第13章 憨夺型投资法则402：投资风险低、不确定性高的业务
帕特尔老爹、马尼拉尔和米塔尔都是靠投资低风险的行业发家的。虽然他们投资的企业都会有多种经营的结果，这些企业未来的表现不能确定，但是这些聪明的憨夺型创业者已经全面考虑了各种可能性，因为自己投资的本钱不多，而投资赔钱的概率也不高，所以他们的投资和经营倒也心安理得。投资本钱不多、赔钱的概率不高，这两个都是投资过程中非常吃香的两大特点。此外，未来的情况如何也无法预料。这些企
业会有一个共同的特点，都是低风险、高不确定性的行业。
帕特尔老爹、马尼拉尔和米塔尔当初在投资的时候，没有用凯利公式，但是他们打心底里知道他们的投资回报是会翻倍的，且赔本的概率较低。这样的投注很简单。情况好，我赚的多；情况不好，我赔得少。
华尔街有时候会弄不清楚风险和不确定性这两个概念，而你却可以利用这样的机会，轻松获得大把利润。华尔街不喜欢不确定的情况，通过让股价暴跌到低于其内在价值的水平上表明其对不确定情况的庆恶。以下就是有可能导致股价下跌的情况。
● 高风险、低不确定性
● 高风险、高不确定性
● 低风险、高不确定性
第四种逻辑意义上的组合是低风险和低确定性，这是华尔街钟爱的情况。这些企业的股票经常表现出很高的成交量。一定不要投资这些企业。上述三种情况中，憨夺型投资艺术践行者偏好低风险、高不确定性的情况，因为它能给我们带来较高的回报。情况好，我赚的多；情况不好，我赔得少。
美国运通、安德普翰人力资源服务有限公司（简称ADP公司）、人力资源公司沛齐（Paychex）、宝沽（Procher & Gamble）和好市多（Costco）都是低风险公司的典范。它们的股价很少低于交易底线价。当不确定性让这些企业的未来看起来不明朗时，如20世纪60年代美国运通公司碰到的情况，股价也就随之迅速下跌。
Stewart公司
Stewart公司于2000年碰到的情况就是低风险、高不确定性的典范。Stewart公司已有96年的历史，在20世纪90年代的殡葬服务也业绩很好。20世纪90年代之前，殡葬服务行业分割明显，企业规模都不大。20世纪90年代初，该行业刮起了一股兼并收购的风潮，于是就产生了市值十几亿美元的企业。Stewart Enterprises（STEI）、洛温公司（Loewen）、Service Corp.（SRV）和Carriage Services（CSV）等公司大力收购同行业的家庭作坊和小企业，最终却负债累累。
这三家公司都犯了一个错误：它们大多是通过现金而不是股票进行收购的，于是它们背负巨额债务。洛温公司无力偿债，只好宣布破产。华尔街于是丧失了对殡葬服务业的兴趣，其股价一路下跌，直至谷底。银行家和出借款贷方也不想继续放贷，并要求企业尽快还款。由于这些企业无法继续进行收购，销售额无力上升。殡葬服务业停止增长。
Stewart公司于2000年成立，有9.3亿美元的长期负债，2002年到期的有5亿美元。华尔街开始质疑所有殡葬服务行业企业的偿债能力，于是这些公司的股价低到让人怀疑它们要破产了。也因为如此，Stewart公司的股价也在两年内从每股28美元骤降至每股2美元（见图13-1）。
2000年秋季，我在阅读《价值线》杂志上列出的市盈率最低的股票时，发现了一些迹象。过了好几个星期，有两只我从未听说过的股票成为《价值线》所列股票中市盈率最低的。这两只股票分别是ServiceCorp.和Stewart公司。两个公司股票的市盈率都低于。多年来，我一直在关注《价值线》内发布的企业股票排名，很少碰到一个行业有1600多只企业股价跌到其收入的3倍以下水平。另外，我留意到这些企业都属于殡葬服务业。因为这个行业的经营模式并不复杂，所以我打算深入研究一番。
我想起来在20世纪90年代中期，《芝加哥论坛报》(Chicago Tribune)有一篇非常有趣的文章。这篇文章按照行业分析了企业破产率，并按照SlC标准产业分类代码列出了企业经营失败的概率。有意思的是，所有类型的业务中，殡葬服务公司的失败率是最低的。仔细一想，这很正常。
● 每个人都希望自己心爱的人能体面地走完人生最后一段旅程。他们不会追求低价位。他们会遵照传统，并使用家族一贯使用的殡葬服务公司。
● 我想没有哪个年轻人长大后愿意成为殡葬业的大亨。这个行业本身的性质决定了不会有很多新成立的公司。
● 沃伦·巴菲特一直说，变化太快的行业并不是理想的投资对象。每个家庭为自己心爱的人最后一程所选的仪式和服务，都是预先设定好的，甚至几百年都不会改变。即使火葬代替了土葬，人们也是经历了很长时间才逐渐适应的。
● 美国的人口一直在增长，未来几十年里还会继续增长，这将导致未来多年里收入将持续上升。
● 虽然人们预期寿命的增加会给殡葬服务业的短期收入带来影响，但是这个行业的预售却越来越普遍。许多公司的预售收入占整个公司收入的25%左右。试想一下，如果你所处的行业，客户愿意今天就支付你未来40年都不一定需要交付的业务，你会有怎样的感觉？
鉴于此，殡葬服务企业的股价应该溢价明显，而市盈率也应该是两位数。这些公司的现金流量比较稳定，但是华尔街却毅然抛弃了这个看似稳赚不赔的行业。
2000年7月，Stewart公司是如何偿还债务，避免了违约的，没有知道其中的内情。华尔街认定这家公司前程尽毁，肯定会因无力偿债、股价暴跌而破产。
当时，Stewart公司的年收入约7亿美元，拥有700多个基地和殡仪馆，遍布9个国家，其产业大部分在美国。Stewart公司的有形账面价值为每股4美元。由于股票的账面价值还包括土地，市值为账面价值的一半，也就很容易理解了。
截至2000年4月30日，Stewart公司半年的利润额和现金流大约为3800万美元，即每股价值为0.36美元。从年化的角度来看，一年的向由现金流量可以达到每股0.72美元。股价不足现金流量的3倍，是年化收入的1/4。
从表面来看，数百家民营殡仪馆被收购后，这个行业并没有发生巨大的改变。由于这些小企业在各自的社区都有很好的口碑，因此收购后，依然沿用了它们的商号。但是这些企业的后台管理、销售、预售业务等都得到了精简，遵循了集团运作的模式。每个殡仪馆经营状况良好，自由现金量在预期的范围内。所有母公司的财务赤字是最重要的问题。
债务到期时，公司的自由现金流有1.55亿美元。亏损会控制在3.5亿美元以下。可以肯定的是，Stewart公司未来24个月面临的情况无外乎下面5种。
（1）每个殡仪馆都是独立的经营实体。Stewart公司购买了数百家民营殡仪馆，业务在不断发展壮大。每个殡仪馆都保持了自己原有的名称。绝大多数客户甚至不会注意到这家殡仪馆已经易主。因此，为了筹措现金，Stewart公司不得不选择出售自己名下的几家殡仪馆，最好此前的老板能把这些殡仪馆买回去。Stewart公司为收购每一家殡仪馆，支付的价格是当时这些公司现金流量的8倍甚至更多。我估算了一下，如果以至少4~8倍现金流的价格，可以把这些殡仪馆再卖给其原来的所有者。那么，大约可以出售100~200家殡仪馆来还债。
个人认为这种情况发生的概率 25%
24个月后股票价格超过每股 4美元
(2) 借款给Stewart公司的贷方或者银行可以仔细看一看公司稳定的现金流和可靠的业务模式，决定延长还贷期限或者允许以贷还贷，尤其是Stewart公司答应支付高额的利息（比如要比现行基准利率高200个点）。
个人认为这种情况发生的概率 35%
24个月后股票价格超过每股 4美元
(3) Stewart公司可以寻找另外一个贷方。由于公司的现金流很给力，很有可能找到其他贷方，尤其是Stewart公司愿意支付比现行基准利率高100~200个点的利息。
个人认为这种情况发生的概率 20%
24个月后股票价格超过每股 4美元
(4) Stewart公司破产。在像Stewart这样的公司破产的时候，法官会勒令某些业务被拍卖，利用所得现金来继续清偿债务。由于出价购买的买家很多，即使卖不了好价钱，这些殡仪馆照样可以以至少5~7倍现金流的价格出售。至少会有几百个殡仪馆出售，公司就会摆脱破产的情况。
个人认为这种情况发生的概率 19%
24个月后股票价格为大于每股 2美元
(5)出现了直径为剑英里θ的流星掉到地球上，黄石公园的岩浆喷发或者其他极端事件的时候，Stewart公司的股值跌到0。
个人认为这种情况发生的概率 1%
24个月后股票价格为每股 0美元
显然，情况如何发展，非常不确定。全部赔光的风险概率不足1%。这是超高不确定性和超低风险性的典型案例。在这种情况下，华尔街一定会完全不理智地表现出将公司市值贬低，这样一来，我们就有了投资的绝佳时机。通常情况下、投资回报会相当不错。
当时我还没有听说过凯利公式。只要我有三年级的数学水平，就知道这是一个非常划算的投资（顺便提一下，按照凯利公式的提示，应当拿出全部净资产的97%来投资）。
2000年第三、四季度，帕伯莱基金把总资产额的10%投资到Stewart公司的股票。当时该公司的股价不到2美元，我打算在两年内，股价升至4美元以上后抛掉。
几个月以后，在2001年3月5日的一个会议上，公司宣布已经开始考虑出售其在欧洲和墨西哥等地的墓地和殡仪馆。公司的国际资产带来的收入占总收入的20%，但是却没有给公司带来太多的现金流量。Stewart公司在美国以外的资产数额有4.6亿美元。当一部分不确定的因素明朗后，公司股价从每股2美元上升至3美元。
出售这些资产，Stewart公司大约可以获得3亿~5亿美元的资金。公司的管理层经营得比我预想的还要好。他们能在不减少现金流的前提下清偿了债务。这表明，投资股票所在的公司能干的管理层能想到更好的方案，我们的投资回报就有更大的上升空间。
2001年3月，Stewart公司还清了5000万美元以上的债务，现金流依然比较强劲。几个星期后，Stewart公司的股价超过了每股4美元。后来，Stewart公司出售了一些殡仪馆和资产后，股票飘升到6美元，并在6~8美元徘徊了很久。
华尔街无法辨认风险和不确定性，经常会弄不清楚状况。像巴菲特和格雷厄姆这样精明的投资者多年来一直利用市场先生的弱点，获得了丰厚的投资回报。如何利用市场先生的弱点赚钱？只要找到低风险、高回报的交易机会就行。
Level 3 通信公司的可转换债券
2001年和2002年，Level 3 通信公司的可转换债券再次表明了通过低风险、高不确定性的投资能获得丰厚的问报。Level 3 通信公司是全球网络宽带和通信业务的运营商。Level 3 通信公司成立时是为了开发运营全球的互联网协议，提供世界上最廉价的数据传输业务。
对我而言，任何有关技术的投资，只要行业性质不可预计或者变化很快，5秒钟不到，我就会立马回绝。所以我几乎不考虑通信行业的投资。快速变化的行业是投资的天敌，这就是为什么憨夺型创业者只关注那些长远来看变化不大的行业。我受雇于泰乐通信公司5年的经历进一步强化了这个观点，这是一个瞬息万变的行业，最好不要去投资这样的行业。
2001年中期的时候，我在《巴伦周刊》（Barrons）读了一篇文章，这让我重新审视自己的顾虑，开始研究Level 3 通信公司。这篇文章提到据说伯克希尔-晗撒韦公司购买了3.5亿美元Level 3 通信公司的低价债券。我很感兴趣，想知道为什么巴菲特会投资这个前途未卜、瞬息万变的通信行业，他平常投资的可是可口可乐和吉列公司Gillette）这样稳定的企业。另外，他曾多次声明他不懂高科技行业，他一般不投资他不懂的行业。如果谣传是真的，为什么巴菲特要投资Level 3 通信公司？
通过研究，我很快发现了下列情况。
Level 3 通信公司是由彼得可维特公司（Peter Kiewit & Co.）在奥马哈组建。1998年举行了首次公开发售。2000年第一季度纳斯达克股市上涨风潮中，该公司的股份最高达到了每股130美元，市值最高达到460亿美元。到了2002年，该公司的股价比其最高值降低了97%。Level 3 通信公司投入100亿美元在全球各地包括欧洲和亚洲建立了最先进的光纤互联网协议服务网，包括速度快、横跨大西洋的高速通信光缆。这笔支出主要由贷款和股市资金支付，股市的负债值达到60亿美元。同时，公司还有150亿美元现金和6.5亿美元的银行贷款。
表13-1按照优先级顺序列出了2001年12月31日Level 3 通信公司的负债情况。
2001年和2002年，绝大多数Level 3 通信公司价值40亿美元的非担保债券以18~50美分兑1美元进行交易，年化收益是25%~45%。这样的收益率一般是破产的企业才可能有的，对一般企业而言，让人难以接受，更别说这些都是现行的债券。出现这种价格，说明华尔街已经完全认定Level 3 通信公司即将破产，而破产后再去收回这些债券就不值钱了。
2001年以前公司的收入状况为:
2001 年除去资本支出后的自由现金流是：
2002年，公司宣布其负现金流将少于10亿美元；2003年负现金流低于5亿美元；2004年，现金流将转为正值。该公司希望利用20亿美元以上的缓冲资金，最终把现金流转正。鉴于互联网经济泡沫和资本市场的不利情况，公司对资本支出把控得非常严格。
Level 3 通信公司的CEO吉米·克劳（Jim Crowe）每次在公司大会上都强调，他们绝对不允许出现资金掉链子的情况，他们坚信公司能够维持现金流收支平衡，未来80%的资本支出都与收入挂钩。Level 3 通信公司不断向全体员工强调，如果没有收入，他们绝不会乱花钱。公司CEO详细地向大家说明资金不可以消耗过度的原因。以下2002年2月25日，Level 3 通信公司在新闻发布会上透露的：
"考虑所有近期开展的交'品和事件，"CEO吉米·克劳说，"我们认为公司现在的现金流比较健康，有充分的资金保证收支平衡。与我们的商业计划对应，我们有相应的缓冲资企，哪怕近期我们的销售额不会大幅度增长。"
分析师预计Level 3 通信公司最终会出现5亿美元资金的缺口。他们预计收入会减少，但是资本支出却不会减少，因此资金缺口在所难免。公司完全不同意这种预测，因为他们每一分钱的支出都与收入严格挂钩，并且大大削减了资本支出。
在我的个人研究中，我花了三个小时的时间来收看Level 3 公司2001年年会的网络转播，包括CEO吉米·克劳的问答环节。我觉得吉米·克劳非常了不起。我是巴菲特的粉丝，也非常认同巴菲特对于股票持有的观点和倾向。Level 3 通信公司有5000多名员工持有优胜股票期权（outperformance stock options），这种期权只有当股票的回报表现超过了基准指数表现后才能生效。
Level 3 通信公司的创始人兼董事长是沃尔特·斯科特（Walter Scott），他也是伯克希尔-晗撒韦公司的股东。巴菲特和斯科特彼此相识已有50年之久。斯科特的妻子是巴菲特的高中女友。这两个男人有着多年的老交情。这世界上如果只有两个正直的人，一个是巴菲特外，另一个便是斯科特。他根本不会撒谎，他对银行所说的每句话都是真话。
2001年，可转换债券曾经跌到18美分。当你看到华尔街的预测后，即使是最悲观的人，也会认定债券利息3年内就能得到偿付。债券的利率是6%，以18美分的价格买入面值是1美元的债券，那么在Level3通信公司资金耗空之前，就可以收回所有的投入。即使投资者对于斯科特一无所知，这样的投资也没有任何赔本的风险。而债券能掉到这样的价位，本身就很不可思议。
2001年和2002年，帕伯莱基金把10%的资产投资买入Level 3 通信公司的优先债券和可转换债券。结果我发现，早在巴菲特投资Level 3 通信公司前一年，我已经投资了这家公司《巴伦周刊》的提法是正确的）。当时的收益是20%~30%，到期收益率是30%~40%。
2003年第三季度，我完全退出了债券市场。债券价格从54美分兑1美元上升至73美分兑1美元。此外，帕伯莱基金还收取了所有的利息，利息率超过20%，平均年化收益是120%，整体的收益与长期资本收益持平。为了更好地获得长期收益和优惠的税收待遇，很多债券在持有366天后，就会出售。
Level 3 通信公司的研究是需要花些时间和人力来开展的，但结论非常简单，就是要判定每种情况发生的概率。我仔细考虑了这笔投资可能能出现的四种情况。
(1) 在投资中，相关人员的品德起着非常重要的作用。我觉得斯科特撒谎的概率低于1%。吉姆·克劳在新闻媒体或者公司年会上发表声明，那么这与斯科特发表声明的情况是一样的。我觉得吉姆·克劳公然在媒体上撒谎的概率也是低于1%的。华尔街甚至没有打算思考这个重要的事实。对他们而言，整个行业在走下坡路，里面的人以及他们说的话，并不重要，但是人很重要。
(2) 如果吉姆·克劳没有撒谎，从他们发表的声明就可以知道，他们会竭尽全力，不会让公司破产。这个公司不会随便认输，然后申请破产。他们会竭尽全力，排除万难。这表明，他们会保持着21亿美元的资金，帮助公司的现金流保持正值。21亿美元的流动资金意味着Level 3通信公司的债主能在未来3年时间里会收到相应的利息。
(3) 优秀的管理层会保证你投资的成功。斯科特有很高的声望。Level3通信公司和20世纪70年代初GEICO保险公司面临的情况是一样的。巴菲特向GEICO保险公司透了一笔资金后，做了两件事情：①这笔资金帮助解决了GEICO保险公司的流动性危机；②流动性疑云已消，股票价格反弹，并最后按照市场基本面的情况交易。一旦巴菲特投
资了，他就不想赔钱。如果Level 3 通信公司手头有更多的现金，其债券就能正常运行，那么就会大大吸引人们的投资。Level 3 通信公司有巴菲特的支持，还有其好朋友的斯科特的赞助，邢么Level 3 通信公司就有了排除一切流动问题的筹码。未来几年时间里，有了这些关键人员的人品做保证，Level 3 通信公司还能获得更多的筹码。
（4）2003年，我根本不知道具体是怎么操作的，Leve1 3 通信公司的确利用了这些筹码。它进行私人可转换债券的发售，和这家公司关系甚好的机构和基金，包括伯克希尔-晗撒韦公司、长叶合伙基金（Longleaf Partners）和莱格梅森价值信托都投资了上千万美元。如今，一旦巴菲特、比尔·米勒（Bill Miller）、斯特利·凯茨（Staley Cates）和梅森·霍金斯（Mason Hawkins）公开用自己的资金来支持Level 3 通信公司时，Level 3 破产的概率就降到了0。这些投资者给Level 3 通信公司提供的光环表明，如果Level 3 通信公司需要更多的资金，就能轻易地从一大撮久负盛名的投资者中获得资金。一旦发售完成后，债券的价格反弹了，我就退出了。2006年，我抛售的时候，Level 3 通信公司并没有中请破产。相反，绝大多数Level 3 通信公司的债券都以高于面值的价格交易它彻底走出了阴霍。
根据上述信息，2002年这些利率为6%的可兑换债券以19美分交易的概率很小。
每投资19美分，我们有50%的概率收获1.36美元，有95%的概率不会丢失本金。这就好比是典型的"情况好，我赚得多；情况不好，我赔得少"。凯利公式表明我们应该拿出92%的净资产来投资。由于我很胆小，我只拿出了10%的个人净资产来投资这种可转换债券。
利率为6%、2009年到期的债券，在2001年和2002年的短短几天的时间里下降到了18~19美分，然而那段时间这种债券有好几个月的成交价不到30美分。当债券停留在那个价位时，我们本可以轻松地投入几百万美元。在30美分的时候买入，保守估计也能带来不错的回报。
这样看来，这也是让人垂涎的投资，凯利公式建议我们至少要投资个人净资产的86%来投注。
油轮公司 Frontline
华尔街根本没有能力辨别风险和不确定性，看看Frontline公司在2002年第三季度的交易模式和定价就知道了。我定期查阅《价值钱》每周发布的最高收益股票清单。当然，最多有几个公司的收益在10%~12%。高收益往往表明某只股票的价值被低估。和较低市盈率或者股价一年连续走低的指标一样，最高收益股票值得一看。
2001年，我留意到有两家公司的最高收益超过15%。两家公司都处于原油运输行业。一家名为骑士桥巨型油轮公司（Knightsbridge）。我对原油运输行业一无所知，但是希望能了解这个行业的运营模式，及其收益居高不下的原因。我花了好几天的时间研究骑士桥公司和原油运输行业。
若干年前，骑士桥公司刚成立时，从韩国的造船厂定制了几艘油轮。购买一艘巨大的油轮或者苏伊士型油轮（Suezmax）需要6000万~8000万美元，订购后两三年才能交付。在收到这艘油轮后，骑士桥公司将这些油轮长期出租给壳牌（Shell Oil）。无论壳牌公司是否使用，壳牌公司都需向骑士桥公司支付一定的基准租金（如每艘油轮1万美元）。此外，壳牌公司还要按照油轮租赁基准价和市场价的价差向骑士桥公司支付一定比例的费用。
比如，如果油轮租赁的市场价是每天3万美元，而骑士桥公司每天可以收取2万美元；如果市场价是每天5万美元，骑士桥每天可以收取3.5万美元，依此类推。收取基准租金，骑士桥能够偿还为购买油轮欠下的账款本金和利息。当租赁费超过l万美元时，就会出现正现金流；当公司将所有的多余现金按照收益向各位股东发放时，这将带来不菲的回报。我敢肯定所有的上市公司都会做出同样的选择。
由于油轮经营的结构特殊，契约约定一切经营条件，当袖轮费用迅速上涨时，公司的收益也相应走高。2001年当油轮租赁价从每天的两三万美元飙升到8万美元时，收益创下新高，当然，这种状态不能持续，也是不可持续的。
正因为如此，股价不可能一飞冲天。油轮租赁费波动不可能非常大。当我研究骑士桥的时候，我还看了一下其他原油运输行业的上市企业。由于收益可能会降到0，所以我不可能投资骑士桥公司。
投资领域中，所有的知识都是逐渐积累起来的。我虽然不投资骑士桥，但是我可以了解这个行业。2001年，我开始关注一家名为Frontline的油轮运输公司。Frontline公司的业务模式与骑士桥的业务模式恰恰相反。该公司有世界上最大的巨型油轮队。整个船队的经营都在现货市场上，很少有长期租赁业务。
由于Frontline公司是在现货市场上做生意的，根本没有收益预期或者指导这样的概念。公司的CEO本人也不知道下一季度的收入情况如何。这个情况对我们很有利，因为每当华尔街开始摸不清情况的时候，就是投资者赚钱的时候。这是一个能够给我们带来巨额投资回报的企业。
从历来的数据看，油轮租赁的费用在每天6000美元至100000美元之间波动。公司收取每天18000美元，才能保本。如果租赁费低于每天18000美元，那么就会赔钱。一旦油轮租赁费上升到每天30000或者35000美元，公司就能大赚一笔了。在2002年的第三个季度，油轮租赁费暴跌。美国经济衰退和其他肉素导致了原油运输业大幅度缩水。租金已经跌到每天6000美元。Frontline公司的股价也从每股11美元跌到每股3美元。
Frontline公司大约拥有70艘巨型油轮、每天的租赁费大跌时，每艘油船的价格没有发生大幅度的变化，大概降低10%~15%。巨型油轮市场的买卖非常活跃。Frontline公司的有形账面价值是每股16.5美元。考虑到油船市场非常不景气，Frontline公司股票清算价值为每股11美元。短期内股价从每股15美元跌到了3美元（见图13-2）。Frontline公司的股价还不到其内在价值的1/3。
那么Frontline公司具体损失多少？它的清算价值也在下跌吗？Frontline公司有很多现金，流动性很好。如果发生连续好几个月租金都是每天6000美元，Frontline公司也不会发生清算危机。此外，如果Frontline公司11出售自己的油轮，就能筹措6000万美元。只要每年卖出两三艘油轮，就能保证公司在每天6000美元租赁费的前提下运营好几年时间。
我针对骑上桥公司的研究友明油轮市场有个反馈的时差。市场上有两类油轮：单壳和双壳油轮。在埃克森·瓦尔迪兹号油轮原油泄露事件爆发后，各国规定所有新建造的油轮都必须是不易发生世漏的双壳型。整个Frontline公司的船队都是双壳油轮。
但是，20世纪70年代开始，市场上有大址传统的单壳油轮，它们还在经营运输业务当中。如果双壳油轮的现货市场粗赁价恪是每天3万美元，单壳油轮的租赁价通常是每天2万美元。用单壳油轮从中东运输到中国或者印度是可以的，但是壳牌或者埃克森公司不会租赁单亮油轮，因为如果发生原油泄露的意外，就会被追究严重的责任。第三世界的国家对于使用单壳油轮还是双壳型进口石油并不在乎，因此所有的双壳油轮都用在欧美的航线上，但如果租赁价格每天是6000美元，单壳油轮和双壳油轮之间的价差就不复存在了。
人们不再租赁单壳油轮，因为租赁单壳或者双壳油轮价差不复存在。每个人都开始启用双壳油轮。按照每天6000美元的租金来算，单壳油轮船队的收入骤降为0。由于单壳油轮带来的收入为0，所有拥有单壳油轮的公司都开始心里打鼓。它们可以把这些单壳油轮出售给那些拆船者，然后立马拿到几百万美元。它们也知道截至2006年，它们租
赁的能力会大大减少。另外，我们如果继续等到2006年，这些油轮被废品收购的价格也会大大减少。假设2006年以后再去报废，废品回收的价格就会被压低更多。因此，每当油轮租赁价格下降的时候，单壳油轮的报废率会大幅提升。
新油轮的交付需要两三年的时间。当市场上对油轮的需求回升，由于产能不可能迅速提升，那么存货就会非常紧张。这样的生产交付周期无法随意改变。每当租赁费降低到每天6000美元，按照这样的费率租赁延续数周时间，因供应有限，租赁费很有可能飙升至每天60000美元。对于Frontline公司而言，油轮租赁费每天不到10000美元的情况持续了几周，突然于2002年第四季度上升至每天80000美元。2002年全球各地共有巨型油轮400艘。过去几十年里，全球油耗量每年平均提升2%~4%，这种上升通常与GDP的增长关联。通常每年会有10~12艘油轮进入市场满足新增的需求。当报废率增长率超常时，船队规模不会以每年2%~4%比率增长。当市场对原油的需求量上升时就会出现油轮不够用的情况。能够应运调整的，只有油轮的租赁价格，而且很有可能是瞬间出现天价。
如果油轮租赁价格持续较久，新船建造的订单就会增加。但由于造船厂的产能限制，新船出厂的数量有限。油轮运营者要投入7000万美元购买一艘3年后才能交付的新油轮，而届时油轮租赁费未知，对于这样的投资项目难免会格外警惕。因此在租赁费高的时候，新船制造的订单会增多。而当租赁费下降的时候，船体的报废率也会上升。
当Frontline公司的股价不断下跌时，董事长却在市场上大量收购公司的股票。这通常是一个非常明显的信号。我在2002年秋季以每股5.9美元的价位买入大量的股票，只相当于清算价11~12美元的一半。一旦股价上涨超过9美元，逼近10美元时，我就开始抛售股票。短短的时间里，我完成了上述交易，最终获得了很高的年化收益。帕伯莱基
金对Frontline公司的投资获得了55%的回报，年回报率为273%。当初，我只是通过阅读行业信息了解了油轮运输业的情况，凭此进行了一场几乎无风险的投注。这比典型的憨夺型投资还要让人赞赏。我采用的投资理念就是：情况好，我赚得多；情况不好；我赚得不多。
Stewart公司、Level 3 通信公司、Frontline公司三家企业各自属于不同的行业，几乎没有任何共同点。市场先生为三个公司找到了共同之处。在短短几个月内，它为我们提供了风险很低、回报很高的投资机会。这些投资几乎没有任何赔本的风险，但成功的机会却很明显。经典的憨夺型投资：情况好，我赚得多；情况不好，我赔得少。不过投资这些企业的股票，成功的概率超过50%。即使情况不好，也意味着投资者保本或者赚得不多。
恐惧和贪婪是人类最基本的心理。只要人们凭借自己的情绪在市场上做出投资决定，定价就会受到恐惧和贪婪心理的影响。当极度恐惧的情绪占据整个市场时，就会出现非理性行为。所以这个时候，股市就如同一个剧院，里面的观众看到烟雾就会大喊"着火了!着火了!"人们会不顾一切冲向紧急出口。在股市这座剧院里，只有当别人购买了你的席位后，你才能离场，你想这个时候你能以多少价位卖出座位？真正的技资秘诀在于只购买那些没有着火的剧院的座位，那里的观众虚惊一场，或者购买那些火势即将扑灭的剧院。大家着急离场，你要抓紧时机进场。一定要大量阅读行业和财经新闻，安静耐心地等待。如若你做到了，美妙的投资机会就会不请自来。