第17章 未来策略：D-I-V指标
好的想法如果没有付诸实施，并不比美梦更好。
——拉尔夫·沃尔多·爱默生，1836年
17.1 从指数化到D-I-V指标
当我向投资者做关于股票市场的演讲时，经常会被问到两个问题:“婴儿潮出生的人退休的时候，经济会发生什么样的改变？我的投资会受到怎样的影响?”和“从长期看我应该购买什么股票?”
我为写作这本书而做的研究表明，未来对股票投资者而言是光明的。发展中国家的增长将提供足够的产品和对股票足够的需求，以抵消发达国家老龄化危机的影响。股票未来的表现将很轻易地超过债券、贵金属和其他那些用来对付通货膨胀的资产。
第二个问题，“从长期看我应该购买什么股票?”自从进行这本书的研究之后，我对这个问题的回答发生了改变。以前，我建议投资者把他们的钱投入指数基金，这些基金追逐那些包含大量普通股的市场指数。因为有确凿的证据显示，积极的股票管理者和共同基金在除去费用后并没有低成本指数基金表现得好，我曾经相信指数化是投资者积累财富的最好方法，而现在我确信还有更好的策略。
不要曲解我的意思，我依旧相信指数化是股票投资组合的核心。在第16章中我说明了指数化对世界市场的重要性，但是我对于标准普尔500指数公司、产业业绩、首次公开上市和股利的研究表明，投资者可以通过采用本书中分析的策略来补充他们的投资组合，以获得更好的收益。
我将我的研究成果提炼为三个“指标”，为了便于记忆将它们命名为D-I-V 。 D-I-V指标能够帮助投资者找到构建股票投资组合的集中策略。
股利(Dividends:购买那些拥有可持续现金流并将这些现金流以股利形式返还给投资者的股票。
国际化(International ):认识到那些将使经济力量的平衡从美国、欧洲、日本移动到中国、印度和其他发展中国家的力量。
估价(Valuation ):积累那些相对于其预期增长而言有着合理价格的公司股票，避免首次公开发行股票、热门股票和其他那些被普遍认为“必须”投资的公司和产业。
17.2 股利
17.2.1 高股利策略
本书强调了股利对获得较高股票收益的重要性。公司管理层的首要目标是最大化股东现在和将来的现金流。在股票市场的大部分历史时期，股利的发放是对管理层很好的约束，而且我相信，支付丰厚股利的股票在未来会取得很高的收益。
表17-1总结了在第9章和第10章提到的股利策略的风险和收益情况，所有的这些策略都击败了标准普尔500指数和道琼斯工业平均指数。
收益一风险比率用来测量每单位风险获得的额外收益，在这里所有的收益一风险比率都比指数化策略下的结果要好。
在这些股利列表中哪些公司最经常出现？答案是提供高股利收益的大型综合石油公司。如果选择标准普尔500指数中股利最高(前20%)的公司，那么荷兰皇家石油公司在29年中都能位列其中，而且在这29年里它的年收益率达到了17.11%，这比该公司股票的买人一持有投资组合从1957年到现在的平均年收益率高出了3个百分点。埃克森美孚公司也在这个名单上待了23年之久，在那段时期它的收益率每年达到近20%，比该公司股票的买入一持有投资组合的收益率高出6.5%。美孚石油(现在已经与埃克森美孚石油公司合并)在名单上长达16年，这段时期它的股票每年收益率为18%。
石油股票对道琼斯和标准普尔的股利策略来说也很重要。新泽西标准石油(现在的埃克森美孚石油公司)在道琼斯10策略中也创纪录地停留了38年之久——从1957~2003年。
高股利收益策略中经常出现的另一种产业是烟草制造公司，例如菲利普·莫里斯公司和富俊公司(从前的美国烟草公司)。菲利普·莫里斯公司从来没有减少过股利支付，在它位于核心10策略中的13年里该公司股票每年的收益率达到了近32%。
高股利收益策略为什么表现得如此之好?这与投资者收益的基本原理有关。该原理说明，股票收益并不由利润增长情况单独决定，而是取决于实际的利润增长与市场预期增长的对比。投资者对许多支付股利的股票的利润增长前看显得过于悲观，导致了低于合理水平的股票价格和高于平均水平的收益率。对那些支付股利的股票而言，价格的低估导致了更高的股利率，投资者能在一个低估的价位上积累更多的股票。在第10章描述过的收益加速器会在这些股票上显示出它的魔力。
支持股利的证据不仅存在于美国。迪姆松、马什和斯汤顿—《乐观主义的胜利》的作者—发现在英国那些有最高股利收益的股票业绩比那些最低股利收益的股票好，正如我在美国发现的一样。它们之间的差异是巨大的，在过去的103年里每年的收益率相差达到3%。我确定，未来的研究将会发现股利的优异表现在别的国家也同样存在。
17.2.2 股利策略的执行
道琼斯10、标准普尔10和它们的相关核心策略只包含10只股票，所以即使是单个投资者也可以执行这些策略。对那些不愿意购买个股的投资者而言，他们也可以选择那些执行道琼斯10策略或者其他类似策略的投资信托。
道琼斯10、道琼斯核心10、标准普尔10和标准普尔核心10的2004年投资组合名单中的公司在表17-2中就能找到。道琼斯有4个公司在标准普尔的名单中也出现了：SBC通信、阿尔特里亚集团、通用汽车和摩根大通银行。
必须强调的是，这个名单每年都在改变，当你阅读本书的时候，很可能这些股票中的一些已经不在这些股利策略里了。你可以在网上找到现在构成道琼斯10策略的、被称为“道琼斯狗股”的公司。
虽然现在只有少数的与股利相关的指数基金，但我确信当更多的投资者认识到股利的力量时，会出现更多类似的投资工具。
17.2.3 不动产投资信托
不动产投资信托(REIT)是购买和管理不动产或不动产贷款的公司。只要这些信托公司的净营业收入中有90%以股利的形式发放给投资者，它们就不用缴税。出于这个原因，投资REIT股票的股利收益非常高。在我写下这段文字的时候，不动产投资信托的股利率是标准普尔500指数1.7%股利率的3倍多。
不动产，特别是私家房产，通常被视为区别于公司股票的一个单独的资产类别，但是商业房产、工业房产和多户家庭使用的房产都是非常可观的资产，都有公开交易的证券。2004年中期，公开交易的REIT拥有商业不动产近4万亿美元资产中的4000多亿美元资产。这些REIT的股票市场价值大约达到2250亿美元。
我相信REIT会是平衡的股票投资组合的一部分，特别是那些更倾向于持有高股利率股票的投资组合。市场上有许多不同的指数基金产品，例如先锋的REIT ( VGSIX)和两个单独的交易所交易基金—iShares道琼斯美国不动产指数基金(IYR)和street TRACKS Wilshire REIT (RWR) 。
17.3 国际化
我说过我希望在下半个世纪能看到发达国家和发展中国家相对财富的巨大转移。在第16章中，我建议投资者将资产的很大一部分投入一个指数化的世界投资组合里。对那些基于美元的投资者，我建议他们将资金的60%投资于以美国为总部的公司，40%投资于总部不在美国的公司。
强有力的证据显示，过分倚重快速增长国家的公司是错误的投资行为，因为这些公司的股票特别容易受增长率陷阱的影响。然而，我相信那些为全球经济做出贡献的公司对投资者来说特别有吸引力。
表17-3列出了20家最大的非美国公司，这些公司营业收入的很大一部分来自于许多不同的国家。投资这些全球性公司的一种选择是购买标准普尔全球100交易所交易基金(IOO)，这种基金复制了100家跨国公司的表现，它选择了那些建立于世界各地的拥有庞大市场价值的公司，这些业务全球化的公司很大一部分营业收入来自于许多不同的国家。目前这种基金的年费是0.4%。另一种全球性指数是道琼斯全球巨人(DowJones Global Titans , DGT ) 50指数，该指数以50家最大跨国公司的市场价值为权重进行编制。
在2004年，这个名单上还没有中国和印度的公司，但中国公司(例如中国移动、和记黄埔企业有限公司、恒生银行和中国石油)和印度公司(例如Infosys公司、Reliance实业公司、Wipro公司等)加入这些国际巨头的行列只是一个时间问题。
股利和估价标准对国际公司来说同样也很重要。在第三部分我们谈到了股利对公司管理过程的重要性。因为公司会计的国际标准有很多种，所以存在一个关于公司利润的切实证据是很重要的。股利就是这种证据，它对外国公司和美国公司来说同样重要。
投资者在购买国际股票，尤其是新兴国家股票的时候要避免掉入增长率陷阱。投资者不应该忽视价格而盲目选择那些增长迅速的公司。不管公司增长的有多么迅速，价格总要有一个限度。不管任何时候，公司的管理质量和在核心竞争力范围之内发展产品的能力永远都是决定投资者成败的关键因素。
17.4 估价
如果有人对购买股票时价格的重要性提出质疑，那么1999~2000年的网络和科技泡沫的经历会消除一切疑问。在购买股票时，估价永远都是重要的。
表17-4总结了在本书中讨论的估价策略。三种策略基于对全球部门基金的投资，这些基金与第4章提到过的能源、卫生保健和日常消费品产业相联系。其中一种策略在第3章介绍过，它选择投资标准普尔500指数中市盈率最低的那20%的股票。另一种策略选择标准普尔500指数原始公司中幸存下来的表现最好的股票，我称这些股票为旗舰企业。我还要重述一下沃伦·巴菲特的投资业绩，首先是合伙企业，然后是伯克希尔一哈撒韦公司。
17.5 部门策略
17.5.1 石油
毫无疑问，在下一个50年里我们会在发掘可替代能源方面取得大的进展，但世界对石油及其提炼物的需要绝不会突然减少。发展中国家对石油的需求是巨大的，中国和印度每创造一单位GDP所消耗的能源比发达国家要多。当这些国家的经济扩张时，这种需求一定还会增加。
自从标准普尔500指数创建以来，指数中的石油部门就一直保持12.45%的收益率，比整个指数还要高一个百分点。石油部门的股票与经济中其他部门的相关性极小，这意味着石油股票可以用于对冲风险:如果它们的价格上升，会不利于经济的增长，对诸如美国这种石油进口国而言伤害尤其大，但是价格的上升会帮助那些持有大量石油储备的石油生产者。能源部门收益的反周期表现对投资者而言是一个非常有价值的多样化工具。
除了美国的大公司例如埃克森美孚公司和雪佛龙德士古公司以外，国际部门还包括BP石油、法国的Total 、荷兰皇家石油公司、荷兰壳牌贸易与交通公司以及意大利的ENI。
17.5.2 卫生保健与日常消费品。
在过去半个世纪里经济中表现最好的两个部门是卫生保健与日常消费品部门，它们每年的收益率分别达到了13.76%和13.36%，超过标准普尔500指数两个百分点以上。在第3章中我指出，业绩最佳的股票中有90%都来自于这些部门。
交流方式的革命使得消费者的偏好注定会被全球媒体所左右。今天旅行的人将会吃惊地发现，消费者尤其是处于高收入阶层的人们购买的东西非常相似，北京、新德里和圣彼得堡的高级购物商场看上去也惊人的相同。
很多人都哀叹文化的同质化。随着商务和娱乐性质的全球旅行开始盛行，一人们既在寻找独特的东西，也在追逐那些熟悉的事物。很多人在购买Gucci包和梅赛德斯汽车的同时，也在向外国游客展示自己国家特有的历史和文化。
名牌制造商赖以生存的名声和信任在发展中国家得到了很高的尊重，没有理由相信这种趋势不会持续下去。虽然许多名牌公司把总部设在美国，但仍有生产酒精饮料例如Johnnie Walker、Seagrams、Guinness的英国帝亚吉欧公司(Diageo)和瑞士的雀巢公司等非美国名牌公司的存在。
毫无疑问，卫生保健行业面临着挑战。开发新药的成本飞速增长，诉讼的威胁大量充斥，来自无商标药物的价格压力依旧沉重。然而，人口的老龄化将会确保将来对卫生保健行业的需求:药品、医院、疗养院和医药设备，而且那些延缓衰老进程的医学治疗也肯定会增加。
美国卫生保健产业的产出占了美国总产出很高的比率，很难想象这个部门占GDP的比例会在未来的几十年里下降。只要对这个部门的估价离历史平均水平不太远，在下个50年里卫生保健公司很有可能比市场的表现还要好。在制药部门有许多外国巨头，例如英国的葛兰素史克公司和阿斯利康公司(AstraZeneca )、瑞士的诺华公司和罗氏公司(Roche ) 。
17.5.3 最低市盈率策略
每年12月31日最低市盈率策略都会对标准普尔500指数进行分类，并对100只(20%)最低市盈率的股票投资。目前还没有模仿这种策略的直接投资产品，但我相信这种投资产品在未来将会出现。
这种策略的收益比股利收益策略所取得的收益稍微低一点，但它每年仍然比标准普尔500指数高了近3个百分点，而且它的收益一风险比率更高。荷兰皇家石油公司44年来一直是这个策略的一部分。当价格在市场上被严重低估时，许多公用事业和非必需消费品行业的股票就会出现在这个名单上。
低市盈率策略与高股利收益策略非常类似。在短期内投资者经常对坏消息反应过度，以至于让股票价格低于其真实价值。只要公司仍然在赢利，这些过度的反应就会表现为低的市盈率，投资者才得以有机会买入价格被低估的股票。
17.5.4 最佳幸存者
表现最好的股票幸存者囊括了从标准普尔500指数原始公司中幸存下来的20只表现最好的股票。这些都是我们在第3章鉴别过的经得起时间考验的公司:它们把股利收益维持在接近指数平均值的水平，市盈率比平均值稍微高一点，通过有效而坚定的管理在全球范围内扩展市场。这些公司都是在过去半个世纪里取得成功的经得起考验的公司。
应该注意的是，这个名单上的公司并不是由一个在过去46年都可以供投资者遵循的清晰的策略产生的，因为这意味着人们必须在1957年就能知道20个表现最好的幸存者会是谁。但是，它确实指出了如果投资者成功地找到了在本书中描述的经得起考验的公司，那么他们在将来能够获得什么样的收益。
17.5.5 伯克希尔一哈撒韦公司
我的名单上少不了沃伦·巴菲特的投资机器—伯克希尔一哈撒韦公司。值得注意的是，巴菲特在1957年启动他的投资合伙企业，同年标准普尔500指数创立了。1000美元的投资投入假定为无成本的标准普尔500指数基金里，在2003年年底将会累积到130700美元，每年收益率为11.18%; 1 000美元如果与沃伦·巴菲特一起投资的话，今年的价值将超过51356000美元，每年收益率为26.59%。
巴菲特遵循了在本书中所提到的所有合理有效的投资实践原则。他对股东非常忠诚，任何时候都留心估价，而且拒绝那些“传奇性”的股票、首次公开发行股票和那些在他能力范围外的公司。但伯克希尔不支付股利。在第9章我详细说明过为什么股利的支付对巴菲特的投资者来说不像对其他公司的投资者那样重要。
如果人们都对巴菲特的投资才干抱有极大的热情，那么伯克希尔的股价就会超过资产的潜在价值(把巴菲特未来更高的投资能力也考虑进来)。这种情况偶有出现，但较高的股票收益显示，沃伦的魔法还会如往常那样超过市场的预期，而且巴菲特自己就是那个会问是否该购买伯克希尔一哈撒韦公司股票的人—他会诚实地告诉你他觉得股价是不是被高估了。
17.6 指数化和收益的增加
身为投资者第一个必须做的决定就是股票投资组合中应该有多大比例与国际市场挂钩，多大比例应该遵循收益提高策略。没有一种比例能够适用于每个投资者。我的建议是股票投资组合的50%投入一个国际性的指数投资组合，另外50%遵循收益提高策略，但是精确的比例依赖于每个投资者的一系列特有因素。
其中一个因素是税负。因为许多收益提高策略有更高的股利收益，能实现更多资本利得，所以账目上的税负情况—不管是应征税还是合理避税—是一个重要的因素。收益增加策略通常来说更适合合理避税账目。虽然这个建议在现在没有那么重要，但在近期进行议会税法改革、降低股利收入的税率后，许多投资者将希望获得能合理避税的资本利得。
另一个重要的因素是投资者达到满意的水平。没有哪个策略能够保证出众的业绩，相反，每个策略都会在一段时期内表现落后市场。“如果在这些时期投资者不满意的话，那么这些策略在投资组合中所占的比重将会降低，更多的资产会被用来指数化。这些都是每个投资者与其金融规划者共同做决定的问题。在不承担风险的情况下，我们不可能获得高于平均值的收益，甚至纯粹的股票指数化有时也会比固定收益资产表现得差。在历史上，股票收益比债券要高出很多，其中一个原因就是投资者对这种风险的规避。
17.7 总的股票投资组合
我们现在总结一下在第15章和第16章里给出的建议，这些建议只适用于投资组合中股票资产的分配。
我没有对每一个收益提高策略的精确安排做出建议，因为这有赖于市场环境和每个投资者的风险承受能力，但是向每个收益提高策略分配10%~15%的权重是合理的(见表17-5）。
17.8 小结
预测金融市场的收益从来就是一件困难的事情，但接下来的半个世纪对那些着眼于未来的人提出了特殊的挑战。这个世界将会同时面临两股巨大的力量:富国的老龄化和发展中国家的高速增长。
幸运的是，这两股力量一前一后，阻止老人潮使未来的退休者陷入无法出售股票和债券的泥沼。知识的迅速扩散让世界产出得以增长，由此产生的买家将会支持我们的金融市场在这个世纪良好地运行。
迅猛的技术变革将会帮助那些使用最新技术生产新的产品和服务的公司吸引投资者，但大多数这些新行业中的“传奇性”股票会令投资者失望。历史证明，那些较为平和的、经得起考验的、管理上坚持成功的原则并在扩张的全球市场上销售产品的公司将会是更好的投资对象.。
未来的经济将会稳步增长，与全球股票市场相联系的投资策略毫无疑问会给投资者带来满意的收益。在本书中提到的策略很有可能会令投资者的收益增长更多，这些策略基于投资者“喜新厌旧”的内在倾向。
一些人认为，一旦这些成功的基于价值的策略被广为知晓，股票价格将会调整，优势将会消失。我不同意这种观点。沃伦·巴菲特在1985年就说过:“在35年里我从未见过价值投资的趋势。看来人类有把简单事情复杂化的坏习性。”
事实上，成功的长期投资并不困难。在过去，避免增长率陷阱、坚持经得起考验的公司就能为投资者带来好的收益。毫无疑问，这些策略在将来也会是投资者的好帮手。