第十章有效地管理损失让你获利更多

分散化是风险管理的结果——反之则不然。

风险管理可以简单地理解为损失管理。成功的投资者之所以成功，正是因为他们关注并有效地管理损失。尽管看到账面利润是很愉悦的享受，但那只能带给你短暂的快感。在买卖股票时，有三个关键的因素是我们可以管理的:

●概率分布:

●投入—产出比，即盈利数量与投入成本之比:

●头寸的大小——我们买股票时投入的资金量。

尽管我完全不想把买卖股票和赌博混为-谈，但是将股票买卖和赌博游戏进行对比可以帮助我们说明问题。大多数人都曾经玩过最简单的掷硬币猜正反的游戏。如果正面朝上，其中一人获胜:反面朝上则另一人获胜。下面我们来考察一下这个简单游戏中的三个因素:

1.概率分布:两种情况出现的可能性均等，都为50%。

掷硬币被视作一种公平的游戏，因游戏双方获胜的概丰相等。掷出正面与挪出反面的可能性是一样的。

2.投入一产出的比例往往是一比一。

每次掷硬币双方所下赌注相同，获胜方拿回自己的赌注和对方所下之赌注。

3.头寸的大小，即每一次下注的多少。

通常，在一个友好的掷硬币游戏中，比赛双方就每一次掷硬币所下的赌注都相同。这就是说，每次掷硬币他们下注的都是同样数量的资金，随着游戏的进行，单次赌注既不会增加也不会减少。

小孩子玩这种天真的概率游戏时通常以弹珠或者其他类似的小东西作为赌注。如果游戏按照上述规则进行，那么输赢的概率都一样，这就是一种公平的游戏。只要玩游戏的时间足够长，那么你总是会把输掉的赚回来，并且最后不会有赢家和输家。下而我们就要考察如何通过对上述三个因素的管理提高我们获胜的概率。

对于第一个因素，我们无法改变结果的概率分布，因为我们每次揶硬币时，赢的概率总是50%。然而，如果我们的对手足够傻，那么我们可以设定一个不平等的赌注(第二个因素)，每次我赢的时候对方给我两个玻璃球，而如果我输了，只需要给他一个就行。 当然，在掷硬币这样的简单游戏中，对方几乎不可能同意类似的不平等条件。

伽制事实上我们能够进行管理以使得游戏对自已有利的就只有最后一个因素，但前提是拥有赌注的规模必须能够使我们可以在游戏中坚持足够长的时间以等到最后赢钱的时刻。这样即使暂时输了钱，我们也能够继续坚持游戏直至最后达到盈亏平衡点。但是如果处于领先，我们则应该见好就收、退出游戏。这样的后果是，我们可能因此被海扁一顿，但是确实赚到了钱。图10.1显示了掷100次硬币的累积结果。

掷100次硬币，累积的结果在0上下波动。在这-过程中的某些时点，累积的结果会对赌正面或者赌反面的人暂时有利，但是从长期来看，只要正反面出现的概率相同，图中的曲线总是会回归到盈号平衡点。

从上面的描述中我们可以总结出:在100次掷硬币的试验中，平均累积结果可能偏向任何一个方向上的次数约为4，而最大的偏离幅度为7。利用这一信息我们可以设计-些简单的操作建议来对这样-一个简单的椰硬币游戏进行管理(请注意，100 次掷硬币的样本并不是必需的，我们只是用它来说明而已)。

●我们必须做好坚持玩100次的准备;

●我们必须能够承受最大为7的损失:

●只要我们连赢了4次，就赶紧离场。

掷硬币尽管是一个对双方而言机会公平的游戏，但是如果采取恰当的策略也能够增加成功的概率。该游戏对我们来说最差的可能结果就是不赔不赚，同时只要想玩多久就玩多久，损失的风险就几乎完全消除了。

事实上,在股票市场上成功的概率往往更大。如果我们随机地选择蓝筹股构建投资组合并且持有一段时间(假设没有股票退市)，那么我们就可以获得整个市场的平均回报。

➢相信概率

在继续之前，我们还有必要明白一件事，那就是尽管大多数人都能理解概率，但是并非所有人都能够相信概率。为了证明我的观点，我们重新回到刚才提到的掷硬币游戏，以及掷100次硬币的累积结果。

现在，尽管掷硬币时正面和反面出现的概率相同，但这并不是说每一次掷硬币都正好是两种结果交替出现，即正面、反面、正面、反面的模式。正如我们所讨论的，在上面的例子中，事实上累积结果偏离得最多的时候可能达到7,而正是这种偏离让我们无法忍受。

假设你赌反面朝上，因此在掷到第21次时，你累积输了5次。换盲之，在21次中，你输了13次，赢了8次。而如果你不能够亲眼目睹掷硬币的过程，你的内心可能更加胞熬。假设游戏的双方只是被简单地告知游戏的结果，而由一个可以信赖的第三者在另一个地方抛押这枚硬币。现在你问问自己，如果你已经输了13 次而只赢了8次，你是否会认为这个抛掷硬币的过程存在不公平，从而退出游戏?

再假设每一次的赌注是1000元。虽然大脑清楚地告诉我们这是一个公平的游戏，但口袋渐空却让我们变得越来越紧张。尽管我们理解概率的原理，可很多人会发现，当不利的情况发生时，要继续坚持我们的信念是很困难的。

这一现象通常的表现是:有些人可以通过复杂的回测检验方法来验证某些策略，但是在现实中运用这-策略交易仅仅10次之后就将其放弃。当面对逐渐累积的号损时，这些人保持客观性的能力就消失了。我们在号钱的时候都会觉得很痛苦，这也是为何不是所有人都适合买卖股票的原因。上述现象可以归结为这样-一个问题:人们总是相信自己所做的--而不是自己所理解的。

➢参考标准

股票市场在一段时间内的平均表现可以通过指数来衡量，当然前提是所采用的指数本身从技术上讲足够精确。澳大利亚普通股指数代表了澳大利亚股票市场约90%的市值，因此可以认为它是一种反映整个市场表现的精确指标。

在掷硬币时，我们参照的标准是累积成功概率为0。在股票市场上，我们的参考标准就是普通股指数的表现，即在过去的10年申，该指数年均上升9%。当然，在这10年里，我们必须能够熬过1994年和2002年的不景气(这两年市场下跌超过了10%，见图10.2)，以及类似1987年和2008年的市场崩溃。

因此，当我们评估自已的市场策略是否成功时，我们必须将其与年均9%的市场平均收益率进行对比。如果某种交易策略回报率正好是9%，那么这种策略和随机选择股票相当。如果该策略的收益率低于9%,那么这样的策略还不如随机选择股票来得好。

在评估其他人(例如基金经理)的交易策略时，将其与普通股指数进行对比是有意义的。如果将资金投资于那些仅仅比普通股指数收益高2个百分

点的基金，显然没多大意义，因为这些基金的年度管理费可能超过2个百分点。我12岁的女儿甚至都可以做得跟他们一样好。

➢平均法则

从长期来看，市场趋势总是上涨的，但奇怪的是大多数进人股票市场的投资者却并不成功。原因是大多数人坚持的时间都不够长，不能根据所谓的平均法则获得市场的平均回报。基本上，所谓的风险管理，就是在市场中坚持足够长时间以实现我们作为参照的市场组合年均9%的收益。

因此，和掷硬币的游戏不同，只要你能够在市场波动中坚持下来，就能够获得正收益。为了做到这一点，我们需要就每一-次交易中能够承受的损失设置一个，上限，从而控制我们总资本损耗的速度。据此可以得出这样一个看似矛盾的结论——股票市场上的成功依赖于你是否能够很好地管理损失而不是利润。

如果你咨询一位资深的股票交易者，他会告诉你即使是一个正确的策略，也很有可能会让你连续8次都遭受损失。因此，假设我们的总资本为50 000次元，如果每次都亏损5000澳元，那么在连续8次亏损之后，我们的总资本将在极短的时间内减少到10000澳元。这显然不是一个很好的股市投资策略。然而对于那些在2007- 2008 年的市场上“坚持到底"的投资者而言，类似的情况却并不少见。

为了确保我们坚持足够长的时间，我们必须学会控制损失的规模，从而能够相对舒服地(也就是安全地)承受连续的损失。要做到这一点，我们可以把投资于每只股票的资金限制在一个较小的比例范围内。

假设我们的总资本为50 000澳元。对于每一个新的头寸，我们设定当前总资本的10%为损失的上限，如表10. 1所示。

这种对损失进行管理的方法使得我们可以比较精确地计算自已能够承受多少次亏损。

假设我们最初拥有50 000澳元的总资本，并且- -旦我们只剩下5 000澳元就退出市场。图10. 3比较了每次损失10%和每次损失2%的两种情况。

给你三次机会，猜一下成功的市场参与者使用了哪种经验法则?假设我们忽略佣金成本，使用2%的损失控制规则，我们可以连续承受115次损失。考虑到作为参考基准的市场指数年收益率为9%，忽略佣金是一个合理的假设。如果总资本为50000澳元，那么平均每年的收益将足以支付每年的佣金费用。

➢利用止损

为了很好地进行风险管理，必须设置止损点。如果我们不准备将那些价格正在下跌的股票卖出，就无法很好地管理风险。普通投资者常常在股价接近52周价格低点而不是在接近高点时买入股票。这一简单操作背后的逻辑就是此时股票价格继续下降的风险较小，而上升的空间却很大。

从表面上看，这种方法有一定道理。但是大多数投资者却并不能正确使用这一策略，因为他们不在价格跌至52周低点时售出股票。不在52周低点售出股票，意昧着采用这一方法的投资者完全没有对股票价格的下跌风险设限。

作为市场参与者，我们所经历的最痛苦的事莫过于将账面损失变为现实亏损。如前所述，承受损失的能力是决定股票市场上成败的关键。只有事先确定好止损点，我们才能计算和管理风险。下面是一个例子:

●我们有50000澳元的资本，采用2%的风险管理规则;

●假设我们以12澳元的价格买入股票，并将止损价格设定为10澳元;

●每股股票的损失空间为2澳元(12—10);

●对于50000澳元的初始资本而言，我们可以接受的损失是1 000澳元(50 000×2%);

●我们可以购入的股票数量为500股(1 000÷2); .

●该股票的头寸为6000澳元(500×12);

●因此，总资本中该股票头寸所占比例为12% (6 000÷50 000)。

由上可知，为了将我们的风险控制在总资本的2%以内，我们购买该股票的资金不能超过6000澳元(总资本的12%)，并且如果股价跌至10澳元就必须将股票卖出。作为积极投资者，我们的优势是拥有区间指示器，这使我们可以提前确定止损价格。根据图10.4中J公司的股价走势图，我们基于区间指示器中的实际数字来进行计算。

从观察图形右侧，我们可以发现价格走势进入到买入区间，并且最后一周收盘价相对于前一周上涨，这表示存在一定的买方支撑。 提示入市的绿灯开始闪烁，而此时正是我们应该进行风险管理的时候。需要注意，使用收盘价作为我们现在的入市价格进行计算存在几个问题。

第一个问题是下周一上午股市开盘时股价可能涨得更高。这样我们就不

得不在交易日内重新进行风险管理的计算。第二个问题是我们没有考虑交易佣金。解决上述两个问题的一个快速简单的方法就是使用中心线上的股价而不是收盘价来计算。下而这个例子说明了如何计算头寸规模:

●我们拥有5000澳元资金，并且采用2%的风险规则；

●中心线上的股票价格是3.08澳元，下边界为2.10澳元；

●因此，每股价格的下跌空间为0.98澳元(3. 08-2.10);

●对于50000澳元的初始资本而言，我们可以接受的损失就是1000澳元(50 000×2%);

●我们可以购入的股票数量为1020股(1 000÷0. 98);

●该股票的头寸为3142澳元(1 020×3.08);

●因此，总资本中该股票头寸所占比例为6.3% (3 142÷50 000)。

在下个周一的上午，我会致电给经纪人并下达指令，告诉他我要买入价值为3 142澳元的J公司股票，我愿意支付的最高价格为每股3.08澳元。经纪人的工作是计算我需要买入的股票数量，而我的工作就是每周监控股票价格是否达到止损点。在每周投资简报中，我发布了所有上市股票按照2%的风险规则计算的结果，以及每一只股票头寸占总资本的比例。

➢板块风险

到目前为止，我们考虑的风险是头寸风险。现在我们需要考虑股票市场上的其他风险。在新千年的头几年，能源类股票表现非常抢眼。因此我们的动态分析可能有失偏颇，过多地考虑了那些受市场追捧而表现出向上趋势的能源类股票。

我们的基本面筛选工具在剔除不受欢迎的股票方面做得很好，除了能源类股票，我们还发现有很多与大宗商品或能源仅有微弱关系但基本面稳健的蓝筹股也表现出向上的趋势。这些股票的价格上涨在很大程度上是由于中国内地的工业化及其对大宗商品价格的拉动。

尽管这类股票是很好的投资机会，但是这一A 板块主要由投机推动，因此会使投资者面临较大风险。我们必须控制在任何一种过分受市场追捧的板块中的投机风险，包括控制总资本和持有的股票数量。下面的例子说明了这一点:

●假设我们拥有50000澳元的总资本，并且将总资本的板块风险限定为30%;

●假设我们将50000澳元中的30% (即15000澳元)分散投资于6只股票；

●我们在每一只股票上的头寸风险为2%，因此每一个极块的总头寸风险为12%;

●假设该板块崩溃，我们要在这6只股票达到止损点时将其实出；

●我们的总资本亏损为12%，即6000澳元。

因此，尽管我们将每一个板块的风险设定为总资本的30%，但还是遭受了12%的损失。这是因为我们将投资的个股都集中于某一个特定的板块，这是需要避免的。我在每一个板块上的投资最多不超过总资本的30%，同时我还会将每一个板块的总头寸风险限定在6%以内，这等于三只股票的最大风险。

➢投资组合以及股票的特有风险

投资组合的风险是我们自己的市场战略以及实施战略中的失误所带来的危险。动态分析过程的- -部分就是MMA图形的定性分析。我们万不能武断地认为自己对于这些图形的分析总是正确的。在筛选那些具有良好基本面的股票时，我们还会依赖其他人的研究和观点，但对其他人的信任也可能经常是错误的。

设计市场策略的目的是为了让投资游戏中的概率分布对我们有利，而绝对不是要找到买卖股票的完美方案。如果我们不希望为自已的狂安付出太大代价，那就需要严格限制我们判断失误可能导致的风险。组合风险或系统风险是我们头寸风险的综合，也就是将我们所持有的证券数量乘以单个证券的头寸风险，即总资本的2%。

例如，如果我们采用2%的风险规则，并且在投资组合中持有7只股票，那么投资组合的风险或总体市场风险就是2%乘以7,即14%。如果我们的交易策略失误或者股票市场刷盘的情况发生，我们最大的损失就是总资本的14%。因此，与限制板块风险一样， 我们也必须限制投资组合的总体风险。为此，我们必须设定一些限制投资组合中股票数量的规则，包括:

●投资组合总体风险不得超过总资本的20%;

●因此，如果利用2%的单个头寸风险限制，我们最多可以持有10只股票。

另一方面，我们也必须设定持有股票的最少数量，以及在每一只股票上配置的资本额的上限。这是因为我们必须考虑股票的个别风险，即每只股票或每家公司的特有风险。

来看下面这个例子。某公司发生了大规模的产品召回，导致其股票价格短期内出现大跌。该公司的股价可能很快跌破你设置的止损点，而此时你对资本的唯一保护就是你所设定的在单个股票上的投资限额。如果考虑单个股票风险和投资组合风险，我们可以得到下面的规则:

●投资组合总风险不得超过总资本的20%;

●因此，基于2%的单个股票头寸风险限制，我们最多持有10只股票；

●任何一个股票的头寸都不得超过总资本的20%;

●因此，我们最少应当持有5只股票。

需要注意的是，我们持有的股票数量越多，投资组合的总体风险就越大。因此，我们总是想要将组合中的股票数量最小化。但同时，组合中的股票数量也有一个下限，因为我们不想将全部资金置于某只股票的个别风险之下。和我们生活中很多事情类似，投资也要在这两种极端之间寻找平衡。

➢为何 2%是最优的

这里有一个关键点需要提醒大家。我们认为，2%是最理想的风险规则。换句话说，如果你尝试用1%的风险规则，结果不会更好。如果你将每一种股票头寸的风险控制在2%，那么你的投资组合将包括8~ 10只股票，每一只股票的头寸规模大致为总资本的10%~ 12%。然而利用1%的风险管理规则，将使你的投资组合中股票的数量翻倍，而这就违背了前面投资组合风险控制规则中最多持有10只股票的限制。

而且，如果你将每一只股票的风险设定为总资本的1%，那么最后你将稀释总体的投资收益。对投资组合进行不必要的分散化其实弊大于利。图10. 5所示的回报率金字塔表明仅有少数股票能够提供最高的回报率。

读者可以看到，市场上能够获得超过60%收益率的股票少之又少，而大多数股票只能获得10%左右的收益率。

如果你只持有5只股票，那么你可以通过持有大多数( 即使不是全部)接近金字塔顶端的股票，来获得较好的平均收益。但是如果你进行了不必要的分散化，那么你就不得不持有金字塔下端的收益率较低的股票。而且，当市场环境不佳时，这种情况会进一步加剧，因为此时你能选择的好股票更少了。因此，分散化作为一种风险管理手段真的是一把双刃剑。

➢风险管理和杠杆

在这里，实施正确的量化风险管理成为关键。为了理性地利用杠杆，我们需要将总资本分解为低风险、中等风险和高风险三个层次，并分别进行管理。下面是一个较为保守的资本配置方案:

总资本中的40%→低风险资产——由资产类股票构成的收入型投资组合

总资本中的40%→中等风险资产——积极管理的股票 组合

总资本中的20%→高风险资产——差价合约(CFDs) 等高杠杆衍生工具

作为一种高杠杆的投资工具，我之所以钟情于CFDs是因为它们提供了10：1的杠杆，并且其价值不会像权证或者期权那样随着时间的推移而逐渐消失。然而，和其他应用杠杆的金融产品一样， 在交易这类产品时，投资者可能对其巨大的下跌风险认识不足。新手们常常会错误地把所有金融工具都当成股票来交易，而不了解不同工具的风险收益特征。如果你利用10: 1的杠杆(即只使用10%的自有资金)来交易必和必拓，那将是非常愚蠢的。如图10. 6所示，如果你不断增加头寸规模，以维持10: 1的杠杆比率不变，那么你极有可能在到期前由于需要追加保证金而被迫平仓出局。

在买卖必和必拓时，一个更加现实( 也更具有持续性)的杠杆比率是5： 1,也就是20%的自有资金，如图10. 7所示。

我们可以很容易地得出不同的杠杆水平下投资者可以承受的下跌水平，

①圈中周线下 方的曲线代表迫加保证金触发点的轨迹。

如下:

10: 1的杠杆→10%的下跌:

8：1的杠杆→13%的下跌;

6: 1的杠杆→17%的下跌:

5: 1的杠杆→20%的下跌:

4: 1的杠杆→25%的下跌，

3: 1的杠杆→33%的下跌。

在CFDs交易中的杠杆率不取决于CFDs提供者愿意提供的杠杆水平，而取决于相关金融工具的波动水平。在力拓矿业集团(RIO) 的例子中(见图10.8)，我们可以采用7: 1的杠杆，即15%的自有资金。

事实上，即使类似于力拓矿业这样的股票可以接受15%的自有资金比率，我还是会建议大家在买卖时采用低一些的杠杆率。在力拓矿业的例子中，我会按照15%止损点的自有资金来交易，但是使用的杠杆水平不会超过5: 1。

当然，即使是5: 1的杠杆也显得有些冒进，在这一杠杆水平上，不用太多次损失，就会把你的全部高风险资本耗尽。这正是人们将其称为高风险资产的原因，也正因如此，我们只将20%的总资本分配于这类投资。

➢利用CFDs 实施积极投资 策略

有些读者可能不太理解前面关于CFDs运作的解释，我们换一种方式来说明——把CFDs作为--种保证金贷款。这是一种非常保守地使用CFDs的方式，可以将其与积极投资策略结合起来。我们可以利用一个案例来说明。假设你用50 000澳元的总资本进行投资，并开立了一个CFD账户:

●对于所有的龙头蓝筹股，你可以使用最高达10： 1的杠杆，这样你最多可以投资于价值500000澳元的股票。

●你只希望使用2：1的杠杆，也就是在你需要借款时，采用保证金借款工具借入的资金不超过投资组合价值的一半。

●因此，你可以假设总投资额为100000澳元，并且基于此来进行投资管理。

●假定你阅读了我发布的投资简报，你将总资本的12%投资于某只股票，那么你将按100 000澳元而不是50000澳元的12%投资，从而持有价值为12000澳元面非6000澳元的股票。

一定要记住，这样做会使你在每一只股票上的风险翻倍，相对于你的自有资金而言，风险从2%变成4%，所以你还是需要将总资本分解为不同的风险层次，这里的股票投资至少应该归入中等风险类型。还需要注意的是，CFDs的提供者会对你所持有的全部证券价值而不是你所借入的一半收取利息(保证金贷款就是这样的)。

➢常规的业绩检查

风险管理不会使赔钱的策略变成赚钱的策略。如果你采取的市场策略总是亏损，那么风险管理也只是能帮助你苟延残喘而已。

我们必须经常检查井测算投资的市场表现，以确保我们的市场策略是在帮我们赚钱而不是赔钱。在积极的投资管理中，我认为评估投资业绩的时间周期以半年到一年为宜。一方面，采用过短的业绩分析周期并不现实，因为蓝筹股需要长期投资:另一方面，如果检查投资的间隔太长，那么一旦市场环境发生变化而未能及时调整投资组合，可能会遭受较大损失。

➢资产配置

尽管最后才提到资产配置，但在实现财富保值增值的过程中，它可能是最重要的。我认为每个人应该至少每年进行一次资产配置的规划，随着我们退休时间的临近，这会变得更加重要。因为如果资产配置不合理，将会使我们在某类资产发生暴跌时承受过度的风险。鉴于此，你可以把资金分散投资于下列资产:

●房地产；

●股票;

●现金；

●实业。

普通投资者可以参考下述的资产配置规则:

●持有的现金应该满足两年的生活开销，以防止投资无法产生足够的收入；

●股票的价值不应该超过你所持有的房地产的价值;

●如果可能，保留你在实业中的权益，例如，你可以做一个不参与决策的合伙人；

●确认你的资产受到法律保护:

●利用道当的财务结构来使税负最小化。

如果可能的话，我认为退休后最好还是保留你在实业的权益投资，因为它能够在房地产和股票市场同时低迷时为你提供保障。尽管这种情况几乎不会发生，因为房地产和股票这两类资产通常量负相关，但不排除有例外，比如造成2008年全球银行体系儿乎完全停滞的事件，在其发生之前也被认为是几乎不可能出现的。