第6章不公平的竞争优势

所有伟大的战略家都试图建立战胜对手的持久优势。正因为如此：

·军队将军都想“占领制高点”、拥有“出其不意”的优势。

·教练都想培养更高更快更强的学员；努力争取更高水准的训练条件；注重团队精神的建设和激励。

·企业战略制定者都想为他们的产品和服务设立更多的品牌特许经营店，试图巩固消费者的忠诚度。

·企业都想提升“经验曲线”，使生产成本低于竞争对手。专利保护、食品及药物管理局的认证、低运输成本、领先的技术、消费者的喜爱以及商标品牌都有一个共同点，即 “竞争优势”。

每种情况下，战略制定者都试图发现并得到一种显著、持续的战略优势——竞争对手会认为这是一种“不公平”的竞争优势。投资时，有三种方法来获得令人病待的“不公平的”竞争优势。

依靠体力(physically)击败市场的方法最常见，至少是运用最广泛的。奉行这种方法的人起早贪黑，周末加班。他们提着更重的公文包，阅读更多的报告，接打更多的电话，参加更多的会议，收发更多的邮件、语音信息或短信。他们依靠体力去做更多的事情，加快工作速度，以期能跑在对手的前面。

依靠智力(intellectually)来击败市场的方法仅被少数人运用，包括极少数技术高超的投资者。他们试图更深刻、更长远地考虑未来，以真正更好地洞察和理解投资机会。

依靠情绪(emotionally)获得较好的投资结果，是指一直保持冷静的理性，不被市场利好事件冲昏头脑，也不会因市场利空而一蹶不振。这理应是最容易的方法，但是，事实上我们中有谁发现保持“善意忽略”这一最有效的投资态度真的容易做到呢？ 这正是个人的谦逊能发挥作用、也非常必要的时候。如果你在仔细分析客观情形后，认同个人努力难以改善现实，最好随遇而安的结论，那么你就适合这种“容易的”方法。正如我们不得不接受天气状况、在长途旅行中不得不做乘客一样，在如今这个高度专业化的市场，越来越多的投资者也在不断学习，这实在是明智之举。

作为投资者，获得并保持“不公平”优势的简单方法就是投资指数基金。如果你无法击败他们，那就加入他们。这正是指数基金越来越受欢迎的原因。个人投资者应该投资指数基金更重要的原因是，这样你就可以在自己最有优势的领域，自由地投入时间和精力：了解自己，接受市场状况（就像接受天气状况一 样），并按以下两个标准去设置长线投资组合，包括股票、债券或其他投资工具的配置：

·你可以且愿意承担这个投资组合的市场风险。

·长线投资的合理回报能符合你自己的投资重点。

尽管专业投资者技术过硬、独立可靠，拥有各种支持，能通过频繁换手来增加收益，但记录一次次表明他们的收益比大多数客户理想的水平要低。更重要的是，想提前判断出哪个投资经理将成为贏家的可能性极低。

频繁更换投资经理（提前开除即将犯错的投资经理，雇用一个肯定能带来出色绩效的新人）根本就是不可能的。这种随意的“约会”，应当被视为对时间和精力的严重浪费，并被所有严肃的投资者所摒弃。

专注于资产配置决策的好处在于，它能帮助你避免盲目追求卓越的表现，而把精力放在投资中最重要的长期资产配置决策上来。专注于长期，不仅能避免不必要的错误，让负面结果最小化，还能使你实现投资目标的机会最大化。

正如专家所言，如果“成功就是得到你想要的”，“幸福就是满足于你所得到的”，专注于资产配置、遵循几条简单的真理，使投资能真正帮助并服务于你的目标，会让你变得既成功又幸福。大多数个人投资者花了很多年，犯了很多错，经历了很多不愉快，才认识到这些简单却难以做到的真理。幸好，还有一个方便的选择：正如杜鲁门所说，“我们能通过阅读历史学到所有知识”。市场是市场，人是人，但合在一起，他们便创造了一系列历史。

在当今的市场环境下，投资指数基金具备以下“不公平”的优势。

·更高的收益率，因为从长期来看，85%的进取型基金经理都不能击败市场，而且要提前预知谁会属于成功的15%也是不可能的。

·更低的管理费用。最多15~20个基点，比起50~60个基点要低很多——年复一年，累计下来更是如此。

·更低的操作成本。指数基金的操作成本大约只有5个基点，而其他达到50~60个基点。

·更低的“市场冲击”成本，因为投资换手率很低。

·便捷。几乎不用保持任何记录。

·更低的税费。平均每年“被确认”的收益，尤其是短期收益更低，因为换手率低。

·能避免失误或者粗心，保持平和的心态。原因有二：①无须波段操作，无须作投资战略决策，也无须投资经理进行选股决策——这些决策很容易出错；②在投资组合中没有个股占到过高权重。

·能专注于真正重要的决定，如投资目标、合理的长线投资方法和实践。

·焦虑或担心更少，因为你根本不用担心自己因为委托或不作为而犯错，导致重大损失或者错失机会。

评估时间越长，投资指数基金的优势也就越明显。进取型基金的绩效问题会不断出现。从长期来看，随着越来越多拥有技巧、意志和激情的人不断地加入市场，市场也必然越来越高效——试图击败市场也就越来越难。

能代替指数基金投资的一种选择可能是投资交易型开放式指数基金（ETF）。与通过基金公司来申购和赎回的共同基金不同，ETF由一篮子拟合某个股票指数的个股组成，能够通过经纪商在交易日进行买卖。一般来说，投资ETF的成本更低，投资标普500指数ETF的成本为0.09%,而标普500指数基金的成本是 0.18%。但是，购买指数基金不需要费用，而购买ETF必须支付佣金。因此，如果你只是个普通的小散户，还是去购买指数基金吧。

成本差异会无端的出现。有时候，几乎相同的指数基金，成本却可能相差3倍——没有任何原因。例如，先锋和摩根士丹利同时推出经典“产品”——标普500指数基金，前者收费仅为0.18%，但后者即使毫无好处，收费却高达0.70%。（以投人10万美元为例，摩根士丹利即使毫无作为，每10年至少多收5200美元的费用。）交易型开放式指数基金也是如此。

买家要当心：不同交易型开放式指数基金的费用率差别很大，从0.05%到1.60%（接近80:1的比率）不等。费用从相关股份分红中扣除，其余半年一付。（券商通过佣金、融券，以及接收上市公司分红与支付给基金持有人过程中产生的浮存金等获利。）

对应税投资账户而言，交易型开放式指数基金在税务优惠上有些较小的优势，因为传统的指数基金会跟指数一样调整成分股，平均每年产生2%的资本利得；而交易型开放式指数基金不会因为指数成分调整而调整投资组合。（少数指数基金经理提供税收管理基金，以减小指数基金固有的不足。）税费上的优惠可能被ETF经纪商的高额佣金所抵消。

自1993年首次被引进以来，交易型开放式指数基金在数量和形式上都有了迅猛发展。现在，共有交易型开放式指数基金1500多家，资产规模达7500亿美元。投资者应该知道，交易型开放式指数基金的发展，很大程度上并不是基于个人投资者的需求，而是基于经纪商和专业人士对冲风险的需求，它们并非进行长线投资。

指数基金和交易型开放式指数基金遍布世界各地，不但包括各个主要市场，还包括小盘型、大盘型、增长型、价值型， 或者是全球市场型。然而，尽管每个指数基金都试图完全地、精确地复制市场，或者市场的某个板块，但这些指数基金与指数并不完全相同。它们还是有区别的。通常这些区别很细微、无关紧要，但是在某些市场，指数和相应指数基金间的区别却十分明显。

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十年前，巴菲特对由积极投资所产生的“可怕的成本”进行过如下描述。

·按每股交易成本为6美分来计算，仅仅《财富》500强公司的股票交易成本就超过400亿美元。

·管理费、业务费用、申购费用、综合服务费等合计为350亿美元。

·分摊在期货、期权和可变年金等上面的费用加起来为250 亿美元。

请注意，这些成本仅占《财富》500强总市值的1%，总是以企业所有者角度观察现实的巴菲特提醒我们，这1000亿美元占据了《财富》500强1998年总收入3340亿美元的很大部分。因此，如果投资者投入10万亿美元，只能获得不到2500亿美元的收人，回报率仅为2.5%。在巴菲特看来，2.5%的投资回报率相当“微薄”。难道我们能否认？

投资回报的另一个“泄漏”来源于投资组合变动时产生的税收。换手率越高，税收越高，累计回报就越少。（共同基金常常取得短期收益，更易受税收的负面影响。）图6-1和表6-1清晰地表明了转手率及由此带来的税收所产生的影响。

在指数基金和交易型开放式指数基金中进行选择非常重要，但这并不是最终决策。接着，还要做出两个决策：选择哪个指数或者市场？选择哪只指数基金，或者交易型开放式指数基金？如果市场存在某种程度的扭曲——有一两个板块被赋予“非理性的高价”或者“非理性的低价”，相应的指数基金也会复制这种扭曲。例如，2000年，标普500指数赋予了几个超级大盘股很大的权重，而它们在互联网狂潮中，市盈率已经翻了几倍，高得离谱。不出所料，这种非理性高价最终被打回原形，带动标普500指数下跌——相应地，标普500指数基金绩效也非常糟糕。

在这种情况下，投资者有三种选择。第一种是抱着“一切都将过去”的耐心态度。第二种是投资范围更广的“全市场”指数基金。第三种是尝试反向操作，投资目前并不受追捧的重要领域的指数基金，如跟踪低市盈率“价值型”股票的指数基金。对于大多数投资者来说，第二种方法——投资“全市场”指数基金，往往是最明智的选择，尤其是在你没有选择以上某一方法的特殊理由时。事实上，2000年以来，这种方法的效果也一直不错。

如果你决定“加码”投资小盘股、新兴市场或者边境市场，可以选择投资指数基金或者交易型开放式指数基金，或者都选。 但是要注意：在最高效的市场，如美国、英国和日本的大盘股市场，指数基金投资才得到最充分的论证。特殊的指数基金和交易 型开放式指数基金机构一般都是在宽度和深度不足、定价低效的市场进行投资的。市场越小，复制市场就越困难，准确度也就越低。如果离开最髙效市场，指数基金被进行过深人研究的进取型基金经理击败的概率会大很多。

选择哪个市场来进行指数基金投资是另一个需要仔细考虑的、“违反直觉”的决定。

很多投资者惊讶地发现，最好的“香草”（Plain Vanilla，代表最单纯形式的金融商品）或者“零假设”指数基金组合往往是半国际化的。原因在于，大家逐步意识到了分散化投资是投资者唯一的“免费午餐”，很明显，在世界主要股票市场及其所代表的不同经济体中按比例进行投资，风险能进一步分散。

把重心放在本国的投资者本质上是在进行积极投资，意味着他们认为某个国家比其他国家更好。如果所在国家拥有强大、全面、快速发展的经济，如美国，同时投资者又在该国拥有重大的金融义务和责任，那么这种决定或许是正确的。

但是决定在本国投资之前，每个投资者都至少要考虑到大多数国家的大多数投资者也都是集中在本国投资的。英国投资者在英国投资，加拿大投资者在加拿大投资，日本投资者在日本投资，澳大利亚投资者在澳大利亚投资，新西兰投资者在新西兰投资。当然，即使大部分的债务和开销责任都用本国货币支付，他们也不可能永远都不犯错。如果你一觉醒来发现自己是个新西兰人或者德国人，你会选择主要在自己国家投资吗？那美国人为什么又一定只能投资美国股票呢？

要使特定收益相对的风险最小化或最大化，投资者至少应该考虑在多国分散化投资。对美国投资者来说，这意味着，我们应该把一半的钱投到海外市场。

相信读者很快就会认识到投资指数基金的好处：长期持有为我们带来“善意忽略”的惬意。投资者只须坚持一个简单战略——长期持有，就能避免波段操作的问题（何时进出市场）和几乎所有税收。当然，前提是一开始就选择了恰当的指数基金，所以，明智的投资者会选择投资复制最广阔市场的指数基金。相对理性的投资者会投资本国某只跨市场指数基金；非常理性的投资者则会投资全球市场型指数基金。