第七章 市场间关系分析

“未必如此。”

——＂希腊生活”（ Spartin' Life ），《乞丐与荡妇》（ Porgy and Bess） ，乔治·格什温（ George Gershwin）和艾拉·格什温（ Ira Gershwin)

电视播音员、证券分析师和街头路人都可能中气十足地断言美元会上涨，因为油价在下跌；或者，袖价会下跌，因为美元在上涨。他们还会说，股市与美元之间有一种负相关关系；或者说，各类资产会随着由商品开始的繁荣和萧条周期起伏，先是股票，后是债券，再后是外汇，也许按照其他顺序排列。数据并没有予以证实？哎呀，肯定有一个滞后期。我们并不想说市场间关系分析没有用处，但很多市场间关系分析确实毫无意义。

在这一章中，我们将把风险偏好和风险庆恶作为信息传递的工具或者媒介来考察，并且认为它们能够相当好地解释这些结果，但并不能解释一切。实际上，在我们要考察的各种市场中，每种市场的需求和供给都是一种真正的驱动力量，而且不会在短期内发生变化，或者消失以让关系较远的因素发挥作用。换句话说，相关关系不是因果关系，而风险偏好是最基本的驱动因素，而且在商品、货币或者基本指标之间不存在直接可测量的关系。

市场间关系宏观概述

市场间关系分析溯源

约翰· 墨菲（John Murphy ）撰写了第一本名为《市场间关系分析》（ Inter-market Analysis ）的书。^〔1〕（John Murphy, Intermarket Technical Analysis : Trading Strategies for the Global Stock ,Bond Com modity , and Currency Marets( Wiley, 1991).)

但是，市场间关系的核心理念来自于查尔斯· 道(Charles Dow ）关于股票市场趋势受经济活动影响的观点。道氏于1896 年第一个发布了道一琼斯指数（包括12 家公司股票） '1 年后又发布了铁路股票指数。道氏指出，如果铁路股指和道一琼斯指数双双上涨到新的高点，那么，这就是牛市，而投资者可以更高的信心投资于股票。铁路股指的下调，假定是基于铁路营收的减少而不是其他因素，那么就意味着道一琼斯指数也可能会因收入的下降而下降一一一个早期的警示信号。道氏告诫不要把股票与这种关系联系得太密切，因为许多其他因素同样也在起作用。

1 个世纪以后，当搜罗的海干货指数一一一种国际海运价格指数，作为所谓的全球经济增长先行指标成为一种流行指标时，也出现了类似的问题： 引发了关于运费是不是一种衡量全部经济活动的有效指标的争议。不过，搜罗的海干货指数创下了相当好的历史纪录。

墨菲1991 年在书中试图说明股票、债券、商品期货和货币这四种主要市场如何反映商业周期。在这四个市场中，商品期货市场在反映商业周期方面的作用名列第一，因为健康的经济活动会导致商品期货价格上涨。随着资金流向商品期货，股票就会下跌，而商品需求上涨所导致的通货膨胀上棋会引起中央银行的注意，后者会以提高利率作为回应，从而导致债券收益率上涨； 债券收益率的上涨会把投资者从股票和商品期贷市场吸引过来；于是， 汇率和利率一起上棋。

1980 年出现的商品泡沫迎来了股票和债券大牛市，但随着1987 年上半牢商品价格的进一步上胀，股市和债市逆转，在这一年的下半年（ 1987 年10 月19日，黑色星期一）导致股市崩盘。基于这一证据，墨菲断言商品期货价格下跌通常会导致债券价格上涨，从而按照定义导致收益率下降。他也说到股票价格与利率之间的负相关关系一一利率下降，股价上涨。

在《市场间关系分析》一书的修订版中^〔2〕（John Murpby, Intermarket Analysis , Profiting from Gilobal Marker Relationships ( Wiley,2004。），墨菲指出，在始于1998 年的通货紧缩环境中，利率下跌井没有帮助股票价格上涨。当然，我们总可以假设影响是有的，但被股价暴跌所压倒。假定利率没有下跌，或许会导致股价跌得更加厉害。至于商品引领股票， 1999～2000 年间，商品和股票先后上涨，而没有呈现通常的反向关系。美国商品研究局指数（ CRB Index ）和30 年期国债两者虽然被认为负相关，但早在1993 年，后来又在2011 年再次双双同时反弹。2012 年上半年，这次是欧元而不是美元与黄金负相关，而布伦特原油则与富时100 指数正相关。

我们能够毫不夸张地列举数千个所谓的关系与本应有的关系相反的例子。简言之，市场之间的关系因时而异，而且通常是互不相关，以至于你必然会怀疑它们是否应该被称为“关系” 。也可能存在这样的情况：由于一些二元关系是一个更大的多元模型的子集，这个模型的一些变量暂时掩盖了二元关系中的两个变量， 因此，这些二元关系有可能被识别。

市场间关系分析在哪些方面没有收到预期效果

市场间关系研究就像一个没能长大的婴儿，它首先缺乏理论基础。经济学家赞同存在所谓的商业周期，但问题是，常常有多个周期同时在起作用。在美国， 国家经济研究局（ National Bureau of Economic Research,NBER ）是商业周期的评定者， 它采用像产出（国内生产总值）和就业这样的总量指标来确定经济是否处于扩展或收缩阶段。这些都是经济活动指标，而不是金融资产价格。而且，由于即便是最粗略确定的商业周期也要相差1 ～ 12 年， 因此它们与当前的金融资产供给与需求的关系较为疏远。

还应该注意的是，通货膨胀和通货紧缩对于识别和测量商业周期并不十分重要，尽管它们肯定与金融资产价格相关，更不说中央银行在确定回应通货膨胀或通货紧缩的程度时会认真考虑有关商业周期状况的信息。在任何关于商业周期及其对资产价格影响的讨论中，总有很多有关先有鸡还是先有蛋这个问题的成分。是否有充分的理由可以说，除了在通货紧缩条件下，利率下降与股票价格上涨高度相关？还是由读者自己决定吧！

与市场间关系分析有关的另一个问题是，中央银行在进行利率决策时公开拒绝考虑除了一些核心价格（即食品和能源价格）以外的任何其他因素。仅仅利用一些核心价格来进行决策，虽然也会打搅一般公民，但也有其基于完全准确的观察的正当理由： 中央银行的利率政策无力影响食品和能源价格。中央银行也拒绝把股票市场的非理性繁荣作为某种它能够或者应该干预制止的东西。此外，在美国和其他发达国家， 中央银行不会把某些特定汇率作为目标。对于美联储来说，美元的汇率水平是把其他活动和其他价格千乍为目标的政策的副产品。所以，如果利率是市场间关系的一个重要驱动因素，而利率的主管机构却无视4 个主要资产市场中的3 个市场，那么在这4 个主要市场之间能够存在多强的关系呢？

最后， 相关关系是一个统计学术语，有科学头脑的人会发现， 这个术语在金融市场评论中用得太槛。一种相关关系要想有效， 必须能在一个很小的时间区间内持续存在，并且有一定的强度和一致性。认为可以把3 个月或者甚至3 年70% 的相关关系外推为一种永久性关系，或者认为任意一个周期55% 的相关关系也值得讨论是缺乏充分理由的。因此，交易商在识别什么时候一种市场间关系是影响市场情绪的活跃因素，什么时候它的夺目光环会消失时必须保持警惕。一种市场间关系可能在某个短暂时期被观察到非常强劲，但这并不意味着它始终非常强劲，或者说始终会存在。

市场间关系分析在哪些方面能取得好的结果

观察有些市场至少有时候在影响其他市场， 随着信息流的日益改善，影响的程度越来越大， 这并不需要求助于什么宏大的市场间关系理论。我们也必须承认，四大资产市场相互关联，并且据此构成了一个所有多样化和收益寻求者实现其可能的投资目标的世界；而且，毫无疑问，职业投资者和业余投资者都越来越愿意同时进行所谓的另类投资。

在外汇市场上，我们观察到各种汇率与各种利率高度相关，尽管是随时间和不同条件变化的利率。我们在第四章讨论过这个问题。此外，股票市场与货币市场关系最远。我们有两个真正起作用的经济影响因素一一收益和跨国公司遣返回国的收益以及多样化。多样化在20 世纪90 年代末已经成为一个人人渴望实现的口号，尽管随着危机的发展， 如2011 年欧洲主权债务到期的临近，我们看到资本陆续逃往新兴市场经济体的高收益股票市场。我们也许已经注意到，流入美国股市的外国资本明显独立于美元的汇率水平，而美国流向外国股市的资本一旦发生危机，就迅速开始回流。

如何改变相关关系

相关关系是一种当你认为肯定存在才会存在的关系。一旦条件发生变化，相关关系就可能不复存在。美联储2009 年6 月的一份国际金融、讨论文件^〔1〕（Board of Governors of the Federal Reserve System International Discussion Paper 976.June 2009(www. federareserve gov/ pubs/ildp/2009/976/ifdp976.pdf).）中分析了墨西哥比索与美元而不是欧元和其他货币越来越密切相关的原因。该文件基于一项对29 种货币的研究发现，美元与欧元之间的货币相关性在国家之间的变动大多可用“仅由几个变量所为”来解释。该文件指出：

“首先，如果美元对欧元上涨，而且一个非欧元区国家离美国越近，离欧元区越远，那么这个国家的货币就越有可能对美元上涨。在这个结论中，距离在影响汇率相关性方面就像是经济一体化作用的代理变量。其次，也许更令人惊讶的是．当一个国家的主权信用许级面临风险时，其货币是可能出现异常形态。这也许表明，国家主权风险越大，与许级更高的国家相比，其货币在投资者资产组合中的可替代性就越小。”

一方面， 鉴于墨西哥与美国之间密切的贸易关系，比索盯住美元，而不是其他货币，是说得通的。不过，加拿大与美国也有密切的贸易关系，但在美元处于压力之下时，加拿大元并不总是受到影响。

多年来，墨西哥的主权信用评级及其违约历史使墨西哥的其他潜在正面因素黯然失色。21 世纪初墨西哥（ 2000 年获得穰迪公司的信用评级， 2002 年获得惠誉公司和标准普尔公司的信用评级）取得投资级地位以后，投资者更愿意购买墨西哥债券和股票；比索开始反过来与美元交易，就像加拿大元和其他货币一样。

当比索与美元之间阳匪设的相关性由于信用评级的变化而由正面因素转变为负面因素时，新的发展有可能打破这种新的关系，如美国或墨西哥的政策变化会影响它们各自的信用评级。我们也许会想，由于上回是信用评级导致相关关系逆转，因此寄来也可能是信用评级最有可能威胁新的关系，但据我们所知，可能是某个其他迄今未明的因素在起作用。相关关系的一次变化并不意味着相关关系变化的结束，也不意味着上回导致相关关系变化的因素还会导致下一次相关关系变化。

如何判断显著“相关的”市场

现在，我们来看看两个被假设存在相关关系的领域，即美元与石油以及美元与黄金。

美元与石油

商品市场尤其是黄金和石油市场，与货币有着最深刻、最持久的关系。由于人人知道，或者认为自己知道这些关系，因此我们最终会彻底地循环论证这个主题。循环论证采取一定形式来解释石油和黄金价格上涨仅仅是因为美元下跌；但与此同时，货币分析师却把美元下跌完全归因于石油和黄金价格上涨。像这样的循环论证先要假设需要证明的东西，因此不可能不成立。这是一种极其有害的取得权威并且成为自实现预言的谬误形式。

有些人觉得美元与石油之间的关系显而易见，但其实两者之间的关系绝非显而易见。如果石油和其他商品价格上涨，买家必须购买较多的美元来支付购买石油或其他商品的货款。无论如何衡量，这样会增加对美元的需求，并且应该支撑美元价格上极而不是下跌。说外汇交易者会以某种方式与商品买家联手打压美元价格， 从而保证（譬如说）欧元的石油价格保持不变，也许是愚蠢的。

事实上，石油价格与美元之间的负相关性是一个谜。在20 世纪90 年代末之前，石油价格与美元兑德国马克的汇率正相关； 1 985 ～ 1 996 年期间，是德国马克与石油价格负相关。当石、油价格上棋时，美元也上棋。我们已经习惯地说，袖价上涨会通过提高成本来伤害欧洲各国的经济，而英国（和挪威）有自己的石油供给； 而美国虽然是石油进口大国，但它也有自己的石油供给。

在证明石油部分自给不足与货币水平毫无关系的过程中，考察日元与石油一一两者没有显示任何的关联关系。日本国内不生产石油， 在所有主要工业化国家中是对石油进口依赖最严重的国家，因此，我们也许会预期， 当石油价格作为经济状况恶化的一种直接反映而上涨时， 日元趋于下跌。不过，你不能强迫石油和日元两组数据之间显示出某种关系。一个缓冲因素是，日本自19 78 年第二次石油危机以来在高效利用能源方面所取得的进展； 从1 980～ 19 90 年日本石袖进口占国内生产总值的百分比整整下降了5 倍。^〔1〕（Ashraf Laidi, Curγency Trading and lntermarket Analysis (Wiley, 2009 ).）可是， 不幸的事实仍然是，如果石油和不同的货币内在相关， 那么，它们就应该全部相关，而我们应该能够发现确保相关关系很容易理解的经济机制。

图7 . 1 显示了长期(1986 ～ 2011 年9 月底）倒置的美元指数与石油价格之间的关系。在2002 年以前，两者之间没有出现明显的负相关关系。事实上， 1 999年和2000 年，美元指数上涨，而油价下跌。仅仅是2002 年以后两者之间出现了相当显著的相关性， 但这种相关性并没有始终存在。图7 . 2 显示一个较短的时间区间内的相同数据。在2005 ～ 2006 年期间，我们看到了与1 999 ～ 2000 年期间相同的结果一一油价上涨，而美元指数也同样上涨。

用欧元标价的油价并非固定不变， 即欧元对美元没有上涨到足以抵消油价上涨的地步（请参阅图7.3 和图7.4 ） 。在图7 . 3 中，欧元看似在一个很强的相关关系中与油价一起上涨。在图7 . 4 中，从2001 年9 月的低点到2008 年的顶点，用欧元标价的石油价格上涨了360% （从每桶20 . 0 2 欧元上搬到每桶92 . 90 欧元），而用美元标价的石油价格涨幅更大，整整上涨了760% （从每桶1 7 . 1 5 美元上涨到每桶147 . 27 美元）一一除了用欧元表示的抽价上涨以外，用美元标价的石油价格也或多或少地同步上涨。欧元区国家的公民也许能够比美国人少承担一些油价上涨的负担，但是欧元上涨大约只能抵消1/3～ 1 /2 的油价上涨。

美元与石油价格何时相关

历史上， 美元与石油价格相关性最高的时期出现在抽价出现顶点和低点期间。换句话说， 当局势紧张、地缘政治关系不稳定时，如1 972 年和1978 年石油禁运、美国出兵科威特然后出兵伊拉克以及过去的40 年里发生的其他重大事件期间，风险偏忏与风险厌恶在油价与美元的关系中发挥了更大的作用。专门研究石油产业的经济学家指出，石油生产国确实需要保证其国库有充盈的现金，以支付其慷慨的社会福利支出；这是石油输出国组织会议的一个隐含议题。

石油生产国基本上不倾向于为自己预留国际资本市场临时借款的安全门，以弥补石油收入不足。2008 年爆发的金融危机以2009 年1 月油价跌到每桶33 美元和24. 45 欧元达到了高潮，对石油生产国的国内补贴构成了威胁，并激励它们以稳定石油供应的方式尽可能帮助其发达经济体客户。类似地， 20 11 年利比亚在其国内动乱期间中断石油供应数月，其他石油生产国赶紧承担增加石油产量的义务，从而避免了油价上涨导致美国和其他发达国家经济复苏泡汤。在美国和欧盟准备于2012 年7 月1 日对伊朗石油实施禁运时，沙特阿拉伯许诺提供为维持油价稳定所需的补充供给。此举产生了作用， 风险厌恶和油价上涨得到了抑制。油价从20 1 2 年5 月1 日的每桶100. 43 美元下降到了2012 年6 月28 日的每桶77 . 28美元。从利比亚和伊朗事件获得的油价经验表明，石油生产国自身也在通过管理石油供给和抽价预期来打破石油价格与美元之间的负相关关系。

另一个不同的问题是，我们不知道同期美国石油进口依赖程度下降会产生什么影响。美国对进口石油的依赖从2005 年占国内总消费量的60% 下降到了20 11 年底的45% 。^〔1〕（www. whiteh。use.gov/b log/2013/03/0lour-dependence- foreign-oil-declining.）我们能够推断，如果美国对外国石油的依赖有所增加，而不是减少，就有可能更难打破油价与美元的负相关关系。这是否就意味着，如果美国对进口石油的依赖再次加剧，那么负相关关系又会恢复呢？这一点没人知道。我们看到对进口石油的依赖趋向于导致油价与日元之间产生一种不长久或者非连贯的关系，但美元的情况不同一一美元是世界储备货币。虽然我们承认美元在各国货币中具有特殊的地位，但是，认为依赖进口石油的程度远没有总体风险偏好和风险厌恶重要， 很可能是一种不错的观点。

美元与石油关系的错误分析

石油经济学家吉姆· 威廉姆斯(Jim Williams）表示： “直到2002 年年底，石油价格最好的短期指标是每年同一时期经合组织成员国石油库存总量相对于5年平均库存的水平。由于更多的美国数据可通过处理美国能源部每周公布的数据来获得，因此，石袖交易商们把美国石油库存相对于5 年平均库存的水平作为所有经合组织成员国的代理变量。说来也奇怪，当你根据石油输出国组织的闲置生产能力来绘制石袖价格图表时，闲置生产能力的峰值都是因为油价低减产造成的，而不是真实产能的实际增长。由产能增加导致的闲置生产能力峰值，因为油价、勘探和生产之间存在很长的周期而从来没有出现过。”换句话说，石油交易商用来估计石油供给（石油输出国组织产能）的信息本身就严重受到油价影响，这就相当于你用某些基于价格的信息来预测价格，这显然不是最合理的方法。

类似地，根据美国的数据来推断经合组织全体成员国的需求，在分析严密性方面也是有缺陷的一一申国和其他新兴市场大国（巴西和印度）的石油需求必然也会产生重要影响。国际能源署全力眼踪能源需求，但它根据经济增长率来估计能源需求， 因此，它的估计并不是硬数据。中国既不公布其官方石油需求统计数据，也不报告其石油库存量，而不同国家机构公布的不同方面的石油报告又并不一致。据一个名叫“普拉特”（ Platt ）的订阅机构估计，基于炼油厂原油吞吐量的需求和石油产品净进口以及普拉特公司计算的衍生需求， 2009 ～ 2010 年每年增长10% ～ 12% 。普拉特公司还报告说，有些分析师表示，中国将在2020 年以前赶上欧洲成为世界第二大石油消费国，并且到2030 年赶上美国。

最后，来自投机商的石油需求。投机商们在第一次海湾战争(1990 ～ 1991年）后不久就发现了黑金的投机价值。原油期货合约需·求以令人可怕的一致步调紧眼油价。但很难就此下结论说，对原油期货合约的需求也许像对石油的基本需求那样是石油价格的一个影响因素（参阅图7.5 ）。正如本书中论述技术分析的第八章所指出的那样，美国俄克拉荷马州库辛（ Cushing ）一度需交割的成交石油合约多于可交付使用的石油。

威廉姆斯指出，今天，由于人人都拥有同样的大规模计算能力，石油交易商们也可能根据相同数据修改他们的预测；然后，新的油价，包括市场间关系数据，为新的相关性研究提供反馈信息，原始的供需因素很快就会失去作用。还应该注意，有些像高盛公司这样的玩家有自己的石油公司、炼油厂和公用事业设施等，同时又发布油价预测报告，显然没有任何信誉可损失。

最后，美元与石油之间表面上的相关性是否真正存在这一点并不重要，唯一重要的是，交易商们认为这种相关性确实存在，并且会采取相应的行动。根据我

们的经验，在金融市场压力重重时，他们非常可能会这样做一一根据他们眼中的石油表现来做美元交易。当石油交易的主要一方，如石油输出国组织或者沙特阿拉伯，通过许诺石油供应来减轻市场压力时，美元与石油之间的相关性就变得非常脆弱，甚至会完全消失， 或者可能在某天发生逆转。因此， 预期的抽价上涨会引发美元上涨。

关于商品的题外语

传统的观点通常是，除非你有价格方面的运气，投资实物商品本身不是最有利可图的投资，并且需要很多专业知识，如谷物产量、病害、天气形势——但你可以通过抵押（通常是美国或其他国家政府的国库券）来赚取利息； 如果存在远期折价，即期限较远的合约比本期到期的合约便宜，就可以通过对期货合约展期来赚取盈利。

以下两方面的重要发展改变了所有一切。第一个方面的重要发展是大量的学术论文证明，应该在投资组合中添加实物商品，不是为了它们的内在回报， 而是为了在降低其他投资品种风险的同时获得相同或者更高的回报。这些学术论文从20 世纪70 年代开始出现，并且被一些最近对现代资产组合理论和资产组合优化走火入魔的基金经理广泛引用。

有一项研究^〔1〕（Gorton,Gary B and Rouwenborst, K. Geert,“Facts and Fantasies about Commodity Fu-tures"(28 February 2005). Yale ICF Working Paper No.04-20, Available at SSRN( papers. sn. com/so13/papers. cfm? abstract_ id= 560042).）表明，在传统的股票和债券组合中添加等量的商品期货，1959 年7 月～ 2004 年12 月产生了非常稳定的10. 5% 的年回报率，这多亏商品期货与股票和债券之间的负相关性。这项研究报告的作者指出：“商品期货与其他资产类别之间的负相关性在很大程度上起因于它们在商业周期不同阶段的不同表现。此外，商品期货与通货膨胀、非预期通货膨胀与非预期通货膨胀变化正相关。”

第二个方面的重要发展是， 2007 年吉姆· 罗杰斯(Jim Rogers ）出版了一部论述实物商品较之于所有其他资产类别的优点的书。^〔2〕（Jim Rogers, Hot Com modities : Hor Anyome Can Inest Profitably in the World's Best Market (Random House , 2007).）针对书中这个可怜家伙做大豆生意亏得血本无归或者忘了给一笔期货交易平仓，而在自家的前草坪主躯获了大量小麦的英勇故事，罗杰斯声称，硬资产应该取代纸质金融资产，而中国和亚洲其他新兴市场经济体的崛起会把权力从伦敦和纽约的金融大亨那里转交给实物产品生产商一一矿主和其他自然资源开采者。

货币分析师们照例迅速地把这种观点纳入了他们已有的关于把澳大利亚和加拿大作为新兴市场关键自然资原供应者，因而把澳元和加元视为商品交易货币的观点。在这些例子中，我们看到了商品价格变化所产生的几乎是一一对应和直接的货币效应——但仍然被大危机所掩盖。例如，当欧元在2011 年春季和夏季下跌时，商品研究局指数和澳元以相同的相对额和方式下跌。我们没有说澳元受欧元甚或商品研究局指数拖累而下跌，而是说它们都因风险厌恶情绪上升而呈现下跌趋势。

就像当大家急于做出相同的结论时通常会发生的那样，“水落船低” 。一个最近受到泡沫破灭惊吓或者坦I心全球衰退的投资者无论手中持有标准普尔指数期货合约、上证综合指数成分股还是白银期货，都可能出货套现。我们在今天比以往任何时候都能更多地看到完全不同的证券会出现联动，但前提是在危机条件下。

黄金一一货币分析的第三轨道

没有一个话题会比黄金更加令人激动，至少在黄金与美元的比较中。没有实际经验的分析师肯定会相信，黄金是纸币唯一有效的替代物，因为它置身于政府管制之外。理性的论点（ 黄金没有真正阻止通货膨胀， 因而不是一种保值手段； 黄金不是货币，并且没有内在回报率一一事实上会发生很高的储藏和保险费用； 等等）却根本没人听。由于美联储为通货紧缩而不是通货膨胀的可能性而感到不安，因此，黄金热长盛不衰。

2005 ～2006 年，黄金作为替代性投资品种一一连同交易所交易基金持有的金条或者金矿公司股票一斗升格暴涨时J‘黄金大众”似乎被证明是正确的。突然，黄金与美元的相关性似乎变得直截了当。但再来看看图7. 6 。图7 . 6 中，美元指数两度飘升，而黄金则稳步上扬。现在，再看看图7 . 7 中美元指数峰值结束的情况。第一次美元指数飘升是美元上涨，而金融危机更严重地波及了其他国家， 包括冰岛和爱尔兰； 第二次美元指数飘升与欧盟外围国家债务危机有关，而黄金则自始至终都在上棋。显然，美元以外的其他因素也在起作用，包括来自印度、中国和其他亚洲国家新生中产阶层的新需求。这种新的需求几乎没有受到由价格上涨引发的新供给的影响，而且还使一些老金矿甚至英国的老金矿重新开张。

市场专家马克· 哈尔枝特（ Mark Hulbert ） 在20 11 年4 月2 7 日的《华尔街日报》土撰文指出，他在检验5 年期间美元与黄金的相关关系时确实发现了预期的负相关性，但美元变动只能解释20% 的金价变动。确切地说， “美元和黄金相

关性的拟合度绝不会高于0 . 26 ”，无论根据每日本口每周分析数据还是按照月度分析数据。哈尔波特援引内德·戴维斯研究公司（ Ned Davis Research ）的一项研究指出，大约只有1/3 的标准普尔高盛商品指数变动能用美元波动来解释。

结论

市场间关系分析并不是欺诈，我们看到很多场合一些假定的相关关系完全就像已有的传统观点所暗示的那样在发挥作用， 如石油与美元之间的负相关关系以及黄金与美元之间的负相关关系。当这些相关关系没有像假定的那样发挥作用时，我们就会看到一些“去祸”和“细分”等的报道，以至于我们必须去考虑一些不那么出名的资产（如铜、咖啡豆、玉米），而不是石油和黄金等重要的初级产品。

很多坦诚、认真的分析师试图去伪存真。互联网为散户交易者提供了从若干资产类别中识别两种证券并且观察是否存在迄今未知的有价值的相关关系的可能性。可以想象， 外汇交易商能够利用今天巨大的计算能力来发现某种可用于预测盈利交易的相关关系。

但整体而言，毫无保留地接受有关相关关系的传统观点是不明智的。相关关系要比我们认为的脆弱，并且有可能发生变化，包括180。的逆转。此外，经济规律一一供给与需求一一并不会因为一些花哨的计算而失效。弄明白某两种证券相关的合理原因，总不会错。那么，根据什么经济机理能够认为一个市场的价格会影响另一个看似无关的市场的价格呢？

我们说，风险偏好和风险庆恶足以把任何资产价格与任何其他资产联系在一起，但这是一种短期现象，而不是一种较长期的值得信赖的交易指南。最后，石油价格最终总是与石油供给和需求具有某种关系，但又受到生产商预算以及替代性能源的技术进步一一而不是美元单独一一的影响；同样的道理也适用于黄金或者任何其他商品或证券。