第三节 外汇期货的套利
提示 套利也是外汇期货交易中常见的交易行为，它对保持市场之间的价格均衡具有重要作用。本节对外汇期货中的套利交易进行简要的说明和介绍。与投机交易相似，本节首先介绍了套利的定义和特征，分析了套利与投机的主要区别，阐述了套利在外汇期货交易中的重妥作用，最后对套利交易的跨期套利、跨市套利和跨品套利三种主要的交易策略及其操作进行了举例说明。
思考 套利的定义和特征是什么?
套利与投机有哪些主要区别?
套利在外汇期货交易中的重要作用是什么?
套利交易有哪三种主要的交易策略?它们如何进行操作?
套利是一种常见的，以获利为目的交易行为。它存在于各种金融现货市场，也存在于各种期贷市场和期权市场。下面我们对外汇期贷市场的套利行为进行说明。
一、套利( Arbitrage) 的定义和特征
还是先看一个例子，在芝加哥和东京期货交易所同时交易的同种英镑期货，假设在芝加哥期货交易所该英镑期货的价格是1.6850 美元，而在东京期货交易所则是1.6900 美元，交易者就会立即选择在芝加哥期货交易所买入英镑，而在东京交易所同时把这些英镑卖出，假设他交易的单位是62500英镑，则该交易者的收益是( 1.6900 - 1.6850) x 62500=312.5 美元，而在这个交易过程中由于交易者同时买入和卖出，因此几乎不承担风险。这样我们就说这个交易者进行了套利交易，他是一个套利者。
由这个例子我们得出套利的定义，所谓套利是指人们利用外汇期贷市场上暂时存在的不合理的价格关系，通过同时买进和卖出相同或相关的外汇期货合约而赚取其中的价差收益的交易行为。在这里，我们所指的不合理的价格关系包括多种不同的情况，其中主要的有如下三种情况，一是同种外汇期货合约在不同市场之间的不合理的价格关系;二是在同一市场，同种外汇期货合约在不同交割月份之间的不合理的价格关系;三是在同一市场，同一交割月份的不同外汇期货合约之间的不合理的价格关系。显然进行套利活动的风险很小，所有的市场交易者都在积极地发掘套利机会，希望从中获取无风险收益。如果市场上存在不合理的价格关系就意味着市场上存在着套利的机会，这种套利机会很快就会被套利者发现，并且争先恐后地利用这些套利机会，低价买进同时高价卖出，而大量的套利者同时进行这样的操作，就会迅速抬高偏低的价格，同时降低偏高的价格，从而很快地矫正或拉平那些不合理的价格关系，因此，这些不合理的价格关系一般只存在于一个很短的时间，套利机会稍纵即逝。
套利是买进某一外汇期货合约的同时卖出另一相关外汇期货合约，通过卖出和买进来对冲先前持有的交易头寸的一种交易方式。套利的特点是利用某一外汇期货合约与另一相关外汇期货合约在价格波动幅度上的差异来进行交易，以便从中获取相关期货价格波动幅度不同而产生的差价利润。套利在操作过程中是同时买卖外汇期货合约，通过这一买一卖的价格差异决定这次交易的盈亏情况。
二、套利与投机的区别
套利与投机都是以获取利润为目的的交易行为。而且都是通过买空卖空以赚取价差收益的交易行为。但是它们之间是有很大区别的，不能等同看待。
(1) 风险大小的不同。由于投机者在某一特定时间内所持有的头寸往往是一种单一的敞口头寸，这样，当市场价格的变动与其预测的方向相反时，投机者潜在的损失将是无限的。换言之，投机者在交易中所承担的风险是无限的。而套利者因同时做多头和空头，并且买进和卖出的是相同或相关的外汇期货合约，从而在对冲交易头寸时，其暴露在外汇风险下的净头寸很小甚至为零。也就是买入和卖出的两个头寸，在相对价格保持基本稳定，而绝对价格发生剧烈波动时，一个头寸的损失将由另一个头寸的盈利所抵补，这样，套利者所承担的风险就很小，有时甚至可以完全抵消，而由于相对价格的差异，却能够相应地获取收益。
(2) 交易方式的不同。投机者在某一特定时间内往往只扮演一种角色，或者做多头，或者做空头。当价格较低而预期价格上升时做多头，而当价格较高但预期价格下跌时做空头。如果预期正确，投机者便会获利，如果预期错误，投机者会受到损失。相比之下，套利则不同，套利者在同一时间内扮演两种角色，既做多头，也做空头。价格相对较低的做多头，价格相对较高的做空头，在价格关系改变后，再对冲买卖部位以获取价差收益。
(3) 收益来源的不同。一般来说，投机者的收益来源于价格水平的变动;而套利者的收益则来源于不合理的价格关系。也就是说，投机者是从绝对价格的变动中获利;而套利者则是从相对价格的差别中获利。因此，两者获取收益的途径不同。
(4) 交易成本的不同。由于套利者在交易中只承受着较小的风险，而投机者在交易中却承受着较大的风险。所以，在一般情况下，交易所对套利者所收取的保证金较低，而对投机者所收取的保证金却较高。另外，经纪行或经纪人向这两类交易者所收取的佣金也有区别。一般而言，他们对套利者所收取的佣金较少，而对投机者所收取的佣金则较多。
除了以上的几个主要方面的区别之外，套利与投机还有其他的一些不同。正是由于套利交易风险低，交付的保证金和佣金也少，但又可获得较高和有保障的投资回报，因此这种交易方式受到市场上所有交易者的欢迎。
三、套利在外汇期货交易中的作用
套利交易在外汇期贷市场上的最大作用就是纠正市场上不合理的价格，促使市场内部和市场之间价格的协调统一，为交易者提供更多交易和对冲机会，把扭曲的市场价格重新拉回到正常水平。如果说，适度的投机可使外汇期货价格的波动幅度得以缩小，那么，适度的套利又可使外汇期货的各种价格关系得到协调统一。因为每一种外汇期货合约都应有一个正常合理的理论价格。任何两种合约之间总存在着一个正常的、稳定的价格关系。但是由于期贷市场的价格具有很强的竞争性，不同的时间、不同的市场以及不同的外汇期货合约所形成的价格，可能会导致不平衡的现象。一旦两种外汇期货合约之间正常稳定的价格关系被扭曲，则在这两种合约中，必有一种合约被相对地高估，另一种合约则被相对地低估，于是，在这两种合约之间就存在了无风险的套利机会。套利者只要买进被低估的合约同时卖出被高估的合约，则经过一个很短的时间后，通过大量套利者同时进行这样的操作，这两个合约之间的不正常的价格关系将受供求关系的影响而回到正常状况，即套利者都买入被低估的合约，最终使其价格上升;而同时卖出被高估的合约使其价格下跌，当这两种合约的价格一致时，消除了套利机会，套利者才会停止他们的套利行为，而同时原来不合理的价格关系也就因为套利者追求无风险盈利的交易活动而最终重新回到正常的位置上来。
四、套利的交易策略
按照进行套利操作时所利用的不合理价格关系的类型的不同，套利可以分为跨期套利、跨市套利、跨品套利三种基本方式，下面我们将对它们一一进行简要介绍。
(一) 跨期套利(Inter - delivery Spread)
跨期套利也叫做跨月套利，它是外汇期货交易中最常见的一种套利方式。它是利用同一外汇期贷市场的同一种外汇、不同交割月份的外汇期货合约间的不合理价格变化，采用同时买进和卖出近期合约和远期合约的方法，待机进行对冲，从而达到赚取其中的价差收益目的的交易方式。这里所说的近期合约和远期合约是指开始买卖外汇期货合约时到合约到期时的时间间隔的长短，远期合约是与近期合约相对而言的。在这种套利方式中按照对近期合约是买进还是卖出为标准，跨期套利又通常分为买空套利和卖空套利两种。
(1) 买空套利(Buying the Spread)) ，又称为牛市套利，它的操作方法是买进近期合约，而卖出远期合约。做买空套利的交易者应基于这样一种判断，即在看涨市场，近期合约价格的涨幅将大于远期合约价格的涨幅; 而在看跌市场，则近期合约价格的跌幅将小于远期合约价格的跌幅。这样，套利者就能够从合约价格变动趋势的差异中获利。
(2) 卖空套利(Selling the Spread) ，又称为熊市套利，它的操作方法是买进远期合约，而卖出近期合约。做卖空套利的交易者应基于这样一种判断，即在看涨市场，近期合约价格的涨幅将小于远期合约价格的涨幅;而在看跌市场，则近期合约价格的跌幅将大于远期合约价格的跌幅。同样地，套利者也就能够从合约价格变动趋势的差异中获利。
(二) 跨市套利(Inter - market Spread）
跨市套利又称为跨市场套利，它是指交易者在不同的外汇期货交易所同时买进和卖出相同交割月份的同种外汇期货合约以获取价差收益的套利行为。当同一种外汇作为标的物的外汇期货合约在两个或两个以上不同的外汇期货市场进行交易时，由于区域间的地理差别，这些相同的外汇期货合约在不同的市场中价格水平、价格变动方向和价格变动幅度不一定相同，但是合约的标的外汇资产是相同的，因此在理论上这些外汇期货合约在不同市场的价格之间必定存在着一种合理正常的价格水平，它们的价格水平、价格变动方向和价格变动幅度应该是接近一致的。然而，如果其中出现异常变化，那么在这两个市场的同种外汇期货合约之间，必有一个市场的合约被相对高估，而另一个市场的合约被相对低估，这样就产生了套利机会。
(三) 跨品套利 (Inter - commodity Spread）
跨品套利也称为跨品种套利，是指交易者利用不同但具有某种相关性的外汇期货合约之间不合理的价格关系，在同一交易所或不同交易所，同时买进和卖出两种或两种以上种类不同，但交割月份相同的外汇期货合约的套利活动。不同种类的外汇期货合约其标的外汇资产不同，这样期货价格的变动也自然不同，然而，只要标的外汇资产具有较为密切的相关关系。也就是说，虽然它们的绝对价格不同，但它们的价格变动却是同向的，甚至是同步的，那么，在这些标的外汇资产之间，以及以这些标的外汇资产为基础的期货合约之间，就应该存在着一个正常合理的价格关系。如果人们发现某两种外汇期货合约之间的正常价格关系被暂时扭曲了，他们就可以利用这两种外汇期货合约进行套利交易，并从中获取收益。
这种套利方法的具体操作是这样的，如果交易者发现外汇期货合约之间的价差大于其正常的价差，并预期这种价差将缩小时，他只要买进被低估的合约，而卖出被高估的合约，随着价差的缩小和两笔交易头寸的对冲，他就可以获利。相反地，如果交易者发现两种外汇期货合约之间的价差小于其正常的价差，从而预期此价差将扩大时，则他只要买进被低估的合约，而卖出被高估的合约，则随着价差的扩大和交易头寸的对冲，他也可以获利。因此，无论价格是涨还是跌，交易者只要对价差变动的预测正确，就可以获利。因此，在跨品套利中，交易者主要关心价差的变动情况，而非绝对价格的变动。
应该看到，由于不同种外汇的期货合约在价格上的相关程度不如同种外汇的期货合约的价格相关性那么强，如果价格水平的变化出乎交易者的预期，则可能出现较大的损失，因此进行跨品套利交易的风险比前面两种套利交易方式的风险更大。
五、外汇期货的套利操作
如何运用外汇期货套利原理进行套利操作，我们也举几个具体的例子进行说明。
(一) 跨期套利
例9: 假设一个交易者预期德国马克期货合约的价格将下跌，并且9 月德国马克合约的跌幅比6 月的大，因此他决定进行买空套利的跨期套利交易。他在3 月1 日买入10 份6 月德国马克的期货合约，期货价格是0.5800美元/德国马克，同时卖出10 份9 月到期的德国马克期货合约，期货价格是0.5500 美元/德国马克。到了5 月1 日， 6 月和9 月的德国马克期货合约价格分别下降为0.5750 美元/德国马克和0.5400 美元/德国马克，而该交易者就以这两个价格将于中的期货对冲平仓。每份德国马克期货合约的交易单位是125000 德国马克，现在我们计算这位交易者的收益。
所以净收益是:
12500 - 6250 = 6250 (美元)
从而我们得知，这位套利者通过买空套利的跨期套利方式，在6 月德国马克期货交易中损失6250 美元，而在9 月德国马克期货交易中盈利12500美元，因此通过这次套利交易而获得的净收益是6250 美元。
卖空套利的跨期套利方式的操作与此很相似，只是方向相反，我们就不赘述。
(二) 跨市套利
例10: 假设一个交易者发现国际期贷市场和伦敦国际金融期货交易所的英镑期货合约价格不一致，存在套利机会，因此他决定进行跨市套利交易，以期从中获取收益。假定3 月1 日，他在国际货币市场买入4 份6 月英镑期货合约，价格是1.431 0 美元/英镑，每份合约的交易单位是62500 英镑，并且同时在伦敦国际金融期货交易所卖出10 份6 月英镑期货合约，价格是1.4480 美元/英镑，每份期货合约的交易单位是25000 英镑。在5 月1日，这个交易者在两个交易所分别做了对冲交易，交易的价格都是1. 4500美元/英镑，将手中的合约平仓，现在我们计算这位交易者的收益。
所以净收益是:
4750 - 500 = 4250 (美元)
从而我们得知，这位套利者通过跨市套利方式，在国际货币市场上收益4750美元，而在伦敦国际金融期货交易所损失500 美元，因此通过这次套利交易而获得的净收益是4250 美元。
(三) 跨品套利
例11: 假设一个交易者发现国际期货市场的瑞士法郎和德国马克这两种货币之间的汇率变动将存在套利机会，因此他决定进行跨品套利交易，以期从中获取收益。假定， 5 月1 日国际货币市场6 月瑞士法郎的期货价格是0.5500 美元/瑞士法郎，而同时6 月德国马克的期货价格是0.4200 美元/德国马克，那么6 月瑞士法郎期货对德国马克期货的套算汇率就是0.5500美元/瑞士法郎÷0 .4200 美元/德国马克= 1.3 德国马克/瑞士法郎。根据这个套算汇率，这个交易者在国际货币市场买入10 份6 月瑞士法郎期货合约，每份合约的交易单位是125 000 瑞士法郎;同时卖出13 份6 月德国马克期货合约，每份合约的交易单位是125000 德国马克。6 月1 日，这个交易者做了对冲交易，交易的价格分别是0.6555 美元/瑞士法郎和0.5000 美元/德国马克，将于中的合约平仓，现在我们计算这位交易者的收益。
所以净收益是:
131 875 - 130 000 = 1875 (美元)
从而我们得知，这位套利者通过跨品套利方式，在瑞士法郎期货交易中收益131875 美元，而在德国马克期货交易中损失130000 美元，因此通过这次套利交易而获得的净收益是1875 美元。
本章小结
创造外汇期货的目的是为了给交易者提供他们更需要的交易工具，这种交易工具能够有效地帮助交易者降低风险、获取收益，达到交易者投资的目的。运用外汇期货的交易活动主要可以分为三类，它们是:套期保值、投机与套利。本章对它们的概念、特征、功能以及操作策略一一进行了详细的阐述，并附上了充足的例子，希望帮助读者不仅在理论上，而且在实践上能够熟悉和把握它们。