第五章 决策框架
提问问题的方式对于问题的答复或者决策的做出都有强烈影响。考虑一下向由选择加入和选择退出的例子。在美国，要成为器官捐赠人必须在拿到驾驶执照时签订一纸协议，然后会在驾照上做一个标注。这是一个自由选择加入的决定，大约只有1/4的司机做出了这样的选择，这个比例甚至低于德国和英同。另一方面，可以设计一个项目，让每位司机可以自动取消器官捐赠。不希望成为器官捐赠者的人必须签署一份文件退出这项活动。采取选择退出这种方式的国家 ( 如奥地利、法国和瑞典 ) 的器官捐献参与率通常高达90%左右。与让人们选择自由加入的做法相比，让人们自由选择退出的简单决策框架会显著提高参与率。
思维框架与选择
一个非常流行的关于思维框架的例子是关于如何处理疾病发生的，这个例子来自于诺贝尔奖获得者丹尼尔·卡尼曼。假设美国正在为一场罕见的疾病做准备，它可能会造成600人死亡。为了迎击这个疾病，提出了以下两种方案:
如果采取A方案，会有200人获救。
如果采取B方案，600人全部获救的可能性为113，另外2/3的可能性是无一人获救。
你将选择哪个方案? 参与试验的人需要做出选择。
现在把方案改变如下:
还是同样的疾病，只是这次的两个选择的代价改变了。
如果采取C方案，400人会死亡。
如果采取D方案，有1/3的可能性是无人死亡，另外2/3的可能性是600人全部死亡。
试验参与者被问到应该选择哪种方案，这就是一个关于思维框架效应的正反版本的例子。你可能已经注意到了其实A方案和C方案是一样的。在这两种情况下，都是200人存活，400人死亡。不同点是A方案采用的是正面方式一一指明存活的人数。C方案描述的是死亡，这是负面方式。此外，B方案和D方案也是一样的，不同的只是分别采取的正面和负面方式。
如果人们没有受到提问的框架效应影响的话，那么选择A方案 ( 具有正面框架效应 ) 和C方案 ( 具有负面框架效应 ) 的人的比例应该是一样的。但是结果并非如此，72%表现出正面框架效应的人选择了具有肯定结果的A方案，剩余28%的人选择了更有风险的B方案。当考虑到拯救生命的时候，大多数人不想承担风险。但是当显示负面框架效应的时候，只有22%的人选择了确定的C方案，78%的人选择了风险更大的D方案。注意，在负面框架效应下，参与者对风险高的方案更有兴趣。人们根据问题呈现出的框架效应做出不同的选择。
前面的例子包括了一个情感话题，即人之生死。在非情感场合是否也存在框架效应呢? 乘法运算可能是最没有情感成分的过程了! 看看这个试验，受试人有10秒钟时间对下面的乘法题给出估计答案: 2×3×4×5×6×7×8。
另一组人得到的题目是8×7×6×5×4×3×2。这两道题目显然是同样的问题，只是颠倒了数字相乘的顺序。这种不同的次序安排 ( 或者框架效应 ) 是否会影响到估计的结果呢？对第一道题的估计值平均都在512左右，而对第二道题的估计值平均为2250，是前一题答案的4倍以上，这仅仅是因为他们的思维锚定在较大的数字8而不是较小的数字2上。顺便提一下，人们的估计都不太准确，真正的答案是40320。
框架效应与投资
框架效应与凤险收益的关系
显然，问题的框架会影响人们所做的选择。框架效应是如何影响投资选择的呢? 最基本的金融理论认为，风险与预期收益之间是正相关的。投资者可从高风险中得到高收益，而从低风险投资中只能得到低收益。实际上，尽管资产定价模型可能从不同方面度量风险，但对于风险都要求有风险溢价。每个金融专业的学生和从业者在投资较高风险的股票时，都会要求较高的回报。
对于股票市场的投资者来说，这里存在很多种潜在的风险。两个被认为与企业特征相关的风险是企业的杠杆负债水平和增长前景。企业在资本结构中如果有太多的负债会被看作杠杆水平太高，因此风险也较大。增长前景较差的企业经常可以从它们的高账面市值比率 ( B/M ) 看出，它与某些资产定价模型中的账面市值风险因子有关。一项随机问卷试验调查了742名芬兰投资顾问，在两种不同的框架下，他们被问到拥有这些风险特征的企业回报会是怎样的。
一种框架是问具有这些杠杆和增长特征的企业所需的风险溢价。如果投资顾问相信这些是风险因子，那么他应该会答复说风险溢价是需要的。那些受此框架思维影响的顾问大多数确实答复需要风险溢价——对低增长的企业需要77.7%的溢价，对高债务杠杆率的企业需要86.2%的溢价。由于附加了风险溢价，对这些有较高风险的企业要求的期望收益将会更高。这符合风险与收益的正相关性。另外一部分顾问接到的是从另一个思维框架提出的这个问题。他们只是被问，与没有债务杠杆和增长不佳的企业相比，如果企业具有这些特征，其收益应该是较高、较低还是一样。在这种思维框架影响下，只有1.9%的顾问相信低增长企业应该赚取更高的收益，只有12.5%的顾问认为较高杠杆率的企业应有较高收益。顾问在此给出的是风险与收益的负相关性，与金融理论和回答前一问题的顾问是相反的。
另一项研究是对一家美国投资机构的高净值客户所做的调查，这是无法应用风险与收益正相关性的又一个例子。每个受访者都拿到了一份由年度《财富》杂志对经理人和分析师调研后选出的210家企业的名单。一些投资者被要求对每家企业按其风险水平给出1 ( 低 )到10 ( 高 )的评级。另外的人对每家企业的未来收益进行打分评级。
把这两组人的回答放在一起应该显示出风险与收益的正相关性，如图5-2上的虚线所示，也就是说，一般被认为风险高的企业也应该有高收益预期，而低风险企业被预期将来应提供低收益。然而，图中的实线反映了实际的答复情况，高风险企业也被预期会提供低收益。
赫什·舍夫林在一项持续了15年之久的抽样调查中，询问了金融从业人员有关风险和回报的问题。舍夫林询问的是他们对一些知名科技企业的风险和来年预期回报的看法。在实验过程中，受试者得到了相关企业的丰富信息，并被允许在评估中使用任何他们想用的信息。在问到对那些企业风险的看法时，他们的回复与传统的风险度量，比如β值是非常接近的。β值在资产定价模型中用于度量市场风险，而风险和模型中的预期收益有直接的正相关关系，因此较高的β值导致更高的收益。由于这些金融从业人员对风险的估计接近β值，所以他们对来年的预期收益也同风险相关?不是的。实际上，他们给出的风险评估和预期收益之间的相关系数，除了有一年例外，其余都是负数。这再一次表明投资者 ( 哪怕是专业人士 ) 都会认为高风险伴随着低预期收益，这和传统的金融理论正好相反。
为什么那些了解 ( 甚至赞同 ) 风险收益正相关性的人经常无法正确运用这种关系呢？原因就是框架效应。当人们在风险收益的语境中考虑问题时，他们通常可以做对。但是当他们采用不同的思维框架时，他们就无法成功运用这种关系了。实际上，如果没有特意将风险和收益放在一起的话，投资者通常使用更好/更糟的思维框架替代它。投资者倾向于把股票看成是好的和坏的。好股票具有高收益和低风险，坏股票具有低收益和高风险。不幸的是，这种思维框架不能准确描述风险和收益的关系，所以投资者经常承担了比他们意识到的更大的风险。
框架效应与预测
我们来看这个问题: 如果道琼斯工业平均指数去年只是上涨了20%达到8000点，你认为到今年年底它会达到多高点位？现在再将这个问题稍微变化一下: 如果道琼斯工业平均指数去年已经达到了8000点，你估计它今年的收益率是多少?
这两个问题都是在问同一个预测，只是第一个是预测价格而第二个是预测收益。尽管看上去差不多，其实并非如此。在这种情况下，那些预测价格的人的答案会比那些预测收益的人的答案低很多。一个德国学者组成的小组给出结果显示，当人们在识别股价走势并被要求做出预测时，如果用变化或者收益做答的话，他们倾向于将趋势进行外推处理 ( 代表性思维偏差 )。那些用价格水平做答的人，倾向于提出一个缓慢移动甚至是回归的趋势，这可以被看作均值回归。
在金融和经济领域普遍存在着预测活动。很多组织会就未来收益做访谈，
如密歇根消费者调研、杜克/首席财务官商业前景调研，以及瑞银/盖洛普调查。有些机构会调研未来的价格，如费城联邦储备银行的利文斯顿调研。分析师也会提供他们跟踪研究的股票的价格目标。这种收益/价格框架思维偏差说明对收益的展望会受到当前趋势延伸的扭曲，而价格预测会更倾向于表现为均值回归。
当投资者选择一只股票而不是别的股票时，他们基本是以其他股票为参考，对这家企业的风险和收益做出预测。此外，导致形成框架效应并影响预测结果的一个因素就是决策者的智力。三位学者研究了一个芬兰投资者数据集，这里面包括了投资者在 ( 义务的 ) 入伍服役前的智商数据，以便确定智力在预测中的角色。他们发现高智商投资者的投资组合每年跑赢低智商投资者4.9个百分点。较高的收益来自智商较高的投资者，他们在把握市场时点和选股方面表现较好。而且他们也更少受到处置效应和其他投资者情绪的影响。
思维模式与决策过程
丹尼尔·卡尼曼在斯德哥尔摩的诺贝尔奖颁奖典礼上发表演讲，提出了两种不同的认知推理模式。他将分析型思考模式 ( 他称之为推理 ) 描述成 "当我们计算17乘以258时" 会发生的事。当你不想去品尝一块做成蟑螂样子的巧克力时，直觉型思考模式就会被用到。直觉思维是立即发生而且轻而易举的，但是分析型思考模式是精细和不容易做的。
看看一边开车一边打手机的例子。大多数司机可以边开车边说话，如果所谈内容只是一些闲聊话题，那么驾车只是无须多少努力的识别过程。因为大脑能够平行处理这种识别过程，所以这种直觉活动可以同时发生。然而，当谈话或驾驶需要更多分析的时候 ( 比如政治辩论或者停车人库 )，就会出现问题。这些以分析为主的活动需要大脑以连续串行的方式处理。所以，要么打断这个谈话，要么就停止驾驶。因为思考的惰性，大多数判断和选择是下意识地做出的。
但是，很多投资决策需要对不确定性和风险做出评估，抽象的想法需要大脑做出巨大的认知努力。这些决策也在金融理论中出现，比如分散化、资产配置、市场效率，以及风险与预期收益。与大量使用分析型思考模式的人相比，那些主要用直觉做决策的人可能会做出不同的金融决定。
另外，思考模式会影响到人们如何看待决策框架。例如，我们来看一下在赛马场上买了150美元筹码的赌马者的例子。他手里还剩下10美元筹码，正在考虑去赌15赔1的冷门马。这个决定是怎么形成的呢? 他可以采用正面的选择框架，在保留10美元和选择承担风险 （要么以很小的概率得到150美元奖金，要么以很大机会输得一钱不剩） 之间选择。另一方面，赌马人使用负面的思维框架，要么当天肯定亏损140、美元，要么冒一次险一一很大机会亏掉150美元，但也有很小机会不赔不赚。两种思维框架都是考虑决定的合理方式。然而，期望理论指出人们倾向于在正面思维框架下选择肯定的选项 ( 留着10美元，不去赌1赔15的冷门马 )，而在负面思维框架下选择高风险的选项 ( 赌1赔15的冷门马 )。所以，赌马者的思维框架将极大地影响他所做出的决策。
测试思维模式
西恩·弗雷德里克引人了被称为认知反映测试 ( CRT ) 的三个快捷简单的问题来区分直觉型/分析型思维模式。这些问题都是专门设计的，要答对需要更深思熟虑的方法。但是看到问题时，头脑中会马上蹦出未经思索的答案。直觉型思考者会选择这个答案 ( 却是错的 )，而分析型思考者则会认真思索一会儿，找出正确的答案。这三个问题是:
如果开动5台机器5分钟可以制作5个小饰品，那么100台机器制作100个小饰品需要多长时间？( 冲动回答是100分钟，正确答案是5分钟。)
在湖中有一片睡莲，每天睡莲的面积会翻一倍。如果需要48天这片睡莲可以覆盖整个湖面的话，需要多久时间这片睡莲可以覆盖一半的湖面？( 冲动回答是24天，正确答案是47天。)
球拍和球一共1.1美元，球拍比球贵l美元。球的价格是多少？( 冲动回答是10美分，正确答案是5美分。)
CRT的测试结果要看答对题的数量。所以，得分0或者1表明是直觉型思考者，而2和3是分析型思考者。
弗雷德里克教授报告称麻省理工学院学生的CRT平均成绩是2.18。这不奇怪，在一所全球顶级的工程院校就读的学生，应该偏向于使用分析型思考方式。一个哈佛大学的合唱团平均得分1.43、而一个在线学习小组的得分是1.1。我相信互联网活动倾向于快速、直觉的思考过程。
风险框架效应与思维风格
人们可能会遭遇像上面讨论的赌马者的处境一一面对正面或者负面思维框架做决策。本章开始提到的传染病的例子表明了人们经常在面对两种思维框架时做出不同的选择。一般而言，期望理论描述了人们在正面思维框架下具有选择确定选项的倾向，而在负面思维框架下会选择高风险的选项。弗雷德里克教授报告称，与CRT分数高的学生相比，那些低分学生的行为与期望理论符合度更高。他用不同的方式问了关于收益的问题:
你会选哪种技资收益 ? 是 ( A ) 肯定可以得到100美元，还是 ( B ) 一半的机会得到300美元，一半的机会一分钱也得不到。
注意，肯定的收益是100美元比赌博的预期值150美元低，这可能是将风险溢价也包括进去了。另外，他问的关于亏损的问题是这样的:
你会选哪种投资结果？是 ( A ) 肯定损失100美元，还是 ( B ) 一半的机会要支付300美元，一半的机会不用付钱。
在这里，肯定的选择要比那个赌博有更高的预期值。
弗雷德里克发现，CRT分数低的学生在前一个问题里选A，在后一个问题里选B。CRT分数高的学生的选择正好相反。但对于受过更好训练和更有经验的投资者而言，他们也会这样吗? 我测试了超过100位财务策划师，试图找到答案。
图5-3给出了按思维模式分组的财务策划师的比例，他们在回答有关收益的问题时，分别选择了肯定的或高风险的选项。注意，超过半数的直觉型思考者想要肯定的100美元收益，而大多数分析型的财务策划师想尝试赌一把。对于亏损的问题，结果正好相反。超过半数的分析型策划师选择支付肯定的100美元，而超过一半的直觉型策划师想赌一下看能再打平。
这些数据显示出两个重要的行为学发现。第一，人们没有设定风险规避水平，相反的是，他们可能在一种思维框架影响下是爱好冒险的，而在另一种思维框架影响下则是厌恶风险的。第二，直觉型思考者的行为符合期望理论，而分析型思考者则不是这样。
投资决策的框架效应
我们必须不断做出买什么产品的决定。我们经常有三个选项可供选择。你是想要一个高的、大的还是通风的?我们喜欢这样的提问方式，因为这样很容易做出比较。理性的经济决策制定者倾向于做出价值最大化的决定。但是现在似乎我们实际上做出的决定都是建立在回避极端的心理上的。
回避极端是由期望理论的共同奠基人阿莫斯·特沃斯基和同事伊塔玛尔·西蒙森提出的。考虑做一项在两个相机之间买一个的决定: ①美能达X-370，价格169.99 美元； ②美能达Maximum 3000i ，价格239.99美元。对于这两个选项，选择便宜和较贵相机的人各占一半。但当提供了第三种选择一一更贵的相机 ( 美能达Maximum 7000i 价格469.99美元 ) 时，22%的人选择了较便宜的型号，57%选择了价位中等的， 21% 选择了最贵的。注意，从两个型号里选了便宜相机的人，当有第三种高价相机供选择的时候，其中有一半的人选了较贵的相机。这是因为厌恶极端这种心理导致人们去规避最极端的选项。如果只和另一个选项相比，最便宜的相机并不会显得特别极端，但是与另外两个更贵的相机相比，它就显得"便宜"了。
养老金决策
一些影响了人们未来财富的最重要的决定就是他们关于养老金计划的决策有机会参加养老金缴费计划的工作者必须决定要不要去缴费、缴多少钱，以及如何在各种资产种类间配置投资。假定个人和社会都了解养老及计划的重要性，我们做出决定的方式是再让我们做出明智的选择? 不幸的是，答案是否定的。新雇员一般都会收到一包厚厚的资料并被告知当他们做出自己的选择后，要通知人力资源部门。很多新雇员并没有这样做。
在401 ( k ) 养老金计划上，什么样的思维框架问题最具有典型性? 一件事情是雇员是再确实知道什么样的风险水平是适合自己的。既然他们不能确定，他们就倾向于避免做出极端的决定。什洛莫·贝纳茨和理查德·塞勒论述过这种情况，他们在试验中调查了人们的风险偏好。在第一个问题框架下，有A、B、C气个选项 ( 见表5-1 )，相比选B的人，只有29.2%的人选了C。这是否说明因为大多数人选了B，这个选择就更适合他们呢? 再看第二个问题框架提供的B、C、D三个选项。如果人们知道自己的最佳风险水平，那么大多数人应该仍然选择B而不是选C。然而对于这个问题，选C的人有53.8%，超过了选B的人数。为什么大多数人在第一个问题中选B而在第二个问题中又改为选C了呢? 这是因为在相关的问题中，这些选项看上去不是那么极端。人们不知道自己应该承担什么样的风险水平，所以他们选择了一个向己认为是居中的选项。
另一个问题是养老金计划的自由选择进入的本质。我们看看本章开篇讨论的器官捐赠的例子。驾驶员可以自由选择退出的器官捐赠项日，相比可自由选择进入的捐赠项目，有较高的志愿者参与率。一个关于将401 ( k ) 计划由传统的自由选择进入方式改变为自由选择退出方式的分析发现，改变之后的雇员参与率从37%直线上升到了86%。新的框架对参与的决策起到了极大的影响。
还有一个问题是养老金计划提供的投资配置选项的个数。哪怕是杂货店主也会为可供选择的选项数目太多而发愁。例如，商店展示6味果酱会带来比展示24味果酱更多的销售。雇员如果在养老金计划中有几百种投资选择的话，他们也会感到为难。一个无所适从的雇员会拖延做出决定，以至于他永远不会参加养老金计划。一项研究表明，养老金计划每增加10只股票投资基金，雇员参与的可能性会下跌1.5~2%。供选择的基金越少，计划的参与率就越高。
自由选择进入/自由选择退出和投资种类的数目，只是两种在养老金计划的设计中被研究到的框架。
发薪日贷款
一个不错的例子是通过发薪日贷款的思维框架来操纵行为。一些标记会促使借款人在偏狭的框架里进行思考。例如有明显迹象表明，每100美元融资需要支付15美元的融资费，时间通常是两周。尽管如此，借款人的平均贷款规模却超过了350美元，在付清贷款前平均身负9项以上的贷款。重新陈述这个事实，是再可以帮助借款人从更广阔的框架看待这种贷款? 是否会影响到他们更快偿还贷款的愿望?
芝加哥大学的玛莲娜·贝特朗和阿黛尔·莫斯对此做了试验。他们调查了那些获得了贷款的人，询问有关他们自己和贷款目的的问题。其他信息是从贷款机构那里得到的。这个随机的试验是将贷款的钱放在写了字的不同信封里。控制组的信封上有贷款机构的公司标志和内装东西的信息。其他信封上的信息为下列三种之一: ①300美元的贷款的成本，偿还期各自不同; ②与其他贷款相比，发薪日贷款的年息率; ③人们偿还贷款的时间分布。
他们发现显示贷款成本是最强烈的框架，但是所有三种信息都降低了借款人再借其他发薪日贷款的可能性。与控制组相比，修改贷款信息可使其具有更宽的框架，并使申请另一个发薪日贷款的人的数量下降了11%。这对于各种次贷的披露法规有着政策影响
社会保险声明
每一位美国公民都需要决定从何时开始申请社会保险福利。人们最早可以从62岁开始接受社会福利，也可以推迟到70岁开始。越早领取社会福利金，你每月到手的金额也就越少。瞧，我是从损失角度说这句话的。我本来可以说，你领取社保福利金的时间越晚，每月到手的金额越大。这种表达上的微妙差别果真会对人们做出的决定有很大影响吗? 事实确实如此。实际上，在2008年之前，社会保险局常采用最糟糕的两种表述方式之一——平衡点分析。我们考虑两个选项: 在64岁生日而不是在65岁生日时申领社保金。你早一年申领，就能多得12个月的福利金。但是你每月到手的福利金要比等一年后拿到的少一些。平衡点分析可以告诉你推迟的时间可以每月多得多少福利金。这个表述方式关注的是你的损失和过世。两种都是非常负面的表述方式！
一个经济学家团队研究了影响社会保险申领决策的各种表述方式。在上面那个平衡点分析的例子里，有三种重要的行为处理方式可以改变表述。第一个是用的参考点——用64岁而不是65岁，为什么不用67岁和68岁呢? 第二种处理方式来自损失和收益角度，也就是说，用得到的钱少了还是得到的钱多了来表述。最后要说的是，人们把收入看作潜在消费或潜在投资回报时，会做出不同的决定。通过对近1500人改变问题的表述，经济学家发现平衡点分析导致人们选择领取社会保险金的时间提前了16个月，其他两种方式得出的结果是一样的。人们在以下情况下，会选择晚一点申领社会保险金:
(1) 如果用作参考点的年龄更大一些。
(2) 从收益角度表达金额的不同。
(3) 从消费角度表述。
所以，框架效应在我们决定何时申领社会保险金的问题上，会起到重要的影响作用。
小 结
人们似乎被决策框架愚弄了。也就是说，人们做出的选择受到问题框架的影响。一个例子就是正面/负面的语境。是否正如预期理论所指，框架或者上下文就是幸存者与死者，或者利润与亏损，人们在正面框架下偏好低风险的选择，而在负面框架下偏好高风险的选项。
思维模式可能也是一个因素。感性的决策者的行为举止与预期理论是相符的。然而那些使用分析过程的人往往不是这样。所以，框架可能对人们的影响是不同的。
框架也会影响到投资者。当前许多401 (k) 计划的设计采用了类似自由选择进入的决策框架，很多技资菜单上的选择无法提高养老金计划的参与率。更好的设计能够帮助人们做出更好的选择。然而要注意，我们在媒体中最常看到的框架是一种非常短期的关注。对电视、报纸和互联网的关注总是与当今市场如何发展有关。我们很少受限于资产种类在近十年里如何变迁的框架影响。无论是讨论投资、养老金还是发薪日贷款，从更广泛的角度组织信息都是有益的。
思 考
1. 当投资者在判断一项投资的好坏时，从风险收益的角度会得出什么样的不同结论? 是否会对投资者的投资组合产生影响?
2. 请思考在投资决策和投资组合方面，直觉型人与分析型人的不同点。
3. 给出一个有关极端回避如何推动你转向各种消费选择的例子。
4. 如果参与养老金缴费计划对员工是有利的，哪些框架特征可能会阻碍其参与? 他们是怎样被改变的?
5. 贷款的窄框架特征是如何影响借款人的决策的?