第5章 下一次上涨：为什么将那么惊人
学会说不，胜过学拉丁文。
有各种不同的因素驱动股市，并形成各种不同的表现，但是在每一次市场波动的背后都有一个共同的因素，就是由贪婪和恐惧构成的人性。
我认为我们研究的重点应该是目前的投资氛围，看看它是否能够确定未来走向。即使我们只能浮光掠影地一瞥，看到一点蛛丝马迹，发现一些推动未来股市上涨和下跌的因素，在这场游戏中多少都能有些胜算，使我们比其他股民聪明一点，领先一点。
对此，我曾经深入思考过，研究股市的历史，并且向多年来结识的基金经理与投资家请教。我从中总结出了下一波股市上涨的重要的整体概念。
我认为，当下一波牛市开始迅猛上涨之时，那些懊丧挫败和内心压抑的投资者(在上一波上涨市场赔钱或者落空的人)，将会以空前未有的热情跳上车。
我认为在人类的历史上从来没有像现在这样，有这么多人对未来的股价这么感兴趣。现在投资股市不但很普遍，也很容易。过去投资股票似乎必须要敏锐，必须成为少数消息灵通的人士。某种程度上，证券经纪公司也不是普通人能去的地方。现在已经不同了，你随时随地可以交易。曾经只专属于少数人的资讯，现在美国有多家电视台会播放。
这种情形就像我们从工业革命开始，经历了技术革命，现在叉开始了投资革命一样。过去那些推动变革的人都已经变成了投资人。现在每天谈话的重点是股市、股票交易所赞助的运动比赛、券商赞助的高尔夫球锦标赛等这类的活动，华尔街受到了广泛和热烈的欢迎，就像麦当劳一样。
投资者的钱就像潮沙一样，在边线外等待， 等待找到借口或理由进场买股票，当他们不看好时，没有什么比股价上涨更让投资者失去耐心的。到了某一个关键点位，投资人再也忍耐不住。股价上涨会让他们确信牛市已经开始，资金洪流的闸门已经开启。股票的交易量屡创新高。这个场景震撼人心!
你可能意识到，这些现象的产生和投资人基本的人性是不可分割的，他们渴望致富、贪心、爱钱、致力于发财。投资者看到别人在股市中赚到了惊人的财富，就会按捺不住。纳斯达克惊人的上涨之后，有很多发财的故事(虽然后来其中的很多人又亏损回去了)，会剌激大众对股票的胃口。投资大众对股市不再一无所知。他们现在正在球场边线旁等待，准备穿上球衣上场比赛。
下面这段话可能会让你更好地理解这一点: 我开始交易股票时，《华尔街日报》是非常小众的报纸，订阅的读者很少，甚至分销的书报摊都很少。读者都是经纪商和投资者。相比之下，今天的《华尔街日报》可以在全世界的杂货店和书报摊上买到。为了满足投资人对更多市场资讯的需求，这份报纸从每日20 页左右增加到每日近100 页。
除此之外，今天的投资者拥有大量的财富，这是支持股市上涨的基础。最近30 年来，美国没有发生过重大的经济衰退; 因此，资本一直在积累。不论是退休养老基金、银行存款还是共同基金，流通的货币量之多是过去人类历史上前所未有的。这就是让牛市开启所需要的东西一一钱!
我们知道历史已经过去，过去绝对不会完全一样地重演，但是大部分人仍然认为未来可能会跟过去一模一样。因此当投资者回顾少数特定股票价格走势的时候，看到投资区区1 万元，可能变成上百万元。他们的兴趣就被激发起来了。他们认为通过参与股市，就会遇到下一次牛市。
不幸的是，我不认为下一次牛市开始的时候，投资大众已经完成布局了。因为这样没有道理，大众绝不会在市场底部买进;他们只会在中途入场，并在市场到达顶峰的时候大量买进。这样没有关系，因为我正要告诉你，如何利用这种情况增强你的优势。
过去的教训
过去股市的历史给投资大众上的第一课是: 股票投资可以创造数量惊人的财富，人们梦寐以求的财富一一他们的老婆一直叨唠缺少的钱。这为股票创造了巨大的潜在需求，就像在火上倒上成桶的汽油。
虽然我不认为投资大众会在接近市场底部时买进，但他们会在某时点进场。股价上涨会引发股民与机构投资者之间疯狂的竞购股票，因此我们应该自问，这样的投资人什么时候会进场，他们想参与怎样的一场游戏?
回答这个问题也可以通过研究过去来寻找答案。有些投资者很有经验，他们经历过一两次牛熊周期，了解股市快速上涨之后将会持续衰退。然而，不管怎么评价分析，投资大众的心态已经发生改变，他们不再沉迷于高科技股和新兴经济股，反而变得十分害怕这种股票。
他们看到高科技概念股崩盘，流落到无利可图无人问津的地步，让投资人损失了大量财富。如果你流落到这样的荒岛，最初的想法可能是在这些股票中很容易找到一些值得持有的伟大的高科技公司，等到你被拯救出荒岛之时，就能够赚上一笔。尽管这种情况可能会发生，不过我认为应该更明智些，不要再冒这么大的风险。
到了某个时候这种情形就会改变。接近下一次牛市顶部的时候，我们会再度看到投资大众买入股票，造成股价泡沫。请牢记，这种情形一定会发生。行情开始上涨，大众再次看到趋势继续上升，游戏又可以继续玩下去了，第一次重新进场时他们一定会买绩优股与价值股，而不是其他投机性的品种。这一点我要说清楚，在游戏的后期，市场崩盘前不久，大众会把注意力转向投机股。那时高价股会再度盛行，但并不是牛市刚刚被大众接受的时候中。
什么时候会这样?以下是我在2001 年本书初稿中所写的文字。如果我的观点正确，我也认为自己正确(你可以在未来自己验证)，这表明在2002 年10 月低点出现时，我们希望买的股票是绩优股，这种股票会变得很有吸引力，让人感觉很安全、温暖，喜爱和想去拥抱，一般大众会大量买进这种股票，从而驱动股价上涨，提高我们的投资回报。我们希望能够早点布局这类股票，因为大众会把所有资金投入到这类股票中。情况就是这么简单。
当然，2002 年来了又去了，我的预测是否准确由你们自己判断。
我相信资金会把注意力从有题材与消息的新兴经济股票，转向寻找有良好业绩增长的股票。这意味着寻找有利润的公司、分配股利的公司、有厂房机器设备员工与实体资产的公司，而不是在电脑上开店的公司。当然，一定会有一些高科技股票表现优异，但是大体上，投资人的大部分盈利将会来自经过考验与证明的所谓传统经济的股票。
有盈利、成长与股利的公司是最有前景的。这些公司正是投资人寻找的标的，而且不仅只有股民会哄抬这些股票的价格，共同基金也会上同样的一课。
共同基金要继续生存，唯一的办法就是为投资人创造一些超额收益，没有好的收益就不会有人投资，这是共同基金基本的生存法则。这些共同基金的基金经理跟我们大家一样容易受到影响，也会选择阻力最小的路前行。当看到某些特定的投资品种会胜过其他品种时也会掉转方向，这就是人性。
我们看看他们的业绩表现如何。我研究了截至2001 年8 月半年内最好的25 个成长型和收益型基金，这些基金的表现十分凄惨。最好的25 个中只有5 个在2001 年赚到了钱。
但是看看同期最好的25 个价值型基金，除了一个之外，所有的价值型基金都为投资人赚到了钱。差距太大了，价值型基金获胜，成长收益型基金失败!在成长型股票中追求利润已经成为很难的一件事了。
这些共同基金业绩有多么差，也意味着它们的投资策略将会有多大的改变。2001 年7 月，最大的共同基金评级机构理柏公司( Lipper Inc. )披露，在它们跟踪的5208 只股票型基金中有4120 只亏损!
这是一个惊人的数据! 这表明这一年里将近80% 的基金处，于亏损状态，这些基金必须改变其投资策略。这意味着在这个特殊的历史时段，这些基金别无选择，只能选择投资绩优股。这些基金像大众一样，在随后的牛市中进入一种兴高采烈的状态，继续依据消息和成长性前景的坏习惯来选股。但是现在华尔街大的环境是流行价值评估，用每股盈利和实际资产来衡量公司价值。
共同基金在2002 年下跌时的表现也没有改善。这一年的12 月，所谓的成长型基金净值下跌了23.6% ，科技基金下跌了39.5 % ，但价值型基金只下跌了15.8% 。共同基金净值平均下跌了25.62 % ，而标准普尔500 指数只下跌了21.2% !整个基金业再度败给市场。你能比他们做得更好，这正是你要从本书里学到的东西。
通过本书，你可以学到这方面的经验，而不必去看那些通俗读物。以1999 年8 月开始的上市和新时代基金(IPO and New Era Fund) 为例。这家基金创立时十分风光，仅仅三个月净值就提高了89% ，管理了1000 万美元资产，管理人的理念也受到广泛关注。他们的理念是什么呢?就是购买新上市的新股和积极购买高科技股。他们认为自己的优势之一就是坐落在旧金山的摩天大厦中，可以仔细监督硅谷中那些赚钱机器的运营。
这档基金自认为是新品种的基金。为了展示公司是多么的诚实与开放，公司把购买的所有股票列示在一个网站上。他们甚至在交易室里，加装了网络摄像头，让投资人亲眼看见交易员的操作。即使你不是这个基金的持有人，也可以进去网站观看，也可以就基金持有的仓位与基金经理和交易员辩论。
这档基金最初的业绩也不错。到2001 年8 月却被迫倒闭，因为他们损失了所管理的一半资金，因此被迫结束关闭，并把剩余的资金退还给投资人。
这就是为什么我要告诉你，在2003 年和未来几年里华尔街会流行价值投资理念，而价值是按照每股盈利和其他比值来衡量的。我们的获利将来自做实业的公司。
这种趋势会流行一段时间，使我们相信作为在新的牛市中最早买入股票的人，我们应该买入最吸引这些投资人的股票。我很清楚，我们遵循了本书的建议之后，他们会买我们持有的股票。我们的目标是长期持有那些符合本书所探讨的各种价值模型的绩优成长股。
未来3 ~ 5 年内，纳斯达克泡沫的破裂带来的伤痛会一直伴随着投资人。然而之后不久他们很可能就会忘记持之以恒的重要性，看到自己没有买的股票暴涨时，贪心和嫉妒会再度影响他们。当贪婪的荷尔蒙激素控制逻辑思考的时候，也促使他们放弃了良好判断。看到别人赚钱而自己没赚钱，看着别人的投资业绩比自己的好，这些带来了可怕的压力，这种压力会促使情感压倒理智。
我们处在一个资本过剩的经济环境中，各种年龄、各种阶层的人都参与其中。1999 - 2002 年的崩盘千真万确，很多人赔了很多钱。赔掉的却都是纸上财富一一账面利润。有很多人获利，较早地落袋离场，持有现金。当时的技资人付出的代价是60 亿美元，但是这笔钱并没有完全蒸发。大部分的钱都还在，正在等待下一次的牛市。这些钱在投资人口袋中很不安分，几乎要烧出洞来;在投机纳斯达克获得暴利之后，投资人还意犹未尽，由于没有参与股市行情，或者不想落袋为安，他们还表现得蠢蠢欲动。在某些行情下，会成为价值股上涨的重要推动力。
但不仅仅只有这些因素。我们也不能仅仅讨论美国。美国股市已经变成全世界所有投资者最好的投资标的。美国的世界影响力可能已经略微降低，经济实力却没有下降。我们的确爆发了不少像安然公司和阿德尔菲亚公司( Enrons and Adelphias )之类的商业丑闻，但我们的股市仍然比世界上其他交易所的污点少，管理也更加规范。把这一点跟目前的现实结合起来:最好的投资机会和投资思想仍然会来自这里一一美好如初的美国。你知道，我们面前的美国股市前途无量。2012 年的企业会计丑闻可能破坏了美国的形象，但美国资本主义几乎仍然比世界其他国家透明。资金可能会暂时脱离司法部的监管，但是早晚会回归正常状态。
美元仍然是全球其他货币的兑换基准。美国产生的优异商业思想超过所有的其他国家综合。美国十分独特，是世界上少数不必靠贿赂就能经营商业的国家。美国的确有一些坏蛋，但是这些人是少数特例，不是正常情况。这里做事的方式大部分都是公开透明的，投资人可以看到真实的状况。
图5-1 展示了过去17 年来美元的走势。1986 ~ 1995 年美元汇率大幅下跌，经济不可阻挡地快速发展。1995 ~ 2001 年的美元上涨相比过去价位大约修正了50% 。美元仍然维持最具优势的地位，我看不出来有什么原因会改变这种状况。
我曾经在欧洲和中东生活过，在亚洲从事过商业经营，我向你保证，我们做生意的方式眼那些地方完全不同。批评美国商业环境不好的人不知道在美国做生意的处境是多么的好。
但是外国的大型投资人知道这些。这意味着，只要美国股市出现大型的牛市，他们的资金就会离开本国来到美国，投入美国股市并抬高股价。欧洲银行系统喜爱美国股票市场。我相信其中有几个原因，原因之一前面说过，另一个原因是美国企业成长的基础主要依赖于生意本身和逐利动机，不像保守的欧洲那样依赖家族关系。
在亚洲，金融圈充满了各种层级的商业关系，有很多拐弯抹角的地方，就像在一个破旧球桌上玩花式撞球一样。投资人知道美国市场比本国市场更加真实，会觉得比较放心。
任何时候，在世界上的某些地方都有政府倒台、政权被推翻、经济体系崩溃，这些都可能会摧毁一个国家。美国从来没有这样过，投资人也认为这种可能性少之又少。这些固有观念是外国投资人这么喜欢美国股市的原因，因为美国代表稳定、公平与公开的商业关系。
因此我认为，除了民间资金和公募基金会推动下一波牛市不断上涨之外，你会看到世界各国的资金涌向美国，购买美国最好的企业。如果情形像我们预测的那样，我们可以相当正确地预测外国投资人会买哪种类型的股票。他们也会从追逐高科技成长股与强势股中学到教训。这次他们应该会看中我们希望在下一波股市重大低点时买进的股票。
如果你很幸运比大型基金和外国资金略早一步进场，你将收益颇丰，比那些行动迟缓犹豫不决的人赚的多得多。
了解投资人的关键
要判断投资人未来的行动不会太难。投资人有一种十分根深蒂固的习惯就是通过研究过去来预测未来。投资人现在已经学会避开之前惨跌的股票，因此他们不会持有科技股。
当投资人研究过去时会特别注意那些有过可观上涨的股票， 一些特定的股票，如《价值》 (Worth) 杂志主编精选推荐的股票。很多投资人仍然持有这种股票，其他投资人仍然关注这些股票，期望这些曾经高涨的股票会再度上涨。
在生活中我们都希望买到便宜的东西。折扣会吸引我们--一我们喜欢买我们认为低价，并且物超所值的东西。这种特性在股市表现得最明显，投资人会喜欢低价股，尤其是过去价格很高的低价股，他们认为这种股票会有可观的涨幅。
带来灾难的形态
接下来，我要向你介绍带来灾难的形态一一在过去这么多年来我发现这张简单的图形十分可靠。坦白地说，我没有靠这种形态赚钱，却用这个形态避免赔钱，不赔钱同样也很重要。1962 年中，我在白糖期货图形中第一次发现了这个形态。
白糖曾经有一波长期由基本面支撑的可观的上涨，然后开始指数级的拉升上涨了数倍。投资者赚了大钱，那是一段幸福的时光。那时看来糖价不可能下跌。
它当然一定会下跌! 行情急转直下，头部形成尖头的转折，紧接着几乎立刻开展反弹，但是反弹没有让糖价创新高。另一波卖压出现，几乎立刻把糖价打压下来，下跌到反弹开始时的价位之下。
简单地说，白糖期货经过惊人的成倍的上涨，之后回落，然后反弹失败，开始长期持续的下跌，从1962 年一直跌到1973 年。
20 世纪60 年代中期，我再次看到同样的形态，这次是那个时代股市上涨最为疯狂的股票一一泰克斯公司( Syntex ) 。和之前一样，这家公司的股价成倍上涨、回调、回光返照式的反弹，紧接着跌破反弹前的低点。股价就完蛋了。泰克斯公司股价没有再涨起来。但是投资者还认为，股价会涨回来。这家公司还做同样的业务，生产同样的产品; 股价却极度高估，脱离现实，投资人曾经付出的高价成为历史，永远不会再出现。
20 世纪60 年代有很多这样的例子，如Hoe & Co 、KleerView或者Astrodata ，这些公司的股价不仅在暴涨之后出现暴跌，并且这些公司都破产了。看来似乎股票一次只能承受一定限度的上涨，否则就会在公司内部养成习惯性的浮夸文化和官镣风气。
另一个重要的例子是1978 年的黄金价格走势，如图5-2 所示。这次金价再次出现惊人的指数级别的上涨、典型的下跌和最后的反弹。金价再也没有涨回来一一1980 年没有，1982 年没有，1987 年也没有;金价根本不可能再回到原来的高点了。你可以看看小麦价格创历史新高的走势图(见图5-3 和图5-4 ) 。我会分享这种形态的另几个例子，你可以研究一下(见图5-5~图5-12 ) 。
这种形态的“美国版”在1929年大崩盘中也出现了，与1999~2000年纳斯达克股市崩盘相比，两者的形态十分接近（见图5-12）。你会看到尾数为9与0的极端年份再次出现，或者说跌势继续出现。
我相信这种大涨、拉回和反弹失败的形态背后一定有一个原因。很大程度上是因为很多投资人一直牢牢地持有股票到最高点，到了后来某一个时点他们终于彻底放弃这些股票或期货，一旦碰到反弹就大量卖出。换句话说，过度供应多得惊人，阻碍了股价再创新高。每次反弹都碰到大量卖出，人们认为出局，放弃持有的仓位。这种常经理，公募基金业也身处其中。大部分基金在股价下跌到低点的时候才开始抛售，所以他们也许不应该为股票过度卖出负责。
无论如何，他们再也不会碰这种堕落天使了。过去支撑这种股票上涨的机构投资者的力量消失了。如今，大人物也不要这种股票了，因为这些股票成为他们投资组合中的耻辱。即使你知道这种股价已经足够低了，投资价值已经出现，但是没有人愿意持有被大众认为是失败者的股票。一且股票失去机构投资者的支持，散户一方就很难独立地大幅提高股价。这些股票继续下跌，只是下跌的速度没有过去那么快。
这是一种极为重要的形态，希望你牢牢记在心里，这样就不会买这种"落下的匕首"型的股票。不要因为某些经纪人滔滔不绝，说这个股票过去股价多高，就被说的心动了，从而买进这种股票。那些股价高涨的事情已经过去了。过去的事情不能保证现在会再次发生，甚至对现在没有任何指导意义一一昨天的高价，并不表明未来还会再出现。事实上，如果我们深入探究这种说法(跟过去相比，现在股价已经很低，因此会回到原来的价位)，会发现这种说法显然有问题。
只讨论价格波动有一个问题，就是没有注意到盈利、股利、行业的成长和公司的业务。仅仅因为股价跟过去相比已经很低，就说股票具有显著的投资价值，这等于逃避明智地做出投资决定的理性过程。这种情况下，更加重要的是找到股价低落的原因。骆驼的背部已经被压垮，暴涨的股市行情在6~12 年再也不可能出现。这些股票需要很长时间来回归正轨，洗刷坏名声，恢复形象，再度吸引投资机构的支持。
纳斯达克股市未来走势如何
从纳斯达克股市跌惨之后，许多投资者和朋友都问我对这个市场有什么看法。意思是问我"股票什么时候会涨回来"，我不愿意回答这个问题，因为我知道他们也不愿意知道答案。我会告诉他们: "最好的类比，也许应该看看日本的情形。"我说"看看日经指数的长期走势，可以看出日经指数跟纳斯达克指数有多么相似，看看日经指数在1989 年的惊人上涨(那也是十年形态中的第9 年)，你不觉得很像纳斯达克指数吗? "
这时他们的嘴巴大概都会向下咧开，然后说"是的，那次上涨和这次的确很像，但那是14 年前的事情了，你是说我的股票也会这样吗? "
"很可能，"我一面说一面设法摆脱他们，"尤其是你投资的公司没有盈利，或者股价跟公司盈利相比仍然很高的话更是如此。"
这时他们会嘟囔着，这些公司是成长型公司，在未来将非常重要，将来会恢复往日的荣光，公司不会倒闭。
我摇着头，给他们两个最后的建议"忍痛割爱吧，这些不中用的股票再也不会东山再起了。日经指数、黄金和商品期货是你应该研究的范例。"