第二十章 1910一1914 年，一些结论

我们关于股市晴雨表的讨论正在接近尾声之时，《巴伦周刊》发表了我汇集整理的一系列文章，这些文章引起了该周刊读者的极大兴趣，他们来信说这一系列文章很有启发性和趣味性，这对我来说是莫大的欣慰。因为当初在写这些文章之前，我并不知道从何讲起，也不清楚对道氏价格运动理论的述评到底有多少价值。然而读者的来信给我指明了前进的方向，是他们引导着我对那些狂妄的周期论者进行了分析，并对权威的历史资料进行考证。后者让我意识到，如果历史记录得到正确的编撰，它本来可以告诉我们更多。但是事实是我们对过去知之甚少，因为在过去，经济在一个国家乃至全世界的重要地位并没有得到认可。我们还对股市晴雨表的能力和局限性做出了公正客观的评价。最起码我们已经知道，它不仅仅是一种战胜市场投机的方法，但也不是人们心目中包治百病的灵丹妙药，无法确保你在股票交易中不受亏损。

投机行为的预测价值

投机行为并没有限制股市晴雨表的可用性，相反，它反而增加了股市晴雨表的应用范围，不再仅限于我们刚开始讨论的三种股票运动方式一一基本上涨或下跌运动，次级折返下跌走势或反弹走势，以及永不停歇的日常波动，而且超出了我们的预期。至少迄今为止，我们已经为那些工作中必须预测整体经济走向的人，找到了真正有价值的东西。在哈佛大学经济研究委员会1903一1904 年给出的经济走势图表中，投机线总是领先于商业线和银行线。这些图表的计算都是在事后完成的，而且即便是严格按照数据绘制的这样一个图，还必须遵循极其谨慎的原则进行大量的修改和调整。即使如此，这种图表也根本无法与股市晴雨表相提并论。股市晴雨表不光以每日记录股市变化的平均指数为参照，而且还有道氏理论的三种股市基本运动理论为基石。

适可而止的先知

通常而言，靠在股市上散布小道消息为生的人具备这样的特征: 世道好的时候，他们人气爆棚、意气风发、活跃异常;世道差的时候，他们门可罗雀、情绪低落、郁郁寡欢。除非他非常耐心且具有幽默感，否则根本就没有市场。在1910 年熊市到达最低点和第一次世界大战爆发期间，整个股票市场到处弥漫着交投清淡、门可罗雀的交易景象。此时他们中有一个人常常向我抱怨，在这样一个缺乏波动、无利可图的市场，他生计艰难，而且最重要的是， 根本无法预测市场的运动。然而这种情况在我们的股市晴雨表却不会出现，无论在任何时期，它总是毫无保留而且从不失言。它可能是迄今为止唯一一个懂得适可而止的先知了。通过研究《华尔街日报》时不时报道出的那些股市的价格运动数据，我曾经提供了在1909 年下半年就能预测到1910 年熊市的相关证据。而市场也在1910 年6 月份就开始触底回升。

尽管起初的上涨表现得犹豫而缓慢，但是总的趋势仍然是上涨的。其间在1911 年仲夏的时候出现了一次程度较为猛烈的次级折返下跌走势，但是这也没有影响到基本牛市运动的趋势，这次基本运动一直持续到1912 年下半年才告结束。回顾这段历史，我们发现最有趣的情况是，在第一次世界大战开始前的四年里，即1910一1914 年，市场中任何一种波动都幅度很小。而这之前， 1909 年下半年到1910 年年中的时候，熊市走势确实非常明显，幅度较大。即便是这样的下跌幅度， 也比不上1907 年经济危机时股市跌幅的一半。1910 年之后出现的牛市一一这样称呼也许有点牵强，因为其整体波幅不大，和1907 年下半年到1909 年年底气势如虹的牛市比较起来，其涨幅不足后者的三分之一。整体而言，在这段具有启发意义的日子里，我们看到了一种整体衰退的基本运动。而同时期的经济记录也表明，商业贸易活动也呈现出相应的减缓趋势。这一时期的整体经济形势虽然称不上萧条，但是称之为不景气也并不为过。当然，尽管很缓慢，但是整个国民财富的增长却毋庸置疑。但是不管怎么说，这种增长并不明显，达不到激发任何大规模投机活动的程度。

预测趋势不分大小

在这里，我们又一次发现了股市晴雨表的另外一个可贵的功能。从这个意义上讲，股市的基本运动确实预测到了未来经济景气的程度甚至是时间长短，以及未来经济萧条的深度和广度。我们在本书的讨论中，涉及到25 年大数据图表中某些特定年份的部分，已经旗帜鲜明地证明了这一点。任何人都可以通过前文中的比较分析得出这一结论。简而言之，从1910 年开始，整体经济形势开始变得不乐观，这种死气沉沉的状态一直延续到战时繁荣期之前，而且这期间不值得，也吸引不了市场投机行为的参与。

不过这个25 年的大数据图表存在一个错误的前提，即假定正常的经济活动总有一定的周期性。但是随后出现的一段时期似于摆明了是和图表的编撰者作对，它明显不具备周期对称这一特征，因为这段时期内，作用力与反作用力并不相等，除非是指一个逐渐停摆的钟摆的作用力与反作用力。这段时期就是第一次世界大战开始前的4 年间，我们可以合理地把它比作一种逐渐放缓的钟摆运动。当经济的钟摆正在逐步放缓的时候，对战争必需品的强大需求又给它重新上满发条。这种比喻虽然不一定准确，但是它的确能很形象地说明问题。只要我们不生搬硬套，这种形象的比喻还是很有用的。

但是如果我们放宽视野，客观公正地讲，从1909 年股市的最高点算起，从更大的趋势上看，在随后的五年内都可以说是熊市，这一点我们可以界定。当年查尔斯·道在自己理论的形成初期，曾经鲁莽地假定基本运动持续的时间是五年，这或许可以成为该假设的貌似可信的例证。事实是，在这一时期，美国各种资源的开发速度过快，其中铁路尤甚，但是这一切在1907 年经济危机之前都终结了。我们可以谨慎地作出推断，1907 年的经济危机所带来的影响并没有被随后形成的股市反弹(例如1909 年以后的股市反弹走势)所完全驱散。经济的重新恢复确实需要花费更长的时间。

周期理论的用武之地

尽管整体而言，周期理论显得过于笼统而不太适合分析按天交易的股市情况，然而在本例中，" 经济危机周期"理论终于找到了用武之地，而且恰到好处。从历史的角度看这个案例非常有趣;而从实用主义的角度看，它教会我们很多真正有价值的东西。1873 年的经济危机之后，股票市场出现了几次反弹走势，但是随后的经济形势还是处于整体萎缩阶段。当时的情况和今天完全不同，反而和我们即将讨论的那段时期有颇多相似之处。我们完全可以这样认为，这段经济萎缩时期一直延续到恢复法定货币支付制度的1879 年之前才结束。至此整体经济形势开始好转，并且经历了1884 年那次并不太严重的小型经济危机的考验。

同理，1893 年的经济危机之后所形成的萧条时期，也远远超过股市下跌的时间。虽然期间也经历过多次一定程度的震荡，但这些波动只是在狭窄的区间里上上下下而已。如果要是画成图表，这种波动和1909 年股市反弹结束后的情况有着惊人的相似。由此我们可以发现某种一致性，它至少表现出一些相似的规律，某种在更高层面上控制股票市场运动的规律，甚至是比依据道氏理论所预测出的基本运动更大级别的股市走势。这种规律就是周期性。无论如何，至少我们现在明白了，一旦股票市场的信心被完全击溃，就需要几年而不是几个月的时间才能恢复重建。

缩量及其含义

熊市的成交量总是小于牛市，这一点前文中我们已经提到。25 年大数据图表中记录了每个月的平均指数走势，该图表明， 1911-1914 年间市场的投机活动十分罕见，交易成交量比麦金利再次当选总统的前四年略高。之后出现了战时繁荣时期，战争的到来让一切计算都颠覆重来，哈佛委员会的经济走势图表中，竟然没有包含这段时间，它们认为这段时间情况比较特殊，应该当做不可避免的自然灾害来对待，例如发生了大地震等。

战争结束以后和1921 年6-8 月被我们称作通货紧缩的熊市结束之后，股市的成交量也明显处于萎缩状态。对这段走势基本可以这样界定，即我们正在经历一次史上最缓慢、最不具投机价值的牛市运动。这一基本事实毋庸置疑。而且我也曾多次发表文章，不止一次地预测到它。这次弱牛市一直持续到1922 年4 月，此时工业平均指数已经上涨了29 点，其上涨幅度大约是铁路平均指数上涨幅度的三分之二多一点，并且还伴随着典型的次级折返下跌走势。一般而言，如果基本运动比较强劲，那么次级折返走势也相应地比较猛烈。但是我们却发现， 1922 年的牛市运动和次级折返下跌走势都不强烈。而现在我们才发现，这种走势正是完全不同于保守性的经济复苏的真正经济繁荣的前兆。

当前的股市晴雨表认为，肯定会出现某种程度的经济复苏，只是来得比较缓慢，而且要确立复苏走势也要比以往花费更多的时间。这样的晴雨表预测实际上是在说，这次上涨不会创新高，只是一次整体股价的温和上扬。这也是在说，美国工业大发展的时代仍未来临。

为铁路发展降温

如果读者在本书的第十八章曾经读到过，政府的严格管控导致铁路股票连续16 年下跌，那么现在就不难理解为什么即使股市已经处于恢复上涨状态，而市场的表现仍然如此谨小慎微，因为在严格的政府管控下这是合情合理的。至少目前来说，在我们的股市晴雨表中，这20 只活跃的铁路股票代表了二分之一的投机性交易的资料与记录; 同时铁路行业是美国除了农业之外的最大资本集散地。鉴于以上两点，依照现在的形势来看，还没有迹象表明，令人烦恼的监管措施会不会继续对铁路行业的财富创造能力进行施压。

立法者的舆论宣传致使我们错误而愚蠢地以为，铁路公司股东能得到的最大收益率仅仅只有6% ，而要承担的损失则是收益减少甚至是公司破产。显而易见，在这种极端不平衡的投资活动中，运输业的发展永远也无法得到资本的支持。而我们也没有办法在为平均指数成分股中的一半建立严格苛刻的限制条件的同时，却希望另一半保持活跃的投机性而完好无损。如果我们现在身处19 世纪90 年代那个民粹主义盛行的时代，那么谁能预测政治会带给我们什么呢?我们现在正在致力于把资本配置赶出公众事业投资领域，谁又能保证，这种影响到资本盈利能力的政治干预不会波及到美国的大型工业企业呢?

工业政治

这并不是杞人忧天，政府干预真的已经开始向周边延展了。而且这样的干预对于公众来说，一点好处都没有。但是美国司法部对美国钢铁公司垄断经营的诉讼案(现在已经撤诉)表明，如果蛊惑人心的政客们将其惯用的危险理论强加给工业企业，将会造成什么样的严重后果。我们可以理直气壮地说，集中生产是现代化工业企业生产的大趋势。与其由20 个或更多的独立公司松散地组成一个庞大而慈善的组织，不如让类似美国钢铁公司这样的大型企业统一管理，因为后者生产出来的产品肯定会便宜得多。但是如果一旦政客们"做大做强即成危险隐患"的政治信条被公众接受，其结果毫无疑问会像过去的四分之一世纪所表现的那样，未来五年我们就会发现，美国的经济形势将会陷入十分危险的境地。

塔天脱总统对政策的传承

1909 年或1910 年初，我曾经在白宫采访过塔夫脱总统。当时我向他指出，由于敌视铁路公司的势力得到了白宫的支持， 一方面，这种思潮正在使铁路的发展陷入瘫痪; 另一方面，政府的监管也严重阻碍了经济的发展。塔夫脱先生对我的观点表示谨慎的赞同，但是他强调说"我们不能再指望过去那样的飞速增长的‘黄金十年'再度重现，因为那是倾其所能以达成投机行为的愿望为基础才换来的，现如今不可能这样做了。"他接着说自己倾向于认为，"管制大型企业所带来的弊端，是更好地保护公众利益所付出的必然代价。"究其核心，还是从罗斯福那里继承下来的"政策" 。但是这显然不能满足1912 年的美国进步党的政治诉求。那次采访的时间并不长，就这样匆匆结束了。如果说以诚实著称的塔夫脱总统都持有这样的观点，那么我们还能对国家立法机构以及国家管理机构中那些狭隘的政客们抱有什么不切实际的幻想吗? 他们对铁路公司的仇恨由来已久，根本不会考虑公众为此付出的代价。

作茧自缚

如今我们作茧自缚的代价体现在哪里呢? 难道政治干预能够改善铁路服务质量吗? 而事实是，今天的列车餐车再也做不出哈维在20 年前艾奇逊补给站提供的食物了。今天，由麦卡杜先生所独创的"标准铁路套餐"对于吃过的人来说，简直就是一场噩梦;而且列车的服务水平也远不如以前。运行时间上也比以前更长了。以前宾夕法尼亚铁路公司(Pennsylvania) 和纽约中央铁路公司(New York Central) 都曾将纽约至芝加哥(Chicago) 的列车运行时间缩短至16 小时，可是现在又分别延长至20 小时和22 小时。如此的结果，难道是因为现在的列车车厢比过去坐着更舒服吗?铁路服务人员更礼貌、更尽职了吗?以前铁路公司可以因为某一员工不能保持车厢清洁而开除他，而不需要接受工会冗长乏味的质询，车厢的干净整洁也能因此而得到保障。然而如今我们已经通过立法和管制，将服务精神永远地逐出了铁路公司。所以如今的铁路公司已经不需要用心经营以提高竞争力、比别家公司更吸引人了。更离谱的是，国会规定铁路公司中超出6% 利润的部分将收归国会所有，这样又有什么动机能促使资本青睐铁路公司，着力打造提升它的竞争力呢?这一规定完全限制了铁路公司盈利的增长能力。

真实的心理写照

至此，我们虽然控诉了对铁路监管的种种不利，但是仍未偏离本书讨论的主题。我们正在寻找促使平均指数中最重要的走势一一基本运动发生的原因。打压铁路公司必定会牵扯到其他行业的发展，因为根据铁路工商协会(Railway Business Association) 列出的一份铁路用品制造商名单就可以知道，为铁路公司提供补给的生产商，占据了美国制造业相当大的部分，它们一旦出现风吹草动，甚至能撼动整体经济形势。如果有一个词能解释这种情况，那就是" 心理现象"，虽然这个词多少会令人有点反感，因为它在刚刚过去的那个骗子横行的时代十分流行，并不断地被使用和滥用。但是事实的确如此一一"我们丧失了对自己的信心。我们对经济基本的供求法则横加干涉，导致其再也无法回到正常的轨迹上来。

一个国家如果连基本的经济自由都不具备，那么很难有真正的自由可言。举个例子来说明， 宾夕法尼亚铁路公司的总裁瑞( Rea) 在不久前曾问我"你猜猜我每年要给华盛顿的各个部门，主要是州际贸易委员会提交多收份报告? "我知道他们公司的报告很多，于是在心底里把自己估算的500 份文件扩大20 倍问他"每年提交1 万份文件应该够了吧?"瑞苦笑了一下说"仅为匹兹堡东部的一条铁路线，去年我们就提交了114000份文件!" 这个数字着实把我吓到了。

改革还是革命

这还只是一家公司的一小部分!由此推算到全国所有的铁路公司，我们就会明白官僚主义的繁文缚节是如何残酷限制自由经济的伟大企业了。它不仅捆绑了企业的手脚，而且损害了它们的效率。感谢道斯将军( General Dawes) ，是他为华盛顿的商业立法注入了一点常识，但是这远远不够，只是接触到了表面部分。我们所需要的改革简直可以称为革命。因为我们正在看到，美国商业部和劳工部一一只举两例一一正在向全美国的企业提出要求，让它们上交更多的信息、数据和报告以浪费更多的时间。

前进中的阻力以及可能的后黑

这是一个我们自己强加的阻力，是自愿戴着脚镣跳舞，我们只能怪自己。看看塔夫脱总统在12 年前就职典礼上的讲话吧，谁能让辛巴达(Sinbad) 摆脱古老大海的负担?如果政客们继续像今天这样为企业设置障碍，我们怎么能期待经济繁荣的回归呢?怎么能期待铁路公司恢复过去发展的勃勃生机呢?我们都感受到了被这一阻力折磨的煎熬。它打击了内布拉斯加州的农民，他们正在打谷场焚烧谷物， 因为农作物的价格比煤炭还便宜; 它正在打击我们的对外贸易，让我们这个世界上煤炭储量最丰富的国家还要从英国进口煤炭，致使英国已经替代美国在第一次世界大战后树立的贸易霸主地位。而且国会对商业所表现出来的、日益增长的偏见令人担忧，不只是对铁路公司。仔细分析就能知道，国会的思想主旨是限制个人财富的积累。企业受到立法部门的攻击，并不是因为投机活动猖獗，而是因为某些人有可能在国家发展过程中变得富有。我感到困惑不解的是，难道大家都贫穷就不会导致国家的贫穷吗? 难道我们还要重走第二个克利夫兰( Cleveland )政府的老路吗? 重新回到那个充满民粹主义思潮的年代， 一个经济萧条、人人信心尽失的年代吗?现在适逢牛市已经到达顶点，并且开始逐渐显露出熊市的迹象之际，我们到底该何去何从呢?

专家解读

本章讲述了一些琐碎的结论，诸如投机行为也有一定的预测功能;缩量有什么意义;什么情况下可以使用周期理论;政府决策对商业的影响力; 以及改革还是革命。

作者首先提出对股市晴雨表的信任也应该有一定的限度，它也并不是包治百病的良药。在本章，具有创新意义的是对投机行为的新定义一一能在某种程度上预测价值。换句话说就是，有价值的事物才值得投机。所以，有投机客参与的股票必定是有价值的。对于投资者而言，能够在投机客参与之前发现某只股票的价值，并提前布局，这就是成功的关键。

其次，周期理论应该在什么时间被运用，其实归根结底还看市场信心。由于人类行为的周期性，以及市场的操作行为的周期性，决定了周期理论仍具有一定的市场。对于我们一般读者而言，据此应该知道，无论牛市熊市，一旦开始，不会在短时间内消失，所以无谓地指望一直长期下跌的股票能带来利润，这多少显得不切实际。不敢追高的交易方法也要稍事改变，因为上涨一旦开始，不会轻易结束。

再次，作者研究缩量的经济含义，结论是缩量是市场对经济前景的不确定性的一种表达。

最后，作者再次提到政府干预。塔夫脱总统是标革已。无论如何，行政干预是任何国家的股市都无法回避的。如何能够在相对宽容的心态下看待这个问题，适应它并采取相应的对应措施，这才是我们应该考虑的。

本章结论: 投机行为指向的是有价值的股票;周期理论在一定程度上可用；顺势而为在时间上的延展性，往往比你想象的妥长。