10. 十面埋伏
2007年10月下旬，股市冲高后回落，债市叉开始下滑，萧瑟的秋风给市场带来了阵阵寒意"双顶"之后的熊市才是最可怕的。
我们的电话线依然忙碌，但市场气氛明显变了，街上的销售们不再打探谁有债券要卖一一卖家有的是，买家倒像冬眠的熊一样全都躲了起来。求售单(bid list) 越来越多，越来越长，只是成交很少。市场仿佛被连绵秋雨的阴云笼罩，人的心情也跟着灰暗下去，我意识到购买田纳西住房债券是做了件蠢事，自以为捡到便直，其实却当了贪饵咬钩的傻鱼。唯一的办法是再找一条更傻的鱼接棒，于是我广撒大网，同时向多家券商报了卖价，大部分部如泥牛入海，只有贝尔斯登的胡优功力深厚，还真帮我网住了一条鱼。
"4.70%收益率，不还价。"电话中的胡优依然是那副不容置疑的口气。
竟然比我两星期前的买价差了20个基点!按这个价钱卖得赔10万美元。
"太低了吧?这只债券一个月前的发售价是4.30%，整整高了40个基点……"我无力地争辩。像《多收了三五斗》中的农民一样，"去年的米价"成了我无法逾越的心障。
"我的客户很明确， 4.70%，不还价。"胡优顿了顿，然后以前辈的口吻表达了他的真知灼见"现在风头不对，要是我就赶快卖，趁对方还没改主意。"
可惜我不是老江湖胡优，像大部分刚出道的菜鸟交易员一样，我不能承受"割肉止损"，放走了那条已经咬钩的鱼。这之后再也没有鱼上钩，阴沉沉的市场似乎预示着有什么事情即将发生。没过几天，华尔街果然又出事了。
从10月底到11月初的短短二个星期内，花旗和美林相继发布了糟糕至极的季报，花旗次贷相关资产减记约 100亿美元，美林资产减记94亿美元， →度似乎得到控制的次贷之火叉开始熊熊燃烧。从最初影响新世纪公司等华尔街外围机构，到夏季风暴中冲击影子银行体系的对冲基金等"军、师级单位"，进而发展到让华尔街最核心的"集团军级"大银行陷入合围， 一浪高过一浪的次贷问题己经演变成一场全面的金融危机。
花旗和美林首先出现问题，其实并非巧合。先来看看花旗，这个全世界最大的银行集团业务涵盖商业银行、投资银行、资产管理、保险业等领域，是典型的"金融超级市场" (financialsupermarket)银行。与高盛等纯粹投行相比，花旗的长处是业务范围广和资本量大，这两点决定了花旗在资产证券化和自营投资方面有很大优势。广泛的业务为花旗提供了房贷、信用卡债、银行信贷等生产结构化债券的"原料"，而庞大的资本又保证了流水线的资金周转。花旗利用优势大力发展资产证券化业务，本来也算招好棋，但它摊子铺得太大，又大量直接投资 CDO等结构化债券，终于种下了祸根。次贷问题一出，花旗被打了个正着:其账面上430亿美元直接投资的次贷类CDO和120亿美元用于打包债券流水线的次贷原料全砸于里了，只能大幅减记。
美林又是怎么惹上麻烦的呢?照理它作为纯粹的投资银行，传统上不介入属于商业银行范畴的贷款业务，缺乏生产结构化产品的原料，正应该"因祸得福"躲过次贷之灾才对。但美林管理层出了大昏招，他们垂涎资产证券化的巨额利润，想出了直接收购次贷借款公司的"妙计":让这些子公司不要把次贷卖给别家，直接送到美林的流水线上，原料问题不就解决了吗?直到次贷问题己露出苗头的2006年9月，美林还以13亿美元的高价收购了主营次贷业务的第一富兰克林(FirstFranklin)，自以为迎来了财神，其实请来的是衰神。和花旗一样，美林账面上也迅速出现了打包原料和直接投资两方面的大量次贷相关亏损。如果说花旗的问题还有"客观原因"的话，美林则纯属自找，正是:机关算尽太聪明，反误了卿卿性命。
次贷之火越烧越旺，普通百姓也开始关心华尔街到底出了什么事。次贷、ABS，CD。这些冷僻的专业词汇成了街谈巷议的热门话题，新闻界干脆简洁而精辟地将它们统称为"有毒垃圾"（ toxicwaste)。
被毒垃圾放倒的大银行越来越多，华盛顿互惠银行（Washington Mutual)、瑞士联合银行CUBS) 和皇家苏格兰银行(RBS) 相继披露巨额次贷资产损失。 市场上风声鹤映，投资者草木皆兵，各大银行的信用违约保险合约价格大幅上扬，例如美林的5年期CDS达到了500基点，表示美林在今后5年内出现信用违约的可能性超过25%。投资者猛然发现:曾经不可一世的华尔街巨头们己经面临破产风险了!
这场愈演愈烈的金融危机将如何发展呢?我们不妨再次借用《超盛证券》的虚拟剧本做一个预告。
地点:超盛证券，华尔街老牌投资银行
人物: 牛老大:超盛首席执行官(CEO)
猪哥舰:高级顾问，军师
关西铁:负责技资银行部(lnvestment Banking)
柯户多:负责资本市场部 (CapitalMarkets)
常达包:负责资产证券化与结构化产品(SecuritizationandStructured Products)
郝大丹:负责自主投资、自营交易(PrincipalInvestment andProprietary Trading)
奕亚宝，孟哲来:交易员，危机前离开超盛，自己开了对冲基金
钱聪聪:交易员，危机中离开超盛，跳槽到紫金朵对冲基金
第一幕《镀金时代》中(见第5节)，牛总为提高超盛净资产回报率(ROE)，采纳军师猪哥建议，首先按"微软模式"发展利润率高的传统投行业务，继而依照"沃尔玛模式"大搞资产打包流水线，最后直接用超盛资本展开"华尔街模式"的杠杆自营投资，使超盛业绩风光一时。
第二幕:金融危机
话说花无常开，月无常圆，次贷危机来了，超盛证券上下一片愁云惨雾。关西铁的投行部早没生意了:这年月谁还能上市，谁还有钱做井购?柯户多的资本市场部日子也不好过:想发债券的倒是有，就是没人买。做市交易也越来越难:市场波动性大本来不是坏事，但今天客户全都买，明天客户全部卖，成了单边市场，做市交易员们叫苦不迭。更何况，很多对冲基金之类的大客户都因为信用风险上了黑名单，超盛也不能做它们的生意了。
这些事牛总还能对付，大不了裁一批人，奖金不发了，老关和老柯的传统业务总不至于把公司拖垮。常达包的流水线早停工了，发点遣散费让他们走路，也不算大问题。真正让牛总头疼的是钱聪聪管的那些"有毒垃圾"，也就是老常打包产品中那些卖不掉的废物。房贷的违约率随着房价下跌而不断上升，街上的分析师们一再调高"有毒垃圾"的损失预期，评级公司也火上浇油，声称要把结构化债券大批降级。摸不清真实情况的货币市场投资者为了保险，不再接受钱聪聪用结构化债券做抵押借钱，杠杆没了，超盛只能硬着头皮拿自己的资本往里填。这批"有毒垃圾"拖累得超盛自己都快上了别人的黑名单。想到这，牛总出了一身冷汗:不行，要是资金链真被掐断了可就全完了，郝大丹的自主投资和自营交易那块还有大批难卖的资产(illiquid assets)，超盛万万不可能融到那么多钱，同时撑着钱聪聪和郝大丹。都是猪哥翻那个狗头军师，什么30倍杠杆，要是只有15倍该多好呀…...
牛总一面对外辟谣:超盛固若金汤，绝无问题! 一面召开紧急会议。关西铁且恨且喜:什么"对冲基金"，快把公司拖垮了!柯户多心不在焉，琢磨着该往哪跳槽。猪哥见牛总黑着脸，想起自己"30倍杠杆"的馒主意，先闷头不说话。牛总转向钱聪聪：
"小钱，你先说，结构化债券的损失到底有多大?不是都对冲了吗，是不是能捞回来好多? "
"牛总，这些'有毒垃圾'可是当初你逼着我买的"，钱聪聪
慢条斯理，开始推卸责任"其实咱这还算好的，奕亚宝的对冲基金早就关门了，孟哲来还被投资者告上了法庭……"
"别跟我提那两个混混!"牛总不耐烦地挥了挥手。
"我是尽力对冲了"，钱聪聪只能交待实情，"可是街上这些投行、基金手里的'有毒垃圾'都差不多，对冲工具也都差不多，最近时常有人逼不得己平仓(unwind)，一到这种时候，资产那边跌(平仓者卖)，对冲那边涨(平仓者买),两边都赔钱也不稀奇!现在唯一管用的'对冲'，就是把那些'有毒垃圾'给卖了!"
听到这最后一句，牛总脸都气绿了"卖?还用你说?我也想卖!可咱手里盘子这么大，卖给谁?都怪那个常达包!"
猪哥看火候差不多了，开始发言"牛总，现在形势险恶，咱们必须赶快行动，方能力挽狂澜。如迟疑不决，将至大变，不可救也!"
见众人面面相觑，猪哥开始部署"老柯，叫你的交易员全都把头寸减掉一半。聪聪，你尽量守住，坚持就是胜利。老郝，你的任务比较艰巨:先把能卖的资产都卖了，尤其是那些还有流动性的。然后你和会计部门商量一下，看能不能把一些资产从市值计价(mark to market) 账簿转到公允价值(fair value) 账簿，这样就不用每天看着它们跌了，省得闹心!季度报表也好看一些。
猪哥转向牛总"这些都是止血措施，有帮助，但还不够。咱们得造血，必须马上开始融资!"
会议结束，牛总即刻飞赴亚洲、中东，寻找国际战略投资者，主要卖点是"超盛百年老店，金字招牌，今虽虎落平阳，异日必将东山再起，战略技资者勿失良机!"靠着超盛一贯的名声，牛总终于说动了乌有国主权基金，向超盛注资50亿美元。
牛总马不停蹄，找到巴菲特，磨破嘴皮，几番让价，又卖了年息9%的50亿美元优先股权给巴老。
拿到两笔注资后，超盛趁热打铁，向市场公开发售股票。众投资者见巴菲特和乌有国基金都进场了，也纷纷认购。
三板斧之后，情况暂时稳住了。可是金融危机愈演愈烈，各银行、基金纷纷甩卖资产，以求降低杠杆。一时间，关于超盛账簿上结构化产品损失的谣言四起，市场对于超盛能否保持偿付能力(solvency) 质疑纷纷，据说某些交易对家 (counter-party)正考虑把超盛列入禁止交易的黑名单。牛总和猪哥一商量，资金链眼看要断，绝不能再等了，必须赶快卖掉"有毒垃圾" !
此时，钱聪聪己离开超盛，跳槽到紫金朵对冲基金主持不良资产投资。聪聪与结构化债券打交道多年，熟悉内情，知道恐慌的市场可能把这类产品的实际损失夸大了一一就是破烂也值几个钱。于是钱聪聪找到牛总，提出低价收购超盛账面上大部分问题资产。牛总一咬牙，断臂求生， 一块钱面额卖两毛，把大量结构债券转给了紫金朵。精明的钱聪聪花两毛钱买了值五毛钱的货，终成一代著名基金经理，此为后话。
超盛这边厢，牛总和猪哥商议， 还是不能完全放心，是公开宣布，将超盛证券改组为银行控股公司(Bank HoldingCompany)，以取得紧要关头向美联储借钱的资格。然后，牛总又到国会昕证会上诉苦，唱了一出《哭秦庭))，从救市基金里要了一笔钱，还利用政府担保发了一批短期债券。
几番折冲，投资者对超盛的信心终于有所恢复。多亏牛总和猪哥及时处置，超盛得以渡过难关，取得高盛式的上等结局。
倘若超盛管理层略微犹豫，稍有疏失，恐慌的市场随时可能陷超盛于绝境:一旦交易对家将超盛列入黑名单，停止交易，货币市场投资者拒绝为超盛的头寸提供回购贷款，那么超盛赖以生存的资金链就会被切断!
此时如果政府能拉一把，摩根大通之类的大银行能出个价，那超盛尚有卖身投靠的机会，为股东多少留点本钱，也避免把整个市场搞乱，这不失为贝尔斯登式的中等结局。
若是由于种种原因无人相救，那超盛就只能破产清盘，由此引发的连锁反应，会将更多金融机构推向悬崖边缘，导致信贷规模突然大幅收缩，使整个世界经济陷入金融危机的旋涡。这是雷曼式的下等结局。
从超盛证券的故事可以了解即将开始的华尔街大风暴的总体脉络。诚如美国谚语所说"事后分析，总是目光如炬。"(Hindsight is 20/20)。在当时，笔者也是懵懵懂懂，不知事态将如何发展，只觉得次贷危机似乎将华尔街带入了一个山洞:黑暗，漫长，看不见出口的亮光。
在忧郁的等待中，多灾的2007年终于过去了， 2008年又将给华尔街带来什么呢?乱世的帷幕正缓缓拉开，久负盛名的银行业巨头将面临生死之劫，雄霸一方的老总们将面对极限挑战。谁是曹操、刘备般的命世豪杰，谁是孙权式的守成之主，谁虚名无实，谁好谋无断，谁又碌碌无为，很快就要见分晓了。