第2章 股市中的大众

引言

任何金融市场的实质结构，以及在该市场上从事交割的机构性配备，在全球各地皆有所不同。很多市场以“交易所”这一实质场所为交易中心;有些则通过具有意應的买卖双方之间的电话沟通而建立。但是，所有市场皆具有共通性。首先，奇怪的是，构成市场“大众”的实质人群实际上非常难以认定。于交易所营业厅实际从事交易的人，或在某特定时间通过电话从事实际交易的人相比,投资界是更庞大、更无形更难以触模的结构体。

个人投资者

投资的基本单位是个人投资者。从根本上说，投资者乃是拥有交易头寸的人。此处，“交易头寸”这个名词有两个意义,因为它既可反映价格趋张的看法，也可反映价格趋跌的看法。在前一情况下，投资者是市场上的多头,而在后一情况下,投资者则是市场的空头。因此，多头投资者会持有股票、债券或商品，或持有一种“权利”而在未来某个时间拥有其所设定的证券。另一方面,空头投资者会直接握有现金(或类似之物,如银行存款或建筑合作社的帐户),等待适当时机买进证券,或者持有一项投资,而该投资赋予在未来某个时间卖出股票的“权利"。

个人投资者可以为自已的利益而从事交易(私人投资者),或为某个组织之利益而从事交易(机构投资者)。投资者之目标,乃是在资本与收益间有所偏好的限制下,追求最大的总回报。此处，我们不需要无谓地去关心资本与收益偏好不同的理由。单单考虑下列因素就够了;每位投资者皆面对既定的赋税制度,未来的一连串负债(视其年龄而定"”),以及接受风险的态度。赋税制度可以协助我们决定.在短期内对资本之偏好是否会优于对收益的偏好;未来的负債可以协助我们决定.就长期而言,对资本之偏好是否优于收益。但是,最重要而值得商權之处在于，个人准备接受什么程度的不确定资本利得,以及什么程度的确定收益,不论其时间有多长。

交易策略

个人投资者为了追求最大的总回报，所采用的策略是在市场价格未上涨之前买进证券,而在价格上涨之后卖出。这个主题会有少许出人，这得视绩效评估是根据短期资金的存款回报率,还是根据“充分投资”的头寸而定。私人投资者属于前者,其目标仅在于低价买进,高价卖出。退休基金和保险公旬聘雇的机构投资者则属于后者。在有限的时间架构内.这些个人只是等待进杨,确保他们至少能买得便宜。另外,他们可以转换投资,从绩效表现欠佳的证券转移到绩效较佳的证券。但是,对所有群体而言,基本哲学完全相同:“买低卖高”。

多头与空头

投资者中的次级层次，包含两个投资群体:“多头”大众与“空头”大众。前者预期证券价格上涨,后者则预期下跌。我们知道大众不必要是实体的结合.他们可以是心理的现象。这对金融市场的大众而言尤为正确，不论其理由何在。多头大众或空头大众的成员,对于证券价格的未来方向，皆有特定的信念。尤有甚者,他们通过通讯网络相互结合。报纸电视电话市场报告,补充了专业或私人日常生话中平常采用的直接手段之不足。这种接触网络确保价格敏感的信息可以快速传播与消化，同时确保心态相似的个人相互接触。

价格波动的机制

在金融市场中有两个大众接受相同的投资游戏规则,却持完全对立的观点,这样冲突状态就产生了。压力的出现是大众心理形成的主要催化剂,而其相关行为以及冲突的条件当然也保证了压力的存在。如果每个人在同一时间总是持相同的看法则不会有真正的“市场”,也不会有渐进的价格走势;即使价格有变动,它将随机地上下跳动,没有人来从事交易。但是,不同的意见公影响未来的价格走势,而多空之间的冲突需要时间解决,这就使得价格随着时间的推移而上下波动。

情绪的影响力

一个人在买卖证券时，会做出情绪性的承诺。当然，起初是对交易头寸做出承诺。交易央策可以通过理性的方式达成,但交易行为涉及财务，上的投人,而且伴随着“看准大势”的需要。投资者持有一个交易头寸,它的市场价值却在他或她的控制之外。当价格变动有利于己，则会产生偷悦的感受;但当价格朝相反方向变动，则会产生不悦(沮丧、愤怒忧郁和恐惧)的感受。这种愉悦或不说的感受会引起身体的生化变动:心跳改变呼吸速度变化以及拿心出汗。

群居本能

这个人与其他人结合在一起时,愉悦或不悦的感受会被强化。如果交易头寸是“正确的"，则通过与其他具有相似交易头寸之投资者的连系，可以强化以财富和自尊来衡量的个人优越感。与他人交谈将确认交易头寸以及先前央策过程的有效性;报纸刊登的文章或经纪商的报告提供了支持性的证据时,则会感到满足;群体中的成员不断相互庆贺;注意力会集中在短期的未来,而不会集中在长期，因此无儒严谨的分析。

不仅如此，属于“正确“大众成员的投资者还会强调“错误”大众的立论缺失。会有一连串宜传攻势指责后者，即使其成员已经感觉到处于不利地位。最初，“错误”大众的成员会感受到结合在一起寻求自保的需求。他们会设法相互确认其观点的正确性,而且会强调“正确”大众的看法最后会是错误的。事实上,也会产生忽略“正确”大众之立论的趋势。“错误”大众的成员将相互体恤，强调长期而非短期的未来。

因此，从以上评论可以明确地得知.对交易头寸的承诺只是故事的开端。不论投入该交易头对的最初决策是多么合乎理性,交易行动仍会驱使个人陷人比较缺乏理性和大众形态的环境中。明确地说,这两个大众对于未来价格趋势的信念.投资者会选择其中之一,并与该大众的其他成员产生强烈的认同感。他或她则会成为虔诚的大众成员。

多空生命周期的情绪变化

特定大众其情绪性承诺的强度,将随着多空循环的阶段与时间而改变。我们会在后面之章节中,详细分析各个不同的阶段。现在先做下述评论。

在新价格趋势形成的初期阶段,多数投资者仍停留在其所认定的原价格趋势中。前一个趋势已经结束，但其终止尚未薇普遍认识到。少数投资者开始怀疑价格的濒临反转,而调整投资组合之构成。即使这个群体这样做，未来的价格走势仍存有某种程度的不确定性:投资组合只会做相当小幅度的调整.并且有迅速获利反转的倾向，而不会采取较长期的观点。在多头趋势的开端,亏损的恐惧感仍处于主导地位，而在空头趋势的起始，贪婪(或害怕错失进一步的获利)会阻此投资人出清大部分的投资。因此,在价格趋势的初期阶段,(最终的)成功的大众对于趋势的情绪性承诺仍相当微弱。

接下来,在价格走势的某个阶段情绪性的承诺变得更强。在该阶段中,投资界的多数人认定该价格走势已经形成一个上升或下降的趋势,情绪性的信念取代了任何合理的怀疑。因此，投资者“追随”趋势,建立新的交易头寸。

投资者行为的此项特征因此导致循环的下一个阶段。一旦多头或空头价格趋势已全速前进,看法也受到普遍认同，则价格反转的基础也告完成。该趋势当然会持续一段时间,但是越多人相信该趋势并顺势投资,实际上会使推动该趋势持续的人越來越少。当多数投资者认为它还不会发生时,价格反转将不可避免地降临。

技术分析的目的

从这个简短的分析中,应该可以明显察觉到投资成功的简明法则，即密切留意其他投资者的所言所行;当多数人都在谈论或做相同的事情时，便反向而为。这是应用技术分析最有价值的一面:它是应付无理性现象的理性方法,并且鼓励使用者远离大众压力。

价格走势对大众心理的影响

这里有两个重点必须牢记。第一，大众有其本身之目的,即使个别成员不能明确地认识这一点。第二,大众对领导者之反应非常快連而单纯。价格在大众行为的这两个方面扮演着关键角色，此乃金融市场的重要特征。第一,每个多头或空头大众的主要目的是驱使正券价格朝有利于他们的方向前进；第二,领导者的角色一部分是价格走势本身所提供。现在,让我们依次分析这些力量。

两个大众之间的竞赛

多头或空头大众驱使证券价格朝有利于他们方向前进之能力,主要视其所能够纠集与投入的金融资源而定。当大众出现解体或将资源转移走,多义与空头之间的冲突终告结束。在冲突中致胜的策略是:第一,确保大众成员完全的承诺;第二,不断利用宣传攻势轰击对方(包括所有未参与市场者)。因此，价格持续朝特定方向发展时,成功大众的整合倾向将促使每位成员尽可能加大交易头寸。个人的理性行为变得越困难,非理性(情绪性的)行为就变得越容易。根据成功大众之信念系统(价格上升或下降)建立起来的新交易头寸,会一直被认为是正确的,精密的判断力则随之消散。私人利益终将臣服于群体利益,交易过热于是产生。

价格对行为的影响力

越来越多的资源依据成功大众的观点而投人时,价格将继续作出有利的反应。这说明了成功大众存在的理由，也进一步鼓励大众的成员。同时.价格持续朝某个方向发展的既得利益也告加强。经纪商.交易商与投资者都会不断向媒体提供有利的评论,而后者会将此项诱因尽可能推荐给广大的读者听众、观众。

同时,失败大众之成员本已控制不易.会倾向于叛选到成功大众中。这个过程开展时,市场价格会继续朝成功大众所要求的方向前进。对于失败大众之成员而言，价格变动正是说明其主张不切实的明确信号。不论这些主张从较长期的观点来看是如何强有力,但是短期信息仍不能忽略。失败大众的信念被证实是错误的。最后,反向的价格走势.成员的萎缩与不利的宣传等力量结合在一起,形成大股压力，于是失败大众的叛逃者由细水汇为洪流。这种变化发生时, 价格会巨幅谨升或遵降:这是情绪期.在市场中通常会伴随着庞大的成交量。尤有甚者,在此阶段加人成功大众的投资者属于“皈依者”，因此所作的承诺更深。他们最不可能遵改初衷。甚且会提供充分的资金确保此一走势。

价格与行为之间的有限循环

在此分析中,价格走势显然并不只是被动地对市场力量作出反应:回馈作用确保市场力量本身会反应价格走势。换言之，在价格与投资者行为之间存在着有限循环关系。这个现象十分重要，与古典经济学之假设完全相反(事实上，在古典理论的架构内,如果需求/供给函数能够随价格变化而变动时，价格便无法决定)。大众行为保证价格走势会引发对立大众成员的情绪反应，因而确保最近的价格走势会延续到未来。

信念与领导

行为受到价格影响的理由.在于某特定方向的价格走势代表了两个大众其中之一的信念，而且可以协助该大众完成其领导功能。我们通过时间历程而对生命的体验显然是线性、有序的,而且大多数人的思考过程具有同质性,因此会有一种自然倾向,相信所有刚刚发生的事情在短期内会继续发生。比方说，如果证券价格刚刚上涨,多头不仅会感到满意,而且会有一种倾向认定该涨势会持续下去。因此。这是对投资者的一项明确“指示”,要求他们尽可能多买股票。所以,在多头环境中，价格上张是呼吁投资者集合并宣誓效忠的旗帜。在空头市场中，价格下跌代表严厉与可怕的天威，怯懦的投资者终兖要屈腖!

身为大众领袖的个人

价格走势在领导功能上所起的作用,其实并不排除某特定个人会对大众心理造成影响。其实,某发言人公开宜示成功大众的信念，可以大幅提升近期价格走势的效果。有时候,某些市场交易者或顾问的确赢得“看准大势”的声誉。这种声誉通常来自于对市场的精确预测(或“呼盯"),只是当时没有人相信，也可能来白丁对某个市场趋势之看法，只是坚持的时间较任何人都长。在市场价格趋势成型的特定时刻,这些个人的确可以影响人气。

但是，担任这类“领导”角色的人具有两项重点特征:第一,唯有已经贏得声誉的人才能博得大众的注意:他或她首次做预测时，其实很少人会相信这位新“大师”，不论其预测结果有多么准确。第二.特定的个人要经常影响价格走势会变得越来越困难。如同我们在前文中所指出的.这种明显的矛盾之所以会发生,是因为越多人相信某个趋勢,则推动该趋势延续的人会变得越来越少。成功的“呼吁"迟早会自我败亡，因为太多人相信它。由该呼吁所推动的价格走势,很快就会反转,追随领袖的多数人实际上会陷于亏损,凭借高曝光率而艰苦赢得的名声就会轻易丧失,难以挽回。

有效领导的条件

能够影响市场的个人因此会随着时间更替。尤有甚者,这种类型的领导绝对无法形成持续的影响力:它基本上是一种暂时现象唯有具备相应的市场条件时,它才会发生。明确地说,对立的多空大众之间必须存在着紧张状态。压力的条件保证了其特定“领袖”的言论或行为.会引发失败大众中的投资者大规模叛逃,投入成功大众的阵营。个人所施展的“领导”能力，唯有在成功的大众之中才能发挥作用。

投资顾问

这种性质的“领导”与投资顾问每天定期发挥的“领导”作用必須加以区分,投资顾问的对象只是小群投资者。投资顾问基本上是将各种繁杂的经济、政治和金融信息，子以过滤精炼,形成投资观点而传播给客户。因此，他们提供了积极的领导作用，一般而言，它是行动的方针。但是，就我们所分析的现象而言，投资顾问基本上领导的是多空大众中的次级群体。次级样体会被其所附属的主要大众操控。次级群体的情绪性反应策略就是上级大众之策略。成功顾问所做的建议通常不会完全独立于市况之外:事实上他们本身或多或少是大众的一部分。然而,少数既能够认识市场人气,又能够冷静地旁观的人，即使具有提供相反意见的能力，但也无法担任全体大众的领袖的角色。更准确地说，正是由于冷静旁观，他们无法成为市场大众的领袖。唯有快乐的少数人愿意听从他们的意见，多数人不是反应缓慢就是全无反应。

结论

我们因此得出了以下结论。追求交易利润是投资者的共同目标,这就使得股票市场行为是一种大众现象。个人投资者对特定交易头寸的情绪性承诺，会转变成多头或空头大众的情绪性承诺:每位投资者会接受其所属大众的多头或空头主张,每位投资者强烈认同该大众，每位投资者皆臣服于领导,领导角色则由价格走勢之方向与该大众之代言人(当他们出现时)承担。

股票市场中,两个大众的存在提供了一项机制,使得循环行为能通过这种机制加以传递。由于多空分歧.产生了冲突与不确定的条件。相关的压力则鼓励大众保护其自主性。追求有关价格的策略性目标。因此刺激了个人的整合倾向,确保交易头寸为了取得最大效果而纠集起来。投资趋势展开时，交易决策逐渐变得非理性。大众成员投入资源后,大众的内部力量转化为外部力量,对失败大众的宜传得以强化。后者最终以加入成功大众来反应其所受的压力。新的交易头寸协助成功大众完成其主要目标,确保证券价格朝有利的方向推进。最后会出现极度狂欢或悲观的现象，价格反转的条件于嫣形成。

本分析为了解金融市场的行为提供了最基本的架构，如加以延伸大有深意。第一,它提供了一个理论架构,协助解释金融市场之正常与异常行为。相同的概念可以用来解释上星期的股价走势，1720年的“南海泡沫",或1929年的“华尔街崩盘”。第二,它为金融市场的行为动力提供理论基础,那些行为造成交易过热,并为价格反转创造条件。换言之,它解释了多空循环的内部机制。第三,它视金融市场行为为一种自然现象,受制于自然力(这将引起外部因索可能对于大众心理产生影响的有趣讨论,如天气)。本分析因此远远超越下面这种简单化的观点，即金融市场的价格走势是完全不可预测的,它是完全独立的个人作出完全合乎理性的决策所导致的后果。