第4章 基本面分析

在以价值投资为王的投资实践中，纸上谈兵市场会带来诸多非议。市场上充斥着研究人员的报告，很多时候还不如直接看企业的年报更客观和真实，各种媒体上的夸夸其谈也会让人觉得无所适从。对基本面分析这种可以值得信赖的方法来说，依然存在着应用的分析，每个人都会把同样的资料进行不同甚至相反的解读。研读信息和判断未来成了基本面分析的核心工作，于是，接近于真相的通道就是进入行业获取第一手的信息和多渠道的意见。这也引出来一个有趣的思考，做什么事情势必要能先沉下去，再浮出来。有过游泳经验的人一想就明白，沉到底部的游泳更需要功力。

抓住本质

无论做何种投资都不可问腔地要遇到基本情况的分析。基本面分析包括了对政策、行业、品种等宏观到微观、总体到个体的一系列存在的客观信息和现象的分析。这个分析过程尽管烦琐，要求也较为苛刻，但是到最后为了能够更加及时地反映情况，更需要的是在掌握了一定宏观因素的情况下的见微知著。在这里演绎与归纳之间总是存在某种交织的，最终则会取决于趋势和时机的选择问题。当然灵感来自对细的观察，这也从一个侧面说明基本面分析甚至是宏观性的敏感性是必不可少的。当投资者非常熟悉和能够把握宏观环境或行业的时候，任何一个微小的机会都能将从开始到最后一个环节的利润逐层放大。

投资者通过基本面分析得iii 的结论需要依赖于信息的可获得性和准确性，这使得基本面分析和投资受到一定的局限，而对基本面分析的过滤则依然是流行的、符合正常基准观念的经验数据。由此可以明确基准的任何一点夸张都可能导致数据偏向以及结论失真，而除了金融市场以外的其他投资在面对基本面分析的因素时也依然存在同样的限制和潜在的问题。外汇关注的是罔与国宏观政策的比较分析; 期货则放眼天下，着眼于行业;至于证券则影响的因素更多，敏感性也更强，但行业景气与个体发展却是一个永恒的话题。针对不同的投资品种和行业分析的重点以及面对的影响都各有千秋。

基本面分析并不是万能关药，太多的信息汇聚到一起也使得基本面分析的结果随之左右摆摆，其实有时候基本面分析的目的在某种程度上就是为了滤伪存真。我们在投资的路途中赋予基本而分析的期望则更为偏重于对未来的概况和趋势的把握。相对于技术分析对时间的重视，基本面分析也对未来可能会发生什么给出了建在在有效信息上的答案，但是何时将发生的问题依然不能依靠纯粹的基本面分析来解决。当大的地震到来时，总有些许莫名的征兆，而对这些现象的观察与联系需要敏感和经验。基本面分析也是如此， 最后时机敏锐的抉择判断和经验缺一不可。

手里却高举着一张20美元的钞票。面对会议室里的200个人，他问：“谁要这20美元？”一只只手便举了起来。

他接着说：“我打算把这20美元送给你们中的一位，但在这之前，请准许我做一件事。”

他说着将钞票揉成一团，然后问：“谁还要？”仍有人举起手来。

他又说：“那么，假如我这样做又会怎么样呢？”

他把钞票扔到地上，又踏上一只脚，并且用脚碾它。尔后他拾起钞票，钞票已变得又脏又邹。“现在谁还要？”还是有人举起手来。

“朋友们，你们已经上了很有意义上的一课。无论我如何对待那张钞票，你们还是想要它，因为它并没贬值，它依旧值20美元。”

几个技巧

有一个老人，他有一棵苹果树，每年他基本上都可以从苹果树上获得100美元的收入。后来他想要换个地方居住，于是登出广告想把这棵苹果树卖个好价钱。

有人因这棵树可以卖木材而出价50美元，有人因这棵树每年都有稳定的收入而出价100美元，也有人判断这棵树可以继续活15年并且保持收入不变而出价1500美元。结果都因计算方式的不合理而遭到了老人的否定，出价1500美元的小伙子尽管价格很高，却被老人骂了一顿。因为根本无人以此价格进行交易，也无法完成交易。

后来的一位买主，也是最后成交的一位买主，他对老人树木按照市场的平均回报率对其每年的净利润（计算标准为100美元以下）进行了折现，同时加上剩余的树木报废后的残值，最终以250美元与老人成交。

在基本面分析铺就的边路上，多种宏观和微观因素融会在一起等待着有心人对这些信息进行提炼和加工。这是一座宝藏，而死们则是探矿者，利用我们所能掌握的工具和知识对该矿藏做出符合我们能力的推断。在运用基本面分析的过程中，不同的方法适用于不同的对象，往往结果也不一样，在经典的苹果树到底值多少钱的故事里真实地体现了这一思路。在讨论价值的时候，好的方法与经验并重常常带来错误的判断经验并不能抵消其带来的积极影响。

在投资的过程中，如何应用基本面分析首要面对的问题不是方法和工具，也不是经验，而是本身的能力所及。在不具备一定商业理解基础上的基本面分析已经脱离我们所能控制的范围，选择我们熟悉的和能力范围内的，这在一定程度上也就避免了赌博式的猜测。心中的天平在我们选择分析对象的时候将会不断地告知我们自身所能控制的程度，从所处的行业、所在的地域以及所接触的行业人手，对于缩小选择范围的回答是肯定的，当然兴趣和爱好也会为我们的选择提供及时的帮助。当品种进入投资者的视线时，只有通过了心中天平的测试才能进入能力控制的范围。于是，确定能力范围的边界是基本面分析需要解决的一个基础课题，而这在一路上却被太多的过程所吸引而忽视。

常常解决了分析的基础似乎就要直接面对技术了，而遗憾的是我们这里将不会讨论具体的技术，因为太多的人以及太多的书籍对此已经大书特书了。在这里，我要告诉大家仔细研究行业或者是企业获利的路径，也就是赢利模式的问题。毫无疑问，理解商业循环的关键就在于商业赢利路径的选择和优化。当一个组织不断地为此做出努力的时候，毫无疑问我们就需要重新对它做出评价，分析它这种努力的有效性。这种分析将会极大提高我们运用工具的水平，而太多的基本指标常常可以被用做衡量和评判的标准。

在基本面分析的应用过程中，投资者为了获得良好的心理期待会更加偏好于有利向身判断的信息，这种偏好使得投资者稍有不慎就会落入盲目乐观的陷阱。这不是我们思维旅程的本意，乐观在投资中所能起到的作用与在其他环境中所能起到的作用是非常不同的。因此，为了避免这种自信和乐观的经常发生，我们可以试图主动减少几次向认为肯定赢利的机会以避开大的错误。

在投资的道路中，基本面分析更加需要谨慎的精神和平和的态度。无论是对何种基本现象的分析或者把握，需要的是敏锐、灵感以及有效的经验和具体知识的储备，剩下的就是我们在社会这个大学中所能学到的判断的艺术。

一个老人正在草地上放羊，忽然对面走来一个年轻人，年轻人请求老人给他一只羊，并且很有把握地说，我能告诉你这群羊的数量有多少，而酬劳就是给我一只羊。

放羊的老人还没搭上话，年轻人就已经开始了专业的工作。只见年轻人首先用最先进的笔记本电脑无线上网，然后接上企业的先进的内部网络，通过卫星传播系统对羊群的数量进行了分析。大约十多分钟，年轻人便完成了工作，告诉放羊的老人羊群的数量。说完抱起了一只羊就要走。

这时，老人把这个年轻人叫住了说；“年轻人，我也能猜出你是做什么工作的，如果我能猜出，你也要付酬劳给我。”

年轻人想都没想就说：“可以。”

老人说：“你是在某公司做咨询研究工作的。”

年轻人很惊讶地问：“您怎么知道的？”

老人笑了笑说：“第一，你并不了解我们这个地方，也许是第一次来；第二，你的工作方法非常先进；第三，你告诉我的分析结果是我本来就知道的，也是应该知道的人都知道的；第四，很重要的一点，你不来了解我们的行业，你抱走的不是羊，而是我的牧羊犬。”

行业投资

在投资的路途中，没有一个投资者可以同避对行业的投资，元论是什么品种，其背后的一个更大的背景就是行业当真正开始熟悉、研究和决策的时候，行业分析更加是不可或缺的部分。可一个行业的发展受到某种限制的时候，无疑对投资的选择来说是一个极大的障碍。

常常在市场中会听到讷多技术性描述，因为太多的投资者，很多还是职业的投资者已经在日久天伏的投资中失去了行业的敏感性，或许是认为对行业的考虑太过遥远而会失去投资的具体性。往往迫随一个具体目标是要将其置于大的环境下去考虑，而不是过分地夸大。

行业投资的思维诚然在气代已经有了太多的重视，相对于技术分析的渊源，它显得似乎并不是那么红红火火。可是，这却比很多表面上的红火来得更加可靠一些.也更加扎实一些。在投资思维前进的征途上，将投资的含义更加拓宽，于是社会的大部分商业行为几乎都呵以作为投资来理解，即使是战受各式各样的教育。在这个概念之下，在社会中活动的绝大多数商业组织都可以认为是从行业投资发展壮大起来的，在多样化投资的个体组织中也依然布在行业投资的基本理念。行业投资做的并不是仅仅了解一个行业，而是深入理解;不是仅仅接触行业，而是要全面把握和比较，当然方法和门目的的不同，所要求掌握的资料也不尽相同。

可以设想，如果对一个行业非常熟悉并能有很好的把握，那么投资的失误无疑会被大大地降低。当然，盲目地迸行投资无论如何都不能说是建立在掌握大量行业实际情况上的行业投资。而把投资再次缩小到金融市场，我们心里将会更加释然于把握行业的重要性。熟悉并不代表必须要投资，熟悉也意味着回避那些走下坡路一去不回头的行业。当在熟悉的范围内再寻找不到思维中的标的，这也意味着学习的开始，思维的重新上路。在投资的路上没有一招鲜，也没有捷径，不断学习是赚取利润唯一的捷径。

其实，在行业投资的思维中，遇到的是顺着梯子爬上更宏观的抽象层次和沿着同一把梯子下到更微观的抽象概念，某区别在于所达到的目的和需求的不一致以及由此引出的对范围了解的选择。更具体一点的描述是，先熟悉行业再寻找公司以及先寻找公司再追溯行业都是我们可以选择的道路。事实仁，我们在投资的路途中越能全方位地理解和思考问题，并能分析和洞察事物之间的差异，也就越能让我们摆脱困惑和连茫。因为毕竟在很多时候并不是我们所基于判断的具体表现能够完全地反映客观的事物本身。

在对行业的分析过程中，是将诸多个体汇总到更加整体统一的层面的过程.从而在掌握相似性前提的同时更加有利于选择差异性。从另外一个角度而言，往往针对同一公司的争吵并不一定代表现点的不一致，而是站在行业的角度考虑因素不同和出发点不同所致，最终对公司的结论有可能是一致的。同样的公司治理条件下，因为对于行业选挥的差异，只投资的去向是不同的. 势必要放弃行业选择以外的品种，即使是同一家公司旗下的也是如此。在此而言，行业与公司、公司与公司以及公司内部其间既有宏观联系，亦有微观差异。

甲、乙两个小伙子20世纪80年代初移民到美国，两个人经过应聘一起进入了同一家工厂打工，在当时拿着五六美元的时薪。刚去的时候两个人吃了几次麦当劳，都很爱吃。开始，两个人每天都要去吃一次。慢慢地到了后来，每天午餐时，甲仍然还是习惯到工厂旁边的麦当劳店吃快餐，乙则开始不去了，总是从家里带饭过来吃。

又过了20年，甲仍然在这家工厂打工，此时时薪已经涨到了20美元。而已呢，则已经做了老板，并且拥有一家属于自己的麦当劳加盟店。当有人问到他成功的原因时，乙说当初他只是每月把别人吃麦当劳的钱，凑足了去买麦当劳的股票，就这样坚持买了20多年。其实细细想来，乙的初衷很简单，因为喜欢消费麦当劳的人数量庞大，而且麦当劳店的生意都不错，那么麦当劳肯定是赚钱的。既然麦当劳赚钱了，麦当劳的股票也一定会涨。

核心能力

投资的思维在行业投资中漫游时，势必要进行进一步的深究，落实到具体化才能真正达到我们一路上走过来所要达到的目的。纸上谈兵的故事太多会让一些务实的精神丢失，毕竟在此分析的日的是为了理解和应用。

每个行业中的个体在生存的过程中都会碰到不同的问题，如何解决这些问题常常会造就一个企业的基本生存能力。于是在这里我们就引出了第一个问题，在行业中如何看待个体的优势。不同行业个体的比较在这里并不是我们的重点，我们所要讨论的是在同一行业中不同个体的本色和下秋、无论一个行业是垄断的还是竞争的， 在其中存活下来的每个个体都有着门身基本的生荐能力，也就是企业的核心竞争优势，区别仅仅在于这种能力的强弱不同。看待一个个体的核心能力，首先是要知道这种核心竞争能力是什么，从而掌握获得该种核心竞争能力的源泉。在此基础上其持续性和商业价值就是接下来要考虑的问题了。当一个企业所拥有的核心能力没有或不能良好地商业化时，这种能力并不能够在市场中得到认可。值得一提的是，不同行业所获得的核心竞争能力也是不一样的。一个高科技的连锁企业所拥有的技术远远比不上连锁网点相关联的客户重要， 可是技术对新兴的IT企业却意义非凡，但当一个IT企业获得了政府或行业的某种支持以及潜在优势时，技术与这种优势相比赳来就会显得尴尬。

思维在看待个体核心能力的同时， 一个紧密相关的问题也浮初了水面，那就是主业优势。其实，这是核心能力商业性转化后的附着物。主业优势的专虑点是基于企业成长外部环境、利润率、进入障碍、可持续性优势、渠道优势以及对政策和市场的适应性等。主业优势直接决定的是个体的发展潜力以及在行业中所能分享到的蛋糕的大小。毛利率7%与20%相比会直接突出行业的特征以及个体的竞争优势，前者必须获得后者3倍的市场份额才可以，而后者对前者的压力可以直接体现为价格的压力，从而决定了后者也许会采用更多和更灵活的企业管理方式。而且安全依赖于毛利率和由此带来的收益能力，如果收益能力不充分的话，资产价值的安全性保证则会降低。

无论是现在还是过去的商业活动，资源整合的能力是一个不可忽视的评估因素，市场中并不是完仓靠钱就能够交易一切，股东的背景以及对投资的态度、政策的倾向性和个人的关系维持等因素常常使资源整合显得比所著到的要复杂得多。即使前期是顺利的，后期对擎合后的要求依然不是现金可以解决的问题，当然是在考虑经济成本的前提下。基于前面提到的几个因素，一个行业巾中的个体常常会面临制度性、社会性以及行业性的资源整合，其价值更多地来自于获得植合的这种来源的支持。毕竟，在一次整合完成后，相同或不同的整合有可能会重新降临，而每次整合的成本并不一定是完全接照市场的价格进行，这就会让人觉得更加具有吸引力。

相对行业思索

投资的思维在行业投资的思考中逐渐地活跃起来，对行业投资的宏观性和微观性探讨并不能因为简单的描述就可以停止。因为每个行业都有着非常蚀特的规律，试图熟悉每个行业的努力通常是会失败的。其原因是每个行业都有各自发展的渊源、特征和变化，过多地分散精力势必会对其他行业的关注和变化顾及不到，更不用说一些能够引起行业突变的细微变化了。

任何行业的发展都是社会以及人群的需要，这个描述有可能涉及一些敏感行业，其实的确如此。没有需求的行业往往伴随着灭亡，正如t业革命所带来的大量工人失业一样，因为需求发生了变化。需求可以分为本能的(基本需求)、自生的(随着社会发展的需要，如教育)以及创造的需求(因产品的产生而有的需求，如手机) 相对于不同的需求，不同的行业由此产生或发展。

在需求面前，应该说没有朝阳行业和夕阳行业之分，而需求的容量大小却直接决定了这种划分。朝阳行业和夕阳行业在投资者的心目中常常会被认为是，发展历史越伏的行业越是夕阳行业，朝阳行业则是发展速度快、历史短的行业其实，许多事实都证明了并不如此，夕阳行业本身并不一定就是落后于需求的，而且在一定的外部条件下可转换为朝阳行业，反之亦然。关键的问题在于能再获得持续的发展和赢利能力，通过条件转换能得将降低了的需求重新改造后加以刺激。

对于行业的发展，传统行业和新兴行业似乎是基于技术先进与否的一种划分，但是事实也不是如此。传统行业的发展在很多时候技术更加成熟、发展也更加稳定;新兴行业的发展除了技术成熟度、发展稳定性以及市场需求的容量等方面有一定的限制外，行业的发展前景很多时候思得并不是那么明朗。在这个分析过程中，两者并没有完全的优劣之分。

基于行业的思考并不是要把行业局限在一个思维圈子中，而是要跳出来对行业的发展本质进行探索、每个行业的发展最根本的都是生存，其次是赢利。这些正如投资一样，没有一个终点，关键在于看到了什么并能从中获得恃续性的发展。

商业模式

行业投资在给我们带来确定性的同时， 一个具象的市场就会形成。当一个大的巾场出现在商业社会中的时候，占据了优质资源的公司总是试图摆脱束缚去寻找突破，寻找在大的市场中的商业模式，分字行业发展带来的增长。

现实生活中，处处都有各种各样的商业模式，往往最简单的就是坡有效的。门榄低，也同时意味着市场大;门槛高，也在一定程度上预示着垄断的可能。在不同的门槛近人的各类商业模式中，成功和失败的案例比比皆是。最吸引人的是针对用户有最大广泛性的模式，看看那些最近几年来最成功的模式，几乎这一点是共同的。这类模式的特点包容性强，可创造余地大，不局限于形式.可复制性强，有可能创造出新的需求等此外，需要留心的是纠纷行业认真专注的公司，专业性和针对性强是基础. 有一定的市场规模奠定了发展的基础， 尽管容量有限，但依然可以通过总结出好的模式来闯出一条路。

其实很多路都是走出来的，在快速试错中逐渐成形，没有一成不变的商业模式，只有陈旧制式下的思维固化。

在讨论一个商业模式形成或创业是否成功的时候，什么品质或经验是最重要的。有的时候是坚持，有的时候是人脉，有的时候是运气，有的时候是创新，有的时候是产品，不一而足。一句流行话:戴着镣铐去跳舞。镣铐就是过去。很多事情的成功也是偶然的，也许无心栽柳柳成荫，也许很多事情并不一定非要做成一个悲壮的开始或结局，用一种享受的心态去做一件事情成功的概率无疑会更大。

思考至此，商业模式和投资几乎就是一个连体婴儿，从一个成功的商业模式塑造到壮大，中间没有一个可以离开投资的，而投资成功的模式几乎没有一个可以离开成功的商业模式。毋庸置疑，良好的可持续的商业模式却可以在发展中将一略不确定性消除，在行业市场发展的短时间内获得较快增长。投资在寻找行业性的标的同时，试图进一步考究个体的商业模式乃至赢利模式，投资的确定性进一步增加，不确定性进一步下降，甚至将风险圈定在了非个体的环节。在投资的各个环节中，一个具象的商业模式往往是对决策起到了非常重要的影响，甚至是决定性的影响，当然，这是在商业模式还没有证伪之前。其实当市场信息在信息化时代逐渐充分的时候，许多模式的进入门槛是在下降的，而真正的门槛在于创新，创新的核心需要更多考究的是引路人，模式的领导者往往会起到关键作用，这也是许多相似的商业模式却有着不同的结果的重要原因。