第八章 市场中的各色人等
前文中我们已经说明，而且从平均指数的反应中也可以看出，操纵者对股票市场主要的基本运动不造成，或者说不能造成实际上的影响。能够推动市场基本牛市或熊市的最根本驱动力，是任何操纵行为都无法左右的。但是在道氏理论中的其他运动: 牛市中的次级下跌走势或者熊市中相应的次级反弹走势，或者元时不在的第三种运动一一日内波动，操纵行为还是有施展空间的。即便在这种情况下，这种操纵行为也只是对个别个股或者小板块中的某只龙头股有效果。墨西哥石油公司股票(Mexican Petroleum) 恰好满足了这一条件，投机客们偷袭石油板块，或者动用空头账户进行卖空，会轻而易举地达到短期内吸引公众注意力的效果。就这个实例而言，操纵行为可以洗掉一些意志不坚定者，或者达到迫使公众看跌行情的目的。这类专业性的"抢帽子"活动经常是次级折返走势的标志一一当然操纵者也需要外部的氛围来配合，那样效果才会更佳。
交易者和赌徒
市场中每一个基本运动，无论是牛市还是熊市，都经常会走过头。就像一些交易者说的那样，牛市时从不缺乏看多做多的志同道合之人;或者相反，熊市时的"融券人群"又表明有太多做空者在借入股票。股票经纪人把股票借给卖空的客户时，甚至会收取一定的费用，这被称作溢价。在伦敦交易所这被称为"延期交割费" 。这时候就是职业老手们获利的良机。他们常常在超卖的市场中买入股票，或者通过试探性的抛售来测试承接盘的力量。小投机客一一尤其是小赌徒们被职业老手们玩弄于股掌之间。他们是"秘诀"和"直觉"的追随者;他们并不会认真研究自己的交易对象;他们获取小道消息时不加班别与分析，即使是真的消息，也因他们缺乏判断消息优劣的能力而不能采纳。总之，首先，他们对股票市场来说无关紧要，没有他们市场也会运转得很好。所以，如果认为股票市场必须依靠他们或者和他们类似的人才能运转，那就大错特错了。其次，虽然交易所里的每个工作人员都会信誓旦旦地对你保证，他们的客户一直都有着非常灵通而可靠的消息。但是，如果愚昧无知的人非要参加一项对专业知识需求很高的游戏，和深谙游戏规则的专业级别的老手们在一起竞技，那输了钱当然就只能怨自己了。最后， 他们其实就是那些大声咒骂华尔街的人。华尔街的大多数经纪人花费了很大一部分时间，来保护人们避免遭受因为自己的原因而带来的损失。当然，这种工作出力不讨好。
众口铄金
但是，我们应该能够很明显地看出，以上的描述并不是投机行业的主流。上文描述中的投机行为和主流交易之间的关系，就和市场的基本趋势和日内波动的关系一样。当然，不同的人理解能力不同，知识结构也不同。但是如果认为投机股票交易是(至少在上涨期像) 一种赌博，在这个游戏中没有真正的胜利者，有人赢钱总要有人输掉相应的钱才行，那就大错特错了。因为在牛市中不存在输钱的人。次级折返走势中被清洗出局的人，因持股意志薄弱只是损失了一部分利润而已。而在牛市的沸腾时期，绝大多数人已经丧失了理智，很难对价值作出判定，潜意识里总认为自己能够把股票卖给比他们更贪婪的人。事实上，正是这种人最容易受到伤害。
如果说到指责华尔街，没有什么比"众口银金，积毁销骨"更贴切的了。挪用公款的银行雇员常常属于这一类人。他的全部交易记录都有案可查，但是法庭很少会要求他准确陈述他的投机情况。他对自己的赌博和嫖娼事宜只字不提，也绝口不提费尽心思使用别人钱财的种种狡诈手段。只是口口声声说"华尔街抢走了"自己的钱。于是很多心地善良的人从心底里原谅了他，完全不用费心思去了解华尔街最简单的功能，却心怀恐惧地记住了一个罪恶的金融区。
小投机客或者失败的投机客总是抱怨自己没有能力在股票市场中赚钱，但是他们从来不去想这其中的真正原因。这些人随便道听途说了几句专业术语， 就拿来忽悠那些比他们更不了解股市的人。他们喜欢公开指责"专家"和"场内经纪人" 。他把他们与赌场的赌桌管理员视为同类，甚至不如后者值得尊敬，因为他们坐庄出老千的机会要大得多。或许应该指出，就场内经纪人来说，他们确实具有很小，同时又很实在的优势。但是这种优势只对那些新手有效，这些人仅凭猜测就想在赌场里快速致富。没有哪个称职的经纪人会鼓励一个门外汉这样做，而且我在华尔街的许多老相识经纪人，他们在碰到那些极易成为负担而不是财富的人时，唯恐避之不及。
场内经纪人而买卖差价
这里我不打算把本书写成介绍华尔街和股票交易所的实务教程，在这一领域已经有非常优秀的著作了。这里我想做的只是弄清楚股市晴雨表的结构，特别是那些我们认为会影响到晴雨表的事情一一不管这个认为是正确的还是错误的。我们有足够的理由说， 一个"场内经纪人"必然是股票交易所的雇员，而且经常是某家经纪公司的合伙人。他不受外界干扰地工作，单独行动，也不收佣金。与场外的投机客比较起来，他的优势就在于买卖差价，即市场中买价与卖价之间的价格差。股票市场越活跃，这种价差就越小，平均水平在0.25% 左右。假定美国钢铁公司普通股的买进报价是90.25 美元、卖出报价是90.5 美元，那么发出卖出指令的客户不可能希望得到90.25 美元以下的价格。反过来，如果他想买进就必须支付90.5 美元。大厅交易员经常可以为自己保留这种价差或其中的一部分一一当然不能损害客户的利益。比如他可以在90.375 美元成交，甚至可以按照客户的指令卖出价格成交。无论怎么做，他的行为都会对日内波动产生影响。而实际上场内经纪人能快速交易来赚取价差，但是场外的投机客则不能。这些场内经纪人的日常习惯就是，每天闭市时必须保持账面平衡之后才能回家，偶尔出现损失他也会欣然接纳，要是账面刚好平衡他也会很高兴，更不用说盈利的情况了。
借鸡生蛋
现在情况很明显了，作为场内经纪人，他们的优势就是能够拿走一个点左右的利润。如果客户想要自己得到这0.25%的买卖价差，就必须向买卖双方的经纪人各支付法定的0. 125%的佣金才行。这样一来，看起来就真的像是一次赌博了。当双数能赢钱的时候，他却把重注压在了单数上。这常常是"对价行" 建议客户做的事。因为这类对价行的经营策略就是时刻瞄准新客户，只要一有机会就尽可能地把他们洗劫干净。客户的指令根本没有在股票市场真正得到执行，这样他们就有极高的利用客户资产、自己作交易商的机会。但是利用客户的钱财进行投机的行为，并不是股票交易所中的正常现象，如果举报的话，警察可以阻止这种事发生。而我们现在正在考虑的是，把股票交易所本身和交易所中的投机行为融合起来，作成一个交易晴雨表。
让老客户满意
假如客户是一位依据价值买入的投资者，而且他的保证金充足，或者有能力直接拿现金交易，并且对自己买的股票有着坚定的信念，相信它在价格上涨很多之后对公众仍然具有吸引力，那么这点交易佣金和市场价差就算不了什么了。他就是股票交易所想要竭诚服务的客户类型。有一家从1870 年持续经营至今的证券经纪商最近改名了，它至少拥有一位它服务了50 年的客户，许多人都在20 年以上。这看起来似乎并不像外界传言的那样，门外汉总是在华尔街输钱，或者经纪商并不是非要让客户赔钱自己才能盈利，否则这些客户早就改弦更张了。
证券经纪商和其他商业行业一样，直致力于发展新客户，就像报纸和杂志希望拥有新订户一样。然而有经验的经纪商会告诉你， 虽然广告手段能招揽新顾客，但是要想让他们留下来就只能靠无私的忠诚服务。我也经常会很奇怪地发现，在华尔街真正成功的经纪人都是那些不善言谈的人， 他们成功的经验就是保持缄默，而且他们从根本上就不太善于交际。大多数情况下，不成功的经纪人往往掩饰不住自己的失落感，而且正是因为这一性格缺陷才变得能言善辩。他们习惯于说得太多而思考太少。
无需辩护
本书并不是为华尔街辩护。我们的老朋友，并不讨人喜欢的教父乔治三世( George III) ，并非因其智慧而赢得声望，但是当他收到沃特森主教的得意之作《圣经的辩护》时却问道："圣经还需要辩护吗?"同理，本书中如果能仅仅只是解释清楚股票市场的一部分机能，我们就已经很满足了。因为这对我们更完整地理解全国经济晴雨表的本质和实用性大有禅益。
某些股票的"专家"，也被人称为"股票经纪人"，或者更贴切一点更像伦敦股票交易所的"交易员" 。场内经纪人的交易对象一般只限定在一两只活跃的股票上，并被信任接受其他股票经纪商的委托订单。但是他们一般很少能被人理解，还经常受到许多诋毁。在公众的印象里，他们习惯性地，或者至少是偶尔会滥用自己受信赖的地位。有时市场出现了不同寻常的暴跌走势，为了减少客户的损失，一些专家会在数量众多的股票上设置卖出"止损单"，价位在市场价格的大约1个点以下，届时经纪人会通知客户执行止损单来减少损失。有人会认为，这种下跌是专家为了自身的利益而主观造成的。可是事实却是，即使他只是涉嫌有这样的操作，就会砸掉自己的饭碗和声誉。不过最近确实有一个因此失去了交易所席位的经纪人，但是这也是我记忆中唯一的一例。
场内经纪人的交易是口头完成的，不需要纸质合同，甚至也没有见证人。但是交易双方绝对信守承诺，迄今为止，我从没见过场内交易经纪人出过问题。当然，偶尔的误会是在所难免的，但是这些也能通过正常的途径得到解决。场内经纪人和雇用他的经纪商之间有着千丝万缕的利益关系，在这一点上，他们不像其他任何处于类似核心职位的中间人那样独立，而且如果没有这一层利益关系，他们就无法客观地完成场内交易。所以股票投资人才是他们赖以生存和工作的根本。
专业交易员的有限影响力
那些活跃的空头交易员对平均指数有什么影响呢? 他们的作用应该视情况而定，在基本的市场运动中，他们基本上可以忽略不计; 在次级折返走势中，他们作用有限; 而在日常波动走势中，他们却能对个股兴风作浪。这样的作用对我们的股市晴雨表来说根本就不值得仔细考虑，要知道平均指数所选取的样本股中，20 只铁路股票和20 只工业股都是经过严格挑选的。包括遵守纽约股票交易所严苛的上市要求，定期按要求公布经营状况的各种数据。不可能存在有市场价值的所谓" 内部机密"，能对40 种样本股中的哪怕1 只产生影响。
有时会出现这种情况，成分股中的某家公司突然宣布取消分红或则增加分红额度。当然，如果事实确实来得令人措手不及的话(这很值得怀疑) ，这会对该公司的股票产生影响。可是当这种影响波及到同一指数中其余的19 只股票时，基本上就可以忽略不计了，而且在我的记忆中也没有任何这样的例子发生。但是假设意外的分红事件让股价波动了10 个点，那么它也只能让平均指数波动0.5 个点。如果意外的分红事件并不是公司基本面的根本变化引起的， 那么这种情况就会立即得到修正。总结一下，我们现在可以十分肯定，如果确实存在这种变化，那么它早已在股票市场的走势中被反映出来了。市场比上市公司自己，甚至它的任何董事都知道得更多。
做空的必要性和实用性
我们不打算在此讨论做空的道德问题。除非你愿意再多亏损一次，否则熊市中做多不可能获利。而即使是最糟糕的牛市，如果一个人严肃认真地对待自己的交易，也能从他人已经获取的利润中收割一部分。但是， 喜欢做空的交易者对交易任何东西的自由市场来说，都是利大于弊。事实上，如果市场中不存在做空行为，那才是真正危险的， 因为在其发展的任何阶段可能都会出现查元实证的恐慌。伏尔泰曾经说过"即使没有上帝，也必须要创造出一个。"做空也是这样，它的历史一定已经很久远了，甚至可以追朔到伦敦股票交易所的前身，在伦敦柴思胡同的乔纳森咖啡馆( Jona山an 's Coffee - House) 进行股票交易活动的时候，就已经存在做空行为了。
从那以后，卖空行为很快就变成了公开而且是不可或缺的交易行为。奇怪的是，伦敦股票市场的几次严重崩盘并不是因为疯狂的股票投机行为，反而是因为被英国法律所禁止的卖空银行股行为。当时由于意外的压力所引发的伦敦巴林( Baring) 银行危机异常严重，政府没有能力提供足够的资金支持，导致多家银行出现资金恐慌。银行股的价格在毫无有价值支撑的情况下被没有保证金的空头账户袭击。也正是因为这个例子中政府支持的缺失，所以只能由临时拼凑起来的银行家联盟来弥补下跌造成的巨大损失(无法通过卖空来对冲损失) 。1922 年，伦敦股票交易所在原来的基础上得到重组，英国议会也本着摆脱政府过多的干预和管制的原则，废止了原有的禁止卖空银行股行为的法律，也修改了相应的银行股保护条例。至此，一直都是公众最佳安全保障的卖空行为，才得以完全彻底和永久地解放。
保护对上市公司的要求
20 年前，查尔斯·道在撰写述评之时，主要讨论的是投机行为，只是不经意地提出了他的市场运动理论。现在工业平均指数中的一些股票，当时还是在股票交易所大厅交易，属于未上市证券部管辖的股票。很难想象《华尔街日报》今天会撰文称道琼斯平均指数中的某只股票公司存在非法募集资金行为。但是在亨利· 哈沃米尔( Henry O. Havemeyer) 所处的年代，报刊文章却会毫不犹豫地把这一称号赋予美国糖业公司(American Sugar) 。纽约股票交易所取消未上市证券部是最值得称赞的内部改革之一。然而这个行动当时也受到了某些保守的交易所会员的强烈抵制，主要是那些邪恶的既得利益者。一位离任的交易所主席(现已故去) ，曾在他的客户面前大声指责我力主这次非常必要的改革的行为，他认为正是我们这些煽风点火的人，正在让他逐渐失去赖以谋生的华尔街业务。当时他把我现在任职的报纸，和与我相关的金融新闻服务杂志，一起扔出了办公室。
但是他的客户却马上要求他检回报纸和杂志，这真是令人羞愧。现在，美国糖业公司和联合铜业公司( Amal - gamated Copper) 等以前末上市的股票，仍然在交易所的大厅中交易。这些公司非常明白，由于它们拒绝遵守适用于著名公司的同样的公开披露条件，公司的管理层已经备受质疑。虽然股票交易所向来都会对外部人员提出的改革建议持怀疑态度，这也是人之常情，但是我从未听他们自己提出过恢复未上市证券部的建议。
联邦政府的干涉
在较早的讨论中我们提到，为了保护公众的利益，有时需要采取进一步的行动。与其颁布不切实际的法律条文，令诚实的公司感到尴尬，不如颁布能有效制止诈骗行为的法律条文。这里我们简要介绍英国在保护投机者和投资者方面的成功经验。根据1908 年的《公司法》，只要证券在伦敦的萨默塞特事务所(Somerset House) 登记核准，伦敦股票交易所就可以对其进行交易。这种登记只有在最全面地披露了公司的目的、合同、委托责任等之后才算完成。无论公司创立目标的风险有多大，投机者都可以从一开始就对它有足够的了解。在这些工作完成之后，根据该法案，旧有普通法的" 一经售出，概不负责"一一让买者当心的法则仍然适用。一般认为以下的想法是正确的，当购买者以1先令的佣金在萨默塞特事务所了解到有关公司资产来源和当前状况的全部信息时，他就可以也应该可以保护自身的权益了。
毫无疑问，肯定会有很多类似萨默塞特事务所这样的公司，联邦政府想用立法手段，通过限制信件来往来限制它们可能的欺诈行为，从而达到保护公众的目的。我相信这肯定能得到很好的执行，当然也应该严格地加以贯彻。尽管纽约股票交易所的终极职责在于保护它的成员和客户，但是纽约抑制市场协会( New York Curb Market Association) 本质上只是一个未上市的证券部门。所以我没有理由认为它的管理不称职或者不诚实，当然也不能对它的成员指手画脚。但是总有一天它将会变成危险和丑闻的根源。如果它的成员们认为，完全彻底地对外公布自己交易中的每一件事，就会损害到自身的利益，那么它们就会和那些不明智的纽约股票交易所成员一样，犯下同样的错误。后者总是逃避一些出力不讨好的差事，例如监督工业上市公司是否遵守上市公司章程，否则将摘牌处理。
真正的内部改革
我不赞同近些年来出现的"改革"，因为其推动者带着炫耀和无知的态度，而同时又代价昂贵。在我个人的经验中，股票交易所的标准一直在朝着有利于投资者的方面稳步提高，当然也包括小投机客一一毕竟他们也算是投资者的初级形态。在查尔斯· 道所处的年代，遵守惯例是一切行为的标准，然而如今看来则根本不能容忍。由于现在股票交易所的信息披露制度要求，已经不可能让类似联合铜业这样的公司说服最草率的个人投机客相信，新的重组会让它的价值达到现在票面价值的四倍。所以在未来的任何牛市中，都不再可能出现詹姆斯.R. 基恩在推销联合铜业公司股票时所采用的那种操纵行为了。然而即使在那个年代，"虚假交易"很大程度上也是公众的主观臆想，而且"对敲交易指令"是任何一家信誉良好的经纪公司都不会接受的。今天反对虚假交易的规则无论在口头上，还是在实际行动中都得到了执行。无论如何，即使在40 年前，新生的美国工业巨头们已经意识到自己的强大实力时，它也绝不仅仅是一纸空文。
专家解读
我们天天浸淫其中的市场到底是怎样一种构成?除了我们熟知的三种基本市场运动之外，市场的参与者和管理者也至关重要。如果管理者频频出老千，那么参与者唯有赔钱一条路;相反，如果管理者本着公开公平公正的三原则，认真做事，毫不为利益的驱使而做蠢事，那么市场的命运就由参与者来抉择了。前者我们无能为力，我们只能选择相对公平或者适合我们的市场来操作，在经济全球化的今天，选择另外的市场只不过是手续上稍显繁难而己，王联网已经能满足几乎在全球任何一个地方交易的需求。
市场参与者大约可以分为两类一一交易者和赌徒。细分一下又有场内经纪人、职业投机客、职业投资者、业余投机客和赌徒。我们不用定义也可以从名字中大致窥得每类人的特征。毫无疑问， 经纪人是靠佣金生活的，只要你不停地交易，不管资金量大小，你都是非常受欢迎的，他们希望客户最好每天不停买卖。职业投机客或者投资者都是专业级的市场人， 他们就是靠这个吃饭的，敏锐的嗅觉和对市场的感觉，各种操作技巧的娴熟运用， 这个自不必提。他们的成就大约最终会取决于每个人最终的修炼成果，更多的是依赖于交易技巧之外的其他优秀品质。业余投机客和赌徒会快速地失去他们的全钱。
另外我们应该纠正两个错误的观点。第一，认为经纪人能够做一些比我们更为内幕的操作。其实他们的活动范围和能力有限，影响力也是有限的，尤其在信息时代的今天。你很容易会发现，你在证券交易所工作的同学所得到的信息，并不比你先进多少。前提是你是一个认真研究市场的交易者而并非希望不劳而获或者是个赌徒。第二，认为卖空是缺乏道德的表现。常常可以看到每逢股市大跌或者行情不好时，有很多人会呼唤政府或者管理层出来救市。这个逻辑非常奇怪，行情好，你们大赚其钱的时候为啥不呼吁管理者出来分享成功的喜悦呢?市场中既然存在下跌，那么就存在做空。事实上做空没有任何道德问题，唯一需要关注的就是，一定要小心谨慎。
本章结论: 市场中形形色色的人各有自己的命运，决定因素正是他们自己的努力程度；场内人员影响力有限，监管层需要摆正自己的位置。