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大家对品质的概念耳熟能详，这是我们每天都在评论的话题。然而，对品质进行清晰定义却是一种挑战。打开辞典，成打甚至更多关于品质的引申义便映入眼帘，但没有任何一条词义是从合作或投资的层面进行阐释的。尽管品质的定义较为模糊，但威力不容小觑。每个人对品质都有自己鲜明的观点。我们最喜欢的一条解释出现在《禅与摩托车维修艺术》（Art of Motorcycle Maintenance）一书中，作者曾写道，菲德拉斯（Phadrus）告诉他的学生: "……虽然无法定义品质，但在你的心里，你再清楚不过了。"³

对比之下，价值投资则简单易懂（只是执行起来有些困难）。询问专业投资人员"什么是价值投资"，他们给出的答案是相对一致的；但如果你问他们何为品质投资，他们的答案就会五花八门。核心答案可能围绕在某些关键主题上，例如强势管理以及有吸引力的增长，然而，一旦避开这些关键因素，关于品质的解释就会出现分歧。这是因为在投资和其他领域中，品质的定义较为抽象，涉及多项特征的组合以及个人判断。

就像被幸运基因呵护的人一样，高品质公司往往带有无法言喻的特质。想一想你的同辈，他们看上去与你无甚差别，却好运连连，他们并不比你聪明、通情达理、富有或漂亮，但却能够进入理想的大学，获得梦想中的工作，赚取可观的收入。你试着厘清他们拥有而自己缺少的东西，却百思不得其解，最终只能将其归结为命运或者狗屎运。

商业与人生有诸多相似之处。有些人做事情，总能得到优于常人的结果。他们看上去并非更加精明的收购者、更内行的营销者或更大胆的先驱者，伹却可以更好地整合新生意、更成功地推介产品、用更少的代价开辟新市场。或许这些公司通过整合愿景、规模以及经营理念，最后意想不到地跻身前列。他们似乎被"逆墨韮定律"①控制，任何可能成功的事终将成功。然而这类公司的成功不可能只是天意。品质投资就是一种方法，帮助投资者准确找到使公司欣欣向荣或每况愈下的具体特征、资质和模式。

我们认为，以下三种特质是品质投资的表现:强力且可预测的现金增值(Cash Generation)、可持续的高资本收益(Returns on Capital)以及颇具吸引力的增长机会。上述几点特质，单独看每项都非常有吸引力，而三者相结合起来，就会异常强大。它们将现金增值推入良性循环，也就是说可以在高报酬的基础上再投资。

现在，我举一个简单例子来阐明它的影响力。假设某家公司每年产生1亿美元的自由现金流(Free Cash Flow)，投资回报率(Free on Invested Capital)是20％，并且该公司有足够的机会再次将所有现金用于有同等回报率的投资。如此维系10年，现金增值循环和再投资就会带来不止6倍的自由现金流。阿尔伯特·爱因斯坦(Albert Einstein)把复利称为世界第八大奇迹，而现金流的复息增长同样堪称奇迹。

值得注意的是，公司的增长和价值创造的关键环节就是增量资本(Return on Incremental Capital)的回报。因为股票价格长期来看都会随着利润浮动，因此只要公司以高回报率投入更多资本以引导更高额度的收入增长，那么该公司就拥有更高的投资价值。沃伦·巴菲特的总结极其恰当: "抛开价格问題，打造高品质企业的秘诀就是要在延长期限外，大量采用高回报率的增量资本。"。换言之，最好的投资是结合了高增长及高资本回报。

在大量的筛检工具帮助下，识别能够产生高资本回报率或者向来保持着高增长纪录的公司相对容易。更具挑战性的分析工作是: 评估能够产生及维持强势财务绩效的几个特征。

最重要的是，公司所属的行业结构对其作为品质投资的潜力至关重要。在供过于求、通货紧缩的行业里，即便是经营得最好的公司也未必值得考虑。最重要的是，某些自下而上的公司特定因素必须得到理解。这些因素与吸引人的行业结构相结合，可以使公司实现可持续的运营绩效以及有吸引力的长期收入增长。

我们在本书中描述的特征令人振奋，不论投资者坐拥整家企业，还是持有部分股份。事实上，上市公司的股东与同行业的私营业主有诸多相似之处。企业创造的任何价值，无论上市与否，都取决于其调配增量资本的速度。不论公司是否有每日报价，现金流和增长的可预测性同样重要，其分析方法也面临相同的风险。

股票投资者面对的关键不同点在于，他们必须在股票市场中寻找高品质企业。理论表明，高品质公司的卓越品质直接通过股票价格反映，但它并不会提供任何投资优势。虽然这些公司为股票支付溢价，但这些谥价通常是远远不足够的。高品质公司的估值溢价(Valuation Premiums)往往表明在一定程度上，预期的运营业绩出色，但实际表现通常超越预期。因此，股票价格通常会低估高品质企业的价值⁵。

哪些企业会给你带来超额收益？

第1章，我们从资本的有效配置过程开始阐述，通过追求可持续的高资本回报率，到超额收益增长(Superior Earnings Grows)，以确定拥有品质投资潜力的企业特征。此外，我们还会考察有助于为企业提供傲人财务绩效的基石，其中包括有吸引力的产业结构、多个潜在增长源、高价值的客户利益、各种形式的竞争优势以及良好的管理模式。

品质投资需要了解企业如何表现出极具吸引力的经济特征，并且确保可持续增长。第2章是本书的分析核心部分，它将我们的集体经验凝练成12种模式，能够为各行业的高品质公司提供强劲的财务业绩。这部分将不同行业的不同群体联合起来，从较明显的（单位成本最低的生产商）到较复杂的（友好的中间商）企业，其中包括从农业到管道业以及银行业。该模式是产生强大、可预测、可持续的现金流以及提高资本回报率的直接途径。

这种极具吸引力的经济特征可能源自更脆弱的因素，从而损害公司的品质。在第3章，我们将探讨具有潜在诱惑的著名案例，例如取决于政府自由裁量的经济特权、由于消费者喜好而改变或容易过时的产品。在这一章中，我们首先讨论周期性问题。经济繁荣时期，某些企业看似比本身更强劲，而高品质企业也能抓住机遇，激昂奋进。

第4章，我们将目光转向品质投资策略的执行，概述投资者面临的挑战和失误频发的领域。这些挑战包括:击败大众偏好以应对短期转变，应对重数据分析而轻品质分析的趋势。失误包括宏观经济指标对应该“自下而上"的商业分析的影响。我们会解释为何品质投资更看重品质特征，而非定量估值。同时，我们也发现了一些能够帮助投资者在投资过程中减少失误的工具。

本书包含了20多个案例研究，大部分案例涉及高品质公司，也谈到了赋予企业优势的经济特征和商业模式。同时，我们也会列举反面案例一一那些曾被视为高品质的企业，但其之后的发展证明我们的推断是错误的。书中的案例提到象征具有吸引力特质的全球最著名商业巨头一一帝亚吉欧(Diageo)、爱马仕(Hermes)、欧莱雅(L'Oreal)和联合利华(Unilever)。除此之外，还提及一些知名度较低却是行业佼佼者的企业，包括电梯、锁具、浴室设备等制造业和服务业的全球领导者，其产品被应用于农业、医药和酸奶等行业的化学制造商，折扣航空公司和服装零售商，两家眼镜制造商和经销商，一家信用调查行业的巨头，甚至一家银行。反面案例提到了诺基亚(Nokia)和乐购(Tesco)这两个家喻户晓的品牌，还包括牙体植入物制造商、医疗设备制造商和油田服务供应商。

本书记录了多年来我们研究品质投资的历程。这一路走来，我们收获颇丰，很高兴与你分享经验。