第一节 黄金的供求对黄金价格的影响

20世纪70年代以前，黄金价格基本由各国政府或中央银行决定，国际上黄金价格比较稳定。70年代初期，黄金价格不再与美元直接挂钩，黄金价格逐渐市场化，影响黄金价格变动的因素日益增多，从供求方面来分析可以具体分为以下几个方面（如表5-1所示）。

续表

从人类社会发展的全局来看，19世纪是一个十分重要的世纪。在19世纪之前数千年的历史中，人类总共生产的黄金不到1万吨，如18世纪的100年仅生产200吨黄金。到19世纪黄金生产跃上了新台阶。100年间生产的黄金达到了1.15万吨，是18世纪的57.5倍。其中1850~1900年间就生产了1万吨。

19世纪形成的世界黄金生产力分布的基本格局延续至今，19世纪形成的产金大国目前仍然是当今世界上最重要的黄金产出国。自1980年以来，南非的产金量呈稳步下降趋势，尤其是20世纪90年代以后下降速度加快，但其产金量仍居世界各国第一位；美国的产金盘一直处于不断增长状态，特别是自20世纪80年代后期起己跃居世界第二位；而澳大利亚的产金量自20世纪80年代末至90年代初，产金量趋于稳定，变化不大。目前全球主要产金固有南非、美国、澳大利亚、俄罗斯、加拿大、中国。不过，一百年来世界黄金生产格局也有一些变化，特别是近年来在美国、非洲黄金产量下降的同时，南美的秘鲁、阿根廷以及东南亚的黄金产量在显著增加，其中拉丁美洲黄金产量，已占到全球的14%。

进入20世纪后，世界上黄金的生产总体呈上升趋势，分别出现过几次产量大增的现象。在1900年世界黄金产量每年300吨，在20世纪早期最高年份产量达到每年700吨，30年代最高年份产量达到每年1300吨，60年代最高年份产量接近1500吨，80年代世界黄金年产量突破2000吨，20世纪90年代后世界黄金产量比较稳定，21世纪以来世界黄金产量平均稳定在2600吨左右，从20世纪90年代至今产量总体还在增长。

据科学家推断，地壳中的黄金资源、大约有60万亿吨，人均1万多吨。但是到目前为止，世界现查明的黄金资源量仅为8.9万吨，储量基础为7.7万吨，储量为4.8万吨。截至2005年，人类采掘出的黄金不过12.5万吨，约占总储量的六亿分之一，人均只有20克。

地球上的黄金分布很不均匀，虽然目前世界上有80多个国家生产黄金，但是各国产金量差异很大，各地产量颇为不平均，其中2004年世界前10名产金国依次为：南非、美国、澳大利亚、中国、俄罗斯、秘鲁、加拿大、印度尼西亚、乌兹别克斯坦、巳布亚新几内亚，其中中国黄金产量近年来一直处于世界排名第四的位置。在2004年，南非、美国及澳大利亚产量分别占到世界总产金量的13.9%、10.6%、10.2%，而我国的产金量也达到8.6%。目前世界每年矿产黄金2600吨左右，这个产量是经过了人类几千年不断探索和努力的结果。表5-2显示了全球黄金产能和产量。

目前， 虽然一些国家的黄金产量有所提高，如澳大利亚、秘鲁、印度尼西亚的黄金产量都在增加，但是南非、美国等黄金生产大国的黄金产量却在下降，特别是南非，其2005年的产量下降了15%，仅为300吨左右，这使得全球的黄金产量难有提高。另外，金矿产业投资周期长、开采成本高，如果在一个地方勘探出黄金，按照正常的程序需要7~10年才能生产出黄金来，因为光地质探矿就需要2~3年，然后再做工程，开采矿石，再冶炼，最快也要4~5年。从历史数据看，全球矿产金数量不可能快速增长，未来几年世界黄金产量变化不会很大。全球矿产金与黄金价格的关系如图5-2所示。

各国中央银行在市场上抛售黄金是黄金的供给来源之一。“央行售金协定”是1999年9月27日欧洲11个国家央行加上欧盟央行联合签署的一个协定。当时由于金价处于历史低谷，而各个欧洲央行为了解决财政赤字纷纷抛售库存的黄金，为了避免无节制地抛售将金价彻底打垮，这个协议规定在此后的5年中，签约国每年只允许抛售400吨黄金。

5年后的2004年9月27日，央行售金协定第二期被续签，又有两个欧洲国家加入协议，而且考虑到当时金价复苏，因此每年限售数量被提高为500吨。从协议签署后各国央行售金的实际情况来看，这些央行基本上完成并略微超过售金限额。但2006年却大为不同，欧洲央行在2006年售金量仅为393吨，远低于500吨的限额。究其原因，是自2005年第四季度以来金价大幅飙升，黄金储备的价值日渐受到央行的关注。官方售金和黄金价格的关系如图5-3所示。

国内最具影响力的黄金研判专家刘涛先生认为黄金储备对金价不构成明显的影响。从世界官方黄金储备与金价的历史关系来看，两者之间不存在明显的相关关系。20世纪70年代以后，由于各主要中央银行和国际组织的减持，世界官方黄金储备处于逐步下降的过程中。2000年以来，官方黄金储备的减持速度有所加快，根据世界黄金协会的统计，2002年初至2005年底，世界主要中央银行和国际组织共减持了1898吨黄金，几乎占同期世界黄金产量的20%，但同期黄金价格却大幅上涨，官方储备的抛售对黄金价格不会构成明显影响。

再生金，即黄金的还原重用，相比新产天然黄金增长的有限性和央行售金的政策性，它的供应更具有弹性。通常人们认为，金价对再生金的供应量起着决定性的作用，当金价显著波动时，其供应量会大起大落。

金价确实是影响再生金供应量的重要因素，但是单纯的价格因素并不足以引发再生金的变化，因为再生金主要来自旧首饰、报废的电脑零件与电子设备、假牙以及其他各式各样的黄金制品，没有紧急需要人们不必将这些有实用价值的黄金变现。再生金的供应量往往受金价和其他因素共同影响，其中对金价变动的预期影响重大，当人们预期金价仍会继续上涨时，即使金价已经处于相当高的位置，人们也不会立刻抛售再生金，而是希望在更好的价位抛售。如果人们预期金价将会下跌，则会选择立即抛售。图5-4显示了再生金和黄金价格的关系。

另一个影响因素是经济周期。在经济衰退的时候，再生金市场供求增加。这时最先受到经济衰退影响，现金流出现问题的个人和机构会套现存有的、不能作为直接支付手段的黄金，形成再生金的供给。与此同时，对未来经济前景不确定的理性预期，使人们不会继续在股票等风险较大的证券上投入资金，而是投资风险较小的产品。然而政府为了剌激经济会调低利率，这时将资金存入银行或购买债券的低风险技资策略只是为了保值，如果遇到通货膨胀，实际价值还会下降。相比之下，持有黄金是最可靠的保值手段，它不像纸币本身不具有价值，受发行该纸币政府的信用和偿付能力的影响，这使有剩余资金的人更愿意持有黄金。而在经济增长阶段，一方面人们不需要急着将手中的再生金套现，另一方面黄金和其他投资工具相比，既不会生息也不会分红，人们对黄金投资的热情就会降低，这就使再生金的供给减少。图5-5显示了20世纪80年代美国经济和黄金价格的关系。

不过，国内不少黄金分析专家都认为经济增长对金价影响有限。刘涛在《解读金价》一书中反复强调了经济增长对金价影响有限这一观点。不过以经济因素解释黄金需求、诠释黄金价格走势是黄金投资研究常用的方法之一，在有些时段，经济因素如经济增长发展的趋势确实对黄金价格有重要影响，比如1993~2000年美国经济增长演化的趋势就与期间的黄金价格高度相关。

1996~2000年美国GDP增长率在一定程度上表现出与黄金价格负相关关系，美国3.5%以上的GDP增长率对应了同期的黄金价格下调。但是，2000年以后美国经济的稳定增长并没有产生相应的黄金价格负相关趋势。相反，2000年后随着美国新经济泡沫破裂和“9·11”事件后美国全球反恐战略的实施，黄金价格不但摆脱了1980年后持续20年的熊市，还逐步显现了20世纪70年代黄金价格走势的某些特征。因此，对目前黄金价格飙升的现象，经济因素的解释能力就非常有限。

图5-6和图5-7显示了黄金的总供给情况和供应结构变化。

接下来我们来分析黄金的需求因素。作为五金之王，黄金是少有的化学、物理、电子性能优异的金属，应用领域非常广泛，在电子、通信、航空航天、化工、医疗等部门及与人们日常生活相关的各类生活日用品当中也有广泛的应用空间。日本黄金年消费量在160吨左右，其中工业用金就达100吨，我国目前每年工业用金却不足10吨。

现代电子行业飞速发展，对可靠性的要求越来越高，而黄金具有其他金属无法替代的高稳定性。同时，电子产品日益微型化，单位用金量会很小，对产品成本不构成威胁。因此，越来越多的电子元件可以使用黄金做原材料。黄金由于耐高温、耐腐蚀等特性，在航空航天领域也被大量应用，随着大量航空航天技术应用于民用，黄金在这些方面的市场前景非常被看好。例如一种镀金玻璃，在航空航天中用于防紫外线，现在可应用于建筑，能起到很好的防太阳辐射和隔热作用。

黄金还可用于日用品，如镀金钟表、皮带扣、打火机、钢笔等。钟表王国瑞士国度不大，但其饰品业每年用金量达40吨左右，其中95%都用在制表业上。日本仅一家手表厂一年消耗金量就达1吨，相当于消耗黄金680公斤。随着我国人民生活水平的提高，电镀用金前景也会十分广阔。从图5-8中可以看到首饰用金在全球整个工业用金中占主体地位，而金饰品的最大消费国是印度。

印度是全球黄金最大的消费国，被称为拜金之城，购买黄金在印度是一种固有的传统，甚至印度的穷人手里一旦有了积蓄便会购置金银用于保值。黄金在印度社会中扮演了至关重要的角色，除了它的基本用途之外，还具有特别的宗教意义。印度黄金的历史可以说和人类的发展历史并驾齐驱，早在出现丝绸和香料交易的古罗马时代就已有史料记载印度黄金的存在。

第一枚金币是由威尼斯铸币厂制造的，经过地中海的“累范特”地区进入印度。17世纪，荷兰和英国在东印度公司开始以黄金和白银为贸易的支付手段互通有无。随后在美国内战时期，美国以黄金大量换取印度的棉花以补足内需，因此大约有13000吨黄金留在了印度国内，而这个数量大约是当时全球金矿产量合计的9%。

在2005年，印度的珠宝需求占全球黄金珠宝总需求的22%，占总零售净投资（金币和金条）的35%。自从1990年“黄金控制法案”开始重新实施，印度黄金需求的年平均增长率达到了10%，该法案禁止以金条的形式持有黄金。尽管情况有所变化.目前印度仍然持有接近15000吨的黄金，这占了全球整个地表黄金总量的10%。在过去的10年间印度平均每年出售黄金676吨，这个数量比美国所持有黄金数量的1.5倍还要多，而美国是全球第二大消费市场，同时是世界其他主要黄金消费国——中国、土耳其、沙特阿拉伯以及阿联酋的3~8倍。

过去的10年中印度经济经历了高速增长.印度国民收入的增加使得其对黄金的需求也稳健增长，2002~2005年印度对黄金的需求没有完全受到黄金价格上涨的负面影响，当时黄金需求从2760亿卢比（571吨）稳步上涨到4730亿卢比（750吨）。尽管黄金价格在此期间从15026卢比上涨到19599卢比。在2005年，尽管黄金的卢比价格上涨了6%，黄金的消费却从前一年的639吨上涨到750吨，同时表现为各方面的增长（珠宝、金币和金条、金牌以及铸币、电子工业）。

印度对黄金的需求深深根植于这个国家的文化和宗教传统。这个国家是世界上受宗教影响最深的宗教社会之一，对印度教的信仰遍及全国，约占到总人口的80%。黄金在印度宗教的信仰中是财富与繁荣的象征。被尊为财富、丰饶以及繁荣之神的拉萨米（Lakshmi）神传说是由驮着装满清水的黄金器皿沐浴的。她被描绘成一个美丽的被黄金装饰的女子，穿着黄金镶边的红色衣服，从她的手中不断流出黄金。自从传说信奉她的人会得到财富，印度人就认为黄金是能带来吉运的金属。并且他们喜欢在宗教节日期间将黄金作为礼品或者装饰。其中最重要的节日是Diwaii，这个节日被视作印度新年的开始并且通常在10月或11月到来。

通常在4月或5月到来的Akshaya Thrithiya节被认为是印度人购买黄金的重要节日。在这一天购买黄金被认为会带来吉运（这一天是印度历中的第三个吉日）。人们将黄金和“吉运”联系起来被认为是近年来推动黄金购买的原因。在过去的5年中，Akshaya Thrithiya节已经成为南部印度购买黄金的主要时节，特别是在Tami Nadu州，该地区的黄金销售已经达到了空前的高度。从2005年开始关于黄金和“吉运”有关的思想在印度的北部和西部广泛传播，这也使得黄金的销售在这些地区大幅增加。

黄金在婚礼仪式上同样扮演着非常重要的角色。在婚礼上，新娘通常从头到脚都戴着黄金饰品。这些饰品中的大部分都来自新娘的父母并作为她的嫁妆，根据印度传统的规定，家庭的财产通常只会让儿子来继承。新娘收到的黄金（以及其他礼物）意味着新娘的父母能够保证她有经济保障并且能够至少享受和她童年相同的生活水平。由于每年印度结婚的人数估计达到1000万，和婚礼相关的需求就成了一个“大蛋糕”。这其中的大部分需求都发生在结婚季节，通常的结婚季节是在10月到第二年的1月，4月到5月，但是仍然有大部分的购买是在结婚季节来到之前就开始了。我们统计1975~2005年黄金月度波幅可以看出，9月和10月往往是金价表现最好的时候，一个重要的原因就是印度人为他们的宗教及婚庆季节的到来提前做准备而集中购买黄金。此外，印度人以热衷于储蓄著称，国内金融储蓄的比例很高，占GDP的90%还要多。这种储蓄的习惯被继承了下来，深深根植于印度人的思想中，对于黄金也同样适用。一直以来，黄金在印度被当作储备和投资的主要工具，它的受欢迎程度以及普及程度仅次于银行存款。在拥有全国人口70%的农村，黄金同样被视为一种保障并且很容易作为一个储藏的媒介，被认为是用来对抗通货膨胀的良好资产。随着近些年印度国内针对黄金市场一些改革措施的逐步实施，印度目前已经成了以透明规范为标准的自由运作的黄金交易市场。

随着1976年国际货币基金组织黄金非货币化协议公布，黄金的社会意义和职能开始由货币的载体向美化生活的黄金饰品和工业用途转化。当今黄金现货需求中的约80%被用于黄金饰品的制造，余下的部分被用于航天、电子、金币、医疗及其他用途。2001年后黄金价格上升而世界饰品用金没有出现显著增长，相反，统计数据表明在黄金价格本轮上升行情开始的4年间，黄金饰品用金相比黄金价格疲软的1997~2000年出现了显著下降。

接下来我们看看黄金的投资需求。ETF是Exchange Traded Funds的英文缩写，它是一种交易型开放式指数基金，是跟踪“标的指数”变化，既可以在交易所上市交易又可以通过一级市场用一篮子证券进行创设和置换的基金品种。美国证券交易委员对ETF的定义是“投资目标是获得与标的指数回报率类同的一类投资公司”。为了满足这样的投资要求，ETF选择投资某一指数中的所有证券，或者选择某一具有代表性的样本组合。ETF基金份额可以像封闭式基金一样在交易所二级市场方便地进行交易。

2004年11月，道富环球投资推出了第一只以实体黄金为投资对象的ETF-GLD（streetTRACKS Gold Shares）。由于其允许投资者持有金条却无须承担储存成本，投资者通过股票账户就可以直接买卖黄金，交易门槛和成本低，方便快捷，与金价完全联动的特点使其成为投资黄金市场的绝佳方式，实际为投资大众提供了其他投资工具无法提供的途径，大大增强了人们参与黄金市场的积极性。图5-9显示了黄金投资和黄金价格之间的关系。

对于这一新兴的黄金方式，除了一些在海外有资产的投资者可以参与，大多数国内的技资者还不能参与。但黄金ETF这一方式具有门槛低，交易便捷，交易成本较小的特点，对个人投资者而言，该方式更为适合，必将取代传统的实物黄金的投资方式，成为黄金投资的主要方式之一。图5-10是主要黄金投资基金持有的黄金仓量变化。

图5-11则显示了基金黄金净持仓对黄金价格的影响。

图5-12显示了黄金的总需求量变化。

最后我们给出一个间接影响黄金供给和需求的因素列表（见表5-3），这个表格的分析思路是传统的黄金走势分析思路，我们建议大家采用第六阶第七节的分析方法。