第2章 看涨的基本面
正如我们在前一章已经看到的，黄金价格受多重因素影响。我预计黄金价格将会达到2500 美元，在可以解释这一结论的所有因素里面，大多数是与黄金的经济价值相关的看涨力量。然而，黄金首先是一种实物资产。因此，在金融层面讨论这种金属时，我们应当先讨论黄金实物供给及需求的基本面。
黄金供给的三个来源
市场上的黄金来自三个渠道: 金矿开采、次级供给(旧首饰和工业废料的回收利用)和官方交易(来自中央银行等官方库存的黄金销售)。
矿产黄金来自以下几种渠道:
● 主矿，即黄金作为主要产品被生产出来;
● 次级矿，即黄金作为开采其他金属的副产品而被生产出来:
● 废物回收，即从老矿的废弃材料中回收黄金。
这三种来源的矿产黄金本身都是极具吸引力的话题，但是出于我们的目的，本章我们会将它们合在一起讨论。
除了矿产黄金以外，市场也接受来自于次级供给和官方交易的黄金。这两种来源的黄金存在于地表以上，其存量并没有改变，但是它们确实也向市场供应了黄金。因此，它们会影响黄金的价格，我们在分析时也会将它们考虑进去。
据估计，在2008 年有12070 万金衡制盎司的黄金进入市场。在这里面，有7640 万盎司来自于矿产黄金， 3850 万盎司来自于次级供给，而余下的580 万盎司来自于官方储备交易一一多数来自中央银行的黄金出售(参见图2-1)。 (本章的数据可以在《2009 年CPM 黄金年鉴》[The CPM Gold Yearbook 2009] 中找到。出于本章分析的目的，转型经济国家的黄金出口被包括在矿产黄金供给来源中。)
图2-1 显示了黄金总供给的构成。我们将矿产黄金供给按照主要的供应方， 以及与之对比的世界其余地区，做了进一步的分解。
正如你所看到的，南非金矿是黄金供给的一个重要来源。确实，数十年来它们一直是黄金供给最大的非机构性来源。然而， 2008 年这一情况发生了改变。后面我们会详细谈到关于南非的一些情况。
黄金帽求的两个来源
黄金的需求来自于两个主要方面: 制造业需求和投资者需求。
制造业需求具有很广泛的类别，包括任何需要黄金来制造的东西。主要的种类有:
● 电子设备(电线、电触点材料等);
● 牙科用途(例如黄金填充材料);
● 医学用途(特别是用于医疗设备);
● 珠宝;
● 其他用途。
需求的第二个方面来自于投资者。这同样也具有很广泛的类别。它包括美国政府发行的金币"鹰洋"、私人铸造的大奖章和黄金圆形物、金条，甚至是已经在世界各个股票交易所兴起的各种交易所开放式指数基金(ETFs)。
2008 年，世界对黄金的总需求量为12070 万金衡制盎司。珠宝是黄金需求的最大来源，达到6080 万盎司。其次是投资者需求，达到4330 万盎司。制造业需求排在第三位，为1650 万盎司(参见图2-2)。
顺便提一句，你或许已经注意到，我将中央银行列为黄金供给的一个来源，并且将投资者作为黄金需求的一个来源。难道中央银行不会在某些时候购买黄金(如此一来就成为了黄金需求来源，而不是供给来源)，而投资者不会在某些时候出售黄金(如此一来供应了黄金， 而不是产生对黄金的需求)吗?
是的，他们可以这样做，但是这两种情况都很少见。自1988 年以来，官方交易并没有造成黄金的净购买。同样，投资者成为黄金的净出售者的情形，在过去的30 年里只发生过一次( 1995 年， 投资者净出售黄金为700000 盎司)。所以将官方交易作为黄金供给的来源，而将投资者的活动作为黄金需求的来源，是有一定道理的。
黄金供给减少而帽求激增
从各个方面来看，当前黄金牛市的行为都很奇怪。
像黄金这样的矿物商品，市场对其价格变化所做出的反应应该是非常好预测的。如果黄金的价格下跌，矿产黄金的供应将会减少。因为从金矿的生产中所获得的收益比以前少了，盈利能力较差的金矿就会开始挣扎，最后，它们会被完全关闭。显然，这意味着整体黄金生产量的下降。
至于仍然经营着的那些金矿，大多数会减少产出。就开采过程而言，即使高成本的金矿仍然在盈利，它们的吸引力也会下降。所以，经营者们会停止开采这些高成本的金矿，转而集中精力去开采最容易的金矿，因为它们仍然能够以更低的价格实现盈利。黄金的生产再一次受到了损害。
显然，假如黄金的价格上涨，则会呈现相反的情况。以前在开采方面显得不经济的金矿，突然间变得有利可图了。除此之外，更多投资者的资金，可以用于勘探和开发新的金矿。假如黄金的价格在几年内持续走高，黄金的生产将会大幅增加。
至于需求方面，同样也会根据黄金的价格变化做出相应变动。黄金的价格变得越高，在制造业中使用黄金的成本就越高。同样，当黄金价格上涨时，你可以预期，投资者会开始考虑投资于其他的资产种类。所以，黄金的需求似乎应该随着黄金价格的上升或下跌，相应地反向变动。
但奇怪的是，在当前的黄金牛市中，上述的情形一样也不具备。我在2009 年初写下这些文字的时候，这种金属的价格已经急剧上涨了8 年。然而供给和需求并未按照我们所预期的那样变动。是的，我们看到某些种类的黄金供给和需求发生了变化。然而，如今黄金的总体基本面比起2001 年来还要强劲。
让我们分别来看一下黄金的各种供给与需求来源，以弄清楚这到底是怎么一回事。
矿产黄金数量在减少
全球矿产黄金供给在1999 年达到最高点，为8580 万盎司。从那时开始，矿产黄金的数量开始下滑(参见图2-3)。
然而，当前的黄金牛市开始于2001 年。我们可以看到，即使黄金的价格一直在上涨，矿产黄金的供给却一直在下跌。
这是几种因素共同作用的结果。这一变化大部分来自于南非黄金产量的大幅下跌。在历史上，南非的深层硬岩矿山曾经是世界黄金供给的主要来源。例如在1984 年，这个国家所生产出的黄金，占全球黄金总供给的46%( 参见图2-4)。
但如图2-4 所示，南非的黄金供给正在枯竭。在某些情况下，他们的金矿已经消耗殆尽。除此之外，这个国家的电网难以满足全国对电力的需求。限制用电和因故障而停电的情形，越来越频繁地出现在这个国家。
而且，金矿很巨大。有一些金矿甚至有几英里深。这使得金矿的开采不仅困难，而且很危险。几十年前，南非的采矿工人境遇非常悲惨。他们被迫在危险的条件下工作，几乎没有人考虑他们的安全。今天，随着这个国家人权运动的更广泛开展，工人待遇作为其中的一部分也得到了改善。
所有这些情况会带来一个副作用一一黄金开采成本的上升。工作条件变得更好、更安全，使得生产的成本更加高昂。(实际上，假如为采矿工人做出适当的考虑的话，成本仅仅只是上涨到它们一直以来应该达到的高度而已。)
从南非的整体情况来看，金矿正在枯竭，而开采成本却正在上升。结果造成在过去的25 年中，南非的黄金产量下降了一半以上。
其他的国家又是怎样一种情形呢?在全世界，黄金的生产也一直面临着艰难的处境。关于这一点有以下几方面的原因:
● 人们日益意识到劳动者生产安全的重要性，就像在南非所发生的情形;
● 成熟矿床的产量正在下滑;
● 许多第三世界国家存在的政治不确定性及对采矿的敌意;
● 人们日益意识到环境问题。
对最后一点应当给出更完整的解释。环境保护主义者多半从未对采矿表示出友好。毕竟，正在开采的矿山，是一个散发恶臭、肮脏而且危险的地方。
大矿井是在地表以下开凿出来的，从而会产生大堆的碎石。发电机和发电厂向空气中喷洒着烟雾。有时候人们会将树术砍倒，这样就可以铺设穿越荒野的新路。地面以下的硬岩矿，也经常会影响当地的地下水位。更有甚者，在矿山开采完以后，某些矿山作业人员不会对他们所造成的损害做出任何弥补一一他们仅仅是把这个开采完的矿井丢在一边，然后继续前进。
矿山一直存在这些问题，但是最近又有了一些新的麻烦。从周围的矿石中回收黄金颗粒，对矿工而言一直都是一项挑战。但是在20 世纪70 年代，当氧化物堆浸的方法被大规模引人采矿的时候，这一行业发生了彻底改变。在这一过程中，矿工将矿石压碎并且堆成一大堆，然后向它们喷洒一种氧化纳溶液。黄金溶解在氧化物中并被过滤掉，然后含有黄金的液体被收集起来，等待进一步的处理和提炼。剩下的岩石则被丢弃掉。
这一过程很有用，但是它会对周围的地区产生大量的毒害。越来越多的黄金开采地居民开始抵制这种开采黄金的方法。但是，当他们这样做以后，从矿石中提取黄金变得更为困难，而且从那一地区的矿井中生产黄金也变得更加艰难。
最后，由于1997-2001 年的黄金大熊市，矿山的产量开始下滑。黄金的价格大幅下跌，以至于许多矿井被迫关闭。还应当指出的是，对新矿床的勘探也急剧减少(参见图2-5)。
黄金的次级供给正在增加
黄金在使用过后，常常能够再回收和再利用。经过融化和精炼之后，黄金又重新回到市场上，等待再次被加以利用。这就是我们所知的次级供给。
再回收的黄金来源于多种渠道，最重要的两大来源是工业废料和旧珠宝的回收。
中东地区和亚洲国家是传统的旧珠宝最大来源。在购买新珠宝时，人们通常会同时将旧珠宝卖掉。然而，这种情形正在发生改变。越来越多的新珠宝购买者将他们的旧项链、旧手铺以及旧戒指等保留下来。
因此，即使黄金的平均价格从2003 年的364 美元上升到2006 年的607 美元，黄金的次级供给量却在下滑。如图2-6所示，直到2007 年黄金价格突破700 美元，黄金的次级供给量才得以恢复到原来的水平。
当黄金价格向2500 美元的价位推进时，黄金的次级供给会继续增长吗?是的，很可能会这样一一但我预计，这不会抑制黄金的价格。
正如我们在早些时候所看到的，次级供给仅占黄金总供给的1间多一点。这样，它并不会像其他更重要的供给与需求因素那样，对黄金的价格造成很大影响。
官方交易渠道的黄金供给正在减少
在过去，中央银行出售黄金的行为会对黄金价格造成重要影响。实际上，中央银行的这种活动对黄金市场的影响极大，这种影响和中央银行出售黄金的数量不成比例。政府通过黄金的官方销售，有意抑制黄金的市场价格。无论何时，黄金的价格过于活跃，另一轮黄金销售就会开始。
然而，这样的日子似乎结束了。经过这样的出售，官方的黄金储备急剧下降(参见图2-7)。从1989 年以来，政府和中央银行已经出售了18400 万盎司的黄金。
从那以后，银行家和政府官员很少再提到黄金的出售。他们似乎已经售出了所有愿意出售的黄金。在最近的2005 年，官方出售的黄金总共达2040 万盎司。而在2008 年，官方仅出售了580 万盎司的黄金。
不仅如此，与中央银行相比，私人投资者(在历史上他们倾向于看涨)如今成为了黄金市场上更具影响力的力量。图2-8 表明，在接近一个世纪的时间里，私人投资者所拥有的黄金数量首次超过了政府。
在过去，政治方面的考虑会极大地左右黄金价格的决定过程。这种影响几乎总是负面的;政府经常会怨恨黄金可以暴露他们财政方面的问题。这也正是政府(包括美国)如此频繁地采取行动，试图抑制黄金价格的原因。
但是，这样的日子已经结束。现在我们可以假定，市场力量将会成为推动黄金价格的主要力量。既然黄金的基本面都是积极的，我们可以预期，黄金的价格将会不受阻碍地上涨。
制造业和珠宝对黄金的需求下降一一未必是坏消息
制造业需求代表着将黄金作为原材料的一种需求。在过去的10 年里，这种需求有所下降。与1998 年的高峰时期相比，制造业对黄金的需求下降了大约25% (参见图2-9)。
这对于黄金来说，并不像看起来的那样糟。这种需求的一大部分仅仅是改变了方向。中东和亚洲(特别是印度)的购买模式正在改变。
从传统上来看，许多亚洲人购买黄金来储藏他们的财富。黄金易于携带而且很方便一一即使是很少量的黄金，也可以代表很大数量的财富。而且，在某些印度和穆斯林教派，只允许妇女拥有她们所佩戴的东西。(其他所有东西都属于丈夫，在他死后这些财产则会回归他的家庭所有。)因此，处于这种文化下的妇女，需要将她们的财富戴在身上。而黄金珠宝正是一种理想的选择。
然而，正如我说过的，这种模式正在改变。在农村，这种模式仍然很流行，但是城市居民的黄金购买量则比以前要少一些。他们更愿意将黄金看做→种金融资产。他们所购买的，不是项链和戒指，而是金条、金币，甚至是黄金ETFs。亚洲人仍然渴望购买黄金，只是他们现在采取了不同的形式来购买。
这种变化对黄金价格的净影响，比起原始数据( raw numbers )所暗示的要小。黄金珠宝购买量的减少，最终导致废料回收渠道的黄金供给量下降。所以，尽管这→渠道的黄金需求量在下降，它同时也导致了某种来源的黄金供给量的减少。
投资者对黄金的需求在急剧增加
投资者对黄金的需求，是黄金市场上一种巨大而复杂的力量。确实，在本书接下来的几个章节里，我们将会探讨在未来几年里，投资者对黄金的需求会增加的各种原因。而现在，我们仅会从整体上来看一看投资者对黄金的需求。
一般而言，投资者是黄金需求的一个可靠来源。正如我在前面提到过的，投资者在过去的30 年里，仅有一次净出售过黄金。即使对某些投资者而言，黄金不受欢迎，但是在别的地方，总会有另外一些投资者渴望拥有黄金。世界上几乎总是有一个或多个大经济体，在经历着高通货膨胀，或者是某种形式的货币危机。(最近的例子包括意大利、阿根延和土耳其。)因此，这些地区的投资者对黄金的购买，某种程度上会抵消其他国家的投资者对黄金的出售。
另外一个重要的因素是投资者购买黄金原因的多样性。我们很容易识别至少六种原因:黄金可以作为一种商品、货币保值手段、通货膨胀保值手段、投资的安全港、储蓄形式以及替代资产而存在。购买黄金原因的多样性，为黄金需求提供了强有力的基础。让我们分别来简要地看一下这些原因。
● 商品。黄金作为一种实物资产，当它内在的基本面发生改变时，它的价格可能会上升。紧密跟随实物黄金市场的投资者，可以获得可观的利润。
● 货币保值手段。世界上总是有一些货币会由于其政府的愚蠢而受到威胁。在货币周期性陷入危机的时候，黄金可以帮助投资者保护自己。
● 通货膨胀保值手段。即使一种货币的生存能力没有受到威胁，它的长期价值通常也会受到影响。正如我们在前一章所看到的，在货币贬值的时候，黄金是一种极好的投资方式。
● 投资的安全港。我们在前面讨论过，黄金不受大多数市场潜在麻烦的影响。最近摧毁美国市场的信贷危机传染就是一个极好的例证。当这次危机横扫美国经济的时候，大范围的投资都在缩水。既然黄金不会受交易对于违约和其他类似问题的影响，当投资者预期到麻烦将会发生的时候，他们就会纷纷涌入黄金市场。
● 储蓄的一种形式。许多投资者喜欢以黄金的形式来保有他们储蓄的一部分。这并不局限于印度或中东地区那些用黄金珠宝来储藏财富的人。例如，许多美国投资者知道，他们的一部分财富是以黄金的形式在安全地储存着，不会受到银行倒闭、货币市场问题或者无论其他什么问题的影响，就会睡得更安稳。
● 替代资产。最后，一些投资者喜爱黄金，是因为它看得见而且很美丽，不像其他的资产。假如你曾经在手心里握过1 盎司的金币，你就会知道我所说的意思。你从黄金那里获得了一种安静的满足感，这是你从银行对账单的数字上面所不能获得的东西。
所以，投资者购买黄金出于多种原因。在接下来的章节，我们会探讨为何这些原因会在未来几年里变得更加有影响力。我们将以第3 章所讲述的黄金需求的一个新来醺一一交易所开放式指数基金作为开始。目前，来自这一渠道的黄金需求，正在引起黄金市场的巨大改变。