第四章 风险感知
一个人如果不能平静地面对损失，就有可能涉足本来不会参与的赌博。
——卡尼曼和特沃斯基
让我们一起看一个抛硬币的赌博游戏: 如果是正面赢20美元，如果是反面就输20美元。你愿意赌一下吗？顺便说一下，之前你已经赢了100美元。那么现在你愿意赌吗？在发现自己之前已经赢了钱的情况下，你的回答是再变了呢？如果你之前已经输了20美元又会怎样呢？
不少人会在一种情况下选择参与赌博，而在另一种情况下则会拒绝参与。在不同情境下，20美元的赌注是不变的，所以赌博的预期值是一样的，风险和收益也没有改变，在这两种情况下，一定是人们对风险的反应发生了变化。
人们对风险的感知似乎是不断改变的。在评估当前的风险决策时，过去的结果是一个重要因素。简而言之，在赢得收益之后人们会愿意承担更大风险; 相反，在遭受损失之后则不太愿意再冒险。为了解释这种行为，理查德·塞勒和埃里克·约翰逊找了95名经济学本科生，让他们用现金玩一种分两步进行的赌博游戏。第一步，让部分学生赢钱，而让其他学生输钱。第二步，询问学生是否愿意继续参加赌博游戏。他们发现了赌资效应、风险回避效应和翻本效应，接下来的部分将时论这几种效应。
赌资效应
在人们获得收益或利润之后，他们愿意承担更大的风险。赌博者会有用赌场的钱在赌博的感觉。在赢了一大笔钱之后，赌博新手不会将赚来的钱看作全部是自己的钱。你用谁的钱会更愿意冒险，是对手的还是自己的呢?因为赌博者不会将赢来的钱与自己的钱混为一谈，他们似乎觉得是在用赌场的钱去赌。
你正好已经赢了15美元，现在你有机会在抛硬币游戏里下注，赌注是4.5美元，你会下注吗？参与活动的经济学本科生中77%的人下了注。在刚刚赢了15美元意外之财后，大多数学生愿意冒险。相反，如果在没有赢15美元的情况下让他们选择，只有41%的学生愿意参加赌博游戏。在赢了意外之财后，即便是那些平时不愿冒险的人也更愿意承担更大的经济方面的风险。
风险回避效应 ( 蛇咬效应 )
在遭受了经济上的亏损后，人们会变得不太愿意冒险。在已经输了钱之后，人们通常选择不参与赌博。这次让先前输了7.5美元的学生选择是否下注2.25美元参与抛硬币游戏。这次，大多数 ( 60% ) 的学生拒绝了。输了钱之后，那些学生可能会有"一朝被蛇咬"的感觉。
蛇不经常主动攻击人，一旦被蛇咬到，人们会变得更加小心谨慎。类似地，当有些人不幸亏损了钱财之后，他们经常会认为祸不单行，所以会设法规避风险。
翻本效应
赌输了的人也并非总是回避风险。人们通常寻找机会弥补之前的损失。在输钱之后，有不少学生愿意选择以"要么赢双倍，要么全输"的方式玩这个游戏。事实上，即使得知这种游戏不公平，大多数学生仍然愿意参与。也就是说，尽管那些学生知道赢的机会还不到50%，但他们还是愿意冒险。翻本的需求似乎比风险回避效应的影响更大。
翻本效应的另一个例子可以在赛马场上看到。在头一天赌马输钱之后，赌博者可能更愿意参与赔率高的赌博。1赔15的赔率意味着如果你赌马赢了，下注的2美元就可以赢回到美元。当然，在这种赌局中赢的机会是很小的。与比赛刚开始的时候相比，人们似乎更愿意在临近比赛结束时选择在高赔率赌局下注。看上去人们似乎不愿意在赛马日过早去冒险。不管是当天赢钱的人 ( 赌资效应 ) 还是输钱的人 ( 翻本效应 )，他们都更可能去冒这种险。前者是因为觉得自己是用赌场的钱玩，后者是想抓住这个机会翻本，同时又不用冒太大的风险之前没有大赢或大输的那些人则倾向于不去冒险。
在一个全球非常流行的电视节目中经常可以看到愿意冒风险的情况，这个节目名为"赌还是不赌"。在节目中，挑战者要自己挑选手提箱，里面的钱数目不详。这位挑战者打开26个手提箱中的6个，然后这些箱包会被拿走。在这个节目的美国版里，手提箱里钱的数额从0.01美元到1000000美元不等。拿走6个手提箱后，剩下的20个手提箱里的钱数分布会有变化。此时挑战者会得到一个提议，他可以拿一笔明确数额的钱然后退出比赛。那么他是会拿着"确定可以到手的钱"离开，还是会选择继续赌一把呢？假设赌博游戏的预期值是50000美元，而提供给挑战者的是30000美元，注意这笔稳赚的钱相当于赌博预期值的60%。高度厌恶风险的挑战者可能会拿钱走人，而不那么厌恶风险的竞争者则会继续玩下去一一打开更多的手提箱。打开钱更多 ( 或更少 ) 的手提箱，将降低 ( 或提高 ) 比赛下一轮为挑战者提供的钱数。
有关"赌还是不赌"节目的一篇分析指出，挑战者表现出厌恶风险的程度取决于他们此前得到的结果。具体地说，如果一名挑战者不幸打开一个装了很多钱的手提箱，那么提供给他让其选择是否继续玩的钱数就会比前一笔少，因为挑战者锚定的是前一笔钱的数额，此时对他而言就像是亏了钱一样。在这种情况下，极少有挑战者会拿了钱结束游戏，而是会选择继续赌，试图追补回来或者至少打平。再回到先前50000美元的赌博预期值，假设剩下的两个手提箱里分别装有100000美元和0.01美元，如果提供一笔可供选择的稳定收益是60000美元，结果会怎么样呢?尽管其他情况都不变，几乎所有人都会选择拿走60000美元，而不愿继续冒险得到比预期值低的回报。如果其他情况变了，而且最后那笔提供的钱也增加了，比如说90000美元，翻本的欲望会促使挑战者选择继续赌一局。在看到期望的回报 ( 也就是接下来提供的这笔钱 ) 发生变化后，他们似乎更愿意冒险了。
最后，让我们看看芝加哥期货交易所里全职从事国库券期货合同买卖的专业交易员的行为。这些交易员通过持有风险头寸及提供做市商服务获取利润，所有头寸通常在一天结束时平仓。对于这种关注当日获利的交易，当早上亏损之后，这些交易员在下午会怎么做呢？乔舒亚·科沃和泰勒·沙姆韦对426名此类交易员在1998年所做的交易进行调查后发现，如果早上亏损，交易员下午就可能提高冒险程度以期弥补亏损。另外，这些人也更可能与其他专业交易员进行交易 ( 而不是做投资者提交的市场订单 ) 。这些交易基本上最后都是失败的。这解释了投资者在遭受亏损之后行为可能表现出不同。
对投资者的影响
赌资效应预言投资者在结清一笔获利的头寸之后，更可能买入高风险股票。换言之，通过卖出盈利股票获得并锁定利润之后，投资者更可能购买风险较大的股票。玛西摩·玛萨和安德烈·斯米诺夫研究了瑞典家庭持有股票和房地产的数据。他们发现某一年如果获得了较多资本收益，会出现接下来一年风险承受度更高的情况。这与赌资效应是一致的。而亏损会引发对风险的承受度降低，这就是风险回避效应。他们的发现对拥有房产和股市收益的所有不同财富等级的人都是适用的。
风险回避效应也可以在其他方面对投资者产生影响。新的或保守的投资者可能想去"股市试水"。对长期投资者来说，在投资组合中加入一些股票不仅可以分散投资，还可以获得更高的预期收益。然而，如果那些股票的价格迅速下跌，股票技资新手可能会觉得像被蛇咬了。比如一名年轻的投资者第一次炒股，他以每股30美元的价格买人一家生物科技公司的股票。3天之后，股价跌至每股28美元，他惊慌失措地抛掉了那只股票。后来该股上涨至每股75美元，但是他已经害怕再涉足股市了。
要留意，风险回避不是一成不变的，它会随着时间推移而改变，而且也取决于近期的回报情况。即使金融专业人士也会表现出不同程度的风险回避。一组经济学家在事先提供了表现很好和很糟的情景后测试了162名瑞士的金融专业人士。他们设计的实验是让交易员可以赚到真金白银。一半受试者面对的是一个糟糕情景，也就是股市近期是下跌的; 另一半受试者得到的是一个牛市情景。结果前一组受试者的股票配置要低于后一组受试者。恐惧加深了风险回避。这些研究者认为受试者的行为会加重股市周期。市场大幅下跌导致更严重的风险回避和更少的股票配置，这又导致了进一步下跌。市场大幅上涨导致较低的风险回避和更多的股票配置，进而推动股价上涨。换言之，投资者的行为延长了牛市或熊市。
禀赋效应 ( 现状偏差效应 )
通常情况下，人们希望以比买人价更高的价格出售一件物品，这就是禀赋效应。与此紧密相关的一种行为就是人们倾向于保有自己的东西而不愿意进行交换，这就是现状偏差。
经济学家通过在自己的学生身上试验检验了禀赋效应，一个普通试验就是给班上所有学生中的一半人相同的东西，如咖啡杯。接着创造一个市场，让那些不需要的学生可以将杯子卖给那些需要但没有的学生。传统的经济学理论预言会出现一个市场出清价格，这样半数的咖啡杯就可以转手，也就是说，拥有咖啡杯的那一半学生会将杯子卖给另一半没有的学生。然而，通过反复试验发现，有杯子的学生通常的叫价是那些没有杯子学生出价的两倍。结果，实际上能卖出的杯子很少。经济学家在这些拥有此类交易经验的学生中，用不同的物品反复做了试验。
是什么导致了禀赋效应呢？是人们高估了自己所拥有物品的价值呢，还是与自己的东西分开会产生太多痛苦呢？让我们看下一个试验。学生们被要求按吸引力大小对六种奖品进行排名，较缺乏吸引力的奖品是一支钢笔。于是实验者将钢笔给了全班一半的学生，其他学生可以在钢笔和两根巧克力棒之间选一个自己喜欢的，其中24%的学生选择了钢笔。先前发了钢笔的学生如果愿意，可以用它去换巧克力棒。虽然大多数学生将巧克力棒排在钢笔前面，但是发了钢笔的学生中仍有56%的人不愿意交换。这样看来，人们似乎并没有高估自己拥有物品的价值，而是因为他们觉得放弃向己的东西更痛苦。
这种禀赋效应在正常参与现实市场交易的人身上也普遍存在。例如，在一个体育卡秀上，约翰·李斯特用收集到的卡尔·里普肯和诺兰·莱恩垒球纪念品在顾客和经销商之间进行了交易试验。他还在爱普考特中心的收藏品市场做了同样的试验。这些参与者都比较熟悉交易市场，然而在得到一件收藏品后，很少人愿意用其交换同等价值的其他收藏品。李斯特发现越有经验的交易者，受到禀赋效应的影响也越小。
禀赋效应对投资者的影响
禀赋效应或现状偏差效应是如何影响投资者的呢？人们有一种倾向就是保持自己既有投资。例如，威廉·萨缪尔森和理查德·泽克豪瑟让学生们想象自己刚刚继承了一大笔钱，他们可以将其投向不同的投资组合，可供选择的范围包括中等风险的公司、高风险公司、国库券或市政债券。
对于这个问题，他们用了许多不同版本的问法。在一些问法中，受试者被告知那笔遗产早先已经投入了高风险的公司。在另外一些问法中，遗产是以其他的投资形式出现的。有趣的是，遗产获得时的形式会对受试者做出的投资组合选择产生显著影响。如果继承的遗产已经投入了高风险的公司，那么选择继续投资高风险公司的人就更多。国库券也是一样。显然就组合的预期风险和收益而言，国库券和高风险公司是非常不同的，但是受试者受到现状的影响要远远大于他们自己的风险-收益目标。金融顾问告诉我，他们的客户通常愿意从年末奖金中拿出10万美元投资股市，而从继承的遗产里拿出同样多的钱，一般只会去买存单。他们说"我不能用那笔钱来冒险，那是我父母辛辛苦苦才赚来的！"
随着供投资选择的项目增加，现状偏差的影响也增大了，也就是说，制定决策越复杂，测试者就越可能选择什么也不做。在现实生活中，投资者的选择包括成千上万的公司股票、债券和股票投资基金。所有这些选择可能会让一些投资者感觉不知所措，结果他们往往选择避免做出改变。但在投资出现亏损之后，这就变成一个特别的问题了，卖出亏损股票会让人产生懊悔情绪 ( 见第3章 ) 并遭受失去自己拥有的东西的痛苦。
投资风险感知
投资行业是如何衡量风险的呢？投资者在做投资决策时采用什么样的风险标准呢？行业标准与个人偏好是完全一致，还是相互有关联的呢？无论对投资行业、金融顾问还是对丰富我们对投资者行为的知识来说，这些问题的答案都非常重要。
虽然投资行业侧重于将标准差作为风险的主要衡量标准，但投资者则会去找其他的有用工具，比如亏损概率，或者是潜在损失的规模。为了模拟一个类似投资的决策过程，有人做过一系列的赌博试验。让我们看看这样一个赌博，你有50%的机会赢200美元，50%的机会输100美元。如果重复玩50次这个赌博游戏，结果会怎样分布呢？有什么样的风险呢？
在重复一系列类似赌博的游戏过程中，要求参与者分别评估结果的标准差、亏损概率和亏损的平均规模。另外，要求每个参与者用1~100之间的数字为这一系列重复进行的赌博游戏确定风险等级受试者大大高估了亏损的可能性，且对亏损后的损失级别也难以做出准确评估。在出现损失时，受试者严重高估了亏损概率，在评估平均损失方面也存在困难，他们对标准差的估计也做得很差，然而未发现存在系统性的高估或者低估的情况。显然，人们难以量化风险，调查显示参与者对这些风险的评级与亏损概率和亏损规模是正相关的。这说明了投资者确实将这些风险的衡量与其风险评级混为一谈了。不幸的是，对于投资行业来说，标准差与对风险的判断之间不存在相关性。
总之，人们通常不能对结果分布的统计数据做出评估，所以，人们做出停止投资的决策时，可能并不知道其行为将带来的后果。
记忆与决策
由于同忆是对现实和情感经历的感知，因此它并不是对一件事情的真实记录这种感知受到事件展开方式的影响。大脑在记录事件的过程中能够储存各种不同的经历，这些存储的经历就是后来回忆的基础。
记忆具有适应能力: 它决定了过去经历的某个场景在将来是渴望被记起还是尽量被避免。例如，如果你记得经历过的某一糟糕事件 ( 实际可能没那么糟 )，你就可能会尽力避免类似经历。相反，如果你记得某件好事 ( 也可能实际没那么好 ) ，你就会努力寻求相似的经历。因此对过去经历的不准确的感知可能导致人们做出错误决策。
记忆与投资决策
记忆也会影响投资者。股票的价格形态会影响到投资者未来做出的决策。看看投资者买人两只股票的例子，其中一只是生物科技公司，另一只是医药公司，价格都是每股100美元。次年，生物科技公司的股价慢慢下跌到每股75美元，而医药公司的股价起初一直保持在每股100美元，直到年末几天，才突然跳水跌到每股80美元。
即便两只股票亏损的方式不同，生物科技股在这一年的表现还是要比医药股差，前者经历了缓慢下跌，而后者是在最后时段大幅亏损。这种在最后的巨额亏损的记忆带来了很强烈的精神痛苦。而缓慢亏损的记忆带来的痛苦要小得多。即便生物科技股 ( 缓慢下跌的股票 ) 的表现再差一点，情况也还是如此。所以投资者在这一年对两只股票做决策的时候，可能会对医药股产生过度悲观的看法。
同样的情况也发生在令人愉快的经历中。人们对具有愉悦高潮和结果的经历会感觉更好。我们来看看这两只股票的价格上涨的情形。在一年之中，生物科技股慢慢上涨到每股125美元，而医药股突然在年末快速大幅上涨到每股120美元。投资者对这两件事的记忆是觉得医药股更出色，尽管其股价涨得还没有另一只高。
认知失谐
心理学家已经对特定的记忆次序问题做了不少研究。人们通常会把自己看作"聪明且善良"的人，与这一形象矛盾的证据引发了两种看上去截然相反的观点。例如，假设你很愿意把向己设想成一个好人，但是你对过去某个行为的记忆却提醒你其实没有那么好。你的大脑对这种矛盾会觉得不舒服。心理学家将这种感受称为认知失谐。简而言之，认知失谐意味着大脑在和两个对立的想法斗争: 我很好，但是我做的有些事情不好。为了避免这种心理痛苦，人们倾向于以下做法。
(1) 忽略、拒绝或者最小化一种记忆或信念。
(2) 改变想法，使其相互协调。
(3) 加入第三种想法，解决认知不协调。
比如人们会忽略有关刚买到的股票的坏消息。他们也会忘记之前有违他们是个好投资者的投资失败案例。最后一点就是，人们总是在事情违背自己愿望的时候去抱怨其他人。这一点在投资界尤其明显。金融顾问、共同基金经理、股票经纪人和投资组合经理都会成为木良业绩的替罪羊。
人们的信念可以改变并与过去的决策保持一致。我们希望自己做出的决定是正确的。例如，在赌马人估计其赛马取胜率的调查中，下注后离开投注窗口的人比那些观望中还没下注的人更相信自己选中的马跑赢的机会较高。在下注前，赌马人对取胜的机会的估计较犹豫不定。而在下注之后，他们的信念变得和自己的决定一致了。
规避认知失谐会从两方面影响到决策过程。首先，由于在面对这种不协调时的不适感，人们可能无法做出重要决定。例如，当考虑要为将来退休生活储蓄的时候，一些年轻人脑中会浮现出一个低收入的孤立无助的形象。为了避免在自我良好形象和未来完全相反的形象之间的心理冲突，他们会完全回避存钱养老。其次，新信息的过滤限制了我们评估和监控投资决策的能力。如果投资者忽略了负面信息，他们又怎能意识到调整其投资组合的必要性呢?最后，他们可以通过责备他人，将其他人排除在决策过程之外而得到满意感。也就是说，投资者非常愿意卖出表现不佳的主动管理共同基金。
认知失谐与投资
投资者试图通过调整对既往投资选择成功的看法来减少心理痛苦。例如，在某个时点上，投资者会做出购买股票投资基金的决策。过了一段时间，有关基金表现的信息要么肯定了购买基金的行为，要么提出质疑。为了减少这种认知失谐，投资者的大脑会过滤或减少负面信息，而保留正面信息。投资者对过去表现的回忆往往比当时的实际情况要好，换句话说，你认为自己是个好的投资者，那么你对过去投资表现的回忆就会调适到完全符合自己的形象。不管实际表现如何，你总记得自己做得很好
威廉·戈茨曼和纳达夫·皮勒对投资者的事后回忆做了研究。他们对于投资者在前一年股票基金上的收益问了两个问题: 一是，去年的收益是多少？二是，你去年跑赢了市场多少？请注意，这个问题问的都是实际业绩和相对的业绩表现。如果投资者没有受到上述认知偏差的影响，那么他们回忆的业绩均值应该与实际表现一致。如果他们确实遭受了认知失谐的影响，他们就会高估过去的业绩。
戈茨曼和皮勒向两组投资者提出了以上问题。第一组由建筑师构成。建筑师是受过高等教育的专业人士，但是他们对投资却未必了解。12名建筑师对他们年金计划账户上的29项投资做出了回答，阁4-1显示的是建筑师在回忆中的错误。平均来说，他们对向己投资收益的回忆比实际收益要高出6.22个百分点，他们认为自己比实际表现要好得多。
要想跑赢市场并不是一件容易的事。大多数股票投资基金无法一直超越标准普尔500指数，那么那些建筑师认为自己的业绩如何呢？他们评估出的跑赢市场的比例平均超过实际情况4.62个百分点。这组投资者高估了实际收益，也高估了相对于比较基准的收益水平。
第二组投资者由美国个人投资者协会 ( AAII ) 某州分会成员组成。美国个人投资者协会为个人投资者提供教育、信息及服务。一般来说，该协会的成员受过良好的投资教育，那么这些投资者是否会高估自己过去的收益呢？
29名协会成员就其投资的57只股票基金做出了回答。这些投资者平均高估了自己过去的收益3.40个百分点。对于自己的业绩相对市场的表现也高估了5.11个百分点。即使这些人都是受过良好教育的投资者，他们在回忆过去的收益时也表现出了过于乐观的现象。这就是通过改变想法以维护向己正面形象的一个例子。
在一个类似的调研里，马库斯·格拉塞和马丁·韦伯向从事网上交易的德国投资者提问他们1997~2000年的年收益情况。他们将收到的答复与那些投资者经纪账户的实际年化收益率做了对比。图4-2展示在估计收益和实际收益之间的平均差额超过了10个百分点。投资者过高估计了其投资表现11.6个百分点。不幸的是，有经验的投资者对其投资收益的记忆也没有正确多少。经验较少的投资者高估了13.2个百分点，而经验较丰富的投资者高估了10.3个百分点格拉塞和韦伯得出结论，如果投资者不知道或者不记得犯过的那些错误的话，他们将难以从错误中吸取教训。
再来看看在一个模拟市场试验中投资者的反应。勿在这个试验中，涉及了1985~1994年10年间的10只证券投资基金、1只货币市场基金以及标准普尔500指数。80名就读商学院的研究生参与了试验，他们可以按自己的想法支配100000美元用于投资。接着，向投资者公布6个月的收益，他们可以重新调整投资组合。该试验重复做了20次才结束。请注意，在试验过程中参与者可以看到市场收益率 (用标准普尔500指数代表) 以及他们自己的投资组合的状况。游戏过后，参与者被问及他们刚才的表现: 获得了多少收益？是否跑赢了市场呢？平均来说，参与者说自己跑赢了市场。这是一种梦幻般的乐观感知，因为该组的平均收益率要比市场水平低8个百分点。当问及自己的收益时，80个人中只有15个人答对了，大多数学生 ( 80人中的47人 ) 高估了自己的总收益率。
气位学者采用试验方法，以520名金融专业的大学生为对象，对"责备他人"这种解决认知失谐的方式进行了研究。在一个学期里，一半学生被安排交易股票，另一半学生交易共同基金。两组学生都要写下他们每次买卖股票或共同基金的理由。这个实验在两个方面设置了差别。第一种差别是一些学生买人的理由要公开宣布，这种提醒方式让他们无法忽视之前做出的错误决定，而其他学生则不需要公开他们的理由。在投资组合里看到一只亏损股造成的认知失谐的反应，要么是忽视它，要么是卖出盈利股而继续持有亏损股，也就是处置效应 ( 见第3章 ) 。对于交易股票的学生来说，公布买人理由会让他们很难忽视亏损股，所以他们被迫采取了处置行动。然而对于那些交易共同基金的学生来说，他们有第三种选择: 可以把责任推给基金经理，然后卖掉表现不佳的基金。这就显示出了反向处置效应。这个实验的第二种差别主要反映在共同基金的说法上。一些交易共同基金的学生使用的交易系统用的说法是"买入"卖出"和"投资组合表现"。另一些交易共同基金的学生使用的交易系统的说法是"雇用""解雇"和"基金经理表现"，后者可以将基金的授权性质表现得更突出。结果后一组学生比前一组学生表现出更明显的反向处置效应。这个结果表明，通过公开学生们的购买理由而提高认知失谐，造成股票交易者表现出更明显的处置效应，而基金交易者表现出更明显的反向处置效应。而且提高对基金授权的关注度，还会加强反向处置效应。所以，这些结果和投资者试图解决认知失谐的预判是一致的。
最后，讲讲投资者忽略或者最小化和他们已有信念冲突的信息的例子。投资者在乐观时期尤其容易忽略所持股票的负面消息。投资者之所以不顾这些坏消息，是因为这些消息和他们对所持股票的乐观看法是不一致的。在这种情况下，认知失谐减慢了投资者对坏消息反应速度。有一项研究报告称，在乐观时期，投资者对上市公司收益下降的突发消息的反应时间变长了。具体说，就是负面收益消息的漂移程度更高。
人们总希望相信自己的投资决策是正确的。在相反的事实面前，大脑的防御机制过滤了这些矛盾的信息，并调整了对过往决策的记忆。当对过去业绩的回忆出现向好偏差时，人们很难客观评估是否达到了投资目标以及是否需要投资专家的帮助。第三种做法是责怪金融顾问或者投资组合经理。这通常会导致投资者卖出表现不佳的共同基金比卖出亏损股票的速度更快。
小 结
尽管我们经常认为某些人会比其他人更愿意冒险，但是我们对风险厌恶和风险承受的程度其实是更依赖于以前的成功和失败经历。人们倾向于在获得大收益之后提高自已对风险的容忍度 ( 赌资效应 ) ，而在亏损之后会想找机会翻本。相反，亏损会导致人们减少风险敞口。然而，基因学 ( 或者天性 ) 在解释风险回避方面，与个人性格和投资者的过往经验具有同样的重要性。
当许多投资者都受到这些问题影响的时候，那么整个市场也会被波及。受到赌资效应的影响，寻求风险 ( 或忽视风险 ) 的心理偏差就会推动价格泡沫形成; 而受蛇咬效应影响产生规避风险的心理偏差，则会导致泡沫破灭之后股价过度下跌。
另外，人类记忆往往是情绪和感觉的记录，而非对事件的真实记录。这可能导致投资者无法准确地回忆起事件的实际状况，甚至会忽略掉那些带来不好感觉的信息。误读和脱离实际的高估使得从错误中学习变得困难。
思 考
1. 电视扑克秀节目已经非常流行。这类节目遵循无限制自由掌控的规则。你可能会看到，在大赢一局之后，很多赌客即便拿到一手烂牌也会再赌，而在大输一局之后，他们倾向于即便有一手好牌也不赌下一局。请对这两种行为做出解释。
2. 描述"要么双赢要么全输"赌博的吸引力。论述中要涉及参考点的概念 (见第3章)。
3. 新闻与信息如何影响记忆过程从而令投资者记住过往投资业绩的"美妙"场景呢？
4. 认知失谐如何解释投资者持有自己的亏损股而快速卖出亏损的主动管理共同基金？