第六章 预测股市主要波动

那些可以准确预测股市风波的人能从中赚取多少利润，只需用小学的算术知识就可以算出来。接下来的问题就出现了，这种预测到底有多准确呢?要回答这个问题，只泛泛地说在"经济不景气时买股票，再在经济繁荣时卖掉"是远远不够的。历史是不会一成不变地重复出现的。如今的大萧条在很多方面与1921年的不同，接下来的一次大萧条也绝不是这次的重演。

无论是在形式还是在强度上，繁荣时期的经济表现都不尽相同。1905年经济开始繁荣并持续了好几年。如果投机者在1905年夏季卖掉手中的股票，那么接下来他们将感到极度懊悔，因为之后的股价连续上涨了6个月，并最终维持了10个月的高价水平。1928年夏天出现了创纪录的繁荣，但是那些谨慎的证券交易者却抛掉了他们手中的股票，从而错过了美国历史上最大的牛市。

未发生的萧条

现在让我们参看下最近的股市周期，除了上述常用的规则之外，没有大环境指导的长线投机者在1923 年进展如何呢? 1923 年早春，与前两年的糟糕情况相比，总的来说经济还是比较繁荣的，在那时出售股票的证券交易者肯定会赚到钱。但是如果他在那之后就一直等着萧条的经济出现之后，才买股票，那么他就会错过1925 年的整个大牛市。对只靠大环境作为指导的长线投机者来说，1923年夏秋两季的经济不景气并不是暗示其去购买股票。很明显，能够找到预测股市重要变动趋势的好方法是至关重要的。

道氏股价理论

查尔斯·亨利·道是《华尔街日报》和道琼斯指数的创始人，他是经济趋势预测方法的先驱倡导者之一，这套方法后来也被运用到对股市行情的预测上。道先生过世后，原《华尔街日报》编辑威廉·汉密尔顿先生大力发展了他的理论，每个关心投机的证券交易者都曾拜读过他的《股市晴雨表》一书。此处只准备简单介绍道氏理论的概念，如果读者想了解这一套理论，请参考汉密尔顿的著作。

大多有经验的证券交易者都熟知这样一条理论。其主要思想是，在相当长的一段时期内，股票的小范围波动意味着资本积累和利润分配。股价波动一旦超出这个范围，通常就预示着会有大范围的震荡发生。这种波动可能是由那些不明智的炒作，也可能纯属意外。然而，总的来说股市实在是太大了，人为炒作很难带来显著的影响。个体或是小集团也许能在有利条件下，通过缤密的策划和设计，让某一股票在有利于自己的环境下上市，这样会影响该股票的价格波动。但是，若想通过这种操作来影响纽约股票交易所上市的数十亿证券，简直就是天方夜谭。关于商业和股市若干年内发展历程的研究，也无可置疑地显示，股市的大幅度波动并非偶然，它与经济进程的相关性极大。

熊市底线

除去人为炒作和偶然因素那么显示股市总体变动的曲线就显得十分重要了。比如说在经济不景气时道琼斯指数或其他一些有代表性的平均指数，在一个相当长的时间里在较小范围内波动，那么它们为摆脱这种波动轨迹所采取的措施将会至关重要。然而，道氏股价理论的忠实拥护者会认为，只有得到铁路股指数的确认，或者铁路股指数的这种活动得到了工业股指数的确认这种波动才会有意义。但从市场活动的角度来看，铁路股与工业股之间经常出现背离走势，所以从当前的市场活动角度来看，道氏理论在现代应用中，用公用事业股的平均指数替换铁路股指数的建议也并不为过。在1921 年，我们发现了熊市底线的典型例子。从1919 年11 月开始，市场趋势大致就往下走，经过1920 年，一直延伸到1921 年下半年。到1921 年夏天市场抛售达到顶峰。4 月份铁路股指数创下67.86 美元的低点，6 月又创下65.52 美元的新低， 8月份又出现一个稍高的低点为69.87 美元，在此期间最高点为75.38 美元。工业股6 月份跌至64.90 美元，8 月份继续下跌，跌到63.90 美元。在这三个月中，最高点仅为73.51 美元。经过18 个月的股价下跌后，工业股和铁路股的平均成交量稳定在一个范围内波动。工业股率先采取措施打破低谷状况，在10 月29 日达到了73.93 美元的高度，并在11月9 日超过了75 美元。11 月下旬，铁路股价指数也向上攀升达到了76.66 美元。这种上涨趋势逐渐将平均交易量带到1923 年3 月的一个高峰。在一个适当的回落后， 1924 年工业股又继续上涨，并在1926 年冬天达到历史新高。

预测牛市

读者或许会说，这一切都是事后诸葛，但当时究竟有没有市场观察员根据上述数字，而预测到牛市即将出现呢?答案就在密尔顿先生发表在1921 年11 月5 日的《巴伦周刊》上的一篇文章中，文章写道:

"人们要求我为股票市场晴雨表的预测价值提供证据。在第一次世界大战通货膨胀后遗症的影响下，欧洲金融体系陷入了瓦解状态，而这些因素影响着美国的经济发展，但股票市场的表现却仿佛好景在望。正如人们所说，熊市将在1919 年10 月底11 月初到来，它的低点将在1921 年6 月20 日出现，当时20 家工业股销售额和20 家铁路股销售额分别低至62.90 美元和65.52 美元。"

在一次牛市顶峰上，这位权威人士再度展现比上述例子中更困难的预测能力，在1926 年1 月25 日的《巴伦周刊》的一篇重要评论中预测牛市顶峰奏效。文章中说:

"现在研究股票市场的走势显然具有启发功效的。可能我们的结论有些尝试性，但是从1923 年10 月的牛市出现以后，这种结论却令人兴趣盎然。20 家工业股已经清晰地显示了两个主要峰点。在1925 年11月6 日，它们到达波动的顶峰及至有记录以来的最高点即为159.39 美元。此后，又有一个较大程度的下跌，跌幅超过11 美元，在11 月24日跌至148. 18 美元。接下来的股市反弹到了159.00 美元，但在1 月21日又跌至153.20 美元。

"如果20 家铁路股的价格波动能够接近于这些工业股的市场表现，那它的意义就会至关重要，然而，事实上铁路股并没有像工业股那样下跌11 美元。它们只是稍微下跌了一两美元但股价还是在1 月7 日那天涨到了113. 12 美元。从那以后股价又下降了不到5 美元，并在1 月21 日降到108.26 美元。

"如果完全根据以前的经验判断的话，大牛市正得以继续。那么工业指数必须向上穿越11 月的高点，铁路指数也必须突破1 月7 日的峰位。但是接下来的一系列反应，工业股已经有了两个重要的高价期，铁路股平均价恢复到接近113. 12 美元的水平，之后又出现下跌，这基本上可以说明长期的牛市已经走到了尽头。"

铁路股平均价恢复到接近113. 12 美元的水平后，随后的2 月份发生了相应的下跌。接下来的一个月股市又陷入了严重下滑。

巴布森的XY 曲线

罗杰·巴布森是现代商业与股市预测行业的最早倡导人之一，他在推广商业周期这一概念上，要比其他人做得更多。巴布森的商业状况图为成千上万的企业人士、银行家和投资者所熟悉。该图集合了银行结算统计、企业破产监管、闲置铁路货运车辆、贸易收支和许多其他数据于一身。该图上显示一系列黑色的波峰与波谷，以一条XY 曲线分开，该线代表美同经济的增长和变化情况。此阁和巴布森预测法都是建立在物理学定律一一作用力与反作用力大小相等、方向相反的基础之上的，都被应用在商业和股市上。在巴布森罔标上，线下的黑色区域表示衰落期，线上表示繁荣期。在一个相当长的时间里，衰落区域与繁荣区域面积应该相等。一段严重的衰落期会被一段非常繁荣期所抵消，同样， 一段缓和的衰落期也会被相应缓和的繁荣期所抵消。若此假设成立，那么我们只需要确定什么时候衰落区面积和繁荣期面积的一半相等，就可以推测股市将要复苏了。任何循环的谷底应该也是买进股票的最佳时机。

不幸的选择

巴布森统计结构是根据什么绘制出XY 曲线，他们从来没有向广大证券交易者做出满意的解释有时他们会不耐烦地说XY 曲线的方向是遵循作用与反作用理论画出来的。在第一次世界大战的通货膨胀期间，

即便这种方法也根本无法使繁荣区域与萧条区域面积相等。从逻辑学角度上看，我们很难看出什么理由，认定作用与反作用的理论应该适用于经济现象。如果在人类活动中萧条与繁荣真的可以完全抵消，那么期待着繁荣到来的人肯定会热切期待，并热烈欢迎一个非同寻常的繁荣的到来。事实上，正是作用与反作用理论曾在1921 年误导了巴布森统计机构，使他们错误地建议投机客户购买已经彻底抛售的公司和工业股票，换话句话说就是那些已经损失很多钱的公司的股票。与此相对的是，投资建议倾向于皮毛业和化肥业的股票，而忽略了连锁店的股票。最终这个结果很糟糕。

只谈巴布森的经历，却只字不提他在1929 年9 月5 日(股市价格达到新高后的两天)的演讲是不公平的。"股市将要下跌，并且可能是严重的下跌"，巴布森先生说道。不过令人遗憾的是，在这句话前他还说"我仍然坚持我去年此时以及前年的这种说法。"那些在1929 年9月昕从建议而没买股票的客户，要比那些1927 年昕从建议购买股票的人，会非常庆幸自己没有遭受损失。

尽管巴布森统计机构有1921 年的失败经历，但他们依然对低迷的工业股抱有很大的信心。他们在1928 年7 月3 日的一份给客户的报告中提道"没有必要去购买那些炒得很火的高价股票，从长远的发展角度来看，应该去购买那些精心选择的股票，比如费城碳铁公司的股份。让股市慢慢平静吧，它已经开始下跌，以后还会继续下跌。"

从那天起费城碳铁公司的股票卖到了29.25 美元。假设我们考虑上一周成交量最大的10 只股票，或许可以把其中的5 只价格最高的股票看成"高价热门股"的代表。分别从这5 只股票中各买1 股，可能就要花掉证券交易者787.13 美元。14 个月以后，同样的5 只股票一一通用汽车、蒙哥马利沃德百货公司、美国无线电公司、西尔斯·罗巴克公司和美国钢铁公司，考虑到股票分割和认股权因素，其价值可能会达到1512.25 美元，而费城碳铁公司的股票股价则跌到23.75 美元。

关注钢铁工业

在对股票行情进行研究的众多人士中，有关股票市场走势与经济现象之间的相关性，没谁能比克利夫兰信托公司副主席科隆内尔·莱昂纳德·阿耶更透彻。在阿耶的研究中，他发现了很多这样的关系。因为他住在钢铁城市中心，所以他很早就开始研究钢铁工业与股市循环之间的关系。当然，我们必须知道的就是，钢铁工业是美国所有工业的基础，钢铁产品用于架设和维修铁路、汽车制造和维修等。农民在生产生活方面也在使用钢铁;每个人都会时不时地乘坐钢铁制成的交通工具，走在钢铁架设的建筑上，或工作在钢铁铸造的机器上。因而，钢铁工业活动的变化就代表了整个工业活动的变化，其活动趋势是总的工业活动趋势的放大图。

炼钢炉指数

通过对钢铁工业的多年研究，克利夫兰信托公司的统计师们发现，炼钢炉的使用率和股票市场走势有着密切的关系。在经济繁荣时期，用于生产的炼钢炉数目也在上升，如果全国60% 的炼钢炉都忙于生产钢铁，这就标志着股市上涨已达到高峰。相反，如果开工的炼钢炉数低于60% ，这往往是购买钢铁公司股票的一个好时机。不过，炼钢炉指数绝对不是唯一可靠的，比如1901 年和1904 年炼钢生产指数太早发出了出售股票的信号；但在1907 年和1920 年，它又为时过早地发出了购买股票的信号(见图6-1) 。

炼钢炉指数在1929 年的完美表现

奇怪的是，直到1929 年大牛市即将结束的后期，人们依然很少知道这种炼钢炉理论，或许是它在1926 年早些时候的糟糕表现，以及后来该理论创始人提出的质疑，都成为它被人们忽略的主要原因。此前一年，盲目拥护这个指标的人可能会在股市下跌前将于中股票全部出售，然后又在股市跌到最低点时接到购买的信息。炼钢炉指数在1926 年3 月预测出了股市将要下跌，虽然为时过早。1 月1 日，投入生产的炼钢炉占到所有可投入生产炼钢炉总数的60% ，这种情况在这么多月以来还是首次发生。股票价格也随之上涨，并在接近6 周以后，达到最高点。不幸的是，在出现这些最高点之前，炼钢炉的使用数量已经再度跌破60% 的关卡，尽管跌幅只有1 个百分点。很明显，就任何一种概略性的参考指标而言，显然不应该要求它的误差只有1个百分点左右。事实上，该指数后来又发生了一次严重的失灵，在3月1 日高炉指数给出了股市下跌可以购买的信号，并且直到7 月1 日才又一次发出了购买信号，但事实上股市在那之前已经恢复到了2 月份的高峰水平。

虽然1927 年4 月和5 月炼钢炉数都超过60% ，但是股市从1927年到1928 年一直都保持牛市。假设增长率在60%~61%之间是非常重要的，这一假设无疑为炼钢炉指数增加了灵敏度，而这种灵敏度恰恰是该指数所缺少的。1927 年四五月股市并没有大的下降趋势，相反，炼钢炉指数也并没发出在1928 年6 月和12 月股市大幅下跌的警告。

直到1929 年2 月，该指数才发出明确的购买信号，由此可见那些完全依赖于炼钢炉指数的证券交易者会把手中的股票捂着，并错过一大半的牛市时间。不过话又说回来任何以经济为基础的统计数据能比炼钢炉指数更早预测出牛市何时结束。

炼钢炉指数的价值

很明显，单纯炼钢炉指数是不足以作为依据来指导如何在股市交易中赚钱的，必须将它与其他指数结合起来使用。当股市像道氏股价理论所分析的那样，或者像炼钢炉指数、总体经济状况以及其他一些指数所分析的那样，共同的结论就是，没有哪个证券商可以元视这些理论给出的建议。其中，炼钢炉指数尤其重要，因为每月初我们都可以得到该指数的数据。而且钢铁贸易期刊每个月都会准确刊出与炼钢炉活动相关的准确数字。

经济活动

我们已经注意到，在商业不景气的时候购买股票，在商业活跃时出售，这样一条概论不足以作为投机政策的战略依据。我们应该注意商业活动指数的存在，美国商务部、美联储、哈佛经济协会和标准统计公司都是汇编这些数据的著名机构。为了让这些数据发挥出最大价值，应该针对季节性变化和正常成长因素进行调整。如果为这些因素留有适当的余地，标准统计公司关于1929 年5 月和1930 年3 月工业产值的指数意味着，美国制造业产量要比正常标准高16% ，而在后面这个月份则比这个正常水平低7% 。处理这些指标具有很强的时效性，每周最好发表一次。《分析师》杂志最近开始公布一种每周商业活动指数，这对于研究股票市场的人来说，是十分有用的。

预测商业指数价值

过去，人们认为股票市场的活动会预示经济活动的情况是一条真理。例如， 1919 年11 月股票到达顶峰转而又下跌的时间比经济活动达到高峰期提前了4 个月。在过去的10 年里，股票市场似乎失去了它作为经济活动预报员的角色；反而经济活动成了股市活动的预报员。1929年，反映经济活动领先指标在5 月、6 月和7 月连续创峰位，而事实并没有像过去预计的那样，对股票市场产生影响。1929 年9 月23 日那天，随着股票的暴跌，标准统计公司的"贸易与债券服务机构"说道"对于那些真正具有价值的股票来说，这只不过是偶然的技术性下挫罢了。总的来说，经济状况还是十分令人满意的。"

股息收入

在完全不同的关注方向上，阿耶已经发现了关于股票价格和股息之间一些有趣的关系。用计算道琼斯工业平均指数的所有股票的总价除以支付股利总额，我们就会得到一个指数，它实际上就是平均收益。在牛市时，卖掉股票就会赚到小额资本回报，在熊市时，卖掉股票就会赔掉大额资本回报。在过去的30 年里，只有一次牛市的指数没有超过20 美元，而所有的熊市中该指数都低于17美元。那么根据这一事实，我们就可以为其发展趋势设定最小极限。

有趣的是，当你看到这条"倍数曲线"阁标一一总股价等于总股息的好多借一一看起来与反映股价平均指数本身的图有很大的不同。1906年，倍数曲线达到了很多年以来的最高点，当时工业股股票售价为股利的26倍。以这种方式衡量，在1919年和1925年的牛市中，与只考虑道琼斯指数相比，26的倍数并不算什么大事。就连1926年到1929年的牛市中，道琼斯指数图标上就好像珠穆朗玛峰放在阿尔卑斯山一样，当时的股息倍数也只不过是30倍左右。以前的纪录是被打破了，但并没有被超过很多。

菲斯尔指数

对于研究股市的新手来说，另一个很有价值的指标就是菲斯尔商品价格指数，它是由耶鲁大学教授欧文·菲斯尔提出。商品价格指数有很多种类，但菲斯尔指数可能是最好的，该指数的显著优点在于能够每周发布，因而该指数的发布像是有用的新闻而不是元用的历史记录。工业和贸易在商品市场价格上涨时赚的钱要比其下跌时赚的多。物价于1920 年5 月停止上涨，但在迅速上涨期间，几乎所有的企业都在此过程中获得了利润。另一方面，在接下来的20 个月中，价格水平几乎下降了一半，这种暴跌几乎使整个产业瘫痪，只有那些特别幸运且管理完善的公司才赚到了钱。

价格波动是如何影晌经济的

价格的过度增长与过量使用兴奋剂的后果一样糟糕，因而企业家并不希望他们的商品价格会大规模迅速增长。过去人们认为价格的适当增长趋势会为商业提供理想条件，正常贸易利润会随着货物价格的不断增长而有一点增加。在1929 年夏天物价逐渐不正常下跌的情况下，美国的商业却取得了有史以来持续时间最长的繁荣。很明显，只有价格水平的剧烈变化才会影响商业贸易。商品价格暴跌的周期，通常比经济活动与股市下跌的周期还久这就使商品指数失去了部分预测的意义。

可能有些读者看到这一点后会略感失望，因为我没能提出绝对可靠的规律，能让他们根据股市变动来获取资本回报金。但是假如真的有绝对可靠的方法来预测股市的主要波动，那么很可能股市就不会有大波动产生了。如果每个证券交易者花半个小时进行研究就可以知道股市将要下跌，那么将不会有人购买股票了。从过去到现在一直都是如此，既没有倾向于证券价格上涨的环境，也没有倾向于熊市产生的环境，人们更多讲到的是涨跌的平衡。

"勇敢指数"

前面已经大致介绍了商业活动与股票市场之间的复杂关系。至于如何将商业活动与技机相联系的统计学方法，在范·施特姆的杰作《预测股市走势》中有更详尽的介绍。所有这些或许能帮上点儿忙的方法，都存在着一个基本问题。股市反映着成千上万证券交易者的买卖活动，而他们的买卖仅有意无意地反映了交易本身的一部分。某段时间里，他们的希望和担忧要比钢铁产量、铁路运货量或是其他的一些商业情况更严重地影响股价。

1929年5月，著名经济学家保罗·克莱先生在美国统计协会的晚餐上提到，股市已经超越了所有基于经济统计数字和经济学基本原理做出的出售信号而持续上涨。他进一步指出，只要广大证券交易者有足够的勇气和财力去贷款购买股票，那么股票价格还会进一步上涨。克莱先生指出只有"勇敢指数"才能预示股市突破点，并且他相信这个突破点将会在劳动节前出现，这一生动的预测仅仅与实际相差一天。

诸多因素之间的平衡

投机不是件简单的事。一个业余证券交易者不能拿着几千美元的资本，一次花上15 分钟，把投机当作副业，也不会比做其他事有更大的成功。与一般的交易相比，投机需要更广博的学识、更细致的观察和更合理的决策。纽约股票交易所的股价受到很多因素，比如法国政策、德国银行状况、中东战争和战争的谣言、中同金融市场、阿根廷小麦作物状况、墨西哥国会的态度，以及国内因素的影响。成功的投机者要仔细权衡这些影响，不考虑他们的支持与反对，得出成功的结论以平衡得失利益。能做到这一点也仅仅是一个开端。如果他认为这种平衡更倾向于价格上涨，那么他还要决定购买哪一种股票才会使利润最大化。

永远的股市波动

证券交易者在确定股市将朝某一方向发展后，不仅要对情形做出仔细分析，还要经常去关注它们的实际情况。牛市和熊市持续的时间通常都比较长，因而一旦大盘反转的高潮来临，一般证券交易者常常忘记了在股价接近高峰时什么变动都有可能发生。牛市通常会在即将走向低谷的商业繁荣期后开始衰落，此时，很多企业家会制定发展计划，领导们谈笑风生，前景一片大好。在这种情况下，我们有理由出售股票，而且与尚未购买的股票相比较在持股人眼里这些股票中的很多都已经贬值了。而当牛市出现时，这种情况就会完全相反。接着商业开始萧条，无数企业破产。之前那些热衷于谈论牛市、说服其朋友在牛市时入市的人，其神圣性也开始遭受朋友们的质疑了。