第5章 公司分析
在商业世界里，后视镜总比挡风玻璃更清晰。
一一沃伦·巴菲特
在上一章，我们讨论了两种选择公司的战略方法用于进一步分析和评估公司。你是选择了自上而下还是自下而上的方法，在这个过程中一个关键的步骤是对这个公司的信息充分掌握。你需要了解业务和利润是如何产生的。你需要知道在业务运营中如何有效地管理公司，并且掌握如何有效地将公司会计利润转化为现金流。你还需要关注公司是如何向前维持经营，即是否能维持当前水平的经营活动，并且能再承担当前和未来的债务。本章着重分析一家公司的财务报表和其他报表信息，以此来评估以上所有这些临界点。在这个过程中，我们将向你展示如何在同行之间通过分析，有效地进行公司财务业绩和财务状况的比较。在缩小备选公司范围的数据库筛选中，比率通常是一个有效的分析t具，在这一章我们将做详细分析。
了解公司财务状况
公开上市交易的公司要提供财务报告，以便投资者评估管理层运营公司的状况。如果你是一个非公开上市公司且具有重要所有权地位的也人投资者，你也可以迫使该公司提供这样的财务报表(被适宜的会计事务所审计) 。这些报表的初始用途是评价该公司的财务业绩和财务状况。财务状况有多个维度，但最主要的两个财务报表聚焦于损益表和现金流量表。另一方面，也可以通过资产负债表(有时也被称为财务状态或财务状况表)评估财务状况。
了解损益表
损益表也被称为利润表、经营情况表、盈亏账目表或者其他类似的名称。损益表显示了公司销售商品给顾客/客户所发生的收益和费用。表5-1显示了沃尔玛近期的损益表，除了管理者通常提供给的经典内容，我们还另外添加了附加信息。
第一列、第二列和第五列是管理者提供的损益表内容。大多数损益表提供近三年的财务数据，这样你就可以通过年度之间的数据，比较公司在不同的年度是如何运行的。为方便起见，孜们将使用两个年度的数据内但是，我们将提供额外的一列，使得年度之间的对比数据更直观。例如，从管理者提供的初始损益表的原始数据可以看到: 沃尔玛公司的收入已经从4050 亿美元增加到4190 亿美元，也就是说沃尔玛比上一年同期售出更多商品给顾客;同时我们也注意到，净收益(或利润)从144 亿美元增加到164 亿美元，说明沃尔玛比上一年同期产生的利润更高。但是，在它们的经营业务中，到底有多少利润的增加是由于直接销售更多的商品、控制成本仰或实现规模经济?
为了真正评估公司在创造利润方面的能力，我们需要排除"大小"这一因素。我们可以通过两种不同的途径计算每个损益表项目收入的同年度比例(分析师称之为垂直分析法) ，或者计算每个项日的同比变化(分析师称之为水平分析法) 。让我们看看最近一个会计年度和其他会计年度的净利润占收入的比例(我们称之为净利润率) 。截止到2011年1 月31 日这一会计年度，净利润率是3.9% 。公司产生3.9%的利润来表明，每100 美元收入产生3.9 美元的利润。净利润率越高，公司通过技制成本或实现规模经济的盈利能力就更好。前一年度净利润率为3.5% ，所以沃尔玛在之后的年度做得更加出色，获得了更多利润，这不仅仅是通过增加产品的销售数量，还通过控制成本和从每100美元销售传收入中创造更多利润。在沃尔玛折扣零售业务出了名的低利润率和行业经营处在一个非常困难的经济时期这一前提下，这是一个非常不错的收益。
同一个维度的另一种方法是检验收入与利润的同比变化。收入同比增长3.4% (4190 亿美元对比4050 亿美元) ，而净利润增长14.1% 。以上事实告诉我们从一个不同的角度也证明了，沃尔玛利润增加远远超过了收入增加。你不需要用两种方法进行分析，因为每一种分析都会告诉你同样的李实。垂直分析通常足以判断发生了什么，通常能为你估算出公司的管理层讨论与分析(简称MD&A) 部门，提供的财务报表以及所有变动的解释。管理层讨论与分析是你进行分析的起始。同比变化分析是有益的，但是，需要综合损益表与资产负债表的信息，我们将在接下来进一步讨论。
我们不希望停留在这一步，让我们看看底线(净利润) ，因为我们想了解增加利润率的动力所在。我们想要评估这是再会重复。我们可以通过仔细观察普温损益表中各列费用和小计，从而达到分析口的。
我们也应该花点时间考虑是什么原因导致了收入的增加。是公司在每个商店卖出更多的货物，还是它们开放更多的商店抑或涉及其他因素?管理层讨论与分析部门指出， 美国门店销售额实际同比下降;换句话说，商店的收入实际上已经连续两年下降0.6%。 增加的大部分收入来自开新店。事实上，该公司每平方米的非储空间较上年同期增加了3.4%。 与美国其他商店类似，沃尔玛门店收入也下降，但是非美国本土沃尔玛门店的销售征有利汇率的影响下将这一下降抵消。
现在让我们问过头来关注成本和利润。沃尔玛的销售成本占收入的比例从74.61%上升到了74.7% ，这意味着该公司实际上涨价格比过去少。由于沃尔玛的毛利率略有下降，从25.4% 下降至25.3% 。这有些令人担忧，同时也不能帮助解释公司净利润率增加的原因。
让我们看一下沃尔玛的销售和管理费用。这些代表除了商品购买成本之外的费用，从字面上理解包括以下项目: 为了销售零售商品所提用的如租金费用、商店员士的工资费用、保险和零售商店的折旧项目。在此情况下，销售和管理费用占收入的比例从19.59%下降到19.2% ，是显著减少的你可能会挑剔，我们运用显著下滑的比例来描述这种震荡下降。请记住，这是下降收入的0.3% ，而现在的收入是4190 亿美元，代表着成本节约13 亿美元! 我们能非常好地解释利润率增加的原因。这种节省来向哪里呢?沃尔玛管理层讨论与分析部门提供的年度报告给出了解释。管理层指出，节省的费用来自公司组织结构在去年两方面变化的结果，即更高的劳动生产率和更低的员工奖励。虽然在降低成本方面这是有利的，但这同时也告诉我们，在未来这个费用不太可能会下降，甚至这些费用有可能会增加。
请注意，净利息支出和税收在收入中的比例，年度之间并没有多少改变。常见的共同比分析中允许你专注于重要的变化，同时你可以选择花更多时间进行探索分析。让我们转移注意力到已经停止经营的收入，这一部分在今年是正数，而去年是负数。此类项目代表公司退出特定范用业务。会计准则要求公司单独报告此类经营业务，你很清楚这在未来不见得会发生。数量报告包含的内容有: 此项业务最后运营的结果以及出售或者关闭该业务部门的收益或损失就沃尔玛的情况而言，你必须对这些项目做一些进一步的调查。管理层不会在其管理层讨论与分析部门讨论的主体部分进行声明，所以你需要从详细脚注的财务报表中得到以上内容。你会发现在最近财政年度的利润，实际上涉及2007 年德国出售公司的业务。2011年的利润结合当年美同同税局的会计处理，凭借出售先前德国公司的操作可以减少亏损。虽然税收优惠是有利的，它显然不会在未来几年重复，而实际上是由于之前已实现的亏损所造成的。
因此， 简而育之，公司的利润率从3.5% 增加到3.9% ，主要是由于减少工资成本包括奖励和一次性税收优惠。如果我们退回至2010 年停止营运业务而获得一次性税收优惠，利润将更加温和地增长， 从3.7% 至3.89%其余的降低工资和激励成本抵消了略高的销售成本。管理层似平已经做了足够优秀的工作来控制成本。
理解现金流量表
利润是不错，但你无法支付给供应商、员工、债权人，或者所有者的红利，因为你需要货真价实的现金，那么另一个重要的角度， 是观察该公司如何将会计利润转化为现金流。表5-3 展示了沃尔玛的现金流量表。
现金流量表分为三个部分:
1. 经营活动现金流，也称营运现金流，是公司运营产生的相关项目，包括收集自顾客的现金收入、支付给雇主和供应商的现金支出、运营费用的现金支出以及其他相关项目等
2. 投资活动现金流是为公司未来经营做准备的项目，包括购买长期使用设备的现金支出、公司收购的现金支出，或者支付其他长期投资的现金流，抑或出售此类项门的收入现金流。
3. 融资活动现金流是与公司现金收支有关的融资项目，包括发行或回购自己的股票所收到或荷或者付出的现金收支、取得或者解除债务产生的现金流入流出，等等。
在国际上，会计准则各不相同，但通常，利息包含在经背部分，而分红都包含在商业资部分。请注意，公司投资和融资部分显不的是实际现金流的收支，它们很容易理解。营运部门需要做出抉择的。大多数公司像沃尔玛一样提出该部分内容:它们从净收益开始，并进行调整，到达营运现金流(我们已经单独的添加了一类收入，日的是计算共同比率，并对单一项门进行了集中调整)。
我们没必要评价现金流量表的每一行内容，虽然有时对于投资和融资部分是有益的。当然，通常最好的选择是始于整体情况已什么是公司现金流的主要来源: 经营、投资或融资活动。在理想的情况下，对于一个成熟的公司，你将会看到大多数来自经营活动的现金流，同时，该公司使用这些现金流，对未来投资(投资部分) ，并返问给资本投资者和债权人(融资部分)。 这正是你研究沃尔玛的现金流量表时所看到的俨沃尔玛从经背活动产生约250 亿美元的现金流，并且在未来投资支出花费大约一半，另一半有效地偿还投资者和债权人。
相对较新的或快速增长的公司，你可以看到公司经伴是使用现金而不是生成现金。在这种情况下，它们可能会从投资者和债权人当中筹集资金以弥补现金流出。如果你要投资这样的公司，你需要相信它将在未来好转。许多价值投资者更喜欢选择以上公司，它们已经把这一闲境解决，并产生足够维恃向己营运的现金流
检验净利润与营运现金流之间的关系，在营运部分也是有帮助的。在理想情况下，你希望看到运营现金流高于净利润。事实上，从长期来右，营运现金流应该超过净收入，这是由于非现金费用像折旧设备(记住现金支付设备属于投资部分)的存在。然而，在某一特定年份，背运现金流可以小子或大于净利润。举例来说，如果公司除销商品给客户，公司将产生净收益，但当期从这些销售中没有现金流入。然而，如果你看到经营期现金流始终低于净收益，这时要更密切地关注细节就是必要的，说明该公司有可能仅仅处在一个增削价段，也有可能是有来自客户的麻烦。
你可以更详细地检查投资部分，来确定公司投资的方向。在沃尔玛的案例中，因为它们开新店，绝大多数的财产和设备投资就是方向。一个比较小的金额用于公司收购。稍后我们将会看到，价值投资者的一个重要概念是净现金流，到底公司的运营可以获得多少现金用以支付给股东。一个简单的净现金流测度(我们将在第8 章更广泛地讨论这一概念)是营业收入减去资本支出(购买房产和设备) 。价值投资者希望看到公司产生净现金流，因为这样就表明，公司可以通过营运资金实现自身的增长，同时提给股东剩余的现金。这就是一个好的迹象，管理者避免不明智的投资，选择把多余的现金以分红或股票回购的形式返还给股东。以沃尔玛为例，该公司产生约110 亿美元的净现金流。
最后，通过检验筹资现金流部分，我们可以看该公司在净现金流的花费情况。沃尔玛在多余的现金流的花费大部分集中于返问资金给股东，通过分红和在公开市场上回购自己股票的形式。对于价值投资者而言这是一个好的迹象: 投资者通过股息收到现金流，公司可能会认为自己的股票被低估了。有趣的是，该公司还是一个净借款人。这是因为新发行债务超过己偿还债务，现金用以补充回购股票的净现金流。这很可能因为低利率环境管理层认为，相较于成本他们这笔借入资金可以挣更多的钱，我们应该期待看到资产负债表上的债务比率也会有所增加。
简而言之，沃尔玛的现金流量表是一个价值投资者喜欢的类型。当然，我们仍然需要看股票价格在一个有吸引力的水平，它有可能是由于特殊的现金流原因，股票溢价出售
理解资产负债表
公司的资产负债表显示一个特定时间点的财务状况，它列出了公司的资产(资源) ，如现金、除销给客户的应收账款、存货、投资、财产、设备和无形资产(比如专利) 。资产负债表也显示谁有权利要求得到公司的资源。有两种基本类型的权利:负债和所有者权益。股票代表所有者的权利: 普通股股东，优先股股东和类似的投资者。负债是其他所有者的权利: 供应商、银行、债券持有人和其他债权人。表5-4 展示了沃尔玛的资产负债表。
在分析资产负债表时你需要寻找的主要项目是公司的流动性和偿付能力。流动性是公司偿付短期债务的能力，而偿债能力是公司偿付长期债务的能力。流动性可以通过公司的流动资产(那些预计将用尽，或在一年内转化为现金)和流动负债(债务需要满足一年期以内)之间的关系来测址。沃尔玛的流动资产少于流动负债。这对一些公司l而言会带来很多麻烦，但在沃尔玛的案例中我们行到其非凡的经营性现金流。从本质上说，除了在资产负债表上的流动资产，沃尔玛有很强的盈利能力，因此该公司不太可能无法偿付当前债务。
在数量总额和占总资产比例之间，我们也可以看看流动资产的流动性现金是流动性最强的流动资产，因为，在最终收到现金之前应收账款需要收集、存货需要出售。总的来说沃尔玛的流动资产占资产的比例略有增加，但流动资产的增长很大程度上源自库存。
在偿付能力方面，我们可以看看沃尔玛为了购买资产相对于股权融资的债务使用范围。债务越多，公司使用的财务杠杆越大，同时公司的偿付能力越小。破产是公司拥有大量的债务或其他负债，而无法按时偿还如此庞大的数额。在某些情况下，负债可能超过资产(所有者权益在这种情况下将是负数) 。一定的债务水平和负债也不错。事实上，我们将会在之后看到，明智地使用杠杆可以帮助公司为股东创造利润和现金流。沃尔玛而言，流动负债占资产的比例并没有改变太多，但总负债相对于资产的比例增加了不少。总体而言，该公司的财务杠杆增加了，但它看起来并不是特别地令人担忧，因为它是对低利率环境的有目的反应。此外，沃尔玛稳定的运营足以支持温和的债务水平。随着时间的推移，公司资产约有赂多于60% 的来自负债，其他的来自所有者的投资。所有者的投资包括原始股票的购买，同时也有随时间延续而产生的尚未支付股息(留存收益) ，即净收益再投资。
比率分析
除了个别报表的共同比分析，比率分析在比较公司本身随时间( 时间序列分析)的表现或其他公司在同一个时间点(横断面)的分析上，是非常有效的。事实上，共同比分析是比率分析的一种形式。财务状况或定位可以与前一周期相比，判断公司在过去做得更好还是更糟。这种类型的分析在识别有利或不利的趋势方面是有效的。此外，我们可以比较同一时期类似的公司或行业标准的比率以此来估计公司在行业之间的运行情况。
一个几乎无限数量的比率，可以从各种财务报表和其他指标中计算得出。在这一章里，我们探讨的最常见的比率，可以归类为如图5-1所示。
前囚类比率主要涉及公司投资、融资和盈利能力。第五类比率是另一种方法，边常被认为是价值投资者考虑的一个重要因素: 营运现金流。第六类比率是指相对于潜在因素，上市公司的当前价值，这也是价值投资者需要考虑的关键。这些比率都是相关的，盈利能力较差和低效率的公司相对于同行交易时更低价。在本节中，我们检测每一类别的比率然后探究这些比率是如何联系在一起的。我们选择了共同比率来代表每个类别。当然有许多变化的比率以及每个类别巾使用的其他比率。你应该把这个列表作为有可能适用于公司的潜在比率的一个简单抽样。其他比率存在并被广泛使用，尤其是针对特定行业相关的比率。
经营比率
总体来讲，这些比率具有解释日常如何运营的功能，它们提供关于公司如何管理库存，如何从客户那里收集资金，以及如何有效地管理整体投资资产的信息。
库存管理。制造企业的库存有以下几类: 原材料、在产品和产成品。零售业的库存，仅仅包括库存商品; 但是，取决于公司的类型，也有可能必须管理成百上千不同类型的商品。库存管理比率提供了一种检查公司如何有效管理自己库存的方法。
这些比率包括以下:
第一个比率:存货周转率，结合损益表的一个项目(销货成本)和资产负债表的一个项目(总库存) 。数字结果表示，在过去年度，存货被收购然后出售的次数。数字越大，意味着效率越高。你必须慎重考虑不同行业公司存货周转率的差异比较。例如，零售商的存货周转比率远远离于航空航天制造商。
请注意，对于这个比率，以及其他合并损益表和资产负债表项目， 公式通常表明需使用资产负债表当中的平均数字。这反映了一个事实，那就是损益表里的数字衡量跨越了一段时间，而资产负债表里的数字衡茧的是一个时间点的具体数据。对提供的多个时间点资产负债表数据进行平均，使得数据与损益表数据更有可比性，尤其是如果在整个报告周期内不同负债表里的数据存在重大差异时。通常，平均数的简单计算方法是期初和期末库存合计除以2 。你通常会从在线服务或数据库获得比率数据。这些服务有时不使用此平均惯例。事实上，一些数据库使用与之不同的比率变化公式。这些数据来源是可以接受的，但你总是要意识到潜在的差异，并且注意有些企业的比率可能倾向于快速增长或缩小。
一个更容易解释的比率，存货周转天数的计算，需要用到存货周转率。存货周转天数这一比率说明，就平均而言，存货在出售之前被持有多少天。存货在使用或出售之前必须持有和储存的时间越长，存储成本也就越大，比如有可能腐败、被盗窃，或其他被破坏的情况，并且会增加更多的整体库存持有成本。一个较低数量的比率，意味着更高效的存货管理。
应收账款管理。营运现金产生于当存货出售之后，客户支付了所购商品时。这一比率的提出，旨在评价该公司管理收集应收账款的能力，包括两个相关比率：应收账款周转率和应收账款周转天数。
应收账款周转率表示， 一年内赊销给客户并收回账款的次数， 这个比率路高， 说明这一时期除销的商品越多。应收账款周转天数，表明从销售开始到回收现金平均需要的天数周转率较高，说明除销和收账之间的天数差距较小， 减少了营运资金成本， 而这悦明收紧了客户的应收款项。
资产周转率。作为公司的所有者， 你对企业如何有放使用它的所有投资资产会非常感兴趣。一个有帮助的比率是总资产周转率:
这种测度方法，显示了公司在给定的资产总额水平下产生收益的效率如何。举例来说，1.0 的比率表明公司每1 美元投资总额创造1美元的销售收入一个较高的数据通常比一个较低的数据更好，此外，如果该比率有走低的趋势、这有可能表明，该公司正大举投资资产，尽管预期销售增长尚未形成，但是在不远的将来应该会实现。
流动比率
这类比率可以评估公司偿付其短期债务的能力。这组比率是基于流动资产和流动负债， 因此反映短期经背的良好状况。这些比率，被短期资金需求的公司所首要关注。在经背比率之下讨论的一些比率，比如现金周期，同样也是对流动性的衡量。
流动比率和速动比率。这些比率的衡量使用资产负债表里的数字，它们描述的是特定日期的公司财务数据，因此，无须平均。
该指标表明，在资产负债表日，公司目前拥有足够的资产，要么是现金或很容易兑换成现金的资产，足以在未来一年支付同期负债。
流动比率大于1 ，表明营运资本(定义为: 流动资产减去流动负债)为正数。修正的流动比率包含这样一个事实前提，即并不是所有流动资产都很容易(或随时)变换为现金。这一修正的比率，即速动比率(也称为酸性测验比率) ，剔除了流动资产中流动能力最差的资产。典型的剔除存货和预付费用，而应收账款意味着根据合同的债权，客户已经从该公司购买了商品或服务，存货先行售出，而潜在的现金即将流入。预付费用将不会转换为现金，而是代表费用已经支付，因此，在这一期间不会有进一步的现金流入。分析师也可以删除任何其他特定的具备这些特征的流动资产。包含于典型比率里的流动资产包括: 现金、短期(流通股本)投资、应收账款。
速动比率的公式如下:
与流动比率一样，如果这个比率大于1 ，表明有足够多的"速动"资产可以偿付明年到期的短期负债。
偿债能力比率
这类比率可以用来评估公司支付其长期债务的能力。这一组比率也代表了在公司内部两种类型的长期融资的相对权重: 债券和股票。当一个公司增加借入资本，这意味着它承诺偿还借款的本金并定期支付利息。未能支付的极端后果可能导致违约或者破产清算。当一个公司通过出售股权(股票)增加资本时，它遇常没有这项义务，尽管可能有一个期望的定期分红(特别是在优先股的情况下)。
较高的债务水平意味着更高的风险和较低的偿付能力。然而，明智地使用借贷资本也是有利的。如果用于支持项目的借入资金将获得的收益大于借贷成本，就会为股东产生超额收益。现在，让我们关注这一比率，用以衡量公司的偿付能力水平，我们将在后面的章节重论借贷资金的有利之处。
负债比率。一个简单的负债比率可以从一张普通的资产负债表中通过总负债占总资产的比例计算得出:
这一比率用以衡量资产中利用负债融资的比例，也就是说，从外部融资。这个版本的比率相比纯梓债务还包括许多其他负债(如应付账款) ,这是一个全面的风险衡量公式。
总资产负债率。有几种不同的负债比率，反映了不同组成的债务和股权融资的相对权重。因为总负债包括许多项目，如应付账款和应计费用，有一部分不需要支付利息和营运资金，许多分析师以更精确的方式计算债务比率: 它们只包括有息债务的分子和分母:
短期债务有时被列为当前长期债务的一部分，也被看成是流动负债的一部分。
保障倍数。另一种观察债务水平、衡量公司偿还债务能力的方式，是通过损益表计算保障倍数公司如何保障其利息义务的测度，其中之一就是计算利息保障俏数，或者称为利息赚得倍数，计算如下:
在计算这一指标时，净收益加上利息和税收，利息是可以抵扣税负的，因此计算时需要截止到息税前利润( EBIT) 。这一比率小于1 ，表示利息费用已经把公司置于一个净亏损的位置。如果该比率等于1 ，表示有足够的税前收益支付利息。利息息扣除将抵消税前收入和消除若干所得税，但是股权或者留存收益不会产生如此效果。理想情况下，这个比例将远远大于1 ，表明足够保障这些费用。因为利息通常是需要每年(或报告期内)支付的，利息、保障程度指标可以衡量公司履行这些义务的能力。
保障倍数，基于损益表的数字，在进行预测时是很有帮助的，因为资产负债表不包含某些类型的义务，例如那些由租赁经营产生，需要在未来支付的义务。这些成本，如租金费用，反映在收益数字，提供一个更精确衡量资源产生和留存的方法。
可以计算将租赁费用并入的保障倍数:
盈利能力比率
盈利能力比率，也称为收益率，是价值投资者关注的关键区域。利润或收益的衡量可以对比公司的收入(如在本章早些时候使用的共同比分析) ，或者是基于对比公司的投资数额。
通用比率。净利润率的计算， 也称为销售利润率，是一个通用的比率:
通用比率衡量财务报表中的每一项目占销售收入的百分比。下面的盈利能力比率，能从损益表的垂直共同比分析中直接找到:
收益
毛利率
营业利润率
税前利润率
净利润率
这些通用比率的分析在以前已阐释过。
收益率。衡量盈利能力的另一种方法，是计算公司相对于投资的收益。
盈利能力比率衡量指定投资的收益包括资产收益率和所有者权益率。
资产收益率(ROA) 衡量公司总投资所产生的收益。
例如， 一个公司总资产为1000000 美元，产生净收益65000 美元，那么资产收益率为6.5 % ;也就是说，每100 美元的投资额，该公司产生6.50 美元净利润。显然，更高的收益率比低收益率更好。
既然净收益代表所有者权益产生的回报，另一个常用的收益测量是净资产收益率( ROE)。
净资产收益率衡量相对于所有者撞供资本产生的收益。例如，如果一个公司所有者权益总额为500000 美元，净利润为50000 美元， 它的净资产收益率( ROE) 为10% ，即所有者每100 美元的投资，公司在年度内产生10 美元的净利润。从概念上讲，这是股东的一个关键指标，虽然受到相当多的会计惯例影响。
现金流量比率
近年来现金流量基7位比率分析变得越来越普及。如果账面利润不错，员工、债权人、投资者更愿意得到现金。此外， 一些公司在报告收益时，愿意采取积极(在会计意义上)的形式马现金流量比率监测能洞察公司收益质量。在本节中，我们将重点介绍一些以现金流为基础的有效比率。
测量公司的偿债能力，可以用营运现金流与负债比率:
CFO 是指营运现金流，源自现金流量表。这一比率代表一年的经营现金流占可以支付总负债的百分比。请记住，公司也可能用资产负债表上的资产支付侦务。在计算这个比率时，也可以在分子上只考虑长期债务而不是总负债。
一个公司基于现金流的盈利能力，主要涉及能够计算出的销售额，而这相当于营运现金的保证金:
该比率反映营运现金流占收入的百分比。5% 的比率表明公司从每100美元的销售额中，产生5 美元的营运现金流。
此外，我们可以计算现金资产收益率为:
或者说，如果计算结果是10% ，也就是表明每100 美元的资产总额创造出10 美元的营运现金流。
总之，上述比率评估公司产生现金流的能力。基于收益或者等价物来对比这些比率，也为我们提供了洞察公司收益质量的方法。例如，如果基于收益的比率显示强大的盈利能力，但基于现金流的比率显示无法产生现金流，这可能表明收益质量差。然而，它也可以表明是一个快速成长的公司，所以这个分析应该只是作为一个起点。如果收益和现金流量比率不同步，那你应该仔细看看公司使用的会计方法和估计方法。在之后的章节，我们将进一步解决这一问题。
另一种使用现金流分析收益质量的方法，是比较从经营活动中产生的现金流量净收益。为了实现这一比较，我们可以创建一个称为现金收益率指数的比率:
在任何年度，这一比率可以高于或低于1。然而，从民远来看，这一比率应该超过1 ，这是因为非现金费用( 主要是折旧)从净利润中扣除，但并不真正代表经营现金流出。事实上，应计折旧资产相关的现金流发生在资产取得时，被归为投资期现金流出。如果该比率始终低于1或一直下降，就表明收益质量存在潜在的问题，发生这种情况时须特别注意会计核算方法，本章后半部分将对此进行解释。
公司的营运现金流应该足以支付资本性支出。公司的营运现金流比率可以计算为:
比率大于1表明净现金流量的存在: 营运现金流超过所需提供的资本性支出资金。净现金流量是价值投资者衡量公司的关键指标。净现金流量可以用来支付债务和红利，也可以被用来通过股票回购向股东返还现金，或者被用来收购其他公司或资产。评估一个公司最常见的一种方法是.将未来预计获得的现金净流入折算成现值。公司创造的净现金流越多，公司越有价值。这是第8 章的主题。
价格倍数比率
这些比率通常被描述为价格或市场市盈率的倍数，它们在检验公司相对于同行和整体市场的估值时，也是非常有效的。一般来说，作为价值投资者，我们更愿意投资相对于其他类似公司而育股票便宜的公司。如果我们正在考虑的两家公司具有类似的盈利能力、现金流、流动性、偿付能力和效率，我们更愿意购买低价格倍数的。
市盈率。市盈率(P/ E) 被广泛用于衡量公司普通股的市场估值。
高市盈率表明该公司被市场高估值，而低市盈率表明该亥公司价值没有被过度高估。低倍数可能表明，该公司股票价格便宜（价值股），如果该公司具有强劲的基本面因素(例如，盈利能力和财务状况) ;低倍数也可能表明，该公司因为惨淡的术来前景而被适当估价。
标准普尔500 指数的平均市盈率居过30 ，而这一中值在20 世纪20年代，有些交易的股票市盈率倍数超过100 或者更多。与之对比，在相当长的一段时期，平均侦为10 (特别比率为14 到16 )，许多人认为这些高倍数归功于"新经济"或高顶期增长率的互联网公司，还有些人认为高倍数归功于"市场泡沫"类似郁金香热(荷兰郁金香泡沫发生在1637 年，投资抨愿意支付一年的薪点，就只为购买一棵郁金香球茎，因为他们希望以更高的价棉出售给别人) 。互联网泡沫以惊人的方式破裂。在2000 年早期股祟价格急剧下降、尽管一段时间之后，许多证券和整体市场的市盈率仍然高于长期平均水平。最近的市场危机，带来倍数接近长期历史水平。在后面的章节，我们将讨论合理市盈率的水平，考虑到市场利率水平、风险和公司成长前景因素
市净率。市盈率(P/B) 是用每股价格除以每股净资产的账面价值。每股账面价值是普通股权益总额除以普通股股数。
高市净率表明，市场估价高于账面价值，企业有情布的净资产。具有较强盈利能力和增长前景的公司、往往具有高市净率。公司的市净率可以说明公司的净资产收益率，也等于投资者要求的报酬率。公司不为股东创造任何价值，仅仅是出售潜在的净资产价值。市净率反映了股票的市场价值增长，超出了股东的投资和留存收益再投资。
股价与销售额比率。另一个常用的价格俏数，是股价与销售额比率，可以计算如下:
正如市盈率和市净率一样，这个比率衡量股票的市场相对估价。这个值与收入有关。当一个公司的收益微不足道甚至为负数时，这一比率会被使用。当应用这一比率来辨别证券进行投资时，必须高度警惕。一个公司的股价与销售额比率可能很低，同时未来收益前景和现金流都很糟糕。股价与销售额比率， 应在公司其他比率(如活跃性、流动性、偿债能力和盈利能力)的背景下进行解读。
股价现金流比率。价格现金流量测度类似于市盈率，当我们希望评估公司以现金流而不是以盈利为基础时，可以使用。如果盈余质量迦到质疑时， 这个比率有可能被采纳。举例来说，你认为公司为了让收益看起来更好，对会计假设进行了操纵。股价现金流比率有多个不同的变化形式。以上所述比率的分子是每股市价，而分母可以是每股营运现金流、每股净现金流量或者一些近似的现金流，如税息折旧及摊销前利润(EBITDA) 。直接现金流的测量通常优于近似值，因为收益有可能深受其所选择的会计方法和假设的影响。
联合比率
普通股持有者的总体收益是经营盈利能力、效率、杠杆和税收的的数。比率之间的关系，反映了这些成分可以用代数关系与股权收益连接，这个过程通常叫作净资产收益率的分解。人们有时也称它为杜邱分析，因为该公司于20 世纪20 年代肯次使用这种方法。在本节中，找们首先检测净资产收益率和资产收益率之间的关系以及杠杆效应，然后我们检测驱动净资产收益率的单个成分布市价价值之间的关系。
净资产收益率和杠杆效用
让我们看一个基础示例，检测净资产收益率、资产收益率和杠杆使用之间的关系。蔡斯物流公司，拥有总资产1000000 美元， 30% 的税率，息税前利润( EBIT ) 的资产收益率为9% (每100 美元的资产为公司创造9美元的息税前利润) 。该公司出资100%股权资金，所以没有利息费用。蔡斯物流公司的经营业绩如下:
因为公司没有负债，它的资产收益率和净资产收益率相等。所有的资产都是股东出资。
如果我们引入杠杆的例子会发生什么?假设公司提供的产品或服务几乎无条件的满足需求，公司可以在税前基础上，以每年8% 的利率借入资金。公司以原有资产和息税前利润( EBIT )资产收益率为9%持续经背，那么其销售额会扩张。假定蔡斯物流公司借入1000000 美元资金，那么总资产达到2000000 美元。蔡斯物流公司的经营业绩如下:
请注意，虽然公司的息税前利润( EBIT) 资产收益率稳定维持在9% ，该公司的扣除息税后的资产收益率已经下降到3.5% ，这反映了利息费用对税后收益的影响。虽说该公司扣除息税后的资产收益率下降了，但是净资产收益率增加了。这代表了杠杆的正效用。公司能够在税前以8% 的成本借入资金，同时将这些资金投入到商业经营中获得9% 的税前利润1 这个增值归股东，导致净资产收益率增加到7% (从6.3%) 。
当然，杠杆也存在负效用。如果公司的价入资金成本高于预期的商业收益率，那么价值和净资产收益率会下降。例如，除了借入资金的税前成本是10% ，所有其他方面与上述假设相同，总资产2000000 美元，借入资金占50% ，股权占50% ，那么财务业绩如下:
在这种情况下，相对于不存在借入资金时，资产收益率和净资产收益率都下降。
净资产收益率、资产收益率和杠杆之间的关系可以表示如下:
净资产收益率=资产收益率×杠杆系数
或者:
杠杆系数等于1 说明没有使用杠杆，资产完全来源于股权融资。上述蔡斯物流公司的杠杆系数是2. 0，因此，净资产收益率是资产收益率的2 倍。
通过将净资产收益率分解为两个成分一一资产收益率和杠杆系数， 人们很容易看到杠杆的正效用因素。但是请记住，杠杆系数对资产收益率也有影响。附加的杠杆导致额外的利息费用，导致资产收益率的降低。当借贷成本低于息税前利润资产收益率时，杠杆是有益的;另一方面，主与借贷成本高于息税前利润资产收益率时，杠杆是有害的。这就是通常把杠杆称为一把双刃剑的原因。
我们也可以使用代数关系将资产收益率分解为两部分一一利润率和资产周转率(后者有时被称为效率) 。
公式结果如下:
资产收益率=利润率×资产周转率
或者:
从这个分解我们可以看到，资产收益率是公司盈利能力及其效率的函数。公式通过提高盈利能力、提高效率， 或两者兼而有之，来提高资产收益率
应用之前的比率关系，通过分解，得出影响净资产收益率的潜在因素有三个成分。净资产收益率是利润率、资产周转率和杠杆的乘积:
净资产收益率=利润率×资产周转率×杠杆系数
或者:
第一个因素，利润率，表明每1美元的销售收入占留存在企业(或向股东分配)业务当中的比例。第二个因素，资产周转率，表明总资产向运营过程中创造多少收入。第三个因素，杠杆系数，表明公司通过使用债务，超过股东自身投资的程度。辨别这些突州因素，在公司的经营模式中可以尝试运用，从而提高股本收益率、通过增加销售收入，将增加资产周转率，但会减少利润率，除非销量增长的同时净收入也增长。降低成本也会增加净收益，从而增加盈利能力。能够改善运营因素有收入、成本、提高公司的核心业务流程。净资产收益率的改善，可以通过利用更多的债务(假设借贷成本相对于业务收益率更优惠)进行融资。
净资产收益率可以加入(营业)利润率，进行进一步的分解:
净资产收益率=税负×融资比率×营业利润率×资产周转率×杠杆系数
或者:
从这个分解我们可以看到， 主要有5 个因素影响净资产收益率: 税负、融资比率、运营盈利能力、资产周转率和杠杆系数。从一定时期内的表现和与同行企业的对比两个方面通过这一分解，使你能够检测出哪些因素椎动净资产收益率。
公司玩的会计游戏
管理者具有在结果记录上的自由裁量权，事实上对公司的业绩评估和财务状况部行重大影响。虽然企业行必须遵循的会计准则(国际财务报告准则和美国公认会计准则，用以决定证券的发行和出售，这些标准允许在报告中有一些向由裁量权，并且相当多的估计和假设也是必需的。例如，一个公司为工厂购买机器，成本500000 美元，估计它在正常使用情况下，能持续用5 年，每周用5 天，据此可以估计机器每年价值下降100000美元，并在每年损益表上用这个数量记录折旧费。一个肆无忌惮的经理可能谎称机器折旧的年限将会持续10 年，每年减少折旧费用到只有50000 美元。为什么允许管理者拥有向由裁量权?两家公司购得同一台机器有可能以不同的方式使用它: 一个可能两班倒每周使用6 天，另一个可能只是偶尔用一下。管理者向由裁量权选择假设要与其特定环境相匹配。
在很多地区，在会计准则上允许管理者使用适当的向由裁量权。一些经理也会简单地忽略实际的标准，做出偏离现实的报告结果。法务会计是一个复杂的主题，超出了本书的范阁，但是我们现在应该考虑一些警报信号。这些信号的存在并不意味着公司犯罪欺诈，但它们的意思是你需要谨慎处理，或者需要直接克制住投资的决定。
● 积极的收入确认
应收账款的增长速度远远超过销售额。公司在收入取得之前应进行记录，或者有可能大大放松了它的除销政策。
正的、净利润增长，但持续负的营运现金流。这可能仅仅是一个新的初创公司在使用除销方式，但随着公司的进一步成熟，营运现金流应该赶上净收入。营运现金流最终必须支付给债权人和投资者。提防那些在多个周期，从来没有产生营运现金流或现金流突然转为负数的公司。
收入来向重新评估的资产，而不是正常的销售业务。公司不能简单地通过重新评估资产创造收益。
● 理解费用
比同行公司使用更长的折旧及摊销期。在财务报表脚注，列出了公司采用的会计方法和假设。对于这些项日，将公司与行业中的其他公司进行比较。比行业规范更激进的会计处理可能是潜在问题的信号。
费用推迟到未来。在资产负债表上的脚注上寻找不同寻常的资产，标示出一部分支出被推迟到未来几年；或者是在损益表里作为分期支付费用。
库存增长速度远远超过收入?在损益表巾夸大库存是低估费用的一个方法，这也可能走明存货销售的问题，也有可能有降低账面价值的潜在风阶，如果库存过时。
● 夸大财务状况
公司有没有使用不记录在资产负债)表和相关负债项目下的重大资产?遇过使用特殊曰的实体，一个公司可以保持资产与负债脱离资产负债表，使其资产收益率和债务比率更好看。在资产负债表上的不统一项目里寻找特殊日的实体。随着安然公司对其丰富运用，金融世界开始对特殊目的实体变得熟知。
● 关联方交易
公司从事任何关联方交易: 操纵交易或有家庭成员吗? 这些交易应在代理生命中披露，你应该评估在股东支付费用的前提下，它们是再令管理者受益。
财务报泉之外
除了财务报表和相关的附注，你还应该读懂每一个由公司发布的报告，包括委托书、招股说明书、季度报告、业绩公告、其他证券交易委员会公示，等等，甚至应该听一听分析师的电话会议，这些文件和电话会议不仅包含可能会影响你对公司看法的掘金信息，它们也会让你深刻洞察管理部门的质监质量。委托书和其他证券交易委员公示会，将提供背景信息和管用部门报酬。如果管理层已经组成一段时间并预计持续维持，那么他们过去的表现，有可能是管理质量的良好指示。如果管理团队是新组织的，那么你应该调查它们在之前公司的业绩表现，以此推断团队成员在当前公司可能经营得如何。你想让他们的薪酬与你的利益结成同盟，但不要越过水平之外。股权绝对是一个结盟的好选择。股票期权也不错，但有使用限制: 在极端情况下，让管理层无需承担任何成本和责任的过度股票期权，会鼓励他们在经营中采取胃险行为。最后，当你聆听电话会议或管理者陈述时，你可以领略到的管理质量: 它们对公司即将面临的优势和劣势两方面进行坦率分析，还是它们过分强调优点，避免回答棘子的问题?
结论
进行战略价值投资意味着以好的价格购买优秀的公司。全面了解公司过去的表现和当前的财务状况是必要的，分析财务报表及相关信息，还可以帮助你了解驱动公司业绩的主要因素。在这本书的第二篇，我们将阐述价值投资策略的第二方面: 什么时候优秀的公司会以好价格出售?