第4章 如何确认股市的底部

擒贼先擒王。

我们已经在之前的章节中预测了股市可能出现下一个重大低点的时机，它们是2002~2003 年、2005 年(十年形态中的第5 年)以及2006 年的买点(四年现象)。我们也不要忘记2007 年下半年某个时候可能出现的买入机会， 一般来说我们认为这将是十年形态中最后一次的买入机会，接下来是21 世纪第一个下跌的第9 年以及第二个尾数为0 的下跌年份。

我们对这些潜在的低点已经有清楚的认识，但是仅仅具备这些知识，不足以让我们到时候信心十足地买入。我认为研究过去出现过的买入机会，在将来再次出现买入机会的时候，有助于我们更好地了解可能发生的情况和应该寻找的征兆。

如何判断股价低估

我使用几个非常有价值的指标来预测重大市场底部。尽管市场见底的过程看上去会有很多不同的方式，但基本的剧情都是一样的。道琼斯工业股票指数的股利收益有十分重要的意义。这种收益是投资人从所投资的股票中得到的现金股利总额。

过去，道琼斯工业指数处于高点的时候会使股利率降低到3%以下的水平，这个判断高点的原则在过去非常准确，直到20 世纪八九十年代不知道为什么这个原则就不太管用了，道琼斯工业指数股利率虽然降得很低，股价却继续上涨，股利率是衡量企业价值或素质的指标。不分派股利通常(并非总是如此)表明企业缺乏成长性或没有获利能力。

过去道琼斯工业指数处于重大底部的时候，股利率一般会低于6% 。相对应地，当股利率低于3% 或者更低的水平之后，股价也就不再上涨了(现在股价低估的区间降到1%~2% 了)，或许将来6%以上的股利率会比近些年更加罕见，也可能再也见不到了。

毫无疑问，在过去100 年甚至更长的年份中， 6% 左右股利率的水平会出现最佳的买进机会。这是长期跟踪记录得到的结论，而我不希望忽视这样的机会。尽管如此，我却担心到了在下一个市场低点出现时，我们或许难以见到这么高的股利率。过去曾经有些市场低点的时候，股利率并没有升到这么高。

有一个确定的投资方法就是一旦道琼斯工业股价指数的股利率超过6%，你应该把房子拿去抵押，尽可能收集所有的现金来买入股票。当然这样的机会也许不会在明天或者下星期就出现， 但是股利率如果达到这种水平，就意味着将会有一个巨大的牛市会到来。虽然股利率达到这种水平很少出现，但是在这些极少出现的情况下，总会出现股价大涨。

股票和债券增值的价差可能是用于观察此类现象的最佳指标。投资者会在股票和其他竞争性的投资品种中进行选择。如果股利率为6% ，债券利息率为12% ，尽管股票的股利率很高，但显然是被高估了。股市中一切都是相对的。

我认为道琼斯工业指数股利率上升到前期市场高点的两倍时，我们就可以认为股票处于有投资价值的区间中了。

假设市场高点的道琼斯工业指数的现金股利率为3% 。如果将其乘以2 之后，就是6% 的股息率，投资人应该根据这个水平寻找市场的价值底部。过去历史中股利率从高点到低点之间波动，股价就呈现这种关系。3% 以下的股利率似乎会促使市场见顶， 6% 以上的股利率会使市场见底。

2001 年7 月31 日，道琼斯工业指数股利率为1.69% ，乘以2之后是3.4% 。因此，我们应该在这种股利水平寻找下一个出现股市低估的区间。股利率处于3.5%~4% 的水平更可能是市场出现底部的信号。这其实是过去20 年来最高的股利率水平!从1982 年到现在，道琼斯工业指数股利率从未达到这么高的水平。因此，我认为如果我们能够再度看到道琼斯工业指数股利率达到这么高的水准，应该会吸引长期投资者入场。毕竟目前银行的利息率大约就是这个水平，但却没有资本增值的可能性。

研判美联储的动向

美联储跟我们一样关心股价，不管美联储的主席是亚瑟· 本斯( Arthur Burns )、保罗· 沃克尔(Paul Volcker) ，还是艾伦·格林斯潘( Alan Greenspan )，他们对股价的高低都极为关心。本斯的学生曾经给我展示本斯开发的股市模型，并且确信本斯在担任美联储主席时曾经使用过这个模型。

毕竟股市是最直接的信心指标，信心却是所有金融体系的基础。多年以来，美联储采用一套股票估价方法，帮助他们评价货币政策。美联储通过测量得到标准普尔500 的公允价值来判断股价的高低一一公允价值计算方法是把一致预期的未来12 个月的每股营运利润除以10 年期国债利息，再减去100 。这个指标可以从爱德华·亚德尼(Ed Yardeni )的网站上找到(请在网上搜索Yardeni 或者Ed Yardeni)。亚德尼本人在看空的时候有一点偏激，特别是在所谓的千年虫危机的时候，他也是在2002 年极少数看多的人之一。这个指标可以很好地告诉我们和美联储，什么时候股价过高或者过低。

图4-1 所示是这个指标2001 年9 月为止的走势，这个指标相当容易解读。从历史上来看，这个指标高于20 的时候，股价处于高估状态，随后会出现某种程度的下跌。

当这个指标在-10 以下时，代表股价到达了长期买进区间。

这个指标在1999 年上升到65 以上，在2001 年和2002 年处于中间的位置。最合理的解读是，接下来应该出现股市的低估期。因为市场会从低估到高估，然后再被低估。由于本书写作时股价处于高估期，所以我们知道在不久的将来市场会进入低估期。

因此，如果你到2003 年看到这个指标降到了-10 以下，你就知道股价即将到达低点了。到时候投资人会得到美联储的大力帮助，美联储会认为这种读数显示股价低迷需要协助，他们需要采取行动活跃市场。这点也让人理解了股票盈利的重要性，很形象地说明了市场真正繁荣的关键因素。

请记住货币可以选择自己的去向，它们可以选择保守和安全的投资，例如投入赚取固定收益的银行储蓄，但是这样就不能获得资本增值的收益。资金这样选择的时候，表明它们很担心未来的经济前景。如果钞票能留在安全的避风港得到类似的回报，并仍然能够享受潜在的资本增值的好处，那么钞票就很容易选择它的流向。它们会流向能够得到双重好处的地方一一导到类似的收益率同时享受潜在资本增值。

钞票总是遵循人类基本的意图，优先追求自己的利润，在安全和获利两者之间进行选择，事实上，来自所有国家和种族的聪明的投资人都会做出最合理的选择。

现在请看看同一张图到2002 年时的样子，如图4-2 所示。你看，股市触底后不久，这个指标就进入到我在2001 年预测的买进区间里。

火上浇油

大家辛苦赚来的真金白银是股市上涨的源泉，是所有股市上涨的唯一剌激和最重要的燃料。只要油箱是满的，车子就可以一直开下去。燃料主要来自于以下几个方面。

股票型共同基金: 共同基金的钱来自像你我这样的人，来自社会各行各业的人，有穷人、富人、富豪和超级富豪，近年来养老金基金也给这个油箱中添加了燃料。

个人投资者: 个人投资者可能完全只用自己的钱投资，也可能以保证金的方式向证券经纪商融资，追求更大的利润。这些投资人的融资能力也是潜在的推动燃料。个人投资者融资额用完的时候，油箱就空了;当他们的融资能力强劲的时候，股市的前景一片大好。

过去几十年中，共同基金巨额的资金流入令股市水涨船高。有人真的会这样说，股价发动机得到了现金燃料。现金可能来自个人投资者，也可能来自共同基金，甚至来自政府和金融机构。目前共同基金是股市最大的参与者，交易量占整个股票市场的比例几乎达到60% 。在1996 年股市崩盘前后，共同基金占市场交易值的比值都保持在这个水平上;因此，共同基金手头现金是很有价值的指标。

共同基金拥有巨额现金时，表示它们有钱购买股票一一可以为上涨火上浇油。当共同基金手头缺乏现金时，情况恰好相反，因为油箱空了，所以股价很难再次上涨。

从1982 年起，共同基金拥有的现金超过8% 时，市场都出现明显的上涨趋势。从1982 年起，最好的买进机会都是在共同基金持有现金超过10% 的时候出现的。1985 年、1986 年、1987 年和1990年的买点，都是共同基金持有现金的比率相当高的时候。

因此，看到共同基金持有现金的比率超过10% ，应该是好事一桩，绝不是坏事，甚至持有现金比率没到那么高的水平，股市也会很好。在3 年或4 年时间基础上来看，如果公募基金现金持有比率超过8% ，这将是过去4 年来共同基金持有现金的最高水平，这对市场涨势有利。持有现金的比例越高，对行情越有利，因为有更多的燃油可以拉抬股价。

共同基金在手现金的比率是非常重要的指标，因此跟踪这个指标极为重要。你可以在《巴伦周刊》或《投资人日报》上找到这个比率，而且你不必每天都盯着。这种资讯每个月发布一次，这样就足够了，因为这个指标是长期指标，这种比率是股价涨跌的基本原因，因此应该将这个指标列入你观察股市的重要指标列表当中。

用愚蠢的事情

经纪人经常鼓励客户借钱买股票，投资人的融资限额是账户中有多少本金与融资比例的函数。坦白说，我认为借钱交易或投资并不明智。当然，如果你做对方向，融资对你有利，如果你赚的能超过融资费用(也就是说获利超过经纪商要求的利率)，你赚的钱会比不融资时多。

但是如果你做错方向，你就会受到双重伤害: 你会赔掉本来不属于你的钱。我很高兴在不必增加债务的情况下，赚到我能赚的钱，并且我也不喜欢债务。我曾经融资过，实际情形根本不像人们想象的那么好。

图4-3 所示的是37 年来标准普尔500 指数与融资余额(投资者借的钱)的对照图。这两项指标都重叠在同一张图上。其中有两点因素在里面起了作用:随着股价上涨，客户的持股市值增加，他们就可以借更多的钱，而且随着股价上涨，投资人通常倾向于借更多的钱，越借越多。你可以看出来，融资带来的后果是火上浇油。融资余额的快速增加是股市上涨的预兆。

现在，让我们看看一般投资人通过融资加仓购买股票的能力。图4-4 描述的是纽约证券交易所会员企业融资余额12 个月中年化利率的变化。当融资余额比前一年增加大约40% 时，这种"资金来源"大约就用完了。从1970 年以来几乎每一个市场阶段性高点时，市场都用这种指标来提示聪明的投资者。这种指标当然不能精确标定市场的高点，只是表示盛会即将结束，最后一支舞已经开始了。

反之亦然: 当融资余额持续下降(一般投资人不再借钱买股票)的时候，那么他们就具可能融资购买股票的能力。因此，从20 世纪60 年代末期以来，大多数市场底部大都在融资余额年度变化比率降到-20% 以上时出现。

这个指标也不是能够精确标定时点的工具，但是在显示主要市场底部近在眼前方面，这个指标过去的记录的确相当完美。你可以自行判断，因为这个指标清楚地显示2001 年秋季市场底部会出现。此外，到2002 年年底，这个指标仍然在0 以下徘徊，预示着股价会上涨。

我希望看到这个指标降到-20% ，或接近我在本书中提示的其他买点附近。这就是绝佳的确认信号。

投资情绪是投资生存之道

如果说在投资行业生存下去有什么秘诀的话，那么一定要了解股市的波动很大程度上是由投资者的情绪变化导致的。长期来看，股价可能上涨，股市中期的高点和低点却是由投资人过度乐观或悲观所造成的。我认为没有其他中短期股市指标比研究大多数投资人的行为还要有效。有趣的是，投资人可能是共同基金也可能是散户。或许其中最有效的指标，也许应该称为"最差的指标"是投资顾问所说的话。

大多数投资顾问变得过度乐观时，股价会下跌，这点很讽刺，却绝对正确。

同理，大多数投资顾问变得过度悲观时，股市会上涨，了解这一点很重要。

因为几乎在每一个市场底部，你都会发现投资顾问、报纸、经纪商倾向于看跌股市。他们会变得沉默寡言，不愿意买进。他们会劝阻你做本应该做的事情。这与我们过去多年所学到的东西完全不同。我们总是在市场外面，期望专家告诉我们该怎么做。

所以专家告诉我们不要买时，我们就不买，但是股市的世界跟生活的世界完全不同。这个世界是彻底颠倒的; 看起来是好的东西并不好，看起来不好的东西却非常好。

这是有原因的，不管是投资顾问、共同基金，还是像你我一样的投资人，主要受显现出来的趋势的影响。股价上涨的越多，我们越乐观。股价越下跌，我们越悲观。这点似乎是心理学中不变的规律。这也是人们思考问题的基本方式。投资者几乎就像担任法官和陪审员一样，追求更多的知识信息，以便做出结论。所有的投资人得到相同结论的时候，游戏就结束了。

如果其中有什么原因，就是投资人没有更多的剌激因素买进股票，股票失去了上涨的动力。共同基金或一般投资人持续买进的动力已经消耗光了。

我的好朋友汤姆·狄马克(Tom DeMark )说"市场没有见顶是因为还有卖出股票的人，而市场见顶是因为没有其他买入股票的人。"就是这么简单，你明白了吗? 没有其他人买进的时候，就没有资金把股价推高。所有投资人和投资顾问都看好的时候，就没有多少买盘进场买入了。股价别无选择，只能下跌。要了解市场心理有很多方法。接下来我会为你简单介绍一些。

最能反映大众交易活动的指标可能是"零股卖空指标" 。这个指标显示卖空少于100 股的交易在总交易量中的百分比。其中的道理是低于100 股的交易绝大多数是散户委托的。因为这样下单的投资人钱不多，买不起100 股以上的股票，通常还要负担比较高的交易佣金。这个指标应该反映散户的资金(也就是反映资金不足的投资者)一一总之，非知情交易者。我们拥有的散户卖空交易记录可以一直追溯到20 世纪20 年代。图4-5 所示的是近年来的数据，我们可以看出，这些人经常在市场低点大量卖空。

例如，请注意2000 年10 月买点出现前不久的零股卖空交易。我们会发现当时包括多空双方的所有零股交易中，卖空比率会达到14% 。换句话说，散户变得很激进，大量卖空的时候，就是市场低点出现的时候，而这时是他们本应该转卖为买的时候。

到2001 年1 月，零股卖空比率周而复始地下降到大约4.5% ，这正是市场见顶的时候。研究最近的数据显示，我们应该注意零股卖空比率升到10% 以上的时候。那时，我们应该预测重要的市场低点即将来临。

如今证券分析师和技术专家已经有很长一段时间不流行眼踪零股交易数据了。我的看法与他们不同。其原因是，我曾经十分深入地研究过这些人一一我发现他们一直在做错方向。他们的所作所为正好跟我们想做的事情相反。此外，我认为市场并非总是以相同的方式见底。我寻找的是大众极度悲观的确定性的证据。这点就是我们在2003 年春季要寻找的买入点，并且在预测未来其他买点出现时也会去寻找类似的迹象。如果我只发现这些情绪指标中有一个处于恰当的位置，就足以让我比较肯定地预测买进的机会的确即将出现。

投资顾问的错误建议

有很多方法可以追踪投资顾问的行为。所有方法都应该注意，因为这些人在错误的时间做错事的记录极为辉煌。他们经常比一般的散户还糟糕。

投资情报( investors intelligence )是一种投资顾问服务，用来追踪大量投资简报和投资顾问看多或看空的观点(见图4-6 ) 。这些记录显示55% 的投资顾问看多时，市场很可能会下跌。投资情报可以将投资顾问分为看多和看跌两部分进行研究。

当看涨的投资顾问少于35% 的时候，即大多数投资顾问都看跌时，市场最可能上涨。

最明显的证据出现在2001 年1 月股市高涨的时候。这一年2 月中旬超过60% 的投资顾问都看涨。不久，道琼斯工业指数就破坏性地下跌。不幸的是，目前投资顾问过度看空已经有一段时间了。所以，我认为当股价继续下跌到我们预测的买进区间，或者开始平稳运行的时候，我们会再度看到技资情报测量的投资顾问看多指标跌到35% 以下。

我们也可以用同样的方法评估个股的走势。在第9 章中，我会向你展示用来评估投资者对个股而不是对整个市场的情绪指标。你会再度看到同样的情形，指标显示投资顾问过度乐观时，个股很可能会下跌，大多数投资顾问对个股的态度过度悲观时，个股绝大部分都会上涨。不是所有的股票每一次都会上涨，但如果你买进的股票基本面比较健康，这样的决策常常会非常理想，或者比较理想。决策之后的几个月中，很多好消息就会到来。

如何利用债券市场预测股市

长期研究债券市场，也就是利率和股市的关系，认真的研究者会得出一个结论: 利率越高，那么债券的价格越低，而股票的行情越差。其中的理由很好解释:当利率上升的时候，企业必须首先偿还借钱给它们的银行的利息，然后才能发放股利给股东。这种经济形势下，股票的分红将会减少，企业的业绩会因为种种原因而下降。

在利率上升之后，如果企业必须偿还给银行更多的利息，就没有钱留下来做研究开发，或者扩大业务规模。还不止这些，企业的客户也处于同样的困境中，使问题更加严重了。现在顾客的可支配收入更少了一一自然地，他们减少订单。利率上升带来的直接后果就是以支付利息的方式把资金从生产流通中抽走，这样产品与服务的销售就减少了。

当然，还有滚雪球的效应。悲观的情绪就会出现，造成经济进一步的紧缩，促使投资人从市场流通中取回现金。

当企业无法发放股利，或者不能通过研究开发扩大业务，或者不能扩大产能的时候，股票就会失去上涨的动力; 业绩就会下降，不久之后股价就跟着下跌。

在相反情况中，利率下降，企业会有更多资金来解决业务中存在的问题; 信贷环境很宽松，企业很容易进行融资来进一步扩大业务，达到预算的业绩目标。货币供给增加跟利率下降的影响大致相同。两种情形都对经济有利，也就对企业的成长和进一步扩张有利。

当然，在理论上情况就是如此，并且针对19 世纪50 年代中期到2001 年利率走势所做的研究，也清楚地证明了这一点。问题是如何把这种理论应用到实践中。有一些很复杂的数学模型试图分析股票和债券的关系，开发出买入和卖出的信号。其中大部分模型设计的数学不但过于复杂，并且难以计算，有些数据资料普通的投资者难以获取。有些分析师比较关心市政债券、国债或者10 年期债券，诸如此类的投资品种，有些人比较关心费城证券交易所的电力行业股票指数。实际的情况比模型复杂得多!

还有另外一个问题，有时债券的底部出现在股市触底之前不久，但有时候债券领先的时间不只是几个星期，可能是好几个月。有些分析师研究大量国债变动的百分比来预测股市的上涨，特别是吉尔·侯乐( Gil Haller , The Haller Theory , 1968) ，他也许是我在这行业中所见过最具天赋中的一个。他认为利率下调一个百分点就足以把下跌趋势的股市扭转为上涨趋势。

我利用怀尔德和诺斯科特( Welles Widler and Gresham Northcott )发明的指标，以一种机械化的方式简化了这些预测股市底部的方法。这种指标是1987 年在怀尔德名为《技术交易系统的新概念》 (New Concept in Technica/ Trading Systems ) 一书中首次展示给投资者的。该书中还有很多有用的指标。我最喜欢的一种指标，称为波动性止损法或者波动系统法。

这种趋势眼踪的方法是统计过去7 天每天的振幅(最高价和最低价之差)，然后将得到的平均振幅乘以乘数，通常是2 或3 ，用来衡量波动性幅度的量，之后再用上升趋势中的最高收盘价减去这两个波动幅度量。

这样会产生一个高于或低于目前行情的基准区间，如果股票收盘低于这个区间，就假定趋势向下。

如果价格过去低于基准区间，然后收盘高于基准区间，就认定趋势向上。这个系统可以用在日线图和周线图上。

利用债券判断买股票的时机

我观察到这种波动性指标运用在债券市场上，可以给出一个显示利率已经触底的指标。我的设想是如果利率的趋势触底一一债券价格就会开始上涨，那么不久之后股票应该会跟随反应。

图4-7 展示了债券市场周线的波动止损的差值。我们的交易规则是要在债券市场收盘价高于波动止损点时， 寻找买进股票的时机。这种情形应该出现在股票已经下跌一段时间，或是在熊市已经确立的时候。我们现在利用债券价格趋势作为购买股票的指引。债券价格周收盘价超过波动止损，代表购买股票的时机出现。

接下来的几张图形显示，从1982 年起利用这种方法操作的业绩，你可以自己检查这些结果。请注意这个指标只能用作进场的指引，而不是卖出股票的指引。

1982 年8 月13 日，星期五，债券的价格收盘在波动基准之上，这表明股价即将开始上涨。问题是涨势是否真的要开始了? 正如你看到的那样，在同一周里股价筑底完成， 一场巨大的牛市开始了，到目前为止这还是人类史上规模最大的牛市。

如图4-8 所示，熊市的阴影在1984 年的华尔街游荡，股价一直下跌到这一年的8 月。技资者都很担心。新的熊市开始了? 这是不是股市持续下跌的开始?

从华尔街的董事会会议室和酒吧间，到小镇上的居民家中，这个问题争论不休。在股价持续下跌期间，只要看看债券市场的表现就可以解决这个争论。1984 年夏天，债券价格开始上涨;然后在8月3 日截止的这一周之前，收盘价格超过波动基准点，一周之后，空头市场最低点出现! 这个波动基准的规则宣告了重大的多头市场重新开始，以这么简单的指标而言，这种成绩的确不差! 那么，下次这个指标还能成功吗?

到1986 年下半年，股市显然已经陷入了困境，如图4-9 所示。虽然股价没有大幅下跌，却一直停滞不前。这让投资的人处于疑虑当中，不知道接下来的走势如何。这个时候应该买进还是应该卖出呢?

如果你关注的不是新闻报纸的头条，而是债券市场，你就会注意到，在1986 年12 月5 日截止的这一周，债券收盘价格再度超越波动基准点，这表明当时应该买进一一应该对行情表示乐观，而不是悲观。这个买进信号立即催生了大幅持续的上涨，股价在1987 年再创历史新高。

接着这一年股价崩盘，这是投资者在全球任何一个国家的市场中都未曾见过的单日最大的跌幅(见图4-10 ) 。这次带来了真正的恐慌，证券公司倒闭，技资人的保证金完全耗尽，共同基金的资产规模突然从30 亿美元缩水到20 亿美元一一这一切都发生在片刻之间。在那个决定命运的10 月里，投资人恐慌至极。他们不知道应该怎么办，就拼命地卖出更多的股票，这引发了大规模的变现，并严重冲击了个股的股价，这次暴跌带来的影响远不止如此。

在崩盘这一周里，我正在非洲进行长途徒步旅游。当听到一天下跌600 点的消息的时候，我正住在肯尼亚山狞猎俱乐部里。恐慌已经发展成为危机，历史上也只有1929 年的大崩盘可以与之相比了。几小时之后，住在豪华酒店中的人超过2/3 都在收拾行李，更改航班行程， 准备回家控制损失。我看到有女人在餐厅里哭泣，身边是面色苍白的男士陪着她们。这场景让人不忍多看，然而亏损本来就不是一件开心的事。

如果这些投资人花点时间研究债券市场，应该就会看出很多让人难以相信的牛市信号: 黑色星期五那天( 1987 年1 0 月23 日)，债券市场收盘再度超越波动基准。崩盘结束的几乎和它开始的速度一样快。198 7 年崩盘之后股市开始整理，市场恢复正常的秩序，新一轮的上涨又开始了。新的牛市是如何到来的，这个问题争论了几年时间，但有一点是确定的: 我们债券市场给出的指标当时正处精确的买入点! 知道这一点的投资人可以随心所欲地买入所有的股票，在别人赔钱的时候大赚一笔。

1990 年之前，形势对股票投资非常有利，但根据我们的十年形态，这正是市场要开始下跌的时候。毕竟，那一年不是尾数为0 的年份吗? 这些年份中股票下跌的概率很大。知道这一点很好，但是更好的是知道在什么时候买进。如果使用我们这种依据债券市场预测股市的方法，投资者应该会注意到，在1990 年11 月9 日结束的那一周，债券价格低于波动基准点，距离股市触底创下低点之后只有四个星期，非常接近最低点了(见图4-11 ) 。当时股价还没有开始上涨。随着新一轮的上涨，在这种低价位买进股票的技资者很快就会获利。现在你是不是发现这种指标很有效?

接着一切顺利，直到1994 年，股市开始停滞不前，震荡起伏一一以乎失去了方向(见图4-12 )。股票的浮盈不再一路向上。下跌的影子若隐若现。投资者担惊受怕，担心会再发生像1987 年一样的崩盘。这个令人痛苦的"无处可去"的股市会恢复健康，还是会消沉下去?

1994 年12 月23 日，股价已经反弹了三个星期，但过去出现过很多类似的反弹之后股价都是进一步下跌的，但这次有一些不同:这一周国债收盘价突破了波动基准。买进信号出现了，这告诉投资者利率可能下降，股价很可能上涨。

有趣的是，这次买入信号恰好出现在以5 结尾的年份之初，形成了1982~1990 年上涨速度最快的牛市。我们的债券市场趋势变化的指标清楚地指出，这是牛市的买入时机。

2000 年年中，"互联网泡沫"破裂，股市下跌的幅度超出任何人的预期。曾经价格超过100 美元的股票跌到了80 美元，接着又跌到了50 美元，然后跌到了30 美元，最后超出所有人的想象，跌到了10 美元，甚至短期还曾跌到5 美元。虽然1987 年时股价暴跌，却在一个月内就结束。企业恢复生气，迎来了更好更光明的岁月，但是2000 年的暴跌却并非如此。不但股市没有复苏，在我看来(在下面我讨论个股的时候，你就会发现这点)大部分股票永远都不会重回高点，至少在接下来的6~12 年中不会。

你可能已经注意到1982~2001 年，我们采用的简单债券市场波动基准指标提前预测出每一次重要的买点。我要提醒你，这个方法并没有什么神奇的地方。这个方法有效的原因不是波动基准的真正价值，而是我们有一种客观的方法可以判定债券市场什么时候最可能触底，这点很重要，因为债券市场筑底时表示股市的底部已经来临或即将出现。

股票与债券的关系是投资领域的基本问题。这种关系不是在两点之间不知所云的技术线条、无法证实的图表技术或者垃圾的量化预测方法。我们讨论的是经济真正的推动力: 利率。利率推动了经济，而不是股价图表;经济条件影响经济和股市的运行。在评估利率方面，除了波动性指标之外，我不知道还有什么更简单更好的方法。

图4-13 所示的是这种简单的指标在1999~2002 年股市惨烈下跌期间的预测结果。这段时间只有两个买进信号，第一个信号在2001 年8 月24 日出现，距离这一年的最低点只有4 个星期; 2002年的买入信号出现在以6 月21 日结束的那个星期，距离这一年的最低点只有5 个星期。

展望未来

在即将到来的美好的岁月里，一定会有许多熊市和牛市。我们的目标是要预测趋势什么时间转折、买点什么时候出现、下跌什么时候结束。现在有两个极好的重要指标可以帮助我们。其中一种是道琼斯工业指数的价值或股利率，另一种是利率与债券市场的相对趋势。我们可以把这两种指标跟投资情绪、零股卖空指标、投资顾问态度以及共同基金的行为结合起来，成为判定时机的重要工具。

如果我只能采用其中一种工具，我一定采用债券市场指标，因为这个指标十分精确，计算方便，又容易理解。历史上债券市场上涨，股价却没有跟进的情况非常少见。

华尔街有一句古老的名言"趋势是你的朋友，至少到趋势结束之前。"这完全正确。问题是如何发现趋势什么时候开始，什么时候结束。现在你已经知道在大多数熊市结束时会看到什么状况。我希望你一直关注这些宝贵的指标，从此勇往直前财源广进。我判断这些指标会在2003 年和2005 年预测出现买点，然后在2006 年四年现象带来另一次买进机会时，这些指标会再次明确宣告买入时机出现。总而言之，当股票市场处于熊市的时候，要留心债券市场。你重点要关注的是市场趋势的重大拐点。

打破黄金市场的金科玉律

人生的准则与股市的准则不同。长久以来，投资者、投资顾问与财经作家都宣称黄金和股市之间存在一种关系。我在投资研讨会上最喜欢问的一个问题就是"如果股市崩盘，黄金的价格会有什么变化? "

投资者观点非常一致，人们大声回答"黄金会上涨! "

我会问"真的吗? 但是，2000 年股市崩盘时黄金的表现如何? "我看到昕众无助地环望四周。我的问题难住了他们。他们打开K 线图，嘴巴惊讶地张开了，转动身体向四周环顾……真相出现了。2000 年股市崩盘时金价下跌(见图4-14 )。

然后我问1987 年股市崩盘时，当时黄金价格走势怎么样? 你从图4-15 中可以看到，1987 年股市崩盘时黄金震荡整理。具有讽刺意味的是，我指出1987 年12 月股市崩盘结束时，金价出现历来最大的涨幅，就在股市触底之后不久。

接下来，我请参加研讨会的听众回顾一下1929 年的股市崩盘，好让他们自己了解当时的情形。他们原本认为金价会大幅上涨。但他们没有看到，因为金价没有涨。在股市崩盘期间，金价从来没有大涨过。

是不是很有趣?人们认定黄金和股市之间有一定关系，但结果却是无稽之谈，十分离谱。

如果你是黄金投资者，主张金本位也要有正确的理由。经济大萧条不会使金价走高。据我所知，只有两种因素会造成金价上涨，一是通货膨胀; 二是商业用户和黄金生产商的行为。如果商业用户没有首先大量买进这种贵重的金属，金价大涨的情况很少出现。

即使随便看看图表或者研究一下历史，都会发现金价在通货膨胀期间上涨得最厉害，而非在萧条期。股市崩盘不但让投资者很消沉，也会压制整个经济，甚至会让黄金投资者备受打击。事实上，播种需要一段时间，而收获也需要一段时间。对黄金市场而言也是这样，由于商业需求和通货膨胀压力的作用，也有一个自然的循环过程。这些就是我们需要在黄金市场中注意的迹象。你现在应该知道我在黄金市场交易的黄金法则。并非拥有黄金的人了解规律，而是善于在正确时间买进黄金的聪明人才真正了解规律。

图4-16 显示商业用户对黄金市场的重大影响，图中的一个指标是衡量商业用户的黄金期货上净多头比率。这个指标可以真实地测量商业用户实际上如何投资的。通常情况下，商业用户变得积极做多(这时，他们的净多头比率处于很高的位置) ，金价就大涨。请注意商业用户在1999 年秋季大量卖出，随后金价崩盘; 2001 年年初商业用户开始买进，随后金价上涨。

出于同样的原因，商业用户积极看空，或者很少买进(通过商业用户净多头比率降到很低可以看出)，金价都会出现明显的下跌趋势。

如果黄金投资者注意商业用户的动向，思路就会更加清晰，知道什么时候应该买进，什么时候应该卖出。我无法理解，在商业用户不先大量买进做多的情况下，有人仍然认为金价可能大幅上涨。因此如果你要技资黄金，请密切关注商业用户; 不要想入非非，或者昕从那些想成为投资专家的人的主观臆测。这些人花费的只有邮票和一些言辞，而黄金的商业用户才是实际使用或生产这些贵重金属的人，他们在其中投资了千百万美元。