第十一章 欧元与“新金本位制”

“‘当我选用一个词时，’蛋形矮胖（ Humpty Dumpey ）用一种相当轻蔑的口气说， ‘ 它的含义正是我选择它要表达的意思一一既不多也不少’” 。

一一刘易斯· 卡罗尔（ Lewis Carroll) ，《爱丽丝漫游仙珑》（ Through the Looking Glass ）

早在1999 年1 月欧元实际存在的前几年，欧元就被作为美元的竞争对手来宣传。由顶级欧洲官员组成的代表团定期访问高外汇储备国家和地区的财政部，特别是中国大陆和台湾、日本以及韩国，以推销作为替代性储备货币的欧元。从历史角度来看，这并没有什么不正常的一一今天，英镑与美元分享着储备货币的地位。欧元具有一些储备货币的特点一一它被摩纳哥、圣马力话、梵蒂冈、瓜德罗普、法属圭亚那、马提尼克、留尼汪和马德拉群岛作为计价货币来使用，并且在许多其他地方得到了非正式的使用。

欧元通过消除交易摩擦尤其是成员国之间的交易摩擦来提高经济和贸易效率。更何况，无论欧元区国家是否在经济基础上形成一个最优的货币联盟，欧元促进了经济、金融和政治稳定，因为它从政治人物手中剥夺了货币政策以及部分财政政策的控制权。最重要的是，欧元是欧洲统一身份的象征；而且在一些理想主义者眼里，虽然不是在广大公众心中，欧元是政治一体化的最重要象征。

多项支撑欧元区的条约中财政和货币规定是史上独一无二的． 并且给人以等价于“新金本位制”的希望一一消除储蓄者和投资者所面临的通货膨胀和由通货膨胀导致的货币贬值风险。但是，由于一些成员国违反了规定，甚至到了主权债务违约的程度，因此，人们对于欧元是否能够取代美元这个问题产生了怀疑。在这一章里，我们先考察主权本身的性质，然后考察欧元一些影响其是否具备取代美元资格的特点。

作为储备货币的欧元

一个主权国家拥有自己的领土，而且要捍卫自己的领土，对自己的公民行使管理权（包括征税），掌管国库，并且规定和发行货币。但是，欧元区既没有主权国家国库，也没有泛欧洲货币联盟的征税权，更没有常规军队，甚至连领土范围也不是固定不变的，随时有新的领土并入主体，包括微小的马耳他（但强大的土耳其仍满怀希望地在台旁候场），有点像希望被征服的殖民地。据我们所知，欧洲货币联盟每个成员国继续保留征税和惩治刑事犯罪等其他部分的主权，而抵御外来侵略的防卫依赖于一个以附近岛屿（英国）和另一个大陆（美国）为支撑的不同主权实体。

欧洲货币联盟不可能在没有第三方提供对外防务的情况下自己指派一个主权国家出兵。但是，第三方为什么同意为了制止全体成员国不与另一个国家交战而接受这种道义和财政负担呢？然而，它们已经习惯了这么做，而且已经有1 000多年的历史。

作为主权实体的欧洲货币联盟

显然，主权并不是一个固定的不断演化的概念，金融界愿意把它理解为已经过时的旧准则，但很多人担心欧洲货币联盟不能适当地制定新的准则，更不用说自己证明有能力满足新的准则，因为主权国行为能力的一个基本组成部分就是管理国家事务的能力，即管理国库并不让它破产。但是，欧洲货币联盟不是通常意义上的国家，接受世界其他国家（即国际货币基金组织）的救援资金都不感到害羞，就如同它拒绝从事军事行动（如科索沃）不感到害羞一样。

但是， 在一个没有战争的世界中，又有谁需要一个充盈的国库呢？欧洲货币联盟没有选择设立“国库”，也没有权力动用成员国的国库，除了为一些特定用途不时向成员国乞讨外，如增加欧洲中央银行的资本。2010 年12 月， 欧洲中央银行实施过一次增资。

我们可以把欧洲货币联盟看作一次主权方面的实验。这个欧洲货币联盟从主权清单中挑选一个单一准则，而无视其他准则。快速回顾一下主权史，就能得出令人不快的结论：欧元区实验也许正在走向失败， 而且是因为缺少一个关键的构件一一“ 国库” 、设立“国库”的理由以及征税和筹集供其他政府机构开支的资金的能力一一而走向失败。不过，把欧洲货币联盟定为一个主权实体的过程还没有完成，我们有一些强有力的证据证明世界愿意为它做无罪推定。

欧洲花了大量的时间设法让世界认为，它能发明一种新版本的主权、一种有限版的主权。它从小开始，以大结束，从欧洲煤钢共同体(1951 年）和欧洲经济共同体（《罗马条约》， 1957 年）到《马斯特里赫特条约》(1992 年） 。后来， 1999 年1 月，欧元被正式推出。

请注意，欧洲货币联盟不是围绕各成员国构筑一堵墙，在自己周围布设卫兵，而是一种不同于过去几个世纪的主权应用。它也没有任命一个元首，或者对新主权国家的公民征收一种主权国范围内的税收。能证明主权的唯一、真正的外在证据是共同货币，而这个新的主权实体内部的主要机构则是中央银行。显然，另一个具有任何影响力的机构是竞争委员会。我们之所以这样说，是因为为了自己的利益而促进和管理贸易是成功主权国（请想想英国的东印度公司）的一个特点。

此前，没人听说过一个这样的主权国。通常，一个主权国有一个至高无上的元首，而这个元首在特定的地理区域内拥有排他性管辖权， 无论是神授的王权还是社会契约授予的权力。元首对其臣民几乎可以为所欲为，包括课税和砍头，不过也受到不同程度的约束以及宪法和法律制度的节制。主权国家掌管着国家财富储备，可用它来买枪或者黄油。主权国家总要保护自己免受其他国家侵略或者控制，并且保持一定的军事力量以捍卫自己的主权。

国家风险

欧洲货币联盟不负责上述任何事务，因此要面对一种不同的风险，我们可以称它为“主权风险”或者“国家风险” 。主权风险的核心是违约险，或者一个国家的政府决定不偿还银行贷款或债券本金，或者拒绝支付银行贷款或债券利息。例如，如果希腊再做些什么，就会继续拖欠其主权债务吗？这是一个吸引人的问题，因为希腊的故事从2009 年12 月就已经开始。

选择违约也许是一种政治选择或者财政需要。分析人士经常区分支付能力与支付意愿。这就涉及国家风险这个更大的概念，因为一个有能力支付而选择不支付的国家是在做政治决策而不是财政决策。俄罗斯和阿根廷是20 世纪这类国家风险的典型例子，这两个国家虽然都有支付能力，但多次违约。

在这个欧洲货币联盟问世后的新世界里，违约其实不是什么问题。现在，我们要更广泛和微妙地讨论国家风险，而不是主权风险。例如，一个国家如何来弥补赤字，是一个判断以某种非常奇特的方式影响外汇市场的过程。举例而言，英国在2011 年3 月底公布了一个远没有解决赤字问题的预算案一一英镑随着上涨的欧元一起仍在上涨，没人十分在乎预算不符合国际货币基金组织和信用评纫机构的标准。

当迪拜拒绝对其1 00% 的国有公司迪拜世界集团的债务承担主权责任，声称该公司从未有过明示的政府担保时，就向世界呈现了一种新型的独特主权风险，而且震惊了银行贷款人。目前的解决方案是用阿布扎比援助计划和迪拜其他基金的收入对该公司股本进行注资，但不是国家担保。下面简单举几个美国的例子，以免你胡乱想象这是中东人对主权国这个概念有新的特别误解。长期以来，美国也一直存在政府帮助企业解决产权不明晰的问题，主要是房利美和房地美抵押单位问题［还有名叫“萨利美”（ Sall ie Mae）的学生贷款机构和名叫“农场主麦克”（ Farmer Mac ）的农场主抵押贷款单位］ 。这些机构从表面看并没有美国政府十足信用的担保，但在危机时期就仿佛被作为有政府担保看待。

如果主权风险是衡量一个国家支付能力的指标，而国家风险则扩大到一个国家的支付意愿，那么我们还可能碰到一个国家有支付意愿但没有支付能力的情形。一个国家的政府也许在偿还主权债务方面值得尊敬，却容忍腐败和／或管理不善。它的机构尤其是金融机构， 因为会计准则宽松和缺乏监管而很不可靠。

毫无疑问，欧洲（一般而言）乃至希腊（具体而言）都有财富偿还希腊债务，并且也已经重新开始偿还。所以，我们有一个主权实体（欧洲货币联盟）有支付能力但没有支付意愿以及它的一个持同样态度的成员国希腊一一有支付能力但缺乏能使其有能力支付的机制， 尤其是征税机制。但是，债务人不还债的理由并不能引起债权人的兴趣。按照旧例，欧洲货币联盟应该被视为接近或者已经违约。无论签署希腊债务自愿互换协议的私人债权人是否选择考虑70% 的损失，从技术上看，这是史无前例的要对“违约”重新定义的违约。

归根结底， 欧洲货币联盟是一个设计糟糕的主权实体， 但毫无疑问是一个主权实体。

如何评判主权国

我们可采用印象主义的方式来评判主权国， 但也可采用一些比较综合的方式。例如，冰岛在国际透明组织清廉指数评估排名中位置居前，在1 80 个被评估国家中排名第1 3 位。可是，冰岛的银行业在2008～2009 年期间受到了严厉的谴责，导致这个主权国家背上沉重的国际债务迄今无力偿还，并且在国际货币基金组织严苛的预算约束下苦苦挣扎。

国际透明组织根据依法治国、可持续发展和生活质量来评判一个国家。虽然没有设立金融指标，但“依法治国”这个指标中包含了“借款人履行债务契约”之意。排名靠前意味着一个有支付能力的国家总会做出偿还债务的政治决策。表11. 1 中的样本排名很有意思，新西兰排名第一， 而索马里这个国家排名垫底。

我们一般会认为，主要发达国家（ 7 国集团，或许俄罗斯除外的20 国集团）绝不可能做出违约的政治决策，因为日后会把过于沉重的筹资成本强加在纳税（选举）的公民身上。可是， 1994 年11 月，纽特·金里奇（ Newt Gingich ）领导下的共和党议员关闭了美国政府，差点导致美国政府拖欠债务，结果多亏了聪明的财长鲁宾（ Rubin ）才得以避免。他在共和党与民主党达成政治妥协之前，从政府另一账户筹到了支付利息的资金。鲁宾当时表示，美国违约是“不可想象的”，而外汇市场显然相信了他的话。如图11.1所示，美元当时没有下跌，这实在是太奇妙了，也难以解释。的确，美元处于下行趋势中，但有一波回调行情正好出现在危机最严重的时候。可以不夸张地说，这是一个与直觉相反的结果。

日本是另一个应该关注主权风险问题的大国。日本主权债务（政府债券）总量高达90 000 亿美元左右，大约相当于该国年度国内生产总值的200% 。据国际货币基金组织估计， 到2014 年，日本政府债务将达到其国内生产总值的246% 。信用评级机构提出警告：日本面临主权信用降级的威胁，除非政府开支置于控制之下。2009 年5 月，标准普尔公司把日本主权信用等级由AAA 降低到AA ；而穆迪公司则把日本的主权信用等级降到了Aa2。

没有人怀疑日本偿还其债务的意愿，因为这涉及民族自豪感。所以，问题在于偿债能力和能否按期偿债。2012 年3 月，日本拥有13 030 亿美元的外汇储备。（从理论上讲）日本可动用外汇储备来偿还债务，并同时避免财政赤字和违约。日本政府还可以命令日本银行停止对外国贷款展期，日本企业把留在国外的盈余汇回国内。总之，日本主权债务违约的概率实际为0。此外，大约只有8% 的日本债务由外国人持有。所以，日本政府债务违约会严重损害日本储户，而对全球日本债券持有者影响甚小。最有说服力的是，在日本主权信用降级和预算赤字成为头条新闻时， 日元没有下跌。

虽然我们在20 国集团成员国有偿还债务的意愿时也许愿意相信它们不会违约，但是它们的偿债能力被最近的大衰退削弱。评级机构已经因为美国高水平且不断增加的债务融资而降低了美国的信用等级。事实上， 国际货币基金组织前首席经济学家西蒙· 约翰逊（ Simon Johnson ）已经表示：“这不仅仅关系到希腊。”约翰逊是指其他掉人无法偿债深渊的欧洲国家，除了加拿大外，几乎每个发达国家都面临信用评级下降的问题。

这可是一次史无前例的每个国家财政同时恶化。表1 1. 2 列示了国际货币基金组织对20 1 4 年的推测。读者可以在economywatch. com 网站上找到对国际货币基金组织的令人费解的统计数据的易懂解释。

在过去的两年里，美国更深地陷入了主权债务困境， 因为美国主权债务占国内生产总值的比例叉上涨了20 % 。美国主权债券的买主大约有40%在国外，包括日本和中国， 而巴西是唯一值得注意的减持美国国库券的国家。希腊主权债务占国内生产总值的比例，随着危机加剧，从1 20 %上涨到了1 60 % ，因此，希腊政府许诺把这个比例降低到120%这个一开始与危机相伴井部分定义危机的水平。根据报道， 2009 年，希腊已经在用5 % 的国内生产总值支付债务利息，到2014 年这个百分比要上涨到8.4 % 。在约翰逊看来，这么沉重的还债负担很可能是不可持续的。他表示，如果希腊以10% 的利率发行新债券（现在是6% ），最终可能每年要把12 %的国内生产总值转移支付给希腊国债券的外国持有人。

如果每个主要发行人面临信用评级下降，每个主要国家每年要把一大块国内生产总值用于偿还债务，那么这对它们的货币会产生什么影响呢？这实在难以置信，我们也不知道怎么回答。这种情形前所未有。凭推测，我们应该对国家风险进行重新评判一一不但要考虑征税和变卖资产的支付能力， 而且还包括支付意愿。

有评论家指出，冰岛压缩赤字，公民饱受政府压缩赤字之苦，但于2012 年提前重返私人市场； 而希腊的压缩计划还没有产生任何实际效果。2012 年初的救援计划导致欧盟委员会派遣监督员进驻希腊政府机构，包括税务机构。据国际货币基金组织估计， 2012 年2 月，希腊的过期应缴未缴税款高达660 亿欧元，相当于第二期救援计划1 300 亿欧元救援款的一半。

这并非不重要。据克鲁格曼（ Krugman）预测，按照希腊这种不可能解决的情形，欧元应该会下跌。可是，在希腊危机及随后危机的发展把葡萄牙、冰岛和西班牙卷入进来的整个过程中，欧元自始至终都表现出强劲的复原力。

霸权与储备货币投资者

众所周知，中国已经把欧元资产力口人其外汇储备。那么，中国为什么要这么做，而且还投资于一些不能自我防卫的国家呢？如果我们认为一个主权国首先寻求的是生存能力最大化，只要这个国家有另一个国家保护，那么，财力是军事实力的上好替代品。日本警惕地注视着中国，并且差不多每年都要挑事，但没有人预期立刻就会开战。而且，冷战随着1991 年苏联的解体而宣告结束，欧洲不再受到俄罗斯的威胁， 美国出资50% 以上建立的北约被认为已经足够。从前，军事实力与财力是相辅相成的，就如从18 世纪中期到第一次或者第二次世界大战，英国依靠实力称雄海洋和全球金融体系所充分证明的那样。英国不只是它那个时代的超级大国一一它拥有霸权。

“霸权”一词现在用途比较广泛，并且对于理解一个主权国家定义正在发生变化的新世界相当有用。“霸权”源自希腊语的“领导”一词，是指通过动用除粗暴的武力以外的其他手段行使权力的强势群体。领导可以是以经济思想、文化规范、语言或者生活等很多其他方面的形式出现。因此，英语是世界第二大语言，反映了英国和美国在历史上的霸权地位。

迄今为止， 美国是仅有的军事超级大国和最大的单个主权债发行国，因而是顶级主权国家和全球霸主，并且把它的文化规范（可口可乐、麦当劳、《花花公子》、迈克尔· 杰克逊）以及它的法律契约和货币散布到全球各国。这个霸主经常令人讨厌，尽管它没有从事过像帝国殖民主义和鸦片战争这样的恶劣行径。

反霸权或者反美情绪不必基于美国彻头彻尾的恶劣行径，而可能基于一些小事，如肥胖症患病率高或者太多的色情和暴力电影及游戏。不幸的是，自1971 年美元贬值、1974 年美元实行浮动汇率制以来，我们看到反霸权情绪促成了一种周期性但持续的反美元偏见，尽管程度不同，也难以计量。

所以，如果说美国是顶级主权国家和全球霸主，那么欧洲处于什么地位呢？这里，思想有点混乱。欧洲呈现了一条有点杂乱无章的第三道路， 它完全丢弃了原始资本主义和共产主义，但对公民的福利一一生活水准一一又很敏感。工作是权利，医疗保健是权利，高等教育是权利，环境清洁也是权利。迄今为止，虽然只有英国在考察不丹提出的“国民幸福总值”的概念， 但欧洲人的思想意识是能接受这种观念的。从意识形态的角度讲，欧洲想要自己的蛋糕，并且还想把它吃了一一在自由市场的环境中实现各种社会主义理想。每个从法国或意大利旅游回来的美国人都很欣赏他们优越的生活方式（生活方式好，当然美食就更好），但就是不能接受欧洲人在那些必须当机立断的问题上的领导方式。

“新金本位制”

欧洲对霸权的主张基于它的人性标准、礼仪和美食，而不是它那国债不得超过国内生产总值的60 %和防止通货膨胀的国家最高目标等原则。正如英国前首相布朗（ Brown）所言，欧洲货币联盟的财政原则就像是一种新的宗教。这种财政原则的缺失被认为导致了一个又一个帝国的崩横，而且今天仍然威胁着许多现存制度。避免通货膨胀是历史上所有储蓄者和固定收益投资者们关心的头等大事，无论通货膨胀是由糟糕的货币政策还是由过度举债造成的。

一句话，欧洲货币联盟发明了一种新的主权金融治理金本位制一一货币和财政卓越。世界历史中找不到另一个君主向他的债权人明确承诺他们的债权不会因通货膨胀而贬值。

让我们打开画卷的另一端，设想一下美国采纳一种不可违反的法律一一或许是宪法修正案一一要求国债不得超过国内生产总值的6 0% ， 中央银行把通货膨胀控制在某个特定范围内（实际上，我们也有通货膨胀指令， 但这种指令是本届联邦储备委员会的政策选择，而不是法律）。鉴于美国的超级大国地位和顶尖盟主排名，美元就像由黄金支撑的那样，被某些被误导的人想象为能够保护他们免受支出过度和通货膨胀困扰的东西。事实上，采用金本位制可能无异于加利福尼亚沉入大海这样的灾难一一与货币供应量（ 80 000 亿美元）相比，我们的黄金储备（ 3 000 亿美元）是那样少，以至于我们的经济必然会急剧紧缩。那么， 为什么不采纳欧洲货币联盟式的金本位制呢？

如果欧洲能够依靠处于正常运行状态的财政原则来摆脱紧缩，那么，中国为什么没有受诱惑把其数万亿美元的外汇储备投资于用欧元标价的储备资产呢？这个前景越是迷人， 美国就越长时间地不能采纳追求财政卓越的金本位制。总之， 欧洲的金本位制有它在下个世纪或更长时间里统治国际金融的霸主实力，如果有一两个国家不得不中途退出欧盟，希腊也许是它们中的第一个。

一些经济学家和足不出户的观察家都认为，欧洲货币联盟拒绝了美国联邦制度据以运行的转移机制。因此，欧洲有财力摆脱这场主权债务危机，几乎无关紧要。截至2012 年第1 季度成员国投入救援行动的7 500 亿欧元， 虽然与合并官方储备密切相关， 但仅仅是这些国家可动用财力总量的很小一部分。这是一个标准的国家风险问题一一有支付能力而无支付意愿。而欧洲货币联盟需要也希望在国际货币基金组织的框架下来自像日本这样的成熟国家、像中国这样的新兴市场国家以及世界其他国家的投资。

国际货币基金组织是欧洲救援方程式的整数部分，而它50% 以上的资金是由美国提供的。这就意味着欧元区在对外防卫和救助计刷资金来源方面都要依赖美国。这是一种什么类型的主权实体？说得更确切一些，哪种类型的主权实体会答应为一个准主权伙伴这么“两肋插刀”，而且一旦局面扭转，它就可能不会感恩图报？这笔交易实在是太剧算以致不像是真的一一欧元区从中国那里得到了它梦寐以求的储备货币地位，而且是踩在它竭力想取代其储备货币发行国地位的美国的背上得到的。

是世界还是美国打算摆脱这种局面？答案很可能是肯定的。欧洲货币联盟的创建者们想用这个联盟既作为经济增长机制，也作为战争防御机制。这一点始终是明确无误的。这些国家发动了两次世界大战，现在又把美国作为这段历史的人质，不但要求低成本或者是无成本的对外防御，而且还要紧急融资。世界被欧洲货币联盟追求财政卓越的“新金本位制”所迷惑。

如何评价欧洲区的债务危机

历史上正常的主权债务违约路径有： 首先是国家举债过度，有时也包括私人部门举债过度；其次，某种导致债券价格下跌或者货币贬值的信任危机。通常，国家通过干预支持本国货币的形式做出回应； 而当本国货币下跌时，通常是将本币贬值。在1997 年爆发的亚洲金融危机和其他一些危机中采用的就是这种模式。一旦国际货币基金组织介入，它的标准政策处方就是那么几招一一采用浮动汇率，降低本币币值，提高利率，并且大幅度削减政府支出。所有这些措施都

要在自由市场以及恢复投资者信心和外国资本流入的明确目标的背景下实施。在1997 年扩散到拉美和俄罗斯的亚洲金融危机期间， 国际货币基金组织提供了数百亿美元的贷款一一尽管不可能在国际货币基金组织或者任何其他网站上获悉每个相关国家获得的确切贷款金额。令人惊讶的是，这第一次全球道德危机拯救行动已经过去了1 5 年，我们仍然无法方便地知道它的代价。提供给韩国的570 亿美元在当时是空前之大的，而且可能占那次危机救助资金1 000 亿美元（估计数）的一半以上。

如果我们把正在发生的欧元区债务危机放在上次亚洲金融危机的背景下来考察， 那么就能立刻看到两者的差别。这次欧债危机， 国际货币基金组织没有建议本币贬值和提高利率这些新兴市场国家危机时采取的主要措施。而且欧元区也没有在外汇市场出现信任危机信号时采取干预措施支持欧元； 而是每当欧元下跌时，欧元区的领导们就提出或者至少许诺一揽子的制度安排。欧洲这种靠公众人物发声的“沿街踢罐”而不是花真金白银干预的策略遭到了嘲讽一一却实施了好几年。

例如， 2012 年7 月，正当欧元又一次经历周期性下跌时， 欧洲央行总裁德拉吉（ Draghi ）表示： “这些主权溢价（西班牙债券）的规模已经达到了妨碍货币政策传导机制运行的程度， 它们是根据我们的指令安排的。根据我们的指令， 欧洲央行已经做吁了采取行动保护欧元的准备· … · ·请相信我，这就够了。”

德拉吉的发言被理解为是在宣告欧洲央行有可能要干预主权债务市场。其直接结果就是，1天内西班牙1 0 年期国债的收益率下降了50 个基点，而欧元则差不多上涨了300 点， 尽管此前德拉吉已经用两次长期回购操作取代了当时总额只有2 000 亿欧元的证券市场债券购买计划。换句话说，只有外汇分析师和交易员完全有理由不相信德拉吉的话，甚至有理由认为他本人可能也不看重自己讲话的影响，但他们还是像德拉吉的讲话是一种具有实际意义的许诺那样买卖欧元。这与其他国家官员在同样情况下做出类似许诺所能产生的结果形成了惊人的鲜明对照，他们绝不可能光靠动嘴就成功地叫停一场信任危机。

在以上例子中，婉拒干预支持正在遭遇抛售的欧元， 对于外汇市场来说， 是一个干预没有保证的信号。这是一个聪明、想必经过深思熟虑的策略， 因为干预是一个令人失望井且承认“各种基本面因素失衡已经非常严重， 因此各种政策安排已经不起作用且为时已晚”的信号。固定收益品种和外汇市场是如此迷恋欧元区的“新金本位”地位， 以至于对一些官员所做的那么一点许诺就深信不疑。每次欧元遭遇抛售，在做出许诺或者发明新的制度安排以后就能得到恢复， 即使相关的制度安排远不能满足需要并且被证明是不适当的。表11. 3 列示了一些相关例子，但这仅仅是冰山一角。

欧元区作为主权实体的第二个特点是，多次危机未曾触及它的官方储备。欧元区成员国没有像每个主权国家那样动用储备干预自己的债券市场和捍卫自己的货币，而是成功地叫别人完成了如此繁重的任务，包括欧元区的超国家救助基金、欧洲金融稳定基金及其后续欧洲稳定机制（ ESM ） 。我们也许会说，欧元区成员国为救助基金做出了贡献，并且由此接受了债务。但实际上，它们所贡献的是信用，而不是现金。欧元区成员国有很多外汇储备，而且在经历了这场危机以后仍然有很多外汇储备。这与一个经历了危机的主权国家通常的结局明显不同。大多数主权国家在抗击危机的过程中会丧失很多财力，欧元区国家没有出现这种情况。到目前为止，欧元区的这场主权债务危机并没有影响这些主权国家的财富。

欧元区成员国拥有大量的现汇和黄金储备，根据国际货币基金组织的估计，大约有7 860 亿美元。虽然只有5 个成员国符合60% 的债务一国内生产总值比标准（爱沙尼亚、卢森堡、斯洛文尼亚、斯洛伐克和芬兰），但欧元区整体被视为非常富有。表1 1. 4 列示了欧元区一些成员国的外汇和黄金储备。

制作这张表格绝不是要明示这些储备是救助机制的支撑，尽管人们可能会认为历史上应该就是这样。话虽然可以这么说，但我们还是想到了美国的主权债务大约已经达到1 59 000 亿美元，而国际货币基金组织报告的官方储备是1 485亿美元， 或者说债务一储备比已经达到1 000 倍。难怪欧洲区想方设法要把欧元变成一种储备货币！如本书第十章所述，储备货币地位会给发行国带来非同寻常的特权一一其他国家必须购买储备货币发行国发行的可用于储备的证券，而且远远超过储备货币发行国的储备所能证明的偿付能力。这就是一种理解欧无区国家首脑们决心迎难而上的方式一一最终，他们将获得巨大的回报，更何况还能赢得威望。

传导

到目前为止，欧洲货币联盟中仍在抗击危机的成员国和世界其他国家（即国际货币基金组织）为这场危机已经付出的代价还相当小。如果充足率问题受到最后的考验一一传导给西班牙和意大利等其他国家，那么情况就会发生变化。要知道传导不只是一种非理性的心理现象。随着每个欧洲国家的银行暴露在其他几个欧洲国家的主权债务风险中，一系列债务违约很快就会导致欧洲整个金融业陷入瘫痪。截至2010 年底，根据国际清算银行报告，欧元区国家的银行有一半以上暴露在处于危险之中的国家（希腊、爱尔兰、葡萄牙和西班牙）的风险中。

法国和德国虽然自身的经济状况良仔，却是两个银行风险暴露最严重的国家。整个欧元区银行暴露在这四个外围国家风险中的资产合计超过10 000亿欧元。

在金融市场背景下，如何治疗传染病还不清楚，不过想必多少类似于医学背景下的传染病治疗一一首先是隔离病人。至于潜在的债务违约，可以在同业公会的名下引人私人债权人， 并且让这些专家决定解决方案，就像让国际互换商协会(International Swaps Dealers）处理希腊债务危机那样。如果这样，那么，就应该按照灾难救助方法， 用好欧洲央行这家新的中央银行工具箱里的每一种工具，尤其是大量的现金。欧洲央行2011 年底以及2012 年2 月的两“剂” 3 年期超低价流动性“药”，可与大剂量的青霉素和营养丰富的鸡汤媲美。

最重要的是，抗击目前这种传染病的战斗必然需要抗击通货膨胀的货币政策，以免投资者猜想不但前有违约威胁，而且还可能后有通货膨胀。2012 年初，欧盟成员国大多赞成一项新的财政协定。而这项财政协定差不多就是重复了原《马斯特里赫特条约》的抱负和目标，当然，财政确定性有所提高，再怎么也没有德国财长谢伊布勒（Schaeu hie）说得明白：

“我们必须承担责任。如果我们不能有效地捍卫我们的货币，使它成为一种稳定的货币，那么对于我们国家和人民的经济和社会后采有可能是无法估量的。极有必妥在德国说明，国际上如此，广泛讨论的解决方案是合理的：慎重地解决导致这场危机的主要因素一一财政赤字过大，金融市场存在流动性泡沫。”

结论

按照过去几个世纪的标准，欧洲货币联盟还不具备充当储备货币发行国的资格。似乎令人难以置信，新的储备货币可以就按一个原则一一把通货膨胀和公共债务控制在某个特定水平上一一来确定，而不考虑一种储备货币的其他特点和优势，尤其是绝不拖欠主权债务的意愿。然而，欧洲货币联盟一方面迫使世界其他国家把债务违约命名为其他东西，另一方面却在纵容这种行为；而世界其他国家却因为非常迷恋这种“新金本位制”而听信了谎言。手持王牌的是商人，他们也许会选择把欧元作为计价单位来接受； 而他们的政府，如中国政府，则会选择继续用欧元来进行外汇储备多样化。美国可能要为欧元的发展付出代价一一但它无权选择。

欧元为取得储备货币地位而进行的长途跋涉始于1 999 年，当然现在因欧元区外围国家的主权债务而中断。但这次改造是否能把欧元送到它的日的地， 还有待观察。根据欧元面对足以击垮小货币的危机的非凡复原能力，以及欧元区国家守护自身外汇储备和让别人为其复原埋单的能力， 欧元有朝一日兴许真能登上储备货币的宝座， 只是要晚于它的创立者们所希望和预见的那一天。