第11章    从行为金融学中学习

在本书的前面部分我介绍了行为金融的偏见和凭经验臆断，现在我想再谈一下这个话题，以发现更多的方法来提升我们制定决策的水平。我们必须记住，我们的目标应该是制定正确的、合理的决策，来自行为金融的推断是如果我们希望那样做的时候，我们需要避免偏见。当我研究行为金融时，我发现有趣的是它的发现一点都不令我感到奇怪。多年来，我已经在许多交易者身上看到这些缺点。我还记得自己使用臆断来做出的许多蹩脚的决策。很快我就明白这些年来我所用过的和看到的最好的技术是避免偏见和单凭经验。于是在本章中我将重新讲一些单凭经验制定决策的情况，并提出一些规避的建议。

代表性（Representativeness）

我认为代表性是一种偏差，这种思想引导我们基于某一事物与其他事物的近似程度来估计该事物发生的可能性。其他事物可能是信息，也可能是噪音，它们是我们先前已经知道的或已经发生的。罗伯特•席勒在他的《非理性繁荣》中给出了一个完美的解释：“人们在不确定的情况下做出判断时总是倾向于通过寻找熟悉的形态，并假定未来的形态将与过去的类似，而对于形态产生的原因或形态自身重复的可能性却缺乏考虑”。

于是我们可以得岀这样的结论，“上次我看到形态A时，市场下跌，所以形态A将帮助我预测市场下跌，”或者“人们正在买入，目前是上涨趋势，所以市场将上涨”。这种类型的交易，是许多技术型交易者做的，很明显他们使用了代表性偏差。我认为这种类型的分析是非理性的，会导致差劲的决策。但这并不意味着它总会带来亏损（在该行业中胜率太高了），但差劲的决策将不会使希望从事交易职业的人走上持续获利的道路。它不过是一种估算式交易心理，而不是如支持者们认为的那样，是一种有效的、可靠的交易技术。

我们不应该做出这样的结论，而是应该努力去理解过去的行情所存在的背景，并估计可能产生的结果。比如我在前面所举的摩托罗拉的例子，通过分析背景，我们的结论有时会与技术交易者得出的截然相反。再比如我在第三章中所举的头肩形的例子，不应该主观的作出结论，而应该认为合约价格是否会低于颈点，取决于在那一刻发生了什么；该形态本身并不能预测什么。

通过分析一支澳大利亚零售股票，科尔斯•梅耶（Coles Myer），在2004年末的行情，我们可以更好地说明图表家们如何使用代表性偏差。由于国内经济零售业的强劲发展，科尔斯•梅耶连续几个月保持上升势头。当澳大利亚债权的10年收益率大大高于两年收益率和隔夜收益率时，与此强劲的经济下滑相反，澳大利亚的债券收益曲线却出现正的形态。

而到了2004年11月底，10年期债券的收益急速下跌，同时收益曲线也变得比较平缓。很明显，当地经济对债券市场产生了影响，但科尔斯•梅耶却在12月6日达到了最高点。有趣的是，这发生在澳大利亚零售业数字公布的前一天，该数字比期望值低得多。显而易见，科尔斯•梅耶的价格出现了正值（我认为许多交易者忽略了来自债券市场的警示信号），随后该股票开始下跌。

虽然有些技术分析家在先前声明他们认为该股票领先于零售数据数日或数周出现了超买，但那是他们在我关注的事件发生之后所作的分析。作为所有图表交易者的典型特点，他们的交易决策、止损价位等等，都受历史价位和数据的影响。所以我们会听到这样的观点，“2002年8月28日这一过去的最高点提供了一些支撑”（引用自一位图表学家在一份澳大利亚杂志的3〜4月刊上发表的文章）。但是这些价位所产生的环境与现在完全不同。虽然有些交易者可能相信，如果他们把买单置于先前的高点附近，并放置略低于低点的止损单，那么他们是以一种有纪律的方式交易，但他们交易的方法不是基于此时此地发生的事情，而是基于过去的交易者在不同的环境下在过去的行为。在接下来的几个月里，澳大利亚的产额曲线保持缓直至翻转，零售数据趋缓，先前的高点不再保持。相信科尔斯•梅耶可能反弹或保持在特定的价位是因为它在过去的这些价位上曾经反弹或保持过，而不考虑市场背景是使用了代表性偏差。我真心以为通过理解市场基本面，权衡可能出现的结果，观察此时此地的市场，并从其他市场中寻找不确定因素，我们可以制定更好的决策。

我当然明白使用代表性偏差可以使决策制定变得比较容易，但是这容易导致错误的决策。即使我们认识的大部分交易者都使用这种基于代表性的分析方法，我们也不必忧虑，因为在这一行业中大部分交易者都会亏损。当大部分私人交易者对我的观点持怀疑态度时，我感到非常高兴，因为我知道他们中的多数都将失败，我很高兴我的思维方式与他们不同。还有一种有趣的想法，那就是因为一般都认为群众的观点是正确的，所以我们应该跟随群众。我们知道大部分基金经理人表现欠佳，而且大部分私人交易者亏损，所以我为什么要跟随入群呢？

确认性偏差（Confirmation Bias）

一旦交易者们对某交易开始感兴趣，我们知道他们通常只是寻找确认性证据，认为这将证明他们的观点。很简单，这不是正确的方式；证明一种想法的唯一方式是努力寻找反面证据。所以在交易时，我们应该寻找为什么我们可能是错误的证据，并且应该经常以这种方式对我们的交易进行客观的重新评估。直到发现一个证据证明我们是错的之前，我们可以继续持有该头寸（当然要设一个止损单作为后备）。我们对不同的市场了解得越多，就越有机会发现不确认证据，如果真有的话。该过程在某种方式上可以帮我们保持谦虚，避免过分自信。过分自信是另一种行为缺陷。

下面我要举一个有关确认性偏差的很棒的例子。特别是该例子展不了确认性偏差是如何引诱技术交易者做出错误决策的。这个例子来自一个人气很旺的澳大利亚论坛。其中有一位交易者描述的交易策略，因为它看起来表现良好，所以引来了许多热切的跟随者。该交易的发起者说他自1999年末就开始使用这一系统。交易策略基本上包括，在收益和分红公告发布之前买进，利用保证金交易和一些税收工具的影响，该策略看起来是一个成功的策略（在此我不想详述该策略，而只是做一个大致的描述）。在评论该策略之前（虽然他看起来的确像一套牛市策略），我想给大家描述一下该论坛的版主是如何去证明该系统的。

基本上，为了测试该系统的准确性，这位版主在2000~2004年的数据上测试了该系统。但是那位发起人却告诉我们他自1999年末就开始使用该系统了。事实是在2004年底他来到这个论坛，而后建了自己的一个网站，声明该系统在这一时期已经赚钱。我在想，如果他原来开发的是一套亏损的策略，那么他还会将其公之于世吗？这是生存偏差在作怪。所以如果我们在发起人赚钱的那段时期内测试该系统，它当然会出现极好的结果。但这并不证明该系统有效；这是确认性偏差起作用。论坛上的其他人对这些正面的结果印象颇深，而且对于许多人来说这一历史数据测试已经证明了该系统的有效性。我认为，这就是通过误导的分析来使人们接受技术或机械系统的一个实例。

要证明该系统是否有效，第一步应该先做一个非样本期间的测试，也就是说在一个完全不同的时间周期内测试该系统，比如说1970~1975年。或许该系统现在赚钱的原因不是因为它是一套良好的系统。为了证明该系统，我们需要寻找它为什么失效的原因或什么时候失效。我不认为该系统一定失效；我只是说那位版主的测试不能证明它有效。

再次，当在整个周期上观察时，该系统的整体表现异常优秀，但这并不代表全部。比如，有一年的一段时间该系统表现平平，获利很少或不能获利。在这一期间，该系统产生了67笔交易，由于它建议交易者使用保证金进入，所以可能由于佣金和筹资成本而使交易者蒙受损失。论坛上许多人现在看起来都相信该系统在那一时期产生了出众的结果，认为即便一个交易者在一年的时间里分文未赚，他也会继续使用该系统。只有事后我们才能得出这样一个结论。只有极少比例的交易者会在一年没有获利的情况下继续使用同一系统交易，而且那需要他们有雄厚的资本或者其他收入来源。对于任意系统，只要有足够的资金长期用它交易，它就可能会有效，但如果他在短期内失效，对于大部分交易者来说就不会有长期使用了。

大多数交易者可能早就改用另一套系统，而且即使那些使用该新系统没有损失资金的交易者可能会当该系统再次变得可以获利时继续使用它，它们的真正收益与历史数据测试数字也不相吻合。发现某一策略在过去有效没有多大用处，除非我们能够事先预测该系统开始赚钱的时间。如我们在第4章中所看到的，使用技术指标作为预测工具缺乏证据。这种分析交易的方式叫做事后偏差，它是交易者中另一个著名的缺陷。其主要问题是会导致过分自信，而在该行业中过分自信是极度危险的。

在一份杂志中，我们可以看到另一个确认性偏差和生存偏差的例子。澳大利亚最著名的技术分析支持者之一，在描写他刚刚参加的一个甘氏理论研讨会时写道：“两个真实的交易账户，一个获利50多万美元；而另一个获利超过100万美元，都是使用甘氏分析在交易最近牛市中的大豆时获得的。”作者似乎认为这两个账户帮助证明了甘氏分析的价值，但事实上他们没有任何意义。我们看到他们是因为他们是胜出者，如果同时有1万个账户亏损，平均亏损额只有5000美元，那又如何呢？两个账户，即使获利再高也不能证明一个系统的价值，除非我知道他们是取自3个或4个样本。

我在此处所举的这些例子或许可以帮助解释技术分析为什么会被如此广泛地接受，同时是怎样被接受的。它们的被接受和使用基于最不可信的证据，并且只要有足够多的人使用它们，就肯定会有一些获胜者声称他们的成功是使用该技术的结果。

以杰西•利弗莫尔（Jesse Livermore）为化名，爱德温•李费佛（Edwin Lefevre）在其经典著作《股票作手回忆录》（Reminiscences of a Stock Operator）中说他可以克服确认性偏差。利弗莫尔收到一条“提示”，说某只股票正准备反转上升。在接下来的几天里他连续卖空该股票，而且金额巨大。当再次碰到“提示者”，并被问及他为什么在收到即将上涨的信息后大量做空时，杰西回答说，测试一只股票是否有较多的买盘兴趣的最强方案是做空该股票；购买股票什么都证明不了。

保守性（Conservativeness）

保守性说的是许多交易者抱着一个观点不放，在改变观点时显得比较迟缓。为了避免这一缺点，我们需要时刻关注不确定证据，并且随时准备好在必要时采取行动，或者是改变我们的观点。我曾经看到和听到一种说法，就是快速改变观点是懦弱或非理性的象征，但是反过来也是正确的。当环境可能已经改变时而墨守原来的观点，是保守性偏差的一个例子，是应该避免的。

对新闻和数据或者任何不确定证据快速反映，我们也可以确认我们是依据最近的信息动作。当我们不得不退出一笔交易时，我们不应该泄气；相反的，我们应该为发现了一个潜在的危险而感到欣慰。我们不应该认为任何假设或交易心理或形式百分之百准确，而应该在面对我们的交易时保持一种灵活的、思想开放的状态。

锚定

避免锚定于无关价位的一种方法是理解之前价格行情的背景。如果我们知道价格为什么定在那一高度，下一次我们可能就不再依赖于它了。再者，如果我们相信非稳定性的概念，我们将不会再把重点过多地放在过去的交易者在过去所作的行为上。这些过去的行为只会影响那些选择受它们影响的交易者，即技术交易者。支撑和阻力价位的使用可以看作是使用锚定的一个很好的例子。它们可以帮助比较容易的决定进场和出场点，但是，正如许多研究报告所证明的，它们不一定会帮助我们制定较好的决策。这种方式的锚定是我们思想中的一种缺陷，是必须避免的。

过分自信和过分乐观（Overconfidence and Overoptimism）

不管我们在这一行业中有多么成功，我们总要使自己保持谦虚的状态。市场比我们所有人加起来都要大，我们永远不要认为自己已经把它打垮。在《瞄准未来投资》（Bull's Eye Investing）一书中，约翰•莫登（John Mauldin）扼要地写道："你所知道的永远少于你想做的”，我认为每个人都应该注意他的建议。

当过分相信如“头肩型是一个可靠的形态”这样的论断时，容易引起过分自信。许多交易者使用历史数据测试方法也容易引起过分自信。这些方法受事后偏差的影响。而且如我所解释的，只有当将来完全重复过去时，我们从历史数据测试中发现的可能性才是准确地。而这几乎是不可能的。

在一个大多数人都失败的行业中，认为我们比别人知道得多，或者认为我们比别人聪明是愚蠢的。我们应该保持谦虚，并尽自己的最大努力去做好，但我们在进入该行业时应该抱着现实的期望。具有这样的心态可以鼓励我们坚持学习，并保持方法的灵活性。这就是我为什么不喜欢“如何做”之类书籍的原因，那些书玷污了交易者的名声。那些撰写此类书籍，并在其中扮主角的交易者们通常把他们的成功归功于自己，而不考虑其他力量可能起的作用。他们当然没有考虑成千上万的其他交易者可能以非常相似的方式交易，但交易结果却不相同。我们应该尝试读一些有关人们在该行业中做错了什么的书。就算比较难找，也总有一些。

损失厌恶和认知失调（Loss Aversion and Cognitive Disso-nance）

抱着现实的希望，包括理解亏损是交易和投资不可避免的一部分。虽然它们并不美丽，但它们是无法逃避的，而且我们必须接受这个现实——它们可能发生。如果你不能接受亏损，那么就不应该从事交易。不幸的是，许多交易者和投资者，特别是过分自信的那些，竭力去避免接触亏损一词。当我们做接触运动（contactsports）时，我们不喜欢被击中或受伤，但我们不得不接受那将发生的现实。因为受伤是接触运动不可避免的副作用，所以那些不想因此受伤的人们可能决定去做非接触性运动或者只是看别人做。同样，感觉自己不能面对亏损的人应该忘记交易。

事实上，不仅仅是要面对亏损；我们需要面对错误的决策，需要快速承认错误并改正。如果你是那种在面对错误时说“不要担心，我确信问题会自己解决”的那种人，你可能要陷入麻烦中了。在交易和投资时，我们会看到这样的论述：“市场总是会反转的”，以及当一笔交易开始亏损时，“我要继续在里面做长期投资。”对于这些交易者来说，可能不会做很长时间。所以在这种方式下，认知失调是与保守性联系在一起的。建议我们保持灵活和思想开放的状态，我们将看到揭露我们先前犯的错误是有益的而非有害的技术。我们应该集中精力寻找交易存在的缺陷，而不是集中精力去面对先前所作的错误决策。我们应该总是用当时获得的信息来瞄准最佳交易。如果我们发现新的反面信息，或者如果在交易后有新消息发布，这未必证明我们的原始决策是错误的，但是我们现在有了新的不确认信息，我们应该退出交易。

一条重要的纪律是保持紧凑的止损单。它证明我们对亏损是持接受态度的，但如果那些亏损太大，也是很难接受的。所以，如果我们把损失限制在一个较小的范围内，我们就不必对它们太紧张。我经常说我乐于接受小额亏损，因为那意味着我不应该接受过大的亏损；就是那些大额亏损使得多数交易者的交易生涯半途而废。

对于技术交易者来说，认知失调也是他们必须引起足够重视的一个问题，因为他们不知道什么时间或为什么他们的技术将赚钱。那些在头肩型态之后交易，或根据历史数据测试结果交易的交易者们不能从交易为什么失败中学习，尤其是当交易者们被告知忽略基本面、新闻等等，而只看图表时。如果我们可以从自己的亏损中学习，我们就不再认为它是那么麻烦了。这也就是我为什么相信努力理解我们为什么赚钱或亏损的重要性。在本书的前面章节中描述的类似于技术型A的交易者说，他只要赚钱就不管为什么赚钱，对此，我不能理解。我认为那种结果证明方法的想法是愚蠢的，而我也努力想去弄明白为什么交易者不想理解自己的利润或亏损的原因。