16.国际镍公司    1988

个别投资人的优势在于他没有时间压力，可以仔细思考，等待最好时机。如果要他每星期或每个月都要买卖股票，他肯定会发疯的。

——林奇认为普通投资者更有优势

投资背景：美国1987年股灾

1987年10月18日（星期日）晨，美国财长贝克在全国电视节目中一语惊人：如果联邦德国不降低利率以刺激经济增长，美国将考虑让美元继续下跌。

第二天，10月19日，星期一，华尔街掀起了股票暴跌的风潮，爆发了历史上最大的一次崩盘事件。一天之内，道琼斯指数重挫了508.32点，跌幅达22.6%，创下自1941年以来的单日最高跌幅纪录，6.5小时，纽约股指蒸发了5000亿美元，其价值相当于美国全年国民生产总值的1/8。

暴跌震惊了全球金融市场，并在各地股票市场产生“多米诺骨牌”效应，伦敦、法兰克福、东京、悉尼、香港、新加坡等地股市均受到强烈冲击，股票跌幅也多达10%以上。

暴跌狂潮在西方各国股民中引起巨大恐慌，许多炒股的百万富翁一夜之间沦为贫民，数以千计的人精神崩溃，跳楼自杀。这一天被金融界称为“黑色星期一”，《纽约时报》称其为“华尔街历史上最坏的日子”。

人们开始担心，1929年的灾难又即将来临了吗？

关键时刻，美联储果断出手，为支持经济和金融体系正常运作，再次重申将保证金融体系的流动性。这句话提振了市场信心，实际上是支持银行为股票交易商继续发放贷款。消息传来，众多金融机构纷纷表态：美国两家主要商业银行马上宣布降低优惠利率；化学银行迅速增加4亿美元的证券贷款；银行家信托公司也向大众表示在任何情况下都会保证客户的资金需要。

美联储的承诺、喊话和打气使那些继续挂牌交易的上市公司略微恢复了信心，里根总统和财政部部长贝克也出面喊话，他们表示，这次股市崩盘与美国健康的经济状况是不相称的，美国经济总体上非常稳定，不存在崩溃的危险。随后，美国的各大商业银行纷纷降低利率。

股市得救了，但这次股灾的影响力仍然是惊人的。

在虚拟经济高度发达的美国，直接从事股票投资的人占全国人口的1/4，而且这部分人基本上分布在购买力最强的年龄层次。股市的暴跌使这些原来依靠股票红利、股息和投资股票获取利润来安排生活的人深受打击。股灾之后短短一年之内，美国的私人消费开支便减少约500亿美元，使“里根经济学”开始遭受一定的质疑。5年多来以股市为推动力，以消费为主导的美国经济出现了转折点。

消费的收缩使得美国的生产领域也受到一定影响，许多公司陷入困境甚至倒闭，许多企业因股价下跌不敢再发行新的股票，一些企业的扩大生产受到抑制。当时有人估计，到1988年，美国企业的再投资会减少约250亿美元，生产增长速度放慢将成定局。股市暴跌使国内外许多人对美国经济投下了不信任票。企业投资减少，加剧了工人失业，使许多人生活水平下降，进而引起了严重的社会问题。

股市下跌使投资者把债券看作更安全的投资场所，债券市场价格不断上升。其他受到股灾严重影响的市场则是大宗商品和国际贵金属。纽约股市暴跌的当天，黄金价格即涨到近5年来的最高水平，而伦敦交易所内国际贱金属则开始不断下跌。

彼得•林奇投资策略

1988年，林奇为麦哲伦基金买入了他一度非常熟悉而且坚决建议人们卖出的公司——国际镍公司。

国际镍公司1916年成立，是世界上最大的镍供应者，镍产量占世界总需求量的1/3以上，在国内外影响巨大。在长期的发展过程中，该公司的业绩随着市场的变化而逐渐演化，从一家增长型公司变成了周期型公司，再后来又变成了困境反转型公司。

1970年12月，作为蓝筹股的国际镍公司业绩仍然非常不错，每股股价在50美元左右，富达基金就持有相当数量的该股股份。这时，刚进入富达没多久的林奇还是一个26岁的年轻证券分析师，他写了一份分析报告，建议公司以每股47.875美元的价格卖出国际镣公司的股票。在报告里，他认为这家表面上看起来还挺光鲜的公司的基本面前景非常暗淡，因为在世界范围内，镣的消费在逐步降低，而供应商的生产能力却在不断增加，同时国际镣公司的劳动力成本太高。

林奇成功地说服富达基金公司卖掉了所拥有的大量国际镍公司的股票，而且为了尽快出货，给这么一大笔股票找到一个买主，交易员甚至不得不接受了一个稍低的卖出价格。

到1971年4月，国际镍公司的股价开始震荡，但是仍能维持在每股44.5美元左右，林奇担心自己的分析是不是错了。最终这只股票的市价反映了真实情况：1971年该股跌到了每股25美元，1978年又跌到了每股14美元，到了1982年甚至跌到了每股8美元。

到1988年，林奇已经成长为一位老成稳重的基金经理人，这时国际镣公司再次闯入他的视野，引起了他的注意。

在1987年10月的股灾中，国际镍公司的股价也遭受重创。而且危机过后，国际贱金属（包括镍）的价格也不断下跌，使得贱金属行业持续不景气，许多铜、镍的生产、销售企业纷纷倒闭，能够活下来的公司业绩也大受影响。在该行业最困难的时候，林奇却发现了转机，因为长期的行业不景气已经把过剩的产能消耗掉，能坚持下来的都是行业的精英。而且国际镍公司还有一个林奇十分看重的“壁龛”——排他性独家经营权。

林奇总在寻找这种拥有“壁龛”的公司。他认为理想的公司通常都有一个“壁龛”，类似于巴菲特所说的“护城河”。有了这种“壁龛”，就很难有其他竞争者敢跑来竞争。林奇有一次在犹他州铜矿的宾厄姆矿井考察时，意识到了在矿业公司中排他性独家经营权的作用——不管是日本人还是韩国人，他们可以制造汽车、彩电、相机，但都没有办法“发明”“制造”出这样的一口矿井出来。

林奇大量买进，最终麦哲伦基金获利巨大。

投资链接1：公司类型的不断转换

一家公司不会永远属于某一种固定的类型，因为公司的增长率不会永远保持固定不变。

在林奇进入富达公司开始股票研究、投资的这些年间，他研究过的很多公司开始时属于一种类型，而结束时却属于另外一种类型。例如，快速增长型公司的发展过程就像人类的生命周期一样一一尽管早期总是激情无限，但后来精力总会逐渐耗尽慢慢衰退。这虽然让人遗憾，却也无可奈何，股东和管理者只能眼睁睁地看着那些快速增长型公司增长动力逐渐被耗尽，然后变成增长率只有个位数的缓慢增长型或稳定增长型公司。

这个规律，林奇在地毯行业看到了，在塑料行业、计算器和磁盘驱动器行业、保健行业以及计算机行业也看到了。例如，陶氏化学公司和坦帕电气公司（Tampa Electric）在相当长一段时间里（10年）快速增长，就像一飞冲天的雄鹰，但在接下来的一段时间里（第二个10年）却变得像一只只能挖土钻洞的土拨鼠。

从快速增长型公司变为缓慢增长型、稳定增长型公司很常见，就如同人慢慢变老一样。但也有公司会从缓慢增长型、稳定增长型变成快速增长型公司，只是十分罕见和反常。

还有一些公司，一度是遥遥领先的快速增长型，后来变成了周期型。而周期型公司遇到严重的财务问题时则会陷入困境，当东山再起时又会变成困境反转型公司。如克莱斯勒公司，开始是周期型公司（汽车行业都如此），后来濒临破产但又绝处逢生，变成了一家困境反转型公司，在经过成功重组后又变成了周期型公司

如果增长型公司不能继续保持较快的发展速度，就会逐渐失去投资者的青睐，从而有可能变成一家困境反转型公司。如麦当劳，曾是一家有名的快速增长型公司，但是由于有了数千家自己拥有的或者是从特许经营商那里回购过来的分店，它有可能在未来成为一家拥有价值巨大的房地产的隐蔽资产型公司。

有时候，某公司会在某一时刻兼具两种类型的特点。例如迪士尼公司在发展的过程中曾经属于过各种类型：先是快速增长型公司，然后随着规模和财务实力的日益庞大转变为一家稳定增长型公司，随后经过一段时间因为有了前期的积累又变成了一家隐蔽资产型公司，拥有价值非凡的电影、动画片以及房地产等隐蔽资产（巴菲特就是看中这些进行了投资），而到了20世纪80年代中期，在它的经营陷入衰退之中时，可以把它作为一家困境反转型公司股票趁机低价买入——许多人就是这么做的。

投资链接2：如何操作“困境反转类”股票

困境反转型是指那些经营面临困难，正力图扭亏为盈的公司“困境反转”，名字让人一看似乎指能够很快地弥补损失，但在实际操作中并非如此。这类公司既不是业务终将会复苏的周期型公司，也不属于让人安心的缓慢增长型公司，它们有着可能导致公司瞬间灭亡的致命伤。许多投资者认为其前景一片黯然，甚至判定它们永远也不可能东山再起了——也确实有一些公司是这样，但它们中还是有一些公司，最后总能摇晃着挺过去，并在很短的时间内恢复发展，创造一个惊天神话。

这类公司可遇而不可求，是巴菲特、林奇等人的最爱。

彼得•林奇列出了以下5种困境反转型公司：

其一，等待救援型，这种公司寄希望于政府会出面拯救它。这类公司能否最后“起死回生”，完全取决于政府是否提供相应的贷款。在美国，这类公司的典型就是克莱斯勒汽车公司，还有后来的所罗门兄弟公司（巴菲特出手救助成功）。

其二，出人意料型，这种公司通过自身努力获得了成功转变，使市场吃惊。对这类公司，彼得•林奇认为美国的整合爱迪生公司（Con Edison）是典型。谁会想到一家公用事业设备公司的股票，1974年随着股价从10美元跌到了3美元而让投资者损失如此惨重；而又有谁能想到它的股价其后还会从3美元反弹到1987年的52美元从而让投资者大赚一把。

其三，小题大做型，即公司只有很小的问题，但市场上人们将其问题看得很严重。林奇曾投资过三里岛核电厂，他认为当时这家电厂的遭遇并没有想象的那么糟，而当公司遇到小灾难时则往往蕴藏着重要的投资机会。在实际投资中，林奇在三里岛核电厂的控股公司——通用公共事业公司（GPU）上赚了不少。而他认为，只要有耐心、关注新闻报道并能冷静分析有关信息的投资者，都能做到这一点。

其四，败絮其外型，即在公司经营不善的内部有相当好的部分。典型的如美国玩具反斗城公司，这家公司是依靠自己而不是其母公司州际百货公司而发展起来的。结果，这一公司在转型成功后涨了惊人的57倍。

其五，优化重组型，指公司通过剥离其亏损的分支机构或子公司，使其余的部分都是优秀的。彼得•林奇认为佩恩公司就是一个典型，这种类型就是一般所说的公司重组，这是母公司摆脱掉不盈利子公司的一种方法。

彼得•林奇在评估困境反转型公司时，对于可支配的现金和长期债务特别关注。他希望看到现金多过债务，而且他也希望看到债务的类型不是银行债务或者公司票据，而是基金型债务，如公司债券。

作为投资者，应该如何选择困境反转型公司呢？

困境反转型公司的最大魅力就是，股价往往能够非常迅速地上涨到以前的水平甚至超过原来的水平，这已经被许多此类公司的情况所证明。在林奇所列举的所有类型的股票中，这类股票的上涨和下跌与整个股市涨跌的关联程度最低。尽管到最后，并非所有的困境反转型公司股票都能够涅槃重生，但即使偶然撞对几次也能使投资回报非常丰厚。因此，在市场低迷的时候投资者可以重点关注这类公司。

通常，这类公司的死而复生会经历4个阶段：灾难当头、危机管理、财务稳定、最终复苏，买入的时间可以选择在第二阶段第一条好消息传出来的时候，也可以等到第三个阶段。投资于有问题的公用事业类公司和那些“大到不能倒”“影响社会稳定不能倒”的公司要好于一般的问题公司，原因在于这类公司监管机构一般都不会看着它们破产而放任不管。

我们主要从以下五个方面来关注公司：

其一，公司拥有多少债务、多少现金。例如福特公司有数十亿美元现金，而且债务并不多，于是你可以推断这家公司不会破产。

其二，公司债务结构怎样。一旦公司出现问题，不能有太多的需要立即归还的债务。

其三，在解决困难时，公司在赔本的状态下最多能经营多长时间；债权人之间的关系和态度等。

其四，产品是否又能变成抢手货，成本是否会降低。如克莱斯勒公司关闭了一些自己的工厂，把许多业务外包出去，大大降低了成本。

其五，公司管理层是否能胜任。这个因素有可能成为决定性的因素，如20世纪70年代美国GElCO面临破产危机，公司在新总裁的带领下成功实现了困境反转，若是换成其他人，恐怕失败的概率相当大。

在国内企业中，白猫股份属于这类企业。白猫股份的前身是双鹿电器股份，2001年6月，双鹿股份与白猫集团下属子公司——上海牙膏厂进行整体资产置换，并更名为白猫股份。借壳之后，2002年，白猫股份即实现主营业务销售收入3.27亿元，利润7791万元。但从2003年开始，由于国内牙膏企业的收购兼并，外资企业的独资化以及国外资本的纷纷涌入，使得牙膏行业市场竞争日益激烈，白猫股份公司受到较大冲击。其主营业务收入与利润开始下滑，2004年白猫股份净利润同比下降80%多，2005年，亏损3800多万元，公司陷入困境。

2005年8月，白猫集团与新洲集团签署股权转让协议，将所持白猫股份44.48%股权中的29.99%以每股1.638元的价格转让给新洲集团。新洲集团是注册地在杭州的民营企业，公司旗下拥有黑龙江新绿洲房地产公司、上海源江置业公司、宁波新洲房地产公司、北京中冠房地产公司、无锡中正房地产公司等多家控股房地产子公司。同时，新洲集团还获得了俄罗斯哈巴罗夫斯克木兴林场24万多公顷林地25年的采伐权。此前，新洲集团已经明确表示拟将盈利状况较好的部分房地产业务、木业逐步置入白猫股份。白猫股份由此走出困境，获得新生。

但好景不长，从2007年开始，白猫股份连续3年亏损，自2010年4月29日起暂停上市，重新寻找重组方。到2010年12月，浙报传媒成为重组方，白猫股份将原有牙膏、精细化工等业务置出，同时置入浙报集团全资子公司浙报传媒拥有的16家公司的股权。白猫股份真正地脱胎换骨。

2011年9月初，资产重组完成，浙报传媒持有*ST白猫64.62%的股份成为控股股东，公司实际控制人变更为浙江日报报业集团。再次上市之初，公司股价就大涨68%。

投资链接3：约翰•奈夫的坚忍功夫

约翰•奈夫是美国另一位著名的基金经理和价值投资大师。从资历上来看，约翰•奈夫比林奇深得多，他在1964年便执掌威灵顿公司旗下的温莎基金（此时林奇只有20岁，还在上学），一直到1995年退休。从1977年林奇执掌麦哲伦基金到1983年，林奇的目标便是赶超这只全美盈利第一的温莎基金。

综合算起来，奈夫比林奇做基金经理早了13年，却晚离开4年，算是一段比较正常的基金经理生涯（林奇的基金经理生涯有点短，在最高点落幕，给人留下的都是美好的回忆）。在他30余年的投资生涯中，他的基金业绩每年平均值都超过市场报酬率3个点以上。从复利效果看，每年3个点，只要24年，原本的投资便会倍增。在这个基金，如果投资人在1964年投资1美元，那么到奈夫退休时已是55.46美元。奈夫基金经理生涯最为人津津乐道的是一个有关花旗银行的投资故事。

1987年，因为JP摩根的股价大涨，让市盈率只有7~8倍的花旗银行显得十分有吸引力，温莎基金大量买进该股票。但远低于同行的市盈率实际反映的是投资人对花旗拉丁美洲国家的放款很可能会恶化的担心，而且公司的亏损也创了纪录。

到了1990年初，温莎基金继续加仓花旗，仍与市场舆论逆向操作。该年度，花旗的股价是每股14美元，而温莎基金的平均持股成本则是33美元，而且在所有温莎基金投资的股票中，只有花旗的盈利不如预期。

在这个时候逆势——逆市场的势，逆大众思想的势，是需要勇气的。

到1991年，花旗已使很多投资者绝望，人们开始破口大骂。《商业周刊》把花旗形容为“噩梦”，《机构投资人》在报道花旗的文章中竟然在全页都插有死鱼的照片，众议院银行委员会主席则暗示花旗可能技术性破产。1991年底，花旗股价下跌到每股8美元。

温莎基金此时持有2300万股花旗，算起来有5亿美元资产被套牢，但奈夫自称“压根儿没想到在报酬率令人满意之前卖出持股”。

他相信花旗的股价最终必然会上涨回升。1992年初，花旗银行的盈利和股价果然明显回升，到1992年底，温莎基金竟反败为胜，在花旗股票上赚足了利润。

奈夫和林奇回忆起这种事——逆众人之所思最终却成功的事情，总是讲述得很细微乃至有点沾沾自喜。但这种沾沾自喜的另一种表现形式恰恰就是他们当初逆势操作的巨大压力。

如果没有这种坚忍功夫，最好不要尝试。

卖出困境反转型公司的时机

卖出一只困境反转型股票的最佳时机是在公司成功转危为安之后。此时，大多数困难都已经得到解决，并且每个投资者都i知道这家公司已经峰回路转、东山再起了。无论在公司陷入困境之前是增长型、周期型或其他什么类型，都已是昨日云烟，与现在再无关系。原来持有过这家公司而遭受严重损失的股东并不需要因为再次持有其股票而惴惴不安。一家公司重组成功后，与重组之前相比会完全不同，你要做的是对这家公司股票重新进行分类并密切保持关注。

——《彼得•林奇的成功投资》