由,现金流量表成为损益表的有益补充。首先,它将注意力集中于随时间推移,企业现金头寸发生何种变化。即使是极能盈利的企业,如果耗尽现金,也会经历财务拮据。关注现金流量表使得企业的管理者和外部人员可以观察到企业正在增加还是减少现金,同时了解到其原因。例如,迅速增长且具有盈利能力的企业经常缺乏现金,而且难以履行付款责任。
因为现金流量表避免了对进入损益表的收入和支出的判定,因此它同样是有用的。损益表是以权责发生制( accrual accounting method)为基础的,依照权责发生制,并不是每一笔收入都是现金流人,同时并不是每一笔支出都是现金流出。一家企业公布的净收入受到从管理层利益出发针对许多问题的判断的影响,例如,怎样对存货进行计价以及折旧有形资产和摊销无形资产的快慢程度。
现金流量表不受权责发生制的影响,因此,通过核查一家企业的现金流量表和损益表之间的差异,分析人员可以测定财务决策的影响。
我们通过考察表3-3进行说明,表3-3代表通用产品公司20×1年的现金流量表。它将现金流动分为三种类型:经营活动中的现金流动、投资活动中的现金流动和融资活动中的现金流动。我们依次观察每个部分。
来自于经营活动的现金流(或者营运现金流)由从销售产品中得到的现金流入减去诸如原材料和劳动力等支出的现金流出构成。20×1年,通用产品公司来自于经营活动的现金流为2540万美元,与此同时,它的净收入为2340万美元。为什么这两项数字之间存在差异呢？
这里存在四项解释企业净收人与现金流之间差异的科目:折旧费用、应收账款变动、存货变动和应付账款变动。我们从通用产品公司20×1年的情形出发对每一项进行考察。
首先,20×1年的折旧费用为3000万美元。折旧费用是在计算净收入的过程中扣除的非现金支出。当厂房及设备刚开始被购买时,产生了厂房及设备的必要现金开支,这种必要的现金开支产生折旧费用。但是折旧费用在假定使用年限内的每一期里都被确认为支出,因此,为了从净收入中得到来自经营活动的现金流,我们不得不加回折旧费用。
第二项科目是1000万美元的应收账款增加。这是该年内已确认的收入与从客户那里筹集到的实际现金之间的差额。损益表中的2亿美元收入这一数字意味着在20×1年价值2亿美元的商品和服务被转移给消费者并由消费者付费,但是只以现金的形式筹集到1900万美元。因此,为了从净收入中得到来自经营活动的现金流,我们不得不减去1000万美元的应收账款增加额。
第三项科目是9000万美元的存货增加。这意味着该年末的存货价值比年初增加了3000万美元。于是,300万美元现金被用于购买或生产已成为存货的物品。这项必要的现金开支在计算净收入的过程中没有被计入。因此,为了从净收入中得到来自经营活动的现金流,我们不得不减去3000万美元的存货增加。
第四项科目是1200万美元的应付账款增加。这是通用产品公司该年度主营业务成本(1.1亿美元)与它向供货商和雇员支付的现金数量之间的差额。在计算净收入的过程中,全部的1.1亿美元被扣除,而在计算来自经营活动的现金流时,只有该公司派发的9800万美元被扣除。因此,为了从净收入中得到来自于经营活动的现金流,必须加回1200万美元。
于是,我们可以看到,不存在任何理由预期来自经营活动的现金流和净收入相等。为了使这两项衡量标准保持一致,我们必须按照前面详述的四个科目对净收入进行调整。在对不同公司进行比较的过程中,现金流量表是特别重要的,这些公司在拥有不同权责发生制标准的国家公告其净收入。
表3-3的第二部分来自于投资活动的现金流,显示了20×1年通用产品公司在新厂房和机器上的9000万美元现金必要开支。第三部分来自于融资活动的现金流,表明通用产品公司向股东派发了1000万美元的现金红利,同时通过增加短期负债筹措到9460万美元现金。
总结一下,经营活动、投资活动和融资活动对通用产品公司现金余额的净影响是增加了2000万美元的现金。通用产品公司的经营活动产生了2540万美元现金,同时通用产品公司增加了9460万美元的借款,所以总共有1.2亿美元的现金流入该公司。在这一金额中,9000万美元现金被用于购买新厂房和机器,同时1000万美元被用于支付红利。
财务报表小结如表3-4所示。
3.2.4财务报表注释
当一家公司公布其财务报表时,财务报表中包括注释,这些注释提供了关于该公司所使用的会计方法以及财务状况的更多细节。与财务报表本身相较而言,财务报表注释中经常存在更多与了解该公司真实财务状况相关的信息。
经常在财务报表注释中发现的一些特定项目如下:
·所使用会计方法的解释。因为在选择公告特定成本的方式的过程中,企业被赋予一定的选择自由(例如,直线折旧或加速折旧、后进先出存货成本方法或先进先出存货成本方法),所以财务报表注释必须解释这家公司实际采用了赚种方法。更进一步地,会计标准经常发生变化,所以公司在财务报表注释中使用新标准重新表述之前年度的结果。
关于特定资产与负债的更多细节。财务报表注释提供了关于长期负债和短期负债、租赁以及诸如此类的状况和到期期限。
·关于企业权益结构的信息。财务报表注释阐释了与股份所有权相关联的情况,同时这些情况可能对评估这家企业对收购的脆弱性特别有用。
·运营变化的证明文件。可能对财务报表存在重大影响的两项重要活动是合并和分拆,而财务报表注释解释了这些活动的影响。
·表外项目。在财务报表注释中,通常披露该企业所签订的金融合约,这些金融合约不显示在资产负债表中,但是可能显著影响企业财务状况,其中包括诸如远期合约、互换和期权等一般用于降低特定风险暴露程度的衍生合约。
专栏3.2
退休金的困境
公司金融领域的精算师经常被召集在一起评估与退休金相关的负债,同时决定需要什么类型的资产组合满足那些负债的要求。这个过程是复杂的,同时成功率存在变数而且改变了企业提供退你全的方式。
核算师对影响退休金收益的众多事情进行预荡,或者至少这是他们应该做的。然而在世界范圈内,公司退休金在市场上表现得极为糟糕。这些退休金到无法预测的负债,而且不得不偿付这些负债,从面引导总体基金的敦少净收益。
是否世界上所有的精算师都不称职?哦,不是这样的。一位精算师必须考虑的可变因素是难以想象的——利率、预期寿命、其他可选投资的收益率。在顶期一家企业未来晋要何种资产偿付给定退休金负债集合的时候,必须考虑所有这些因素,甚至要考虑更多的因素。
过去的精算师倾向于建议将退休金投资于那些在短期内能产生高收益,但是从长期角度来具有风险的资产。因此,精算师关于偿付未来负债所赔资产的预测结果更加充满变数。与某些基金的表现相关联的损失,导敦企业重新构建谁有资格获得退休金收益的框架。这些过去的结果、受此结果影响的工人和管理人员,以及对结果的不满意已经在精算师中同产生了一系列关于怎样为退休金提供更稳定的收益的新观点。
这些观点包括某些基础性的观察结果:你从一只特定基金中拿走的数量不会改变你在未来所欠的数量。例如,如果一家公司贷款投资一项资产,资产可以产生收益的事实。
不会影响初始负债必须得到清偿的事实。更为一般地,精算师们当前正在考虑的保险条款包括控制并降低风险的途径。精算师现在考虑由负债驱动的投资,或者降低与大规模负债相关联风险的投资技巧——如果大规模负债拥有更低的风险,那么关于一家企业需要何种未来资产的预测将会更加准确。
如果这些保险条款是合理谥慎的,那么来自退休金的收益应当是较少可变的。精算师所做出的预测将会更加准确,关于退休金分配的未来条款对工人而官将会更加稳定。
专栏3.3
什么是公允价值?
会计师们被期待提供针对一家公司财务状况的公乎而准确的报告,而且这些报告应当以标准整式提供,从而便于和其他公司的财务报表进行比较。财务报表可以被标准化的一项途径是,一家公司拥有的所有资产与负债均按照公允价值( fair velue)公告。也就是说,如果公司的资产和负债按照现有市场价格进行公告,个人就可以在无敷公司持有的资产与负债之间进行合理的比较。
当企业被要求为特定类型金融工具和因退休金而承担的负債指定市场价格的时候,情况可能变得复杂而且充满争议。例如,结构化的衍生工具交易可能被藏予市场价格,即使复杂的衍生工具合同经常并不在二级市场上进行交易。企业用来为这类交易指定市场价格的模型可能在不同企业之间差别很大一这使得几乎不可能证明标准化巳经发生。
这个以模型化为基础的问题对从事退休金业务的会计师来说同样存在。某些投资者正在向企业施加压力,要求他们更加全面地详尽阐述价值评估模型背后的假设,同时努力在不同公司之问进行合理比较。最终,标准化这些财务报表公告的方法,可能不得不按照将公平市场价格与某些计算价格的其他方法相结合的方式宪成,从而投资者可以在比较不同企业的资产负组合的过程中增强信心。
3.3市场价值与账面价值
资产以及所有者权益的公告会计价值被称为账面价值。一家公司的每股账面价值就是用该公司公告的资产负债表中股东权益账户里的全部美元数量,除以普通流通股数量所得到的数字。
因此,从表3-1中我们看到,20×1年年末通用产品公司股票的每股账面价值为3134美元,但是20×1年末该股票的市场价格仅为187.5美元。市场价格是投资者愿意为每股通用产品公司股票支付的价格。该股票的市场价值不显示在公告的资产负债表中。
为什么一家公司股票的市场价格与账面价值不相等呢?同时哪一种价值与金融决策者更为相关?现在我们将注意力转向这些重要的问题。
从根本上说,这里存在公司股票的市场价格不必要与其账面价值相等的两项理由:
·账面价值不包括一家公司的全部资产和负债。
·一家企业公告的资产负债表中所包括的资产和负债是以原始购入成本减去折旧进行计价,而不是按照当前的市场价值进行计价。
我们分别对这些理由的每一项进行考察
首先,从会计角度而言的资产负债表经常忽略某些在经济上有意义的资产。举个例子,如果一家企业积累了关于产品质量和可靠性的良好声誉,这并不作为资产显示在资产负债表中。同样地,如果一家企业形成了一项作为过去研发支出或人力培训结果的知识库,这同样不作为资产显示。这类资产被称为无形资产,无形资产明显增加企业的市场价值,而且与决策相关。
财务人员确实在资产负债表中公告了某些无形资产,但是并没有按照其市场价值进行公告。例如,如果一家企业从另一家企业购买了一项专利,这项专利的价值被记录为资产,而且分期摊销。同时,当一家企业按照超过账面价值的价格收购了另一家企业,财务人员将在接收企业的资产负债表中记录一项被称为商誉的无形资产。商誉的价值是这笔收购的市场价值与账面价值的差额。虽然在某些情形下,无形资产被记录在从会计角度而言的资产负债表里,但是其他许多无形资产却不是这样。
从会计角度而言的资产负债表也忽略了某些经济上有意义的负债。例如,如果家企业存在等待裁决的诉讼,这将不出现在资产负债表里。这种或有负债的存在及其数量充共量仅在财务报表注释中披露。
现在我们考察是市场价值还是账面价值与金融决策有关。在几乎所有的场合中,账面价值都与金融决策无关。举个例子,比如3年前IBM公司按照390万美元的价格购买了制造计算机外壳所需的设备,同时该设备在提取了3年折旧之后,此时拥有260万美元的账面价值。但是现在,由于计算机外壳制造技术的变化,该机器的市场价值已经下跌至120万美元。
假设你正在考虑用更先进的设备替换这项设备,对比较不同选择有意义的价值是什么?如果忽略那时的税收因素,我们从经济学的第一项原理中知道,该价值是这项资产的机会成本,机会成本是该资产在最好的替代用途中的价值。明显地,有意义的价值通过该设备的120万美元市场价值得到最佳估计,而账面价值从根本上说是无意义的。
作为另外一项例证,我们考察用于取暖设备制造流程的存货——铜。你在年初为其支付了2.9万美元,但是今天它的市场价值已经升至6万美元。在你的生产决策中,那批铜存货的有意义的成本是什么?再一次地,2.9万美元的原始成本是没有意义的,因为那批铜存货可能被出售,而且替换该存货将花费6万美元。如果你在生产中使用那批铜存货,实际上你正在消耗价值为6万美元的资源。
两种计量标准之间的价值差异可能依情况发生剧烈变化。例如,在现金的场合里,账面价值和市场价值之间不存在任何字面意义的差异。在固定资产的场合里,例如特定的厂房和设备,差异可能存在,而且经常是巨大的。因此,一项资产的账面价值与市场价值之间的差异取决于资产的类型。再一次地,在可以获取市场价值的任何时候,基于决策目的而使用的正确价值都是市场价值。
值得一提的是,在对决策者更有意义的努力过程中,会计行业已经缓慢地移向以市场价值为基础的会计方法。例如,现在按照当前的市场价值而不是获取成本,对公司以退休基金形式持有的资产进行公告。按照当期市场价格对资产和负债重新估值并且进行公告被称为逐日盯市方法( marking to market）。
快速测查3-5
为什么一家企业股票的市场价格不同于其账面价值?
3.4收入的会计标准与经济标准
将市场价值与账面价值的区别应用于我们针对收入的观点之中。收入的常识性定义是,在保有该期开始时所拥有财富的同时,你在该期可以支出的数量。也就是说,你可以从刚收到的现金中支出一定的数量,同时仍然拥有开始时的期末剩余数量。宽泛地说,这是英国的诺贝尔经济学奖得主希克斯在他关于该主题的经典论文中使用的定义,以及经济学家通常使用的定义。收入或收益以及利润(所有这些都意味着同样的东西)的会计性定义忽略了资产和负债的市场价值中未实现的收益或亏损,例如该期内股票价值或者长期财产价值的涨跌。
举个例子,假设该年内你的净工资为10万美元,你将其用于家庭支出,但是你的全部资产在价值上下跌了6万美元。一般而言,会计师将忽略资产市场价值的下降,因为它是未实现的。另一方面,经济学家将会说,必须在收入计算的过程中考虑价值下降,因为它影响消费的可能性。这种消费可能性现在比该年开始的时候少了6万美元,于是你的收入仅为4万美元。
经常被忽略的另一项特征是,会计性收入将借入资金成本的利息费用作为收入的扣减部分,但是对所采用的权益性资金而言,这并不是具有可比性的扣减部分举个例子,如果一家公司赚取了200万美元,但是按照大约10%的成本使用5000万美元的股东权益为企业资产提供融资,那么从经济角度而言,该公司遭受了300万美元的损失。也就是说,200-5000×0.I=-300(万美元)。这就是会计利润为正,但是该企业并不能弥补包括资本成本在内的基本成本的例证。
专栏3.4
衡量经济附加值
经济附如值(EVA)是衡量企业经济业续的方法。经济附加可以被看做是考虑所需资本成本之后企业拥有的收入。这项衡量标准背后的倌念是,只有在资本收益大于资本投资的机会成本时,企业才能增加价值。经济附加值是企业正在使用的诊断财务健康状况的众多衡量标准之一。这项衡量标准是清晰的,而且容易利用:经济附加值妥么是正的,要么是负的,同时该衡量标准以标准化的衡量准和明显的假设为基础。也就是说,机会成本和资本收益是众所周知的存在较少分歧统计概念。
同样地,经济附加值使得企业面临的全部成本更加透明,同时也使得企业拥有的外投资机会成本更加透明。经济附加值的问题是,它是一项将计算过程建立在过去支出历史记录基础之上的衡量标准。因此,这种计算过程仅提供关于一家企业的当前投资可能怎样影响该企业将获得的未来收益率的较少信息。某些人认为,这种衡量标准基础倾向于鼓励短视投资。
如果一家企业的收入当前是高的,那么该企业的经济附加值将同样是高的,但是这不能为实施审慎的长期投资提供额外的激励。因此,虽然经济附加值是一项考察经济业绩的方法,但并不是一项如果被采用,必然将企业运作方式转向更好的方式。
3.5股东收益率与账面净资产收益率
当一家公司的股东询问他们的公司在特定时期(一季度、一年或几年)表现得怎么样时,他们指的是这一时期该公司在其私人财富中增加了多少价值。衡量这种增加值的一项直接途径是计算该时期内这家公司股票投资的收益率。回想在第2章中,我们曾经将从公司股票投资中得到的收益率定义为:
3.6运用财务比率进行分析
虽然存在前面列示的会计和财务原理及其实战之间的差异,但是一家企业已公布的财务报表经常可以提供某些线索,这些线索有关公司财务状况,是对可能与未来相关的公司过去业绩的深入了解。在使用财务报表分析一家企业的经营业绩的过程中,定义一系列比率以便于在不同公司之间进行跨期比较是有用的。
我们可以通过比率分析公词经营业绩的五个主要方面:盈利能力、资产周转率财务杠杆比率、流动性和市场价值。表3-5显示了这些比率,而且计算了通用产品公司的这些比率。
第一,盈利能力比率。盈利能力可以从销售(销售收益率)、资产(资产收益率)或权益基础(净资产收益率)的角度进行衡量。这里的收入在销售收益率和资收益率中被当做息税前利润( earnings before interest and taxes,EBT),但是在净资产收益率中则被当做是净收入。同时,在财务比率包含一项来自损益表的科目,同时包含另一项来自资产负债表的科目的任何时候,做法是取年初与年末资产负债表数字的平均值,并且将该平均值作为分母。来自于损益表的科目覆盖一个时期,而来自于资产负债表的科目则是一个时点的“快照”。
专栏3.5
《萨班斯-奥克斯利法案》
在安然公司和其他著名公司的丑闻发生之后,美国国会以通过《萨班斯-奥克斯利法案》( sarbanes-oxley)的方式对公众的改革呼声做出回应。这一行动然有效性和整体价值仍然存在争议。这项法律促成了美国上市公司会计监管委炅会( Public Company Accounting Oversight board)的创立,它是一家监控审计者的工作的机构。该委员会的设立在很大程度上是安达信会计师事务所( Arthur Anderson llP)针对安然丑闻所采取的行动的结果。
这项法律同样制定了致力于减少公司腐败的条救:公司不得向管理人员发放贷款管理人员必须保证各自公司会计记录的真实性;如果某人认为任何形式的公司腐败正在发生,同时将其播发,那么这些人不得受到迫害。这项法律也便得经理层与审计人员更加对其日常行为负责。但是为了遵守这项法律,企业不得不支出巨额资金。据估计,遵守该法律的总成本将达到数十亿美元。
随着当前四家会计师事务所—安永( Ernst8. Young)、德勒( Deloitte)、普华永道( Pricewaterhouse Coopers)和毕马威(KPMG)—一负责郎计97%的美國大型公司遵守法律的成本已经成为一项显著问瘪。现在这些审计企业为满足遵守法体的需要面寒取的更高价格已经产生了溢出效应,增加了小型企业的审计成本。当然这些小型企业拥有除了使用“四大”( final four)之外的少数其他选择。一些分析家巳经声称,与遵守这项法律相关的成本将阻止外国公司在纽约证券交易所上市,同时这项法体过度惩罚了公司的常规型错误。
一旦审计人员熟悉了新规则,与这些法律遵从问题相关联的许多成本可能有望下降。然而,只有时间可以告知什么时候才会看到《萨班斯-奥克斯利法案》在避免公司不法行为方面是多么的有效,与这项法律相关的成本是否物有所值。
第二,资产周转率。资产周转率评价该企业在产出利润的过程中,富有成效地运用资产的能力。资产周转率是一项宽泛的标准,而应收账款周转率和存货周转率则是针对该类特定资产的特定标准。
第三,财务杠杆比率。财务杠杆比率突出了企业的资本结构和债务负担程度。债务比率衡量资本结构,同时利息保障倍数标准显示了该企业偿付其利息支出的能力。
第四,流动比率。流动性比率衡量企业偿还短期债务的能力,或者在保持没有负债的同时偿付账单的能力。衡量流动性的主要比率是流动比率,以及更严格的速动比率或称酸性测试,速动比率仅考虑最具有流动性的流动资产:现金和有价证券。
第五,市场价值比率。市场价值比率衡量该企业的会计表述与市场价值之间的关系。两项最常见的比率是市盈率以及市场价值与账面价值之比。
在分析一家企业的财务比率时,我们首先需要设定两件事情:
·采用谁的视角——股东、债权人或是某些其他利益关联方群体。
·使用何种比较标准作为基准。
基准可以划分为三种类型:
·同一时期的其他公司财务比率。
·前期公司自身的财务比率。
·诸如资产价格或利率等从金融市场中提取的信息。
存在各种各样为众多行业提供比率的可用来源,包括:(1)邓白氏国际信息咨询有限公司(Dun& Bradstreet);(2)罗伯特·莫里斯事务所( Robert Morris assocrates)的年度报告研究;(3)商务部的季度财务报告;(4)贸易协会。此外,这些数据已经可以通过国际互联网在线获取。
将资产收益率分解成销售收益率与资产周转率,强调了不同行业的企业可以拥有差异巨大的销售收益率和资产周转率,但是却拥有相同资产收益率的事实。因此,家超市拥有低销售收益率和高资产周转率,与此同时,一家高档珠宝店一般拥有高销售收益率和低资产周转率。两家企业可能拥有相同的资产收益率。
为了说明这一问题,我们选取拥有相同10%年资产收益率的两家企业。第一家企业是一家超市连锁店,第二家企业是一家公用事业公司。如同表3-6显示的那样,超市连锁店拥有2%的“低”销售收益率,同时通过每年“周转”5次资产实现10%的资产收益率;另一方面,资本密集型的公用事业公司拥有每年仅为0.5次的低”资产周转率,但是通过拥有20%的销售收益率实现10%的资产收益率。
这里的关键点是“低”销售收益率或者“低”资产周转率无须成为困境企业的信号。每一项比率必须在考虑行业标准的情况下得到解释,甚至在同一行业也可能存在系统性差异。例如,莱斯劳斯( Rolls royce)的经销权几乎背定比雪佛兰( Chevrolet)的经销权拥有更高的利润率以及更低的资产周转率,即使两者拥有相同的资产收益率。
3.6.2财务杠杆效应
财务杠杆简而言之即所借资金的运用。一家企业的股东为了提升净资产收益率而使用财务杠杆,但是在使用财务杠杆的过程中,增加了净资产收益率对该企业潜在盈利能力波动性的敏感程度,这种潜在的盈利能力由资产收益率衡量。换句话说,由于运用财务杠杆,这家企业的股东容易遭受财务风险和运营风险。
当且仅当一家企业的资产收益率超过所借资金的利率时,财务杠杆的增加才会提高该企业的净资产收益率。这合乎直党。如果资产收益率超过借款利率,那么该企业利用资本赚取的收益比它向债权人支付的要多。因此,这项盈余对股东而言是可以获得的,而且由此提高了净资产收益率。另一方面,如果资产收益率小于借款利率,股东根本不需要借入资金境况就会更好。
例如, Halfdebt公司使用财务杠杆,而 Nodebt公司不使用财务杠杆。我们在关于利率的两项不同假设下比较它们的净资产收益率:(1)年利率为10%;(2)年利率为15%。结果在表3-7中给出。
增加的财务杠杆扩大了商业周期中企业所经受的净资产收益率变化程度,同时增加了破产的可能性。表3-8在三种代表商业周期不同阶段的虚拟场景下说明了资产收益率和净资产收益率的变化。我们假设 Halfdebt公司债务的利率为每年10%。
3.6.3比率分析的局限性
最后,比率的使用者必须了解比率分析的局限性。基本问题是不存在通过比率分析来判断比率是否过高或过低的绝对标准,而且比率由经常以主观武断方式计算得出的会计数字构成。更进一步地,限定一组可以相互进行比较的企业是困难的,因为甚至在同一行业内部,企业也经常极为不同。例如,企业在多样化水平、规模、生存年限、国际化程度和所使用的会计方法(比如,它们的存货和折旧方法可能不同)等方面存在差异。因此,财务比率分析的点睛之处是,它可以为决策提供一项无须完全依赖的简单指南。
3.7财务规划过程
财务规划是一个遵从制订规划、执行规划以及依照实际结果修正规划的循环的动态过程。发展完善财务规划的起点是企业的战略规划。战略通过建立整体的企业发展纲领和发展目标引导财务规划过程。企业希望扩张何种业务?缩减何种业务?以何种速度进行扩张或者缩减?
举个例子，1995年美国国际电话电报公司决定放弃保险业务，同时集中扩张博彩业务。这项决策意味着从该年开始的财务规划将以重新调配资产为基础。在数年间，公司层面的总销售收入没有任何增长， 实际上存在显著的"规模缩减"。
规划的时间跨度是财务规划过程中的另一项要素。一般而言，时间跨度越长，财务规划就越不详尽。一项为期5年的财务规划典型包括一组预测的损益表和资产负债表，这组损益表和资产负债表仅能展示包含较少细节的常见类别;另一方面，一项下个月的财务规划将展示对特定生产线的收入和费用的详尽预测，以及对现金流入和流出的详尽预测. 多年度的财务规划经常以年度为基础进行修订，同时年度财务规划经常以季度为基础进行修订。
财务规划的循环可以分解成以下几项步骤:
1.管理者预测决定该企业产品需求与生产成本的外部因素。这些因素包括产品销售市场的经济活动水平、通货膨胀率、汇率、利率以及竞争对手的产量和价格。
2. 基于这些外部因素， 同时考虑有关技资支出、生产水平、研究与销售费用以及红利支付的企业自身暂定决策，管理者对该企业的收入、费用和现金流进行预测，同时估计外源融资的潜在需求。他们审查该企业可能的未来财务效益和为股东创造价值的战略规划是否一致，同时确定实施该财务计划所帘的融资能否获取。如果存在任何的不一致，那么管理者将对决策进行修.iE，直至制订出可以运作的规划，这项规划将成为该年企业运营决策的蓝本.在一些预测被证明是错误的时候，做出依情况而寇的决策是一种好做法.
3. 基于这项财务规划，高级管理人员为自己及下属设立业绩目标.
4. 按照固定的时间间隔〈月度或是季度〉考核实际业绩，并且与规划中所设定的目标进行比较，同时在需要的时候采取较正行动。为了将预期价值的重大偏离纳入考虑范围，管理层可能在诙年内调整目标。
5. 在每年年末分配报酬(例如，奖金或是提升) ，同时财务规划循环再次开始.
3.8 构建财务规划模型
财务规划通常体现在从一家企业的全部或部分财务报表中衍生出来的数量化模型中。举个例子，我们为通用产品公司构建一项为期一年的财务规划，这家企业是我们本意前面对其财务报表进行分析的同一家虚拟企业。通用产品公司是为了制造并在消费市场上销售通用产品而在10年前成立的一家公司。表3-9显示了通用产品公司过去3年的损益表和资产负债表。我们假设这些财务报表是关于该公司的唯一可用信息，怎样为下一年度制订规划?最简单的途径是，得出下一年度销售收入的预测值，同时假设损益表和资产负债囊中的大部分科目与销售收入的比率和上一年度相同.这被称为销售额百分比法。我们以通用产品公司为例说明这一方法。
第一步是审查过去的财务数据，以确定损益表和资产负债表中的哪一项科目保持对销售收入的固定比率。这使得我们能够决定何种科目可以在预计销售收入的基础上严格预测，同时何种科目不得不在其他基础上进行预测。在通用产品公司的例子里，从财务报表的记载中可以明显看出，成本、息税前利润和资产保持对销售收入的固定比率.然而，利息费用、税收、净收入和大部分负债〈除了应付账款以外〉则不是这样，如表3-10 所示。
第二步是预测销售收入.因为如此众多的科目都与销售收入有联系，所以拥有一项精确的销售收入预测值，并测试财务规划对销售收入变化的敏感程度是重要的，对于通用产品公司而言，我们假设销售收入在下一年度继续增长20%。从而预期20X4年的销售收入为34560 万美元.
第三步是对损益表和资产负债表中那些被假定对销售收入保持固定比率的科目进行预测。因此，由于销售成本从历史上看是销售收入的55%，所以20X4 年的预测值是0.55X34560万美元，为19008 万美元。由于该年末的总资产是3.6X年销售收入，国而20X4 年年末总资产的预测值为124416 万美元.
最后一步是填充损益表和资产负债表中的空余科目〈也就是说，没有利销售收入保持固定比率的科目)。我们假设长期负债的年利率为8%，同时短期负债的年利率为15%，那么我们对利息费用的预测为8%乘以长期负债的数量加上15%乘以年初〈也就是20X3年束〉未清偿的短期负债数量，于是20X4 年的利息费用将是8726万美元.假设税收为拥除利息费用后收入的40%，或657 万美元。因此，税后净收入为985 万美元，20X4年的损益表显示在表3-11的最后一列之中。
现在我们考察20X4年年来的资产负债表.因为通用产品公司将派发净收入的30%作为红利，所以股东权益将增加690 万美元(从33324万美元到34014万美元人总资产将增加20 736 万美元，同时应付账款增加1037 万美元。为了得出通过发行新股或是增加信贷筹措的全部额外资金需求，我们将留存收益的增加值和应付账款的增加值从资产变动中减去，如下所示：
因此，这里存在19009 万美元的额外外源融资需求。在表3-11里的资产负债表数据中，我们已经假定所有融资将采取短期负债增加的形式，因此短期负债从50172万美元增至69181 万美元。
3. 9 增长与外源融资需要
我们现在知道，如果通用产品公司的销售收入在20X4 年间增长20%. 那么将需要从外部来源那里筹措19 009 万美元的额外资金. 管理层可能决定通过增加短期负债〈就像表3-11 中假设的那样〉或是增加长期负债，或发行新股筹措资金.我们现在考察这一外源融资需要对假定的销售收入增长率的敏感程度.进行这种敏感性分析的一种途径是用不同的销售收入增长率重复我们刚才在前面部分进行的流程。这很容易通过诸如本教材辅助网址上的计算机程序创建一个自动生成的试算平衡表模型完成，结果显示在图3-1中。
3. 9. 1 企业的可持续增长率
图3-1 告诉了我们为了实现特定的销售收入目标增长率，企业需要的外源融资数量。但是我们可以询问相反的问题？如果一家企业受限于可资利用的外源融资数量，那么它可以增长得多快呢?
为了回答这个问题，我们假设针对融资的限制采取下述形式:
· 该企业将不会发行任何新的普通股，因此权益资本的增长只能通过收益的留存实现。
· 该企业将不会增加其负债对权益的比率，从而外部债务性融资将按照与通过留存收益增长的权益增长比率相同的比率增长。
在这些条件下，该企业不可能比所有者权益增长率增长得更快，所有者权益增长率被称为该企业的可持续增长率。可持续增长率的计算公式是:
可持续增长率=收益留存比率×净资产收益率
可持续增长率方程的推导
可持续增长率=股东权益增长率
在不存在新股发行的条件下，股东权益增长率就是留存收益增加额除以年初股东权益，即:
股东权益增长率=留存收益增加额÷年初股东权益
但是：
留存收益增加额=收益留存比率×净收入
收益留存比率是没有以红利形式发放的净收入或者用于回购流通股的净收入占全部净收入的比重。依照定义，它等于：
收益留存比率=1-红利发放比率-股份回则比率
因此，通过替换：
股东权益增长率=收益留存比率×净收入÷年初股东权益
或者换句话说：
股东权益增长率=收益留存比率×净资产收益率
因此，我们巳推导出可持续增长率的方程：
可持续增长率=收益留存比率×净资产收益率
可持续增长率方程的含义
最大的可持续增长率等于企业的净资产收益率，而且当红利源发比率为零时，即当全部收益均被留存并且再投资于该企业的时候，最大的可持续增长率得以实现。如果一家企业试图比该比率增长得快，那么宫将不得不发行新股，并且〈或者〉增加其负债比率。
可持续增长的例证
迅猛增长产业公司拥有下述固定比率：
资产周转牟=每年0.5次
负债/权益比率=1.0
红利报发比率=0.4
净资产收益率=每年20%
去年的销售收入为100 万美元。这意味着资产是2∞万美元，同时负债和股东权益均是100万美元。因为净资产收益率为每年20%。所以净收入应当是部万美元，其中8万美元已经作为红利源发，而12万美元留存为新的权益资本。在负债/极益比事为1的条件下，这家公司可以将资产增加24 万美元，同时将销售收入增加12万美元.
因此，销售收入的可持续增长率为：
我们可以通过应用方程得到相同的答案：
这家公司的3年期可持续增长财务报表显示在表3-12中。
3. 10 营运资本管理
在大部分企业里，为了偿付支出，必须在从该企业产品销售中得到任何现金之前派发现金。结果是，一家典型企业在资产中进行的诸如存货和应收账款等投资超过了诸如累计费用和应付账款等负债。这些流动资产与流动负债之间的差额被称为营运资本。如果一家企业对营运资本的需求是永久性的而不是季节性的，那么该企业通常寻求长期融资以满足这种需求。季节性的融资需求通过短期融资合同得到满足，例如来自银行的一笔贷款。
企业营运资本有效管理背后的主要原理是，最小化企业在非营利资产上的投资数量， 如应收账款及存货，同时最大化对客户预付款、应付工资和应付账款等"免费"信贷的使用。资金的这三项来糠在其通常不承担明显利息费用的意义上对企业而言是免费的。
旨在缩短企业销售产品与从客户那里收取现金之间时滞的政策和流程，降低了对营运资本的需求。就理想状态而言，企业希望客户预先支付。该企业也可以通过拉大购买投入和为投入支付现金之间的时间间隔来降低对营运资本的需求。
为了更清晰地理解这些时浦与企业营运资本投资之间的关系， 考察图3-2 。现金循环时间是企业必须开始向其供货商支付现金的日期与它开始从客户那里获得现金的日期之间的间隔天数. 从图3-2 中我们看到，现金循环时间是存货期限和应收账款期限的加总与应付账款期限之间的差额。
现金循环时间= 存货期限+应收账款期限一应付账放期限
企业所需要的营运资本投资与其现金循环周期的时间长度直接相关。如果应付账歇期限足够长，从而可以涵盖存货期限和应收账款期限的总和，那么这家企业根本不需要任何营运资本。
一家企业可以采取什么行动降低其对营运资本的需求呢?从现金循环时间公式中我们看到，企业可以通过以下途径来降低营运资本需求:
· 减少以存货形式持有产品的时间。这可以通过改进存货控制流程，或者让供货商正好在生产进程中需要原材料的时候以运送原材料的方式实现。
· 更快地回收应收账款。可以用来加快回收进程的众多方法正在提升回收的效率，其中包括向更快付款的客户提供折扣， 以及对到期未还的账户收取利息。
· 更慢地偿付自己的账单.
3.11 流动性与现金预算
有这样一个虚构的故事:亿万富翁霍华德· 休斯发现，在一个无人认识的地方自己没有携带任何现金或信用卡。由于没钱为食物、饮料、住宿或交通进行支付，这位亿万富翁几乎饥寒而死。同样的关键点适用于公司:如果一家在长期中有盈利能力的企业在短期内耗尽现金或者贷款，那么它可能经历严重的危机甚至倒闭。很少有企业仅通过对进出企业的短期现金流动进行良好管理而大获成功， 但如果无法对短期现金流动进行恰当管理，则可能彻底导致毁灭。
霍华德·休斯的问题是，他暂时变得没有流动性了。流动性意味着拥有为某些购买行为立即，进行支付或者立即清偿到期债务的手段。没有流动性是指虽然拥有充足的财富为购买行为进行支付或清偿债务，但是却没有立即进行支付的手段。
为了避免由缺乏流动性而导载的困难，企业需要谨慎地预测现金流入和流出，展示这些顶测值的规划被称为现金预算。
小结
财务报表承担三项重要的经济功能：
·财务报表向该企业的所有者和债权人提供关于企业的现时状况以及过去的财务业绩的信息.
·财务报表为企业的所有者和债权人提供设定业绩目标以及限制企业管理者的使键途径.
·财务报表为财务规划提供方便的模板.
所温习的基本财务报表是损益表、资产负债表和现金流量表.损益表公告的是该期内的经营结果，并以收入减成本〈包括折Iß利税收}等于净收入或所得的模型为基础。资产负债表一方面展示资产(流动资产和长期或固定资产)，另一方面展示针对这些资产的最取权(也就是说，负债和所有者权益)。现金流量袭绘出该期内来自于锺营活动、投资活动和融资活动的现金流动的概括总结，一家企业的会计角度平衡表不同于宫的经济角度乎衡表，因为：
·会计角度平衡表忽略了具有经济意义的资产与负债
·会计角度平衡表没有位照当前市场价值对全部资产与负债进行公告
分析师使用财务比率作为一种分析方式以更好地理解企业的优势与劣势，是否它的兴隆程度正在提升，以及企业的愿景是什么。这些比率经常与具有可比性的-组公司的比率和公司自身的近期比率进行比较.比辜的五神类型是盈利能力比率、周转状况比率、财务在Z杆比率、流动性比率和市场价值比率.最后.将对这些比率的分析按照显示它们之问远很联系的方式以及它们与企业潜在运翁之间关系的方式组织起来是有益的。
财务规划的目的是将该企业各自独立的分部门规划组装成一项具有一致性的整体规划，设立衡量成功的明确目标，同时创造实现企业目标的动力.财务规划流程的有形产出是一组"蓝图"。这些蓝图的形式是预测的财务报表和财务预算.时间跨度越长，财务规划就越不详尽。
在短期里，财务规划首先与营运资本管理相关.由于对许多企业而言，从事生产和销售活动所简要的现金在现金流入之前就开始流血。所以产生了营运资本需求，现金流动循环长度的时间越长，该企业需要的营运资本数量也就越多。
一家企业的营运资本需求用现金等价销、预付费用、应收账款和存货的总和减去客户预付款、应付账款和应付费用的总和进行衡量。企业营运资本有效管理背后的主要原理是，是小化企业在诸如应收账款及存货等低盈利流动资产上的投资数量，同时簸大化对诸如客户预付款、应付账款等通过流动负债实现的低成本融资的使用。
现金管理是重要的，因为如果一家有盈利能力的企业变得不具有流动性，那么它可能陷入财务困境甚至破产。