第六节 格雷厄姆智慧法则五：要有耐心

每个投资者应该为可能不妙的短期效果做好资金和精神上的准备。

                                                        一一本杰明·格雷厄姆

宁静致远，淡泊明志。

          一一诸葛亮

( 1 ) 长期投资的意义。

格雷厄姆有一句至理名言，被他众多弟子引用"从短期来看，股市是一个投票机;而从长期来看，股市是一个称重机。"长期投资的之所以有意义，主要有三个原因。

第一，格雷厄姆发现价值比价格的变动更慢，而价格在长期内倾向于回归价值。变动慢的价值比变动快的价格更容易为人类的认知能所把握，而价值对价格的主导在长期内才能发挥作用，所以从价格价值的二元变动规律出发，必须坚持长期投资。

激烈竞争必然导致个体倾向于最理性的行为，持续竞争必然导致超额利润最终消失。

第二，短期交易使得交易者离市场更近，容易受到价格和其他投资者情绪的影响，从而形成非理性的决策，而长期投资由于离市场更远， 不容易受到价格和群体情绪的影响，所以长期投资可以使得投资者更为理性。

第三，长期投资可以利用复利原理，利滚利，财富增值远比短期投资快，更为重要的是长期投资可以节省交易费用。从累计收益和节省交易费用的角度来看，长期投资具有重要意义。

从以上三点，我们就知道格雷厄姆关于"要有耐心"的说法是正确的。

( 2 ) 长期投资存在的困难。

长期投资固然是必要的， 但同时也存在很多困难。为什么实际操作中长期投资如此艰难呢?我们找到了如下理由，这些理由是由钟兆民先生总结出来的， 其中具有深刻的洞见: 

首先， 能长期生存、基业长青的企业为数甚少，发现长青企业同样挑战智慧。据美国《财富》杂志报道，美国大约62%的企业寿命不超过5 年，只有2%的企业寿命达到50 年，中小企业平均寿命不到7 年，大企业平均寿命不足40 年; 一般的跨国公司平均寿命为10~12 年;世界500 强企业平均寿命为40~42 年. 1000 强企业平均寿命为30 年。中国集团公司的平均寿命是7~8 年; 小企业的平均寿命是2.9 年，中国企业的平均寿命约3.5 年。百年企业，铸就辉煌，追求基业长青，几乎成为每个企业的目标。但根据上文数据可以看出真正做到基业长青是企业家最大的挑战。

很多企业管理类书籍将企业发展壮大的原因归结为一些管理者和企止的特质，其实并不中肯。任何企业繁荣的根本原因在于契合特定的大背景。

而作为投资者，由于受到每个人的知识经验的局限，发现基业长青的企业也充满挑战。正如查理· 芒格所言: 对于一个投资者来说， 一生中能发现一到两个真正杰出的长存的企业并坚持长期投资，就已经会十分富有。

另外在长期投资过程中， 企业不断面临新的内部和外部变化。例如: 企业内部会出现股东的变化、管理层的更替等。企业的外部环境同样日新月异，如万科面临宏观地产调控，股价持续下跌，如何处理投资时时面临不确定性。要在长达数十年甚至更长时期内坚定地对一个企业做长期技资，是对人性和智慧的挑战。发现一家杰出长存的企业很难，但像珍藏珠宝一样长期珍藏公司则难上加难!

其次，诱惑长期投资者的美丽女妖塞任一一波段操作。

根据这位专业人士的十年从业观察， 99%以上的投资者很难抗拒"波段操作" 。而且这个比例并没有下降的趋势，假如将股市比喻成大海，投资者是希望达到彼岸的海员的话，那么"波段操作"极似希腊神话中的半岛半人的女妖塞任，常用美妙的歌声引诱航海者。"波段操作"本身并没有错误，而且是使投资者收益最大的理想化方法，像塞任的歌声那样美妙绝伦，问题是在于历史的长河中和实际操作中几乎没有人能持续成功。

钟兆民先生的话反映了绝大多数人对长期投资的担忧，而这些担忧是有着现实依据的，其实巴菲特很好地解决了这一问题，可能他也是那一代价值投资者中唯一解决了这一问题的一个。关于他的解决之道可以翻看本书第三章关于市场专利的那一节。

( 3 ) 格雷厄姆和巴菲特不同的长期投资手法。

在格雷厄姆看来投资就是价值投资，同时也是长期投资，三个词的内涵是一样的。其他价值投资者也认同这种看法，但是对于所谓的价值却存在很大的分歧，在投资手法上也大为不同。我们这里就来谈谈格雷厄姆和巴菲特两师徒在长期投资上存在的差异。

格雷厄姆主要基于静态价值进行投资，具体而言就是有形资产，通过对有形资产为核心的价值进行评估，他得出了价值和价格之间的差值，通常而言，由于是基于静态价值评估，所以他基本上不管公司长期的成长和盈利情况，只要账面上的价值在股价上得到了体现，他就会抽回投资，投到下一个具有隐藏价值的公司上。所以，他的价值投资一定没有巴菲特那么长，他的盈利状况也没有巴菲特那么好，最为关键的是随着有形资产盈利能力的提高，随着证券分析技术的进步，格雷厄姆那种以有形资产为基础寻找隐藏价值的方法逐渐失去市场。

任何方法都是有前提的，这个前提往往随着时代背景的变化而消失。

巴菲特早期的证券投资完全遵循格雷厄姆的方法，后来随着实践出现了问题，巴菲特才开始反省。其实，格雷厄姆的价值投资基本上就类似于保险精算，通过分散投资来获取大概率情况下的收益，而巴菲特由于天性使然，所以一直持有较少的股票，这使得他无法获得像格雷厄姆一样稳定的收益，所以他陷入了理论和实践上的冲突。之后，他认识了查理· 芒格和菲利普· 费雪， 他们让巴菲特明白了无形资产的价值，而彭博的著作更让巴菲特明白了持久竞争优势对于长期价值投资的重要性，由此巴菲特开始将集中投资法与无形资产价值评估有机结合起来。巴菲特的方法也是寻找价值和价格之间的背离，但是他看的是包括无形资产在内的价值，而无形资产是公司成长性和收益的来源。巴菲特投资的不再是简单的资产，他投资的是公司。资产是静态的，而公司是动态的，公司的价值可以持续增加，而资产则未必。巴菲特以收益为评估重点，而格雷厄姆以资产为评估重点。巴菲特专门寻找那种目前价值被低估，而且又能长期报酬高增长的公司; 而格雷厄姆则只看目前价值是否被低估的股票。巴菲特不光寻找价值被低估的，还寻找能够持续增值的，而格雷厄姆则只寻找价值被低估的。这使得巴菲特的投资期限要远远长于其老师，因为他还要赚取增值的部分，而非仅仅是"安全空间" 。

格雷厄姆只是简单地将公司资产作为估值的基础，而已菲特则将公司经营产生的利润流作为佑佳的基础。