第6章 市场如何影响价格
技术分析的核心原理是“一切尽在价格之中”，而且价格信息可以用来帮助预测未来的趋势。技术分析师们告诉我们没有必要分析数据的背景，因为这已经由其他参与者做了；我们需要做的只是解释这些参与者设立的趋势。
但是，我们已经在前一章中看到，心理学的研究认为市场参与者有时可能对新消息反应迟缓，这就令人怀疑那种认为市场价格总会反映所有可用信息的想法。所以，跟随别人的决策或者在没有进一步分析之前就认为别人是正确的，是一种错误的、甚至危险的方法。
现在，我希望举几个例子，进一步说明市场价格或数据可以怎样被扭曲，或者至少反映一个可能不会被认为重复的结果。其中许多是由今天的市场机制造成的，市场中还出现一些新的产品和一些交易的原因。结果是仅仅拿一份图表或一组数据，只看其表面价值而不做进一步研究有时会导致错误的交易。
股票代号的混淆
在一项研究中，迈克尔•拉什斯研究了几个有关股票代号混淆的例子。在这些例子中，交易者们因为股票代号相似而选错了交易的股票。这项研究的焦点是MCI和MCIC的案例，股票代号MCI代表的是麻省投资公司（Massmutual Corporate Investors）这样一家封闭式基金，它主要投资于公司债券产品，比如可转换债券。而MCIC是一家大型通讯公司MCI通讯（MCI Communications）在被收购之前的代号。拉什斯发现，在有关MCIC的新闻发布后的几天里，MCI的交易活动出现了明显的增长。似乎是一些交易者错误地认为MCI通讯公司的股票代号是MCI，从而交易了错误的股票。
在金融时报（Financial Times）发布了有关捷克价值基金（Czech Value Fund）的坏消息之后，代号为CVF的卡斯特可转换基金（Castle Convertible Fund）下跌了32%，而在这则坏消息中捷克价值基金的缩写也是CVF。
当AT&T公司同意收购远程通信公司（Tele-Communications Inc.）时，TCI的股票跃升了4.3%，其成交量比其三个月来的日平均值上涨了37倍多。不幸的是，远程通信公司的代号是TC0MA，而TCI是跨州房地产公司（Transcontinental Realty InvestorsInc.）的代号，它是一家房地产投资信托基金。事实上，TCI的最高日成交量出现在5年之前，贝尔大西洋公司（Bell Atlantic Cor-poration）宣布它将收购远程通讯公司的那一天。
虽然由于这些因素导致的错误交易行为当然会在某个阶段被纠正，但是这种价格的波动会被那些只分析过去价格行情的交易者在将来错误地解释和使用。如果我们回想一下可变历史的概念，特别是当权衡风险和可能产生的结果时，对于那份合约来说，这些错误的价格运动在它们出现的那些日子里很明显不是最符合逻辑的结果。它们会重复出现的可能性非常小。而且更重要的是，我们为什么应该把重点放在在这些环境中形成的高点或低点上呢？
以TCI为例，纯粹从技术分析的角度，在以前价格行情的基础上研究图表，会得出有关阻力和支撑价位的各种各样的结论。除非大量的其他交易者都相信相同的价位，否则我们为什么期望它们具有重大意义呢？
历史数据测试者只下载一些股票的数据，然后使用他们的软件对这些数据进行测试，这样很容易使决策制定基于有缺陷的数据。他们过滤无用数据的常见方法是设置一个最低成交量的要求，但是如前所述的代码错误将都被显示为具有较大的价格运动和良好的成交量。
这是一个我们重新审视第3章所讲的一个问题的好机会，即有关我们使用的图表的问题。大多数交易者会接受这种观点，即在低成交量或买卖价差比平常大的期间，或者两者同时存在的期间，市场更加倾向于大的运动。有时候这种情况会在一天内出现——例如，在午餐时间。事实上，我记得有许多次市场开盘和午餐时间，由于缺乏流量而导致不寻常的大动作。那么这些是市场最符合逻辑的动作吗？答案是否定的。实际情况是，它们的产生不应该使我们相信它们会再次生产。
但是，当我们在收盘后研究棒图或蜡烛图时，只要一整天的成交量是正常的，就无法知道最高价或最低价是否是在这种环境下形成的。它们只会被简单地接受，并在将来被作为支撑、阻挡或其他重要价位来用于决策的制定。我们可以再次看到奥尔森式（Olsen-type）方法的好处，每次选一笔交易，然后扩展在大成交量上形成的价格，同时收缩在小成交量上形成的价格。
关于代码混淆和形成于清淡市场的价格问题，我想说明的是，如果我们使用技术分析，那么我们必须相信市场参与者是理性的，他们以一种符合逻辑的方式分析新闻和数据，并做岀反映。但是市场是由人组成的，人有时会犯错误，而且市场倾向于在没有明显原因的情况下出现大的趋势，而不是因为暂时的流通量降低。这两种情况都不是最可能产生的结果，而且当合约重新达到在这些时间段中形成的价格时，也不能指望它们会重复出现。
如同乔治•索罗斯在他的《开放的社会》（Open Society）—书中写道，
〔技术分析〕把股市看作一个封闭的系统，只有在市场中发生的事情才是有关的。其实每种情况都是独一无二的。有许多先进的技术指标，而且有很多人靠研究它们生活。但是，这种方法有一个缺点。市场不是一个封闭的系统。它影响到现实，于是在今天普遍存在的可能性与过去的情况是不相同的。有时是这样的行情，而其他时间却未必。
衍生产品的影响
衍生产品的使用在我们的市场中以可观的速度持续增长，而且还有不断成长的一系列产品可供选择。其中一些产品被列出并在交易所交易，于是对我们而言它们都是透明的；还有一些则不通过交易所而直接交易，通常是在投资银行和对冲基金之间，所以没有必要报告给交易所或市场。
许多职业（即银行和对冲基金）衍生产品交易者实际上在做一种叫做得尔塔中性套期保值（delta-neutral hedging）的交易。为了对市场方向保持中立，他们通过买进或卖出标的合约来抵消他们在衍生品交易中的方向性风险，这样将他们暴露给市场方向的风险对冲或抵消至零。随着标的合约价格的变化，这些交易者需要调整他们的套利头寸以保持中立，于是他们就买进或卖出标的资产的更多合约。
对于具有大量衍生产品的合约，得尔塔中立套期保值的影响有时可能会比较大。此外，有很多实例表明，标的证券中不断增加的波动性可能是归因于衍生品的使用和影响。
这些衍生金融工具的使用对技术分析有一些影响。首先，我们应该看到我们的市场不再主要是这种交易者——他们在喜欢一份合约时买进并在不喜欢时卖出。在今天的交易背后有大量其他的原因，比如衍生品或其他头寸的对冲或再对冲。这样一来，今天的市场显然与100年前的市场大不相同。相信我们可以使用与以前相同的分析工具，似乎并不合乎情理。我们也不要忘记，现在我们知道即使在那时，在缴纳交易费之后，这些交易工具的获利性也是值得怀疑的。
我们应该在具有很多衍生品的交易工具和只有一种衍生品的交易工具上使用相同的工具吗？我发现很难相信相同的工具对两者会同样有效。
如果某种交易工具增加了一种或一组新的衍生品，那么我们还应该认为旧有的价位或形态仍然准确吗？此时，我们又看到了稳定性作用的问题，新的衍生品将在该交易工具上增加新一波参与者。当我交易可转换债券时，我对此看得很清楚。某公司发行可兑换证券会对当前交易的股票产生巨大的影响，特别是它的波动性。股票交易者开始认识到可兑换证券的交易者们是他们所在市场的重要参与者，于是开始观察与可兑换证券相关的交易信号，比如得尔塔中性套利的信号。与此同时，技术分析师们仍继续以与原来相同的方法分析该市场，完全没有考虑新玩家的加入。他们认为市场是一个封闭系统的观点再次使他们忽视了这种新的影响。我们已经知道波动性会对技术工具的表现产生负面影响，所以这些影响对于技术分析师来说应该是重要的。但是，承认衍生品的影响等于承认非稳定性，而非稳定性是一个与技术分析不一致的概念。
现在，许多技术分析师在分析合约时使用衍生品的数据，特别是对于期货合约。举例来说，现在广泛使用的一条经验法则是在期权到期前夕，当前合约可能被吸引至履约价格，同时具有最高的开盘兴趣。例如，假设联邦期货的期权具有如下的开盘兴趣，比如说到期前的一个月，而当前交易价为114.60点。
在这个例子中，一些交易者和分析师可能期望随着期权到期日的临近，联邦期货的交易价格会趋向115.00点（记住一点，这不可能，也没有必要是最可能出现的结果——这是另外一条经验法则在技术分析中作怪）。虽然技术分析师们辩称，他们现在分析时使用衍生品，而且在分析中使用新方法，但是我认为他们这样做的理由是寻找更多的形态或经验法则，而这些形态或经验法则不一定正确。
而且这再次引出了稳定性的问题，大家也看到技术分析师是怎样地忽略了稳定性。在这个例子中，如果该合约的确趋向于在115.00点交易，或者分析师们认为期权开盘兴趣会对当前的证券产生较大的影响，那么在期权到期后，这些影响将不复存在，除非下一次期权到期前在相同的履约价格上具有最高的开盘兴趣。所以，我们为什么应该把重点放在在前一期权生命周期内创造的价位和形态上呢？
在我们的例子中，如果联邦期货向115.00点靠近，并停留在该价位附近直至期权过期，那么115.00点将成为一个支撑或阻力价位。但是，在未来的一系列期权中，这一115.00点的履约价格不一定会那么重要。没有理由相信市场必须停留在115.00附近。于是，过去几周的交易活动只能是过去的行情，它受特定因素的影响。现在这些影响已经消失，我们只是在看一段有趣的历史，只有当未来的行情与过去相同时，这段历史才会给我们带来交易线索，但这是不可能发生的事情。
对于衍生品影响力的进一步证据可以在被称为三重魔法日的那些天中看到，即指数、股票期货和期权同时到期的日子。在这些天里，指数期货和期权以及个股的期权同时到期。在到期前的几分钟里，大多数直接的（即非衍生的）交易者将取消订单、停止交易，直至到期日过去。在此期间，银行和对冲基金的交易员们将卷走与期货和期权方向相反的一篮子股票交易。他们将向市场发出订单，卖出或买进所有的指数产品，同时退出衍生品的交易。这些期间可能是极不稳定的，将明显在所有的各种合约中创造价格，包括当前的股票指数和个股，它们在衍生品过期后将仍然被交易。
任何一位目睹过这些合约价格在这些期间如何运动的交易者都将注意到，你想它有多么随机，它就有多么随机。没有类似的参与者制定一个公平的价格，或者进行任何类似的分析。套利公司只是发出订单卖掉所有的指数股票或买进所有的指数股票，同时卖出期货合约。
但是在衍生品过期后，在这一过程中创造的所有价格和价位将被与所有其他价格和数据相同的方式分析和使用。事实上，那些更信任成交量高于平均水平的价格的交易者，可能倾向于过高地估计这些价格，因为在这样的日子里成交量可能非常高。即使交易者在当天或几天后会注意到衍生品过期的影响，并据此分析数据，但是在几周或几个月后观察图表或数据的交易者可能不会注意到这种影响曾经存在。
事实上，这些只是衍生品对市场的一部分影响。例如，还有一些著名的案例，说的是触碰失效的期权在外汇市场引起巨大波动的事情。我想进一步举一些例子说明由衍生品带来的背景和稳定性，会给技术分析带来危害。
股票借贷
为了卖空股票，我们需要从一位长期持有者那里借贷股票，于是交易将涉及结算过程。但是，并非所有的股票都是可借贷的，而且这引起几点有趣的想法。
首先，如同我在第4章中已经讨论的，当我们测试关于股票的技术或其交易技术时，我们假设卖空交易像买进交易一样容易。但这个假设是远不能肯定的。虽然借股和卖空已经在一些国家存在了好长时间，但只是在最近，随着差价合约等类产品的出现，大多数私人交易者才可以像银行交易者那样做空股票。所以在一些研究中建议的回报，特别是对于上世纪早期的研究，对于大多数私人交易者来说可能是不可能的；如果它们在当时存在的话，也只对银行交易者有效。而且正如我们所看到的，对于股票来说，考虑交易成本后的回报本身就远不是想像的那样好。
即使在今天，卖空股票的过程也不是直接的。虽然一般情况下，大多数大型股票容易卖空，但是对于中型或小型股票，却并不总是如此。有很多股票很难或不可能借贷，这对于所有交易者，尤其是技术型的交易者，具有重大意义。
这样一只股票的图表和价格将不会反映关于该股票的所有观点的总和，因为关于它的那些负面观点由于它不能被做空而无法表达出来。所以，图表只反映了一组参与者的观点，即喜欢该股票的那一组，而这是一种危险的情况。趋势跟踪者假设参与者购买是因为他们“知道些什么”，所以市场是迎头向前的。这种假设是错误的，很容易使他们买进估价过高的股票，或者进入一个令人失望的角落。在本书的第二部分，我讨论过一种想法，即市场不但不是向前的，而且是“定位于”特定的结果，如果那一结果最终没有出现，那么是令人失望的。那些不能借贷的小型股票很容易成为这种股票。在第1章中我己经证明，许多技术上受过培训的交易者似乎都被吸引到小型股票。在没有卖空者存在的情况下，这些股票极有可能展现出很强的趋势而吸引趋势跟踪者，但是这些趋势的任意反转，或许是因为收益不佳，将是快速和代价高昂的。这些都在不可见因素之列，这些不可见因素不时会重重地击中趋势跟踪者，并使他们离开该行业。
我们可以看到，在这类股票的交易和汇率交易之间存在明显的差异，因为在汇率交易中不存在借贷的问题。这两种类型的合约数据都将产生图表，而图表学家将以相同的方式分析，但是每份图表中包含的信息是截然不同的，包括交易者的心理。所以，我们再次看到，形态是由心理产生的这种假设看起来是站不住脚的。小型股票和外汇都会产生相同的形态，但是这些图表包含的心理因素是截然不同的。我们又一次面对这种思想，即如果我们把任意数据绘制成图，我们将得到形态，不管有没有心理因素的作用，这些形态都会重复出现。
今天的市场中存在的其他影响因素
一个世纪以来，许多研究美国股市的技术分析师，对于纽约证券交易所（NYSE），都使用上涨-下跌图。他们通过上涨股票多于下跌股票来寻找上涨的市场，反之亦然。
但是，这个领域中，与这种分析首次被使用时相比，情况已经发生了变化。NYSE列出的上市公司中，一半以上是真正的公司（从某种意义上说，它们主要是生产产品或提供服务的公司，它们的股票价格主要受公司业绩的影响；NYSE上市公司的传统概况）。其余公司大部分都被称为利率敏感型，包括一些股票和封闭式基金，比如债券基金。结果是当经济数据，比如一个GDP数字，出现疲软时，主要的股票指数将下跌，但是，因为债券收益也下跌，所以上涨-下跌图不一定会指示出多少下跌股多于上涨股。
一位在理查德•拉塞尔（Richard Russell）的网站上注册的朋友曾经告诉我，理查德曾经向他的订户提到过这种情况，但是我确信许多技术分析师没有注意到。另外，这又一次表明我们的市场变化之剧，许多有趣的分析形式已经不再有效。
从场内交易转到屏幕交易，也使得参与者寻找不同的方式交易，这些方式在公开喊价交易时是不可能的，但基于计算机的交易却使它们成为可能。这再次提醒我们，市场是不断变化的，即使技术工具在过去曾经解释过市场心理或情绪，现在也可能不再有效了。
例如，下面一段摘自2004年4月19日的金融时报，是关于一名被称为“Flipper”的交易者的交易行为。
交易者们抱怨一位被称为Flipper的玩家时，德-瑞衍生品欧洲交易所准备改变它的规则……Flipper，一位以都柏林为基础的交易者，专门交易Schatz。交易对手抱怨他在“游戏”市场。FEpper表示愿意在某一特定的价格以大成交量买进或卖出。这一报价吸引其他交易者决定在那一价位发出他们自己的、通常比较小的订单，相信他们受到大成交量的支持。Flipper然后很快收回他的报价，反而成为一名卖家，在其他交易者报出的价位将他们击落，从中获利。
虽然Flipper使用的交易方式不是新的，但是为了实现这种操作，他进行的速度和计算机程序所需的速度都是市场如何在不断变化的例子。如果Flipper是在交易所的场内交易，那么这种交易是不可能实现的。以前的场内交易者转到屏幕交易后，将证明他们在目前市场的交易与在场内时的交易是不同的。
只看图表或每日价格数据的技术交易者可能不会发现这一点，但对于那些在市场前沿工作的交易者，比如参与流通交易或市场庄家活动的交易者，这种改变是很明显的。的确，技术分析师们常用的一句引述是，“市场永不变化。”如果你总是以相同的方式观察市场，即，通过一张图表，那么这看起来是真的；市场看起来是相同的。然而事实上我们的市场是不断变化的，为了看到这种变化，并解释它们对我们可能产生的影响，我们需要放远目光，看穿图表，或者说看图表之外的东西。