第十三章金融期货
[学习目的与要求]通过学习,学生应了 解金融期货产生的历史背景以及金融期货的主要类别;熟悉外汇期货、利率期货和股指期货的基本条款;了解各种金融期货套期保值和投机套利的基本原理和操作方法。
[重点] 各种金融期货套期保值和投机套利的基本原理和操作方法
[难点] 金融期货交易的实际操作
第一节概述
金融即货币流通和信用活动的总称。金融活动对整个国民经济的运行发挥着提供支付手段、媒介商品交换、积累储蓄并引导投资的重要作用。金融期货是交易所按照一定规则反复交易的标准化金融商品合约。这种合约在成交时双方对规定品种、数量的金融商品协定交易的价格,在一个约定的未来时间按协定的价格进行实际交制,承担着在若干日后买进或卖出该金融商品的义务和责任。
金融期货是在20世纪70年代世界金融体制发生重大变革,世界金融市场日益动荡不安的背景下产生的。在经历了二战后最长的一-次经济繁荣后,西方资本主义国家先后陷入了经济危机。通货膨胀的加剧，使得固定利率金融工具出现负利率,利率风险大大增加。布雷顿森林体系崩溃后,国际货币制度实行浮动汇率制。汇率的频繁波动,进-步使国际融资工具受损的风险增大。国内外经济环境的变动,不可避免地导致股市大起大落,给股票持有者带来巨大的风险。在利率、汇率、股市急剧波动的情况下,为了适应投资者对于规避价格风险、稳定金融工具价值的需要,以保值和转移风险为目的的金融期货便应运而生。
我国金融期货市场的形成始于2006年。2006年9月8日,经国务院同意,中国证监会批准,由上海期货交易所、郑州商品交易所.大连商品交易所、上海证券交易所和深圳证券交易所共同发起设立的中国金融期货交易所( China Financial Futures Exchange ,缩写CFFE)在上海成立。中国金融期货交易所的成立，对于我国深化资本市场改革,完善资本市场体系,发挥资本市场功能，具有重要的战略意义。
中国金融期货交易所股份有限公司注册资本金为5亿元人民币,5家股东分别出资1亿元人民币，上市品种由沪深300指数期货首发登场。股东大会是公司的权力机构。公司设董事会,对股东大会负责,并行使股东大会授子的权力。董事会设执行委员会,作为董事会日常决策、管理、执行机构。董事会下设交易、结算.薪酬、风险控制、监察调解等专门委员会。公司目前设总经理1人,副总经理2人。
中国金融期货交易所对股指期货的风险管理主要有如下制度规定:①保证金制度;②价格限制制度;③限仓制度;④大户报告制度;⑤强行平仓制度;⑥强制减仓制度;⑦结算担保金制度;⑧风险警示制度等。
金融期货基本上可分为三大类:外汇(汇率)期货、利率期货和股票价格指数期货。本章将分别对这三种期货合约进行介绍。
第二节外汇期货
一、外汇期货的产生和发展
所谓外汇期货,是指交易双方约定在未来某- -时间,依据现在约定的比例,以一种货币交换另一种货币的标准化合约。外汇期货是金融期货中最早出现的品种。1972 年5月,芝加哥商业交易所正式成立国际货币市场分部,推出了七种外汇期货合约，从而揭开了期货市场创新发展的序幕。从1976年以来,外汇期货市场迅速发展,交易量激增。1978 年纽约商品交易所也增加了外汇期货业务,1979年,纽约证券交易所亦宣布,设立一个新的交易所来专门从事外币和金融期货。1981 年2月,芝加哥商业交易所首次开设了欧洲美元期货交易。随后,澳大利亚、加拿大.荷兰、新加坡等国家和地区也开设了外汇期货交易市场。从此,外汇期货市场便蓬勃发展起来。外汇期货交易不仅为广大投资者和金融机构等经济主体提供了有效的套期保值的工具,也为套利者和投机者提供了新的获利手段。
二、外汇期货合约的基本条款
外汇期货合约是以外汇作为交割内容的标准化合约,合约对交易币种、合约金额、交易时间,交割月份、交割方式、交割地点等内容都有统一的规定。目前，交易量较大的外汇期货合约是由芝加哥商业交易所(CME)国际货币市场分部(IMM)、新加坡国际金融交易所和伦敦国际金融期货交易所推出的。其中,国际货币市场分部交易的外汇期货合约交易量最大、最有代表性,所以,这里以国际货币市场分部的外汇期货合约为代表介绍外汇期货合约的基本条款。
(一)交易单位
每一份外汇期货合约都由交易所规定标准交易单位。交易单位一般用一定数量的货币来表示,但不同的外汇币种，其期货合约的交易单位也有所不同。芝加哥商品交易所的英镑期货合约的交易单位为62500英镑/张,瑞士法郎期货合约为125000瑞士法郎/张,澳大利亚元期货合约为100000澳元/张,加拿大元期货合约为100000加元/张。
(二)报价
国际货币市场分部的外汇期货合约是以美元来报价的,即每单位外币折合若干美元。例如,1英镑=1.2110美元,1加元=0.8590美元。
(三)最小变动价位
国际货币市场对每一种外汇期货报价的最小波动幅度作了规定。在交易场内,经纪人所作的出价或叫价只能是最小波动幅度的倍数,这主要是因为不同币种外汇的汇率波动情况有所不同。美国芝加哥商业交易所对不同币种的外汇期货合约规定了不同的最小变动价位。芝加哥商业交易所规定,英镑期货的最小变动价位为0.0002美元/英镑,瑞士法郎的最小变动价位为0.000 1美元/瑞士法郎,加拿大元期货的最小变动价位为0.000 1美元加元，澳大利亚元期货的最小变动价位为0.0001美元/澳元。
(四)最小变动值
最小变动值指整张合约(即1个交易单位)最小的变动值。它与最小变动价位和期货合约的交易单位有关。例如英镑最小变动值为12.5美元(最小变动价位为0.0002美元/英镑x62500英镑/张=12.5美元/张)。同理,加拿大元的最小变动值为10.0美元，澳大利亚元的最小变动值为10.0美元,瑞士法郎的最小变动值为12.5美元。
(五)每日涨跌停板额
每日涨跌停板额是一项期货合约在一天之内比前一交易日的结算价格高出或低过的最大波动幅度。国际货币市场的瑞士法郎涨跌幅为1875美元、墨西哥比索1500美元,一旦报价超过停板额,则成交无效。
(六)合约月份
美国芝加哥商业交易所对所有国际货币市场分部上市交易的外汇期货合约,均规定了相同的合约到期月份,即1,3.4,6,7,9,10,12月。芝加哥商业交易所外汇期货合约月份是每个季度均设置两个交割月份,如第一季度设置1,3两个交割月份,第二季度设置4,6两个交割月份,第三季度设置7,9两个交割月份,第四季度设置10,12两个交割月份。一般来说，期货交易所在安排外汇期货合约的交割月份时,主要依据的是外汇交易者的实际用汇习惯和外汇收支结算特点,目的是最大限度地方便外汇期货交易者进行套期保值和风险投资活动,满足外汇期货交易者的实际需要。
根据美国芝加哥商业交易所外汇期货合约月份的安排,每- -个在该交易所上市交易的外汇品种均有8个交割月份可供交易者选择。像商品期货一样, 外汇期货合约交割月份的第一个交易日,也被指定为第一通知日。自第一通知日起,外汇期货合约的买方随时都可能受到卖方在第一通知日通过经纪公司再通过结算所或交易所的结算部门发出的交割通知。外汇期货合约的买方在收到交割通知之后,即应当着手进行外汇现货交收和现金支付。
(七)最后交易日
外汇期货合约的最后交易日是期货交易所允许该外汇期货合约进行交易的最后期限，过了这个期限仍未平仓的外汇期货合约,必须进行外汇现汇交割。美国芝加哥商业交易所对所有在该交易所上市交易的外汇期货品种,均规定了统一的最后交易日,即从合约月份第三个星期三(交制日)往回数的第二个工作日上午(美国芝加哥时间)9点16分开市为各币种外汇现货合约的最后交易日。
(八)交割日期和交割地点
交割日期是指期货交易所要求到期的未平仓合约必须进行交制的日期。美国芝加哥商业交易所对在该交易所上市的所有外汇期货合约均规定合约到期月份的第三个星期三为交割日期,所有到期未平仓的外汇期货合约都必须在进入这一天后进行现汇交割。
美国芝加哥商品交易所对上市的外汇期货合约规定了统一的交制银行。
三、外汇期货交易的实际操作
外汇期货市场的交易主要有两种:套期保值以及投机和套利。
(一)外汇期货的套期保值
同商品期货交易一样 ,外汇期货的套期保值是指利用外汇期货交易确保外币资产免受汇率变动的损失,或确保负债不因汇率的变动而增加。外汇期货套期保值有多头套期保值、空头套期保值与交叉套期保值。
1.多头套期保值
首先在期货市场买入外汇期货合约为多头套期保值。因为在外汇期货交易中,一般的期货合约均是美元对某种货币的合约,所以当把某种货币视为外汇时，多头套期保值者应该在期货市场首先买入某种货币对美元的期货合约。
例3-1美国进口商5 月10日从德国购买一批货物 ,价值125 000马克,1个月后支付货款。为了防止汇率变动风险(因马克升值而付出更多美元),该进口商5月10日在期货市场买入1份6月期马克期货合约,面值是125000马克，价格是0.402 0美元/马克,操作如表13-1所示。
因利用期货市场套期保值,使进口商蒙受的损失减至125美元。
如果马克贬值,期货市场的亏损就由现货市场的盈利来弥补。最后的结果可能是少量的亏损,或少量的盈利,也有可能持平。
2.空头套期保值
首先在期货市场卖出外汇期货合约为空头套期保值,它与多头套期保值方向相反。在具体操作中,空头套期保值应首先卖出某种货币对美元的期货合约。
例13-2美国一出口商5 月10日向加拿大出口一批货物,加元为计价货币,价值10万加元，商定1个月后收回货款。为防止1个月后加元贬值带来损失,该出口商在期货市场卖出1份6月期加元期货合约。加元面值10万加元，价格0.8595美元/加元，操作如表13-2所示。
如果该出口商未进行套期保值交易,他将因为加元贬值而使10万加元货款按当时汇率计算亏损500美元。由于进行了套期保值交易在期货市场却盈利550美元，使他净盈利50美元。因此,套期保值可以规避汇率波动的风险。
3.交叉套期保值
外汇期货市场上一般有多种外汇对美元的期货合约,而非美元的其他两种货币之间的期货合约则很少。如果要防止非美元的其他两种货币之间的汇率风险,就要使用交叉套期保值。所谓交叉套期保值,是指利用相关的两种外汇期货合约为一种外汇保值。
(二)外汇期货的投机和套利交易
外汇期货投机就是通过买卖外汇期货合约,从外汇期货价格的变动中获取利益。当投机者预测某种外汇期货合约价格将要上涨时,则买入该种期货合约,此种投机方式称为多头投机;相反,当投机者预测某种外汇期货合约价格将要下跌时,则卖出该种期货合约,此种投机方式称为空头投机。外汇投机交易操作原理简单,这里不再举例说明。
外汇期货的套利交易是外汇期货投机交易的引申,它与商品期货套利相似，分为跨市场套利跨币种套利和跨月份套利三种类型。其交易策略也与一般商品期货基本相同,这里仅举一个跨币种套利的例子说明问题。
例13-3 5月10日,国际货币市场6月期瑞士法郎的期货价格为0.5500美元/瑞士法郎,6月期马克的期货价格为0.4200美元/马克,那么6月期瑞士法郎期货对马克期货的套算汇率为:1瑞士法郎=1.3马克(0. 5500美元/瑞士法郎+0.4200美元/马克)。某交易者在国际市场买入10份6月期瑞士法郎期货合约,同时卖出13份6月期马克期货合约。之所以卖出13份合约是因为瑞士法郎期货合约与马克期货合约的交易单位不同,前者是125 000瑞士法郎,后者则是125 000马克，而两者的套算汇率为1:1.3。因此，为保证实际价值基本-致, 前者买入10份合约,后者则要卖出13份合约。6月5日,该交易者分别以0.6555美元/瑞士法郎和0.500 0美元/马克的价格对冲了持仓合约。其交易过程如表13 -3所示。
第三节利率期货
一、利率期货的产生和发展
利率期货就是在金融期货市场上,对利率及与利率有关的金融商品(带息凭证)进行买卖并于特定日期交割的期货合约。
在市场经济条件下,各种金融商品对利率极其敏感,利率的少许波动都会引起它们的价格大幅波动,给其持有者带来了巨大的风险。为了控制利率风险,减少利率波动的影响，人们创造出利率期货来实现这一目的。
利率期货合约最早于1975年10月由芝加哥期货交易所推出,在此之后利率期货交易得到迅速发展。虽然利率期货的产生比外汇期货晚了三年多,但其发展速度却比外汇期货快得多,其应用范围也比外汇期货广泛得多。目前，在期货交易比较发达的国家和地区,利率期货都早已超过农产品期货而成为成交量最大的-一个类别。在美国,利率期货的成交量甚至已占到整个期货交易总量的一半以 上。
由于设计.需求等各方面的因素,并非所有推出的利率期货合约都获得成功。在现存的众多利率期货品种中，交易呈现集中的趋势。以美国为例,目前几乎所有重要的、交易活跃的利率期货都集中在两个交易所:芝加哥期货交易所和芝加哥商业交易所(国际货币市场分部)。这两个交易所分别以长期利率期货和短期利率期货为主。在长期利率期货中,最有代表性的是美国长期国库券期货和10年期美国中期国库券期货，短期利率期货的代表品种则是3个月期的美国短期国库券期货和3个月期的欧洲美元定期存款期货。
20世纪70年代中期以来.为了治理国内经济以及在汇率自由浮动后稳定汇率,西方各国纷纷推行金融自由化政策,以往的利率管制得以放松甚至取消导致利率波动日益频繁而剧烈。面对日趋严重的利率风险,各类金融商品持有者,尤其是各类金融机构迫切需要一种既简便可行又切实有效的管理利率风险的工具。利率期货正是在这种背景下应运而生的。
1975年10月,芝加哥期货交易所推出了政府国民抵押贷款协会(GNMA)抵押凭证期货合约，标志着利率期货这一新的金融期货类别的诞生。在这之后不久,为了满足人们管理短期利率风险的需要,1976年1月,芝加哥商业交易所的国际货币市场推出了3个月期的美国短期国库券期货交易,并大获成功,在整个20世纪70年代后半期,它一直是交 易最活跃的短期利率期货。
在利率期货发展历程上具有里程碑意义的一个重要事件是,1977年8月22日,美国长期国库券期货合约在芝加哥期货交易所上市。这一合约获得 了空前的成功,成为世界上交易量最大的一个合约。此前的政府国民抵押贷款协会抵押凭证期货合约,虽然是长期利率期货,但由于交割对象单一,流动性较差,不能完全满足市场的需要。而长期国库券则信用等级高,流动性强,对利率变动的敏感度高,且交割简便,成为市场的首选品种,甚至美国财政部发行新的长期国库券时,都刻意选择在长期国库券期货合约的交易日进行。继美国推出国债期货之后,其他国家和地区也纷纷以其本国的长期公债为标的,推出各自的长期国债期货。其中，比较成功的有英国、法国、德国、日本等。
1981年12月,国际货币市场推出了3个月期的欧洲美元定期存款期货合约。这一品种发展很快,其交易量现已超过短期国库券期货合约,成为短期利率期货中交易最活跃的一个品种。欧洲美元定期存款期货之所以能够取代短期国库券期货的地位,其直接原因在于后者自身的局限性。短期国库券的发行量受到期债券数量，当时的利率水平、财政部短期资金需求和政府法定债务等多种因素影响,在整个短期利率工具中,所占总量的比例较小。许多持有者只是将短期国库券视为现金的安全替代品,对通过期货交易进行套期保值的需求并不大。同时,由于在利率变动时,短期国库券价格的变动幅度要大于信用等级较低的其他短期债务工具,不利于投资者对其债市投资组合实现高效的套期保值。于是人们又创新出新的短期利率期货。其中相对重要的有1981年7月由国际货币市场芝加哥期货交易所及纽约期货交易所同时推出的美国国内可转让定期存单期货交易,但由于实际交割的定期存单往往由信用等级最低的银行发行，给投资者带来了诸多不便。欧洲美元定期存款期货的产生,则有效地解决了这一问题。 由于欧洲美元定期存款不可转让,所以该品种的期货交易实行现金结算的方式。所谓现金结算,是指期货合约到期时不进行实物交割,而是根据最后交易日的结算价格计算交易双方的盈亏,并直接划转双方的保证金以结清头寸的一种结算方式。现金结算方式的成功，在整个金融期货的发展史上具有划时代的意义,它不仅直接促进了欧洲美元定期存款期货的发展,也为股票指数期货的推出铺平了道路。
二、利率期货合约的基本条款
利率期货的种类繁多.分类方法也多种多样。通常,按照合约标的的期限,利率期货可分为短期利率期货和长期利率期货两大类。
(一)短期利率期货
短期利率期货中最具有代表性的是美国货币市场上短期国债(即短期国库券)期货和欧洲美元期货,这里以短期国债期货为代表来介绍。短期国债是美国货币市场上进行交易的主要金融工具,指的是由美国政府财政部发行的一年期以下的各种证券。 它是美国政府的一项直接债务,也是联邦政府融通资金使用最广泛的金融工具。短期国债是通过拍卖形式贴现发行的。短期国债市场具有市场庞大、流动性强的特点。在资金市场上,国债由于几乎没有任何风险,被广泛应用于借款的抵押品,同时也主要用来进行投资,获取比较稳定的利息收益。在实际买卖和转让中,短期国债的价格是用年贴现率来表示的。例如,购买面值为100美元，年利率为8%的国债,只需支付92美元。这里的8%只是年贴现率,那么，在实际交易中,三个月到期的短期国债价格等于100 - 100x8% x3/12=98(元)。年贴现率计算公式为
短期国债期货合约的规格大致包括以下几个内容:
(1)交易单位。短期国债期货合约代表着一定数量的短期国债，美国芝加哥商品交易所规定每份短期国债期货合约代表的是100万美元的91天(13周)期的短期国债。
(2)合约月份。短期国债期货合约的交割月份为每个季度的最后一个月 。即每年的3月.6月9月、12月。
(3)价格。在短期国债期货合约的报价中,期货合约的价格是按市场的价格指数来计算的。具体的计算方法是1与贴现率的差再乘以100,即报价指数=(1 -贴现率) x100,-张91天到期交割时的短期国债的实际价格应为:100 - (100 -报价指数) x90/360( 单位:万美元)。例如,如果贴现率为7%,期货合约的价格指数就为93,到期日的实际价格就为100-(100 -93) x90/360 =98. 25(万美元)。
(4)最小变动价位和最大变动值。芝加哥商品交易所对短期国债期货合约的价格的涨跌幅度作出了规定,其最小变化幅度为价格指数变化幅度的0.01% ,或称为一个基点,合25美元。短期国债期货合约的价格变化的最大幅度为60个基点,合1 500美元(60x25)。
(5)交割方式。短期国债期货合约是允许实际交割的期货合约,按照芝加哥商业交易所的规定,通知日为交割月份第三次拍卖短期国债之后的第二个营业日,这一天也是短期国债期货合约的最后交易日,在通知日这天.愿意进行实际交割的持有空头或多头的交易者要通知清算所准备进行实际交割。这些多头头寸或空头头寸由清算所来配对,然后由清算所通知多头或空头的银行第二天进行付款或交货。短期国债期货合约的交割方式在金融期货中是最简单和最方便的。
(二)长期利率期货
长期利率期货主要是指各国的中长期国债期货,这里以美国长期国债期货为例,对长期利率期货的主要交易规则进行说明。
长期国债期货不是采取指数报价法,而是采取价格报价法。即是以合约规定的标的债券为基础,报出其每100美元面值的价格,并以1/32为最小报价单位。例如,美国长期国债期货合约是以标准化的期限20年,息票利息为8%的美国长期公债作为标的物。若期货市场报出的价格为99-26,则表示每100美元面值的该种公债的期货价格为99美元,即99.8125美元。由于在芝加哥期货交易所(CBOT)上市的美国长期国债期货合约的交易单位是面值10万美元，因此,期货价为99 -26时,合约总值为(99.8125 + 100) x 100 000=99 812. 50美元,这表示在该期货合约的交割日,买方为取得面值为10万美元.期限为20年息票利率为8%的美国长期公债券,必须向卖方支付99812. 50美元。
美国长期国债期货合约最主要的交易市场是芝加哥期货交易所(CBOT)。其主要的合约规格如下。
(1)交易品种与交易单位:面值100000美元、期限20年、息票利率为8%的美国长期国债。
(2)合约月份:3,6,9,12月。
(3)最小变动价位:1点的1/32.所谓1个“点" ,是指面值的1%。故每份合约的最小变动值为1% x1/32x100 000 =31.25美元。
(4)每日价格波动限制:士3点(每张合约的浮动范围3000美元)。
(5)交割日:合约月份内的任一营业日。例如，1997年6月份交制的美国长期国债期货合约,其第一交割日为1997年6月1日,最后交易日则为1997年6月30日。在这一个月的交割期中，具体在哪一天交割,由期货的卖方决定。一旦卖方作出交割的决定,他必须比实际交割日提前两个营业日向结算机构发出交割通知。因此,对应的交割通知期也为一个月。例如，上述1997年6月份交割的期货合约,其第一 通知日为5月30日,而最后通知日为6月28日。
(6)最后交易日:合约月份最后营业日往回数的第八个营业日。
(7)交易时间:营业日7:20--14 :00。
(8)交割等级:剩余期限至少15年,息票利率8%。
(9)交割方式:联储电汇转账系统。
三、我国的利率期货
当前我国的利率期货主要指中国金融期货交易所的5年期国债期货和10年期国债期货。5年期国债期货合约于2013年9月6日上市交易, 10年期国债期货合约于2015年3月20日起上市交易。中国金融期货交易所的5年期国债期货和10年期国债期货的基本条款如表13-4和13-5所示。
四、利率期货交易的实际操作
同外汇期货一样,利率期货交易有两大类:一类是套期保值, 一类投机和套利。这里仅对利率期货的套期保值交易加以介绍。投资者为了使手中持有的债券不因利率的变化而蒙受损失,往往采取套期保值措施。套期保值分两大类:-类是买入套期保值,另一类 是卖出套期保值。下面分别举例说明这两类套期保值具体操作过程。
(一)买入套期保值
例13-4 8月15 日,投资者打算将11月15日将收入的一笔总额为1 000万美元的资金以LIBOR利率存入银行。为避免因利率下降引起的利息收入损失,该投资者对此进行套期保值，,操作过程如表13-6所示。
由表13-6可知，期货市场的盈利刚好抵消了现货市场的损失,达到了套期保值的目的。
(二)卖出套期保值
例13-5某投资 者预计在1998年3月2日至12月中旬有一.笔闲置的资金,总金额为100万美元。他准备将该笔资金投资于长期国债，为避免利率上升带来的损失,他决定利用期货市场卖出长期国库券期货合约进行保值。具体操作过程如表13-7所示。
由表13-7可知，期货市场的盈利基本抵消了现货市场的损失,达到了套期保值的目的。
第四节股票价格指数期货
一、股票价格指数期货的产生和发展
股票价格指数期货,简称股指期货,是指协约双方同意在将来某一时期按约定的价格买卖股票价格指数的标准化期货合约。
股指期货是20世纪80年代才出现的一种期货交易品种,也是目前金融期货市场上最热门和发展最快的一种期货交易。股指期货同其他期货品种的产生一样,是因股票价格经常剧烈波动而给持票人(投资者)带来投资风险,投资者要求规避这种风险而出现的。股指期货是股票市场不断成长与发展的产物。
股票指数期货交易最早出现在美国的堪萨斯农产品交易所(KCBT)。1982年2月在密苏里州堪萨斯农产品交易所推出价值线综合平均指数期货合约,开创了股指期货交易的先河。同年,芝加哥商业交易所(CME)、纽约期货交易所(NYFE)也都开始了股票价格指数期货交易。1983年,澳大利亚悉尼期货交易所根据澳大利亚证券交易所普通股票指数制定了自己的股票价格指数期货合约。1984 年2月，英国伦敦推出一种名为“金融时报证券交易所100种股票价格指数"的期货交易。1984 年7月,美国芝加哥商业交易所又推出“主要市场指数期货”。1986年5月,作为亚洲主要金融中心的香港,正式在香港期货交易所开展恒生股票指数期货的交易。
二、股票价格指数期货合约的避险原理
股票市场是一个具有相当风险的金融市场，股票投资人面临着两类风险。一类是由于受到特定因素影响的特定股票的市场价格波动,给该股票持有者带来的风险,称为非系统性风险;另一类是在作用于整个市场的因素的影响下,市场上所有股票-起涨跌带 来的市场价格风险,称为系统风险。对于非系统风险,投资者用增加持有股票种数,构造投资组合的方法来消除;对于后-种风险,投资者很难避免。在长期的股票投资实践中,人们发现，股票价格指数基本上代表了整个市场股票价格变动的趋势和幅度。如果把股票价格指数改造成-种可买 卖的商品，便可以利用这种商品的期货合约对股票现货市场进行保值,以达到回避风险的目的。利用股票价格指数对股票进行保值的根本原因是股票价格指数和整个股票市场价格之间的正相关关系。
三、股票价格指数期货合约的基本条款
股票价格指数期货合约种类较多。著名的股票价格指数期货合约有:S&P500股票指数.NYSE综合股票指数,KCBT价值线综合平均股票指数、芝加哥商品交易所(CBOT)的主要市场指数期货等。这里分别介绍美国和香港的两个股票价格指数期货的基本条款。
(一)标准普尔500股票价格指数期货
1.交易单位
交易单位为250美元x S&P500股价指数(原为500美元x S&P500股价指数)。例如，指数为200点，则该合约价格为50 000美元(250美元x200 =50000美元)。
2.最小变动价位
最小变动价位为0.05个指数点,相当于每张合约12.5美元。
3.合约月份
合约月份为3,6,9,12月。
4.最后交易日
最后交易日是合约到期月份的第三个星期四,即现金结算价确定日之前的那个营业日。
5.交割方式
交割方式是以最后结算价实行现金结算。该最后结算价是根据合约到期月份第三个星期五的S&P指数的成分股票的开盘价格确定。
6.保证金
保证金为每份合约5000美元。
(二)恒生指数期货
1.交易单位
交易单位是50港元x恒生指数。
2.最小变动价位
最小变动价位是1个指数点,即每张合约50港元(50港元x1 =50港元)。
3.合约月份
合约月份是3,6,9,12月。
4.最后交易日
最后交易日是合约到期月份的倒数第二个营业日。
5.交割日
交割日是最后交易日之后的第一个营业日。
6.保证金
保证金为每份合约15000港元。
四、我国的股指期货
(一)沪深300指数期货
2010年4月16日,我国推出沪深300股指期货,以沪深300指数为标的。沪深300指数是由市场中实际可交易的300只股票通过修正得来的。之所以选择沪深300指数作为股指期货合约的标的,主要是由于以下几个原因:(1)自2005年4月8日沪深300指数发布以来,市场表明其具有较强的市场代表性和较高的可投资性,能够满足客户的需求;(2)沪深300指数的市场覆盖率高,主要的成分股权重相对来说比较分散,能够有效地防止市场上可能出现的指数操纵行为;(3)由于沪深300指数成分股行业分布相对均衡,能够较强的抵抗行业的周期性,具有较好的套期保值效果。
以沪深300指数为标的的沪深300指数期货合约的基本条款主要包括合约标的、合约价值、最小变动单位合约月份、交易时间、交割方式等,如表13-8所示。
(二)上证50指数期货
上证50指数是挑选上海证券市场规模大,流动性好的最具代表性的50只股票为样本股所编制的股票指数,以便综合反映上海证券市场最具市场影响力的一批龙头企业的整体状况。上证50指数自2004年1月2日起正式发布。其目标是建立一个成交活跃.规模较大.主要作为衍生金融工具基础的投资指数。
以上证50指数为标的的上证50股指期货合约的主要条款如表13-9所示。
上证50股指期货合约自2015年4月16日起上市交易。
(三)中证500股指期货
中证500指数是挑选沪深证券市场内具有代表性的中小市值公司为样本股所编制的股票指数,以便综合反映沪深证券市场内中小市值公司的整体状况。其样本空间内股票扣除沪深300指数样本股及最近一年日均总市值排名前300名的股票,剩余股票按照最近一年(新股为上市以来)的日均成交金额由高到低排名,剔除排名后20%的股票,然后将剩余股票按照日均总市值由高到低进行排名,选取排名在前500名的股票作为中证500指数样本股。
以中证500指数为标的的中证500股指期货合约的主要条款如表13-10所示。
中证500股指期货合约也是自2015年4月16日起上市交易。
五、股票价格指数期货合约的特点
由于股指期货交易商品的独特性,所以股指期货合约既具有一般金融期货合约的共性,又具有鲜明的自身特点。
(一)股指期货是以股票指数为基础的金融期货
长期以来,市场上没有出现单种股票的期货交易,这是因为单种股票不能满足期货交易上市的条件。而且,利用它也难以回避股市波动的系统性风险。而因为股票指数是众多股票价格平均水平的转化形式,所以在很大程度上可以作为代表股票资产的相对指标。股票指数上升或下降表示股票资本增多或减少,这样,股票指数就具备了成为金融期货的条件。利用股票指数期货合约交易可以消除股市波动带来的系统性风险。
(二)股指期货合约代表的指数必须是具有代表性的权威性指数
目前，由期货交易所开发成功的所有股指期货合约都是以权威的股票指数为基础。比如,芝加哥商业交易所的S&P500指数期货合约就是以标准.普尔公司公布的500种股票指数为基础。权威性股票指数的基本特点就是具有客观反映股票市场行情的总体代表性和影响的广泛性。这一点保证了期货市场具有较强的流动性和广泛的参与性,是股指期货成功的先决条件。
(三)股指期货合约的价格是以股票指数的“点”来表示的
世界上所有的股票指数都是以点数表示的,而股票指数的点数也是该指数的期货合约的价格。例如,S&P500指数6月份为260点,这260点也是6月份的股票指数合约的价格。以指数点乘以一个确定的金额数值就是合约的金额。例如，在S&P500指数260点时，S&P500指数期货合约代表的金额为260 x250美元=75 000美元。指数每涨跌一点,该指数期货交易者就会有250美元的盈亏。
(四)股指期货合约是现金交割的期货合约
股票指数期货合约之所以采用现金交割，主要有两个方面的原因,第一,股票指数是一种特殊的股票资产,其变化非常频繁,而且是众多股票价格的平均值的相对指标,如果采用实物交制,势必涉及繁琐的计算和实物交接等极为麻烦的手续;第二,股指期货合约的交易者并不愿意交收该股指代表的实际股票,他们的目的在于保值和投机,而采用现金交割和最终结算,既简单快捷,又节省费用。
六、股票价格指数期货交易的实际操作
(一)股票价格指数期货交易中的套期保值
股票价格指数期货可以用来降低或消除系统性风险。股指期货的套期保值分为卖期保值(空头套期保值)和买期保值(多头套期保值)两种。卖期保值是股票持有者(如投资者、承销商、基金经理等)为避免股价下跌而在期货市场卖出所进行的保值，买期保值是指准备持有股票的个人或机构(如打算通过认股及兼并另一家企业的公司等)为避免股价上升而在期货市场买进进行的保值。这里举一个空头套期保值的例子说明问题。
例13-6某美资基金经理持有一组由50支美国公司股票组成的分散的股票投资组合,6月1日总市值为100万美元,该基金经理分析美国整体经济形势后认为股市可能会面临一个较长的下调期，而根据该基金的总体投资计划必须在股市中保留上述投资组合作长期策略性投资。为避免股市整体下调产生的股票市值损失,该基金经理在S&P500指数期货市场进行了空头套期保值。操作过程如表13-11所示。
由表13-11可知,期货市场的盈利基本抵消了股价下跌带来的损失,达到了套期保值的目的。
(二)股票价格指数期货交易中的投机与套利
股指期货交易中的投机与套利与其他期货品种的交易基本类似,这里仅举一个跨月份套利的例子说明问题。
股指期货的跨月份套利是指利用股票指数期货的不同月份的合约之间的价格差.在建立一个合约月份多头的同时,建立另一个月份的空头,以期从差价的变化中获利。
例13-7 5月18日香港恒生指数期货5月份合约的市场价为10280点,6月份合约的市场价为10420点,两者之间价差为140个点。某投资者认为该价差偏离了正常的价差范围,以后将会逐步缩小。于是他就以10 280点买入一张5月合约,同时以10420点卖出一张6月合约。三天以后,5月合约的价格为10020点,6月合约价格为10 060点,两者之间的差价缩小为40点。此时该投资者以10020卖出5月合约平仓,同时以10060点买入6月合约平仓,其交易过程及结果如表13-12所示。
由表13-12可知,通过恒生指数期货的跨月份套利,该投资者获得净利润5 000港元。
思考题
一、名词解释
外汇期货 交叉套期保值 利率期货 短期利率期货 长期利率期货 股指期货
二、简答题
1.外汇期货套期保值的方式主要有哪几种?
2.简述外汇期货合约通常包括哪些条款。
3.简述长期国债期货合约通常包括哪些条款。
4.股指期货合约的特点有哪些?
5.沪深300指数被选为中国金融期货交易所的股指期货标的的原因是什么?