第5章 在成长型行业里更容易选中成长股

那些长线投资者，全面深刻地理解本章内容，是极其必要的。重要的还在于，投资者应认识到，阅读本章不仅仅是让读者了解偶发性投资、买进以及持有等这些可以为投资者创造财富的名词，因为理解这些问题所能带来的收获有限。然而，事实上这些内容与人们身边的事务暂时离得还是比较远的，因此我认为无论是阅读本章或是其他任何一本书，都不可能自动给投资者带来财富。从一本书的创作，到这本书为读者所了解，不可避免地总要经过一段时间。这段滞后的时间表明，要完全依赖一本书来确定到底应该买进哪一只股票，显然不切实际。

我们可以把投资者通过阅读本书而取得的收获，比喻成钓鱼者为了解一个全新水域而阅读钓鱼指南：无论这本钓鱼手册写得多么精妙绝伦，无论它对该地区的水域介绍得多么细致入微，都不可能让钓鱼者坐享其成。这是因为，即使是写得再好的钓鱼指南，也不可能告诉我们，那条可以让你破纪录的大鱼会在何时何地出现。同样，等到投资者看完一本选股书籍时，就像鱼儿在溪中的位置，他所认定的投资时机可能已经发生了翻天覆地的变化。如果其他很多人也阅读了这本书，并意识到某个有吸引力的投资，那么，在诸多投资者的共同作用下，这只股票的价格很可能已经丧失了一两年前或是一两年之后所具有的增值潜力。

我认为，对比上面的钓鱼指南和我想在本章所探讨的问题，也许可以给你提供一些值得进一步思考的东西。我们已经讨论了钓鱼指南无能做到的事情，那么，它到底能给我们带来什么收获呢？

它至少可以让我们知道，在某个溪流的某个转弯、某个湖泊，甚至是这个湖泊的某段岸线，有可能是最适合钓鱼的地方。同样重要的是，它还可以告诉我们，在哪个地方最有可能钓到哪一种类型的鱼。对这个领域的初学者最重要的，也许是它还可以说明，这个水域不可能出现哪种类型的鱼。

在大众投资者的心目中，很多相关行业都有可能成为他们预期中的增长点，这就如同新到的钓鱼者觉得，一条溪流的很多位置都有可能让自己有所斩获。但我一直感觉，这些行业所能造就的投资类型与其他行业之间的差异，要远远大于一条溪流邻近不同区段所能钓到的鱼类。我相信，把握其中的一些内在联系，将有助干高水平投资者确定进一步需要被研究的领域(行业)，从而发现值得探寻的投资类型。同样，这也有利于那些认为没有时间或能力管理投资，因而需要依赖投资专业机构的投资者作出更明智的选择。因为这不仅可以帮助他们对这些专业机构的工作作出合理评价，而且还能帮助他们认识这些眼前或是未来的投资顾问，到底能为自己做些什么。

要实现这些目标，我们还是来看看所谓"成长型"股票经常脱颖而出的一些领域。首先，我们需要从更深的层次认识一下，这些行业与其他行业有什么不同之处，进而揭示出这些区别可能会带来的投资类型。通过这种方式，我们可以最大可能地发现由此带来的投资机会。

化工行业：一夜暴富，还是稳健致富？

首先探讨一下化工行业。在这里，我并不想纠缠于细节上的定义，而只是按照我自己的想怯，对化工行业作一个略显武断的界定：从投资的角度出发，在从事化工行业的企业中，最主要的业务就是以自然界中存在的化学元素或是相对简单的分子为基础，通过对这些化学元素进行重组排序，形成更为复杂的材料，并使之具有经济价值的特定性质或特征。但这个不可否认的主观定义并不包括硫磺生产和化肥企业(也许有人会不同意这种说法)，因为从投资特征的角度看，这两个门类涉及的化学原理还不够复杂。此外也不应该包括制药业。在这个问题上，我的理由同样有点武断：过分复杂的化学原理以及完全不同的经济背景，使它们在投资意义上具有完全不同的特征，已成为一个完全独立的行业。

在A股市场上、光伏发电、新材料应用、氢燃料电池等行业热点频现，化工行业的表现也达到中等水平，这一方面说明了技术进步给基础行业注入了新的生命力，另一方面也将一部分冷静的投资者从火热的触网行情中分流出来，从费雪时代到今天，化工行业对巨额资金的需求从来改变，当今资本市场上，融资渠道的创新与多元化也给这个古老的行业带来了模式创新。

在过去的50年里，这一类企业已经在美国工业史中书写了辉煌篇章。实际上，在普通投资者的脑海里，化工行业和超乎寻常的成功已经不可分割地交织在一起，以至于对很多人来说，化工行业就是追求"一夜暴富"最佳的投资方向。历史上，不计其数的巨大成功拨动着每个投资者的心弦。而诸多媒体报告对一些新产品不遗余力的宣传，更是让人们毫不怀疑：新品上市，必然会为企业带来更多的收入和利润，重要的是，其中的很多报道井非空穴来风。他们甚至把这个行业设想成一个魔幻般的利润输送带。一端是五颜六色的试管，另一端就是无穷无尽梦幻般的新产品。当这些色彩缤纷、新颖别致的新产品离开传送带，送到消费者手中之时，黄金白银便流水般地捅到制造商手中，源源不断，轻而易举。

在我看来，最脱离现实的，莫过于把化工行业看成是美国最具有投机潜力的行业之一。

事实上，它根本就不是什么可以一夜暴富的行业。现实情况恰恰相反，它带给当代美国技资者的，也许只是一个"缓慢但却稳健"地致富的最佳机会。我可以向你解释一下其中的道理。

和经常看到的一样，统计数据也会因样本不同而不同。但大体上看，通过对比化工业与美国工业整体的销售曲线，我们不难发现，与美国经济3%左右的年增长率相比，化工行业的年增长率高出1.5~2倍。随着化工业研发的持续增长，大量新的创新产品在试验研究的各个阶段脱颖而出，所有过一切都无可置疑地表明：化工行业相对于整个工业的高增长率，至少将会在未来几年内延续下去。某些迹象表明，该行业的状况还能得到进一步改善。由于同处一个行业的所有公司不可能按相同速度实现增长，因此，增长最快的企业会以足够的盈利能力超过行业平均水平(至少达到3%的行业年平均增长率的2.5倍，即7.5%)，这并未超过某些金融界人士设定的成长型股票最低年增长率：10%。不过能达到这样一种增长水平，任何投资者都会感到心满意足。但在电子等某些行业中，一些领军企业却完全能在各自领域中超过25%~40%这样不可思议的年增长率，由此，这些行业的股票也就成了市场上的明星。相比之下，化工业则很难应到如此之高的年增长率，因此，它们的股价也不可能像电子类股票那样迅速升高。

除了股市的扩张速度之外，还有另外一个完全不同的原因制约着化工企业的增长能力。因此，即使是增长速度最快的领先企业，也不可能达到其他行业25%~40%的年增长率。这个原因就是：在化工行业中，大多数厂房设施的扩大都需要巨额资金投入。

在这个行业里，即使是采用最先进的化学工程技术，每多生产价值1美元的产品，就需要多投入1美元的实物投资资金。几乎所有作为化工生产技术起点的所谓"重型"或"基础型"化工产品，概莫能外。绝大多数盈利能力较强的中间化工产品或最终产品，同样也符合这一点。纵然是经营良好的化工企业，其增长能力也难免要受到这个因素的限制。另一个不可回避的现实是，在为未来增长筹集资金之时，为避免因对外发行股票而稀释利润的情况，就必须以留存收益或借款提供的资金来完成大部分扩张。这有可能会形成巨大的利润空间：一旦能借此推出合适的新产品，而新产品又能带来更多的收益，反过来又为进一步开发其他新产品提供了资金。因此，通过"超级复制"能形成一种循环往复的持续性增长。但如果扩张导致每增加1美元销售额都需要追加这么多实物投资的话，企业每年所能实现的利润增长率就必然会受到明显制约。

除此之外，厂房设施所需的高成本与化工产业复杂的生产技术，足以另外一种方式制约着业内顶尖企业所能实现的增长速度(但这种影响的程度并不确定)。即使在实验室阶段就能预见到一种新产品的巨大市场前景，但要把这种潜能化为现实，至少需要几年的时间。随后，在未经检验的生产过程中，大量资金需用于兴建必备的厂房设施，要求尽可能地采取一切措施来降低其所带来的风险。这就需要建造试验性工厂。在实践中，往往是先建造一座小规模试验厂，以便于在最简单的条件下完成生产。之后，在完成各项调整井进行小规模试验的基础上获得最优化的生产成果之后，就开始建立大规模试验性工厂，并在不同运营条件下进行调整和测试。在正常情况下，即使已能看到实施全面生产的迹象，这种新的产品也需要很长时间才能正式投产。因为从基础化工制品到最终产品，往往需要经过大量中间产品的生产。但无论是基础化工制品，还是中间产品，工厂附近地区的供应量往往并不能达到其要求。因此，在建造最终产品的生产设施之前，必须为这些基础化工制品兴建、扩大并完善相应的工厂。对于新产品生产的每一个步骤，新工厂都必须经历一个艰难的起步阶段，因此，每一种重要的新化工产品在离开实验室到投入商业生产之前，往往都需要经过一段时间。以后的工作，就是再花点时间，让客户相信这些新产品的优点。

但如果这些因素都会成为技资者通过投资化工类股票而迅速致富的障碍的话，反过来，色们也会具有一些保证技资者万无一失的特征。除了极个别高度专业化的领域之外，巨大的资金需求都制约着新化工企业无法像其他领域那样，尽快组织起符合行业竞争态势的机制。尽管资金需求如此巨大，但让人垂涎三尺的增长机会，却无法阻止其他行业的企业涌入化工业。过去所发生的一切，都应该值得我们去作深入的探讨。与金融界普遍持有的观点相反，我认为，不断改善的老牌化工企业对投资者而言，绝对是一种稳赚不赔的投资。某些在生产技术与化工业类似的石油公司和橡胶公司，在打造和巩固化工业务方面已取得令人刮目相看的成就，尤其是在化学原理上非常接近于原有业务的领域中，更是如此。一些老牌化工企业通过进入石油和天然气领域，在原材料和供应采购方面形成新的优势，这至少将在一定意义上巩固原先的固有优势。但即使是对那些很早就对化工领域虎视眈眈的石油公司和橡胶公司，以及其他行业中已涉足化工业的公司来说，我认为，他们的期望还远远没有实现。生产技术的复杂性，只是其中的一个障碍。事实证明，如何保持研发效率以及满足多种多样的客户群体，远远不像他们最初想象的那么轻松。

"二战"后，很多曾试图"迁徙"到化工业的公司，到今天结局都已经尘埃落定。我认为，某些结论正在变得越来越清晰。这种竞争，尤其是以往客户经营的所收购企业带来的行业竞争，在氨气或苯乙烯(芳烃的一种，存在于天然香料苏合香脂中。苯乙烯是无色、有特殊香气的液体，不溶于水，能与乙醇、乙醚等有机溶剂混溶。一一译者注)等基础化工产品或重化学产品等领域非常有效。这一点尤其符合生产中不涉及主要副产品的状况。在这种情况下，一个客户就可能耗用一家工厂的全部产量(因而也不存在明显的销售问题)，而生产技术则属于可通过工程公司"交钥匙"(也就是说，建筑公司可以保证工厂按预定规范运转，并为客户的雇员提供培训，以保证他们在项目投产后正常运营)的形式予以保证的类型。对属于这一类型的产品，我猜想，未来的增快将被越来越多的生产商所共享，而近期利润越摊越薄的趋势也将继续下去。

然而，一旦放弃这些不太复杂的基础性产品，涉足最出色的化工类投资，并置身于这些投资核心的复杂活动之中，竞争态势将会大不一样。此时，很多产品都将互为主副产品。在这种情况下，我们就要为所有产品寻找市场。有时，可以通过交叉销售来解决这个问题，有时却只需通过开发更新的产品消艳悼某些过剩的在制品。因此，在化学工程和化工研究领域，无论是占据领先地位，还是保持优势，都是至关重要的。我认为，在这个行业的新进入者中，只有很少的几个新企业才能保持其独立性，即使是这屈指可数的几个企业，也不太可能带来什么额外的竞争，因为某些新企业基本是通过并购形成的，也就是说，它们的存在，归根到底，还是要借助于现有企业的支持。我斗胆判断，尽管化工市场至少仍会按以往整体经济的速度继续增长，但在更好地解决这些问题之后，就不会重蹈40年代灾难性的覆辙一一大量行业外企业纷纷涌入化工业。因此，在过去50年里保持竞争优势的企业，至少能在未来10年内继续保持这一优势。

当然，这仅仅适用于产品线充分多样化的化工类企业。因为它们本身就处于平均法则的庇护之下。即使某个竞争对手的技术在某个方面取得优势，也只能影响到整个行业的一小部分。但公司在其他产品方面的新技术，肯定会在一定程度上抵消这种影响。在这个行业中，某些专业公司偶尔可能会实现超常增长，比如说，美国政府对固体化学燃料的需求，就曾经让Thiokol化工公司迅速崛起。但投资者应时刻牢记的是，即使能做到万无一失，这种专业公司也可能会受到相同力量的反向作用，因为技术进步也能让他们随时落伍，使原有的优势荡然无存。

总之，过去的10年已经在诸多极严格的条件下，无可辩驳地证明了现代化工行业为我们展示的基本技资因素：对大型多元化的化工企业而言，要成为一个领域的领跑者，就必须按各项业务之间的轻重缓急，以合理的判断把诸多技术和技能有机地结合在一起，从而开发出越来越多技术更复杂，但在化学基本原理上更相互联系的产品。一旦成为各自领域内的领先者，他们就可以在诸多不同的产品活动中建立起独有的"专有技术"，这样，外来者就很难掌握这些技术，当然也就无法进入这些领域。这就意味着，一旦企业成为多个领域的领先者，只要能做到以下两点，他们就完全能保持优势，继续领跑：

◆在技术上，至少要与其所在行业特定领域的最新技术保持同步;

◆必须保持良好的经营判断力。对化工业内的呆些领军企业，其行为的基本政策和理念已经成为根深蒂固的东西，已深深地植根于企业机休之内，因此，技术和经营上的发展对很多行业领军者而言，将是不可避免的趋势。

那么，对于那些准备投资于化工业的投资者来说，应该对哪些方面给予特殊关注呢？这就是，从长期投资角度出发，在化工业中要寻找最具吸引力的公司，非常容易。以往的记录就是最好的证明。技术领先者和低成本制造商的优势很容易被模仿和学习，因此，选择该行业的股票根本就不是什么难事。这与其他增长潜力明显的绝大多数行业形成了鲜明对比。在那些行业中，选择股票本身就是一件难事。

从实践角度看，尽管投资者几乎不费吹灰之力，就能找到未来必然会实现快速增长的化工企业，但投资者并不会获得什么好处。这是因为，一个投资者可以很容易地找到增长前景乐观的企业，其他投资者同样也可以轻而易举地发现它们。因此，这笔前景一片大好的投资，必定要受到整个市场的吹捧，于是，股价必然会被人为抬高。由于领先企业的股票往往具布相对较高的市盈率，所以，未来它们的股价必定会出现一定的折价。

至于以高市盈率买进化工类股票的"危险"，尽管相关说法已连篇累牍，但大多数显然只是人云亦云者口中的胡言乱语。尽管股市下跌随时可能会出现在我们面前，并导致这些投资出现短期损失(或是与此类似的其他任何投资)，但某些化工类投资却例外，因为它们至少可以给投资者带来长期收益，这一点是绝对有保证的。其原因在于，化工业长期的稳定增长趋势必将延续下去。要补充的是，在正常条件下作出买进这类股票的决策之前，我们必须牢牢记住以下两个问题。

第一个问题是，和化工业中最具吸引力的企业相比，还有很多企业在内在品质上略逊一筹，甚至相去甚远。由于投资者往往倾向于寻找"不求更好，但求相近"的投资对象，因此，这些品质较低的股票，同样也能达到或接近领先企业股票的市盈率。这些股票也许会给投资者带来危险，因为它们很可能无能实现支持其高市盈率的利润增长。一旦出现无法实现这种增长率的信号，市盈率很可能会一落千丈。对于投资而言，这就意味着永久性损失。另一个不能忘记的问题是，在任何时候，投资者都会有足够的动力以这样的价格买进一只化工类股票：在买进最出色的化工类股票之后，只要经过足够的时间，这些股票注定能带来一定的利润，但如果再有一点自我约束力，投资于这些化工企业，或许还能给他们带来更可观的长期收益。

这就促使我们从投资角度去认识，化工企业股票和大多数其他富有吸引力的成长股的区别。正因为选择最好的化工类股票如此易如反掌，于是，"买什么"这个问题也许就显得不那么重要了，而"什么时候买"的时机选择问题则成为最让投资者头疼也最需要判断力的问题。

在严重的熊市几乎让所有曾魅力无穷的股票都变得黯然失色之时，最出色的化工类股票也许就成为投资者追求长期增值的最佳选择。当熊市背后的整体经济导致企业陷入倒退甚至是萧条之时，这一点显得尤为突出。其中原因似乎多少要比判断大多数股票在熊市时是否适合被购买这个问题更简单：最根本的原因，就是这个行业本身的经济学原理。

在牛市，普遍性的乐观情绪往往会催生过于乐观的结论，在这种情况下，任何一种化工产品的上市都会让投资者欣喜若狂。但盲目而非理性的乐观，却很容易会让投资者失去自我判断力。于是，他们就会得到错误的结论：化工业是一个具有抵御经济衰退能力的行业。但这绝对是一种错误，因为在开发和生产任何一种新产品之前，都需要很多时间提前去制定生产扩张计划，准备相应的新产品生产设施和条件(同时为老产品的旺季做好准备)，因此，化工产品生产的这种超长先导期，使新产品的出现很容易导致整个行业过度膨胀。从传统意义上看，只要业务曲线出现出人意料的下降，就会造成生产能力过剩。但在每个繁荣期，化工业不可阻挡的增长率可以让它隔离于经济衰退期的投资神话，都会再度悄然兴起。可最终的结果却大多是暂时的失望，当经济衰退期到来时，即使是最好的化工类股票，其价格下跌的速度也会和低品质股票一样快。

就在投资者大失所望之时，大多数股票经纪商却可以重新找到他们的利润增长点：化工业本身的收益就是周期性的，也正是在这个时点上，化工业才开始真正显现其特有的经济本性。这就是说，买入合适股票的大好时机已经到来。其原因不仅在于化工行业增长率是总体经济平均增长率(对于业内最出色的企业，其增长率当然要高于整个化工业的平均增长率)的2.5倍，更有其他新产品的上市以及老产品的更新改造。这些新产品的绝大部分原材料，都是公司已在生产或是存量过剩的基础化工制品和中间产品。因此，化工企业可以在短时间内发挥这些过剩产能的作用。在这种情况下，化工行业的复苏速度自然会让其他行业望尘莫及。换句话说，在经济衰退的条件下，化工行业增长率的真正意义，并不在于不会出现急转直下的跌落，而是在于，相对于整个经济而言，这个衰退期更短，从复苏开始，重新达到顶峰所经历的时间也更短。这就意味着，对于业内最好的化工类企业来说，价格下跌所持续的时间可能很有限。如果能充分利用这一特点，不仅能为投资者选择可实现长期增长的绝佳投资，还因低廉的买入价格，能让初始投资得到一笔可观的资本利得。

就在我创作本书之时，乐观主义情绪正在整个经济和金融界弥漫。几乎所有人都感到，在"黄金60年代"根本就不可能出现什么衰退，也不存在任何值得顾虑和担心的事情。1958年一度跌至谷底的短暂衰退期，曾让很多商界、工业界以及更多金融界人士倍感压抑。假如人们还未忘记这段经历，经济衰退就不会像普遍预期的那样严重。这就完全可以让美国公众相信：衰退并不是什么值得担忧的原因，因为随之而来的就是复苏和繁荣。

经济史反复地告诉我们，那种乐观主义的观点极其有害。经济低迷是我们享受自由竞争企业的诸多优点而不得不付出的代价。它们很少会像预测那样如期而至。经济衰退的到来越是出人意料，它们对股价的影响也就越大。此外我们经常挂在嘴边的所谓"内在经济稳定器"，根本就不可能阻止衰退的降临。也许它们只能保证衰退不会持续很久。我们唯一能肯定的就是：在60年代的某个时刻，衰退迟早都将到来，就像晴空中的一声霹雳突然降临，那时，我们几乎可以不加思考地认为，像陶氏、杜邦或是其他任何声名显赫的化工企业，其股市将首先下跌，随之是整个行业的全面下跌。如果投资者能在那时买进这些公司的股票，就可以享受到异乎寻常的低价，这完全不同于那些在以后具有最高增长速度的股票。相反，尽管这些技资无法实现较高的增长率，但这种增长的高度确定性，却可以为投资者带来稳定而值得欣慰的收益增长。如果投资者认为应该在比如l买人这些股票，同时又能接受这样的事实：意料之外的经济衰退必将反复出现，这是不可回避的现实，那么，这些股票肯定是值得他们长期持有的投资，这笔投资又注定会给他们带来不菲的收获。历史已经反复地证实了这一点。

此外，另一个基本形势也决定着选择化工类股票的最佳买入时机，这种形势在很大意义上独立于经济周期。这就是说，要充分利用如下因素带来的暂时性高成本所导致收益减少的市场衰落期：

◆建立新厂房设施而造成的非正常支出；

◆新产品上市造成的销售成本上升。对于那些能近距离接触公司管理层的人，这绝对是以超低折扣价和超低风险买入长期投资型股票的绝佳时机。

这种技资机会的诱惑力不言而喻，自然也值得深入研究。一般情况下，在兴建一座新工程设施或是准备投产一种重要的新产品时，绝大多数买进的对象将是那些受新工厂和新产品影响的股票。但此时买进的股票却大多具有投机性。因为这些投资者基本上对技术问题知之不多，但却期望不费吹灰之力实现一夜暴富。但随着原始投资在各种股票之间不断转换，交易费用增加，结果，原来期待的利润也变成了亏损。于是，投资者开始感到恐惧，进而抛售手里的股票。最开始的时候，由于还有其他投资者想从股票的"便宜价"上赚点钱，这样，股价下跌速度会较为缓慢。但随着产品技术缺陷一直无法解决甚至愈发严重，越来越多的股东开始感到惶恐不安。市场上开始传闻：公司管理已经"陷入麻烦"，股价就会直线下滑。通常，只有在解决这些技术问题的几周之后，股价才开始缓慢恢复，此时，新工厂往往已经损失了几个月的利润。当然，相对于大公司而言，这样的买进更有可能出现在小化工公司(或是从事化学加工处理的企业)。通常对大企业来说，在开办新工厂之时，其他工厂正处于运行状态之中，因此，原有工厂固有的盈利能力，使新工厂的开办费不会对公司总利润产生很大影响。

有关这类股票买迸机会的一个经典案例，就是1958年的Beryllium(位于美国宾夕法尼亚州的一家金属制造公司。一一译者注)公司股票。多年以来，这家公司一直保持着盈利的持续增长。该公司的主营业务是生产铍铜合金材料，并用这种原材料制造线材、棒料、条料及其他型材，客户可以用这些型材制造各种零部件及其他产品。公司在这个领域一直保持着良好的增长态势，并且本身也具有强大的竞争实力。这样，公司股票一直保持高市盈率。除此之外，公司在生产技术上开发了几乎完全不同于铍铜合金的铍金属材料，开始在原子能和航空领域崭露头角，并显示出良好的发展前景。1957年，该公司和另一家公司同时与美国原子能委员会签订了一份为期5年的合同，为原子能委员会(Atomic Energy Commission)供应超高纯度的铍金属材料。Beryllium公司在宾夕法尼亚州的哈译尔顿小镇(Hazelton)购置了一套二手圆形机车库并安装了必要设备。由于铍金属的新用途给这家小企业带来了新的发展契机，其股价也从40年代中期的最低点增长到有史以来的最高点，达到了59.5美元。

但不久之后，1958年开始的经济衰退就导致整个股市陷入困境，股价开始暴跌。如果没有镀金属带来的新卖点，BeryIlium公司的股票必将一落千丈。这是因为，尽管原有的合金业务依然保持着较高的盈利率，但和其他大多数原材料和配件供应商一样，都不可能在这场经济萧条中幸免于难。幸运的是，由于Beryllium公司一直保持着相对较为稳定的销售额及收益，该公司股价的下跌幅度并不大。

可惜好景不长，在随后令人窒息的几个月里，公司管理层却不得不面对严酷的局面：新业务的问题接踵而来。一个又一个意料之外的技术难题弄得他们措手不及，大量的资金不得不花费在调查、诊断和解决问题上。更严重的是，每个问题不仅要花费资金，还要占用大量的时间。1958年上半年，各月份新业务的亏损额，均不低于原有业务因经济衰退而遭受的损失。最终，上半年的财务报表显示，公司的经营状况仅仅能达到收支勉强平衡的水平。

这段时间，前一年还弥漫于股东之中的乐观情绪已荡然无存，取而代之的，则是极度的悲观和压抑。没人能确切知道，这段让投资者窒息的痛苦经历到底会在何时结束。但每次似乎就要熬过去的时候，新的麻烦就不期而至。和往常一样，有些人开始怀疑，原来的问题是不是根本就没有解决。而雪上加霜的是，每当推出全新产品时，总会出现一些司空见惯的问题。此时，和创办企业时相比，对敏金属材料的近期需求也出现了较大变化。最明显的是，用于原子能领域的铍金属实际需求远远低于最初预测。尽管航空方面对铍金属的需求似乎远远超过最初预期，但这根本就不足以驱散眼下因原子能方面需求减少而带来的阴影。实际上，航空领域的绝大部分需求，仅处于预测阶段，至少要在很长一段时间之后，才有可能成为现实的需求。

面对这些问题，股票价格自然作出反应。到1957年底，股价已经跌破了30美元。在1958年的前6个月里，公司股价一直稳定在24~30美元，但在大多数情况下，却仅仅徘徊于24美元。更令人关注的情况是，尽管在1958年下半年黑泽尔顿工厂的情况已逐渐好转，但很多股东仍然对公司缺乏信心，在他们看来，公司根本就没有真正解决技术问题。尽管有报道称，铍金属材料有可能用于国防领域，但股价基本上还是处在30美元的低价位上。虽然当时的铍合金业务正处于最繁荣时期，但直到1958年年底，股价才缓慢恢复到38~39美元的水平。即使这样，此时的股价也低于其上市的开盘价。有些投资者意识到，眼前发生的这些事情，不过是因为他们把开发、更新技术作为新工厂正常运行的基本保证。因此，他们所能选择的，要么是在这些问题恶化到极点时，按24~30美元的价格买进，要么等到出现解决方案之后，在风险最低时按30~40美元买进。但无论价格如何，他们所做的，不仅是买入一个马上能带来大幅升值的投资。在按低价买进股票时，实际上，他们是给自己买进一个可以随整个新兴行业的成长而成长的投资。

随着众多领域新技术发展速度的稳步加快，对于那些敢于直面残酷的现实、不为华尔街的情绪所左右的投资者来说，这样的机会在60年代将比50年代还要常见得多。技术进步的速度越快，这种机会出现的频率也就越高。

投资者还可以通过另外一种方式，以最小的风险投资于化工行业以获得可观的长期利润。迄今为止，投资者关注的企业，还只是那些普遍被认为最具吸引力的企业，换句话说，在业内人士看来，这些公司具有与众不同的出色管理。但和其他任何行业一样，在化工业中，任何一个企业都不可能自始至终做到完美无瑕，以前在管理的某些范畴上符合要求的企业，随着时间的推移，在另外一些方面也许难以做到尽如人意。于是，就会有新的管理层趁机而入，他们在原有管理优势的基础上进一步完善自己，培育出更强大的管理能力，开始为打造一个业绩更出色的新企业而努力。在任何行业，这都可以为投资者带来新的机会。而对化工行业来说，超过平均水平的增长率和相对较低的风险，如此与众不同的诱惑力更会让它成为投资者青睐的对象。因此，投资者在寻求化工行业的投资机会时，就为我们提供了一个千载难逢的机会：这样，通过投资于经营良好的企业，就可以参与到这个增长率超过市场整体平均水平的行业中，同时又不需要支付过高的溢价。

这样的机会实在太诱人了。随着越来越多的投资者意识到这一点，股票价格很快会随之上涨。当然，价格的上涨并不应成为抛售的理由，因为随着这些企业的管理日趋改善，股价必将出现进一步的上涨，但买进股票的最佳时机很可能已经过去了。

在这个问题上，诺普科化学公司(Nopco Cbemica，美国的一家化工公司，该公司的涂料生产技术在全球领先。一一译者注)的股价在1958年7月30日到1959年3月31日期间的迅速飘升，显然更值得我们寻味。在股利分配获得批准之后，公司股票在9个月内几乎翻了一番。毫无疑问，股价的上涨并不完全因为对公司管理能力的评价发生了变化，而是因为新产品上市初期的高成本阶段已经结束。这和Beryllium公司的情况如出一辙。和大多数在新技术领域里的现有企业相比，在诺普科公司，刚性及柔性甲酸乙酯泡沫生产线的启动成本更高，而且高成本启动期的持续时间也更长。但该生产线在开始即表现出明显的盈利迹象，亏损的可能性很小，于是，股价也对盈利预期作出了正常反应，呈现出不断上涨的态势。但我认为，上涨幅度已经远远超过预期盈利应该达到的水平。就在不久前，公司刚任命了一位能力突出的新总裁。新总裁上任之后，公司在各管理环节也作出了相应调整。和往常一样，直到很长一段时间之后，这些措施才真正开始见效。随着新的趋势日渐明显，金融界的一些重量级人物开始认为，尽管这只是一家相对较小的企业，但公司的管理水平却从来没有受到过任何质疑。我认为，管理层评价的变化给股价上涨所带来的影响要超过其他任何一个因素。

同一时期，另一家大型化工企业一一福特机械与化工公司(Food Machinery Chemical Corp.)的股价基本上也翻了一番。显而易见，这在很大意义上也归结于金融界对公司管理作出的较高评价。这是一个特别有趣的例子，因为它表明，大型机构型投资者对股票态度的改变，可以给股价带来极其重要的影响。我们在本书的其他章节里也会看到，在整个60年代，这个因素对股票价格的影响必将口益增大。

从1934年到"二战"结束，福特机械与化工公司一直是整个市场上业绩最出众的企业。一小部分机构投资者也许是出于对公司管理层的信任，始终对该公司股票热情保持不减。但在这以后的10~12年里，越来越多的投资者依然对公司退避三舍。投资热情的下降在很大程度上可以归结为公司的化工业务，也就是说绝大部分化工业务是在"二战"之后通过收购现有企业而形成的。在这段时间里，公司的机械制造业务一直保持着良好的发展势头。工程开发方面的出色表现，不仅使公司继续保持原有的低成本优势，也为维持高水平的增长率创造了内在支撑。这些情况使机器业务成为机构投资者趋之若鹜的追捧对象。相比之下，尽管化工业务销售额仅占公司总销售额的一半，但其不正常的低利润率，却根本无法达到机构投资者的投资标准，以至于使整个企业丧失了应有的投资吸引力。陈旧过时的厂房设备、某些化工部门员工的士气低落，以及公司研发领域缺少令人振奋的新产品，所有这一切都表明目前的低利润率状况还将延续下去。

于是公司选用了一批更有才干的新领导人来处理化工业务。然而，几年之后，尽管管理出现了实质性的改善，但对股价的影响却微乎其微。研发等方面的费用支出，使得公司管理层通过提高效率而节约的资金消耗殆尽。结果，管理改善带来的真正进展也并不明显。但到了1958年下半年，管理上的飞跃却足以让投资者开始为之心动。到了1959年，市场已经开始意识到：一个出类拔萃的化工业务正在悄然出现。

和诺普科公司一样，在福特机械与化工公司这个例子中，如果投资者能先于整个金融市场认识到其管理改进，他们也就找到了一种亲身体验这些优质化工企业稳定增长的途径，而不至于股票在进入增长期并达到较高市盈率时才买入，此时，为享受增长所带来的收益，企业就必须支付股票溢价。从某种意义上，我们可以说，企业在管理上出现的基础性改善，也是实现这一目标的最简单途径。在这种情况下，新管理者上任之后，股价并不会马上作出反应，而是要等到一定时间之后，这种管理的进步才能在股价上有所体现。

但如果投资者或其技资顾问认为，低水平化工企业在管理上的切实改进足以让投资价值大幅度增长，那么，在作出这种乐观预期前，首先应该谨慎对待自己的判断：务必要尽可能地确保万无一失。某些以往经营业绩不够漂亮的企业，更有可能会草率地给投资者发出这样的信号：他们已经在管理上作出了巨大改进。这让我回忆起几年前的一家著名化工公司。在这家公司的历史上，从来就没有出现过在销售额和利润增长方面的辉煌。当时，该公司正准备进行融资。公司的部分管理者已经同国内多家金融机构进行了协商。业间传闻，公司正在着手进行一系列的改革和调整。不久，公司股票就开始在股市上成为抢手货。我相信，这些买家中的绝大多数最终都不得不忍痛低价抛售，因为传说中的改革根本就没有出现过。

电子行业：投资1元，赚取10元

现在，我们再来看看另一个更有可能通过长期投资来实现巨大成功的领域，这就是电子行业。

从投资者的角度看，化工行业与电子行业共同拥有的两个主要特征是：它们都有实实在在的快速增长趋势;它们的增长都有赖于研发成功而在科学知识领域不断进步。但两个行业在技资性质上的差异，就如同北极与赤道地区一样大相径庭。

把电子行业比作热带地区，乍看上去遥不可及，其实不然。因为对于金融界来说，这个领域的年增长率是其他领域所无法比拟的。最优秀的电子公司可以实现25%~45%的年增长率。这样一种预期与实际的数据之间的对比，任何长期投资者都会为之振奋。但就像热带雨林中残酷的物种竞争一样，随着时间的推移，电子行业的快速增长趋势就会迅速衰减。

很多因素促使电子企业形成一种突然发展和迅速停滞的交替更迭的增长趋势。其中的一个因素，就是国防合同带来的重要影响，而零星大型合同的订立则反复无常，经常是与不同的供应商轮流签订。但更重要的影响因素，还是这个行业自身的技术特性：其发展速度不仅令人难以置信，而且在业内的很多重要领域(尽管不能说所有领域),技术本身并不能保证今天的领先者明天一定还会走在前面。因为任何一个集成电路设计师，都可以轻而易举地复制甚至改善其他人的方案。

对比一下化工行业和电子行业，我们不难看到，尽管化工业的增长率似乎相对有点缓慢，但它的竞争优势却更有保障。我已指出，在化工行业，对大多数主要企业来说，如果每年增加投入1美元都能带来1美元的产量，它们就已心满意足。但在电子行业，对生产设施的要求并不那么重要，以至于每增加1美元的销售额只需要20%左右的新厂房设备投资。个别情况下，这个数字甚至可以降低到10%。这就意味着，新来者不需要多少资本，就可以打入电子业的很多领域(尽管不可能在每个领域都这么轻松)。此外，由于这些低投入领域往往适合于采取劳动密集型生产，以至于新进入的厂商只要在生产特殊用途的电子管产品方面具有足够的效率，就能在成本上达到业内大型企业的水平。因此，对于这些新进入的企业，根本就不需要像大型化工企业那样，必须满足高达百万美元的最低初始投资额，也不需要巨大的产量，就能达到现有企业的低成本水平。最后一点，多种关联产品之间相互竞争带来制约的情况，在电子行业中很少，但这在化工行业中相对较为复杂的产品中，却尤为普遍。总之，在电子行业中，普遍存在的低初始投资要求和小批量生产，再加上未来极有可能出现的大规模政府采购，都会让我们满怀信心地设想：无论是从零开始的新企业，还是原有业务毫无吸引力且已成型的老企业，都将以令人瞠目结舌的规模，大批进入这个前途光明的行业。

投资界越来越普遍地认为，电子板块股票不仅能比最优秀的化工板块股票带来更可观的收益，而且也将面对更践酷的竞争压力，因此，投资者在电子行业中选择投资对象的关注点，也会远不同于化工业。时间因素，也就是说"什么时候买进"的问题开始变得越来越不重要。这个行业的成快速度如此之快，以至于只要拥有正确的产品和管理(除非高价格能彻底抵消这两个方面带来的收益)，任何时候(即使是大熊市开始之时)都能成为买进"合适"电子类股票的时机。但买进哪只股票的问题(在化工行业中，这却是一个相对较容易确定的简单问题)至关重要，因为一旦出现错误，亏损就将令人难以置信。当然，这同样也是一个难题。

一方面，电子行业过度依赖新技术与新产品，另一方面，企业又面临过度竞争。业内企业很难建立起稳定持续的竞争优势，优秀的电子企业一批又一批地轮番出现，却少有基业长青的公司。比如、蓝宝石概念托起一大批受益个股，可穿戴设备概念又带起另一批受益个股。

通常，在搜索和选择电子类股票之时，投资者至少应评估两个方面的因素。第一个因素是，某一类产品在总需求预期市场份额保持不变的情况下，企业将以什么样的速度增长下去。第二个因素是，企业将以多大的可能性继续保持这种增长速度，并保证增长曲线不会在发展与停滞的交替作用下受到意外影响。50年代末期，电子板块的股票经历了一场冲天牛市，在此期间，第一个因素几乎毫无例外地受到所有投资者的关注。但某些产品和企业的内在属性，却使第二个因素带来的风险一一遭受意外竞争压力的风险，要远低于电子行业中其他很多企业必然面对的风险。我认为，随着60年代的来临，尽管投资者曾投资于50年代末某些最有吸引力的电子类股票，但他们由于不够谨慎还是尝尽了苦头，这无疑使第二个因素更值得投资者去思考。在我看来，任何一只电子股要成为真正有利可图的投资对象，都必须同时满足这两个条件。一旦满足这两个条件，60年代就会再次向我们验证50年代后半期最明显的现象一一如果能在整个市场意识到增长点之前就买进，这些股票的收益将不可想象。

也正是在这一时期，人们才开始普遍意识到，在50年代中期，对安派克斯或是德州仪器这样的公司进行相对适度的投资，到了50年代末，这些投资就足以让你的财务获得足够的自由。此类股票的市价达到几十倍，而不是几倍的增长率，这已经成为金融史中最令人难忘的一幕。而这些电子股令人难以置信的收益，更是成为市场的焦点。尽管人们或许应该关注这些能为持有者带来可观收益的电子股到底如何，但依然还是有很多人一直在密切注视着，股价在很短的时间内，像火箭升空一样飞速上涨。在这种情况下，股价可能会在短时间内出现投机性暴涨，但这毕竟只是罢花一现的买卖。要在一只电子股成为市场宠儿之前选择这只股票确实不容易，不过，一旦选择正确，投资者必将受益匪浅。因此，我认为有必要花点时间和精力去认识和研究其重要特征，只有这样，才能最大限度地保证：我们能选择最好的电子类股票。我们完全可以把电子类股票投资的全部精髓准确归结为：最大的胜利者将属于那些拥有最优秀管理的公司。虽然这简单的几句话对潜在投资者的帮助还不够充分。但这一点显然是毋庸置疑的，尤其对于像电子业这样激烈竞争的行业。如果一个良好的经营管理体系在某些重要环节缺乏高度的经营效率，即使有强大的专利保护和出类拔萃的研发工程，也不可能长久地维持这种增长。除此之外，要寻找一个拥有辉煌未来的电子类股票，对一个良好的经营管理体系来说，投资者到底应该关注它的哪些特殊方面呢?

我认为，在这个问题上，如下特征是投资者必须给予关注的重点：

1.企业是否拥有一个研发组织，能在某个特殊领域保持领先，而不仅是在某一时刻暂时领先。

我相信，作为电子类投资最经典的成功范例之一，德州仪器公司绝对是说明研发组织重要性的最佳例证。就在几年之前，德州仪器公司还一直是硅晶体管商业开发方面的领军人。但有一个事实却是我们不得不考虑的：和业内最大的竞争对手相比，公司当时的总资产根本就不足一提。很多人怀疑，德州仪器公司是否能长久保持这种领先优势。然而，在现有基础上不断进行研发与工程改造，德州仪器似乎完全有能力让这些竞争对手甘拜下风。显然，要拥有德州仪器这样的竞争能力，对这些企业来说还不是一件轻而易举的事，即使个别企业费尽周折达到这一水平，他们也只能垂头丧气地发现：这个看似不起眼的德州仪器，又走到了一个让他们可望而不可即的新境界。此后依然是毫无希望的追赶，但结果却概莫能外一一他们只能望其项背。因此，在美国工业增长最快的领域中，一度看似渺小的德州仪器，却始终占据着惊人的市场份额。随着半导体行业的机械化程度不断加强，分销配送的标准化模式逐渐成形，整个行业，也不可避免地进入了一个强者生存的周期，众多低效率的小规模制造商开始逐渐被效率更高的大企业所替代。这就意味着，这个在几年之前还很渺小的公司，在竞争中不断壮大，并最终成为这场竞争的幸存者。因此，在这个不乏魅力但却未必有多少利润空间的行业里，德州仪器完全有资格为自己的股票确定更高的市盈率，这一点绝对是那些拼命挣扎的小企业无陆企及的。不断改善的收益能力，再加上稳步增长的市盈率，两者交互作用，共同造就了德州仪器的辉煌，让我们目睹了股市中最惊心动魄的股价飘升奇迹。

我认为，德州|仪器还是让我们体会另一个因素重要性的绝佳范例：即便说研发与工艺还不足以让电子公司从无名小辈发展为称雄市场的大鳄，那么它也是维持这一优势的必备要素。德州仪器在研发领域笼络了业内很多精英人才，投入了几百万美元的资金，但仅仅依靠这些，也许还未必能达到现在的高度。在这个过程中，研发机构与高水平的营销力量之间相辅相成，团结合作，同样是不可或缺的。正是两者之间的互动，才推动研发活动不断拓宽半导体业务的新领域，扩大市场销售潜力，而不是遏制未来的销售潜力。和其他很多电子类行业一样，半导体行业的发展速度非常之快，正因如此，任何一个企业，即便它的特长适用于很多领域，也不可能去探究其中的每个领域。如果一个企业不仅对市场有敏锐的判断力，而且又能在员工中建立起坚实的团队，去引导企业的研发方向，去探索更广阔的市场，而不是局限于不断萎缩的业务领域，那么，它在研发中付出的每一滴汗水，终将得到超值回报。它也更有可能在竞争中保持领先，因为这样的企业也更有可能在最短时间内，最大限度地扩大产量，从而享受只有大规模生产才能实现的低生产成本优势。

尽管研发和营销(或是市场研究)之间的密切合作，很可能会对总的研发效率产生重要影响。但在电子行业中的很多领域，研发与涉及生产销售等日常事务管理机构之间的合作效率，很可能是同等重要的。仅仅拥有比市场更先进的技术或是设备还远远不够，因为其他人很快就可以找到更先进的类似技术。研发工程师只有和相关销售人员紧密合作，才能了解应该如何改进设计，也只有这样，才能在提高基本效率的同时让产品更富有吸引力，更符合客户的口味，更能得到他们的偏爱。因此，这就拥有了那些单纯依赖工程标准进行产品设计开发的企业所无法拥有的显著优势。同样，如果企业能在保持基本设计方案和吸引力的基础上进行产品生产，同时采用成本更低、操作更简单的技术，自然能获得价格优势。一旦离开生产和研发部门之间的密切合作，就只能生产出高成本的产品。

事实上，无论是电子行业，还是其他行业，如果说存在某种比其他要素都重要的，能保证企业研发活动不断成功的制胜法宝，注定就是合作，或者说是团队协作。今天，技术往往是一种涉及多学科的复合体，因此，任何行业的开发活动都需要研发团队具备多样化的技术背景。比如说，要在某一种产品的开发上获得突破性进展，很可能需要理论物理学家、机械师、无机化学家、冶金学家和固态物理学家的共同参与。而同一公司开展的另一个后续项目，同样也可能需要五六名不同学科的专业人士。他们的合作效率如何，很可能是确定最终技术成果的决定性因素。但对股东而言，能否成功不仅取决于他们之间的合作如何，还有赖于他们是否能与销售、生产、市场研究，尤其是最高管理层之间展开有效合作。在今天的现代工业条件下，即使在技术上不具备超凡脱俗的能力，只要善于合作，就会让那些清高孤傲的天才们俯首称臣。

反之，如果最高管理层拥有广阔的视野，为实现企业目标能及时发现技术人才，井能和他们密切合作，肯定会比那些只注重短期效益的公司更能给股东带来满意的结果。大多数高级技术人员最感兴趣的，往往是在自己的专业范围内实现技术突破，并借以取得领先地位，而并不一定是赚钱。管理者应该认识到这一点，并不遗余力地支持致力于技术创新的研究人员，同时，研究人员也能认识到，自己的项目在短期内很可能不会给管理者带来回报，在这种情况下，只要研究的基本方向没有错误，并且这些研究项目又能得到适当处理，那么，凭借全体技术人员的密切合作和强大的生产率，他们的努力往往能带来令人惊叹的长期回报。团队工作和热情诀定了生死攸关的企业研发，只要管理者能巧妙领导技术研发人员，并能一直让他们保持对企业的忠诚和不懈的动力，就完全有可能实现可持续的发展。

如果说这就是电子类股票投资者在研发方面所必需的特性，那么，他们还应避免哪些失误呢？在我看来，有两个常见的错误是这些投资者应注意的。

其一，投资者永远不要仅仅因为有哪位知名学者，比如说诺贝尔奖获得者，参与公司的重大研究项目，就不假思索地买进股票。实际上，现代工业早已经不适用这一套了。这个后来者也许是相关领域的世界顶级专家，但如果没有其他专业领域或市场研究和生产等非技术性领域人才的支持，最有可能的结果也只不过是昙花一现。即便拥有技术上的专长，但却缺少团队工作所需要的品质，那么，他恐怕连昙花一现都难以做到，唯一能做到的，也许就是浪费有限的资源。很多投资者常常会对自己的一时冲动感到追悔莫及，他们仅仅是因为听说某位教授的加盟，就贸然买进股票，而根本不去作深刻剖析，这位教授能否真正与企业相互融合，或者说，企业是否给他们提供了发挥才干的空间。

其二，仅仅因为企业告诉大家，它正在加大研发力度(表现为研发支出占每股价格或是年销售额的比例)，就决定买进这家公司的股票。首先，如果不对研发支出进行认真的会计调整，这些数字很可能会因为缺乏可比性而误导投资者。一家公司可能会把某些成本计为研发支出，而另一家却有可能把同样的成本计为销售费用或直接生产成本。最近几年，随着企业高层逐渐意识到，华尔街对每年用于研发的支出越来越重视，很多公司开始后悔，没有尽可能地把所有成本都塞到这个项目。但即使是进行全面的会计调整，仍然还有一个深层次的原因可以说明：依赖于这些数字，很可能会让投资者付出惨重的代价。企业经营的任何一个阶段(也许不应该包括广告营销)都不可能像研发那样，各个企业之间在费用和股东收益的划分问题上存在如此巨大的差异。即使是经营最出色的企业，研发支出在10年内的变动幅度也可能高达3倍之多。如果把普通企业和这些最优秀的企业对比一下，"研发效率"在各企业之间的变化甚至可以达到这个数字的若干倍。显然，股东最感兴趣的是段期收益。对干这么一种几乎只支出无收入的活动，股东的衡量标准不可能是研发人员在做什么或是准备做什么，而是在于它支出了多少。因此，在砰价电子类投资的吸引力时，通过对上述行业的特征进行的调查，可以告诉我们，为什么说过分关注这类简单的算术比率是最肤浅的，因为它可能会带来误导性的结论，尤其是对电子业来说更是如此。

2.企业生产在国防业务和民用业务之间的分配比率是否合理。还有一个问题是投资于任何电子类股票的投资者都不应忘记的：在整个行业的销量中，高达49%的份额直接或通过分销商获得的美国政府订单(这些订单又几乎是清一色的军事应用)。如果冷战状态继续下去的话，这种巨大的需求不仅会继续保持增长势头，甚至还会加速。技术进步不仅体现在远程导弹，还反映在局部战争或小规模武装冲突中使用的常规武器，由此可见，电子工业的迅速成长已成为一种必然现象。同时，在这些新式武器中，大多数又要求电子系统具有越来越精密、越来越复杂的功能，这样成本自然也越来越高。因而在军用电子产品市场上，在工程设计和制造方面具有卓越能力的企业，将拥有巨大的市场空间。

但从投资者的角度看，军事业务却并不像民用订单那么值得期待。这里的原因很多，而其中最不被人们看好的，就是军事工业的利润率往往很低。这当然情有可原，高销售额带来的高利润总量，在一定意义上弥补了每一美元销售所产生的边际贡献较低的缺点。

军事工业最根本的劣势之一，就是色的不稳定性。一旦结束军备竞赛，东西方之间建立起真正的信任，民用业务将显示出无比巨大的优势。我们相信，人类迟早会有一天找到实现这一目标的方峰。一旦到了这一天，军事设备供应商将面临无订单可接的困境。但若暂时忽略这一因素，考虑到目前依然紧张的国际形势，军事业务仍然有着很多民用业务所没有的不稳定因素。"出于对政府工作的支持"，很多合同常可能会在毫无事前警告的情况下被取消。由于在电子工业市场上的技术进步的步伐不断加快，这样的事将有增无减，一旦承包商开发出新的武器系统，马上就会让原有系统过时落伍，进而变得一无是处。

雪上加霜的是，要凭借在民用业务常见的"信誉"扩大政府业务，是一件极其困难的事情。如果一家信誉很高的供应商在一个重要合同中出现成本预算的错误而招致亏损，那么，通情达理的采购方往往会对合同采取合法、适当的调整，这在私人企业中是很常见的。这并不是采购方对供应商因失误造成损失所产生了某种怜悯之情，于是大发善心，修改合同。因为在采购方亟须供应商帮助的时候，由此而产生的信誉，将会给他们带来意想不到的好处。同样，大多数个人消费者会对自己满意的品牌或零售店产生信任和忠实感，变成了回头客。相比之下，在军事采购中，一旦供应商有过未能及时交付某种特殊服务的经历，同时另一家供应商又针对同一服务提出更低报价，那么，原供应商继续供货的地位就岌岌可危了。在军事业务中，政府采购官员的任期通常较短，因此，企业与之打交道的采购官员频繁更换，今天是这个人，到了明天也许就换成另一个人，进一步加大了在双方间建立相互信任和忠诚的难度。这就很难形成长期的互惠互利关系。这样，大多数军事承包商必须要考虑到随时失去某项重要业务的可能性。

另一个尚不为大多数人认可的因素，同样，也让军事业务不为电子业技资者所青睐的因素就是，在军事业务中，人们似乎已经接受了这样的观点：由私人企业进行的工程设计与开发，本身就应该是低利润甚至非营利性的。这背后的理论基础在于，如果处理得当，开发本身就能为开发商带来源惊不断的后续生产合同。这些大批量订单完全可以为开发商创造可观的利润；另一方面，在开发期间，尽管政府投了资金，但却没有收到任何实际硬件，所以，供应商应该接受在不挣钱的基础上承担开发工作。

这种在不营利的前提下开展研发工作，然后再通过生产去赚钱的做法最早出现于"二战"之前，并在"二战"中得到普及。它在当时曾发挥了良好的作用。因为在那个时候，大量的军事装备都属于专用品，比如说坦克、步枪、炮弹与飞机。按照今天的标准，开发新型武器所需要的人工总量相对较小，相比而言，武器装备的需求量却非常巨大，因此，开发工作量和实际采购的武器数量之比自然也很小。

过去15年武器和技术的飞速变化，使得今日与"二战"时期的差距之大，甚至超过近代兵器与中世纪武士和骑兵之间的差别。因此，始终指望一家承包商按成本进行开发，然后再通过后续生产实现盈利的做法，就显得彻底过时了。这背后的原因在于，由于现代武器的威力无比巨大，以至于要摧毁全部目标根本就不需要很多武器。另外，飞速发展的军事技术使新模型的工程开发工作尚未结束，新式武器就已经进入了设计阶段。这样，原有设计就已经被落在了后面。自"二战"以来出现的绝大部分现代军事体系中，生产时间与工程设计时间之比都已经大幅度地减少了。人们已经意识到，当前的军备竞赛中，剩下的是工程设计方案，并不是武器。当然也不是没有例外，如某些零部件和组装件可以在基本不作调整的情况下用于多种武器系统。但从总体上看，所有这些因素都表明，为了获得后续生产订单，企业需要承担越来越多的基本上没有利润保障的设计工作，而后期的需求量却越来越小，因此，很多军事业务也开始越来越不为投资者所看好。

在这样一个国防用品决定企业存亡的时代，人们更加关注生产，而不是创造性的工程设计上‘这不能不说是一种悲哀。我相信，从国家安全的角度出发，需要这些最出色的科研人员和经营人才始终致力于保持美国在军备竞赛中的领先地位，但从根本上说，民用业务远比军事业务更有吸引力，因此，这必将对国防产生非常消极的影响，并促使企业把越来越多的时间花在消费品的研究与开发上。在某些情况下，这种危险的倾向很可能会改变基本经济条件。但迄今为止，我还没有看到一点这样的迹象。不过一旦出现这样的信号，那些追求收益最大化的投资者，最好应该在现实可能，而不是一相情愿的基础上作出判断。由此可见，在不远的未来，除了直接与民用业务有关的领域之外，我们必须认识到，军事电子工业的重要性必将低于民用工业。

由此，我们或许可以判断出，如果投资者要选择一种具备最大增值潜力的电子类股票，就应把关注点限制在从事非国防业务的企业身上。但事实上，这样的想怯根本就是错误的。投资者寻找的对象，恰恰是那些从事军事业务的企业，而且从工程设计或其他角度看，这些业务应该与民用产品具有充分的关联性，这样，企业就可以通过政府业务获得双重利润。除了通过政府业务获取利润之外，企业还可以在政府财政支出的基础上积累经验和技能，使之有能力开发盈利性更高、生命周期更长的民用业务。

有些企业通过与具有不同工程和营销背景的下属企业之间的密切合作，在选择最有利于自身发展的政府业务方面，形成了独特的能力。通过这些工作积累起来的实力，大大提高了他们进入在技术上存在关联性的工业或消费市场的竞争能力。这些工作可能包括政府研究项目和生产承包项目，但更有可能是两者兼而有之。当然，只有那些在相关领域处于领先地位的，而且具有真正技能的创造型企业，才能获得这些业务。然而，当一家电子公司真正通过这种方式建立起民用业务能力的时候一一而不仅仅是停留在口头上，我们就可以认为，它完全有希望成为一个非常有吸引力的电子类投资项目，这家企业也就值得我们作进一步的研究：它是否还符合此类投资的其他必备条件。

电子企业的管理者总会得意地告诉投资者，他们在政府项目和民用项目之间的业务，完全是平均分配的。这似乎是在说，这种多样化经营本身就是一种优势。即使这种多元化经营不能促使民用业务出现大幅提升，但和多样化程度较低的企业相比，在稳定性方面也会拥有更多的优势。但电子行业的投资者永远也不应忘记的是，对于真正富有吸引力的公司，不仅要求他们在军用业务和民用业务之间有某种联系，还要求管理者能找到行之有效的途径，让民用业务受益于通过军用业务所积累起来的技术和生产能力。

从国家安全角度出发，最让我们感到欣慰的是，当今复杂的电子技术，在某些情况下，在民用与军用业务之间实现相互联系和相互支持，已经不再是天方夜谭。但对美国这样一个国家来说，我们的客户和我们的政策，却让设计新型卷发器(hair-curler，在这里指电热卷发器，包括电热营，铰接在电热管上并通过弹簧与电热管组成夹子的带有按手的夹片，还有与电热营的一端固定连接的内有线路板的手柄。一一译者注)或是"华夫"饼干烤模(waffie-iron)比新式导弹拦截系统更有诱惑力，也更符合这些顶级工程师和商人的眼前利益。因为他们毕竟可以拥有这些卷发器或是"华夫"饼干烤模设计的所有权。成功的导弹拦截系统设计，也许可以挫败敌人的潜在威胁，保护500万美国人的生命安全。但在完成一个难以估价的国防装置后，设计的所有权却很有可能不属于开发企业。按照已过时的军事采购理论，生产合同原本应属于承担产品设计的企业，因为设计阶段本身几乎没有任何利润可言，但在经过激烈的报价竟标之后，生产承包商却完全有可能是另一家公司。此外，在经过反复的谈判之后，最终通过投标拿到合同的企业，很可能只得到一份利润微薄且不稳定的生产合同。总之，从国家利益角度来看，导弹拦截系统的价值或许是难以估量的，而不管卷发器多先进，对国家利益却毫无意义。但即便是在最琐碎、最无关紧要的消费品领域，在花费同样资源和精力的前提下，产品设计和商业组织也能得到远多于政府业务的经济回报。在这样一种制度中，如果不能通过军用电子业务在民用业务领域获得额外补偿，就必将会有更多、更出色的设计经营企业去设计和生产卷发器，而不是固守原来的导弹拦截系统。但不管怎么说，现有体系还不可能发生彻底变化，尽管政府几乎不需要付出任何代价，但军事业务毕竟还需要有人来承担，因此，它依然有能力吸引更多的顶级人才，在国家最需要的领域里施展自己的才华。因此，和50年代末期一样，那些电子领域的精英，在60年代仍有机会在军用和民用电子交叉的业务领域中，为股东创造不同寻常的收获。

3.客户并不会因为价格优惠而购买产品线中默默无闻的便宜货，那么，企业能否让核心产品的技术优势被市场所接纳呢？

在涉及仪器制造的某些特殊电子工业领域，多种条件可能会综合到一起，让投资者获得巨大利益。产品质量变得如此之重要，使得任何投资者不会因为厂家在价格上让步10%或15%，就认为他们的新产品或劣等品会有不错的性能。如果过度让价，企业就无法保持盈亏平衡，因此，即使能边过大规模生产来降低成本的高效制造商，也很难在价格上过度妥协。

当多个在产品质量上不相上下的制造商同时存在时，就有可能会同时出现这种情况，而且不会给电子业投资者带来任何影响。但对某些生产和维修较复杂的产品而言，某一制造商就有可能在质量上脱颖而出。此时，相关电子类股票的地位必将有所变化，股价与市盈率将大幅提高。要理解这一点，我们还需回头看看大多数电子类股票的投资特征。也就是说，这些股票不仅具有超乎寻常的增长潜力，而且还具有超乎寻常的风险：竞争有可能在毫无迹象的情况下随时打断增长势头，甚至让整个投资陷入危险。

但在个别情况下，如果一家公司凭借其质量和信誉，让其他企业难以动摇其优势时，那么，电子股的正常投资特征将发生变化。尽管增长因素依旧存在，但若管理层认为没有必要在质量上偷工减料，并坚持不懈地致力于产品改进，那么风险则会降低。如果在一个颇具增长潜力的领域出现这种情况，一个高价值的电子股就已经产生了。作为50年代最令人瞠目结舌的电子类投资之一，安派克斯公司也许是最好的例证。无论是用电子类投资的哪个指标进行衡量，安派克斯都是能经得起考验的电子公司。

但在我看来，安派克斯公司之所以能有这么高的市盈率，很大意义上并不是其巨大的增长率、完善的企业管理、出色的工程设计、政府业务和民用业务之间的融洽关系所能解释的。在大部分仪器仪表产品中，客户不希望在质量方面看到任何闪失。在这些产品中，其他人很难在质量上找到有损于安派克斯公司声誉的瑕疵。只要继续保持这一状态，公司完全能维护自身的领先地位(但电子行业不可预料的非正常风险则是永远都必须考虑到的因素)。另外，由于具有低于正常水平的竞争风险(与其他企业相对而言)，安派克斯的高市盈率也就不足为奇了。

大多数投资者似乎都无挂理解，为什么某些电子股能始终保持这么高的市盈率。对这些技资者来说，如果能牢牢把握一个最基本的概念，也许能让他们避免严重的误判：在电子业这样一个瞬息万变的行业中，在决定合理市盈率时，竞争风险和增长曲线都是同样至关重要的因素。

4.企业在销售和营销能力上是否足够强大

在任何一个制造业中，其他因素也可能起着同样重要的作用，而如下三个因素是一个成功技资与众不同、卓越超群的基础。这三个因素分别是：

◆比大多数竞争对手史强大、更有效的市场扩张能力和销售能力；

◆生产能力，即以更低的成本生产出优于大多数竞争对手的产品；

◆研发能力，即通过研发活动在不断改善现有产品的同时，企业在自身能力范围内不断开发出盈利性的新产品。

可以说，所有这些因素都适用于包括电子业在内的任何行业。从一方面看，在讨论电子股特定投资特征之时，单纯强调销售能力也许是不符合逻辑的。但要注意，我在探讨电子行业时特别谈到了研发问题，之所以这么做的根本原因在于，和其他任何行业中影响投资最关键的因素相比，研发对电子这个日新月异的行业来说更为重要。因此，相比其他行业，投资者应更加关注电子企业的销售能力。

这背后的原因可以归结为电子业务中拥有比例相对较高的政府订单。毫无疑问，我完全能体会到，要获得这种具有特殊意义的项目，最终还要取决于企业的销售能力。但我认为，这绝对是一种特殊的销售能力。向国防部兜售产品所需要的技能，不仅要远远逊色于常见消费品所需要的销售技巧，而且从销售角度看，它们在本质上也是截然不同的：无论在政府推销方面做得多么出色，都不一定能让民用业务的销售能力得到提高。

换句话说，在大多数行业中，如果一个企业没有强大的销售组织，它就很难实现增长。精明的投资者根本就不可能被这样的企业所吸引。同样，它们也不可能实现所谓"成长型股票"所具有的高市盈率。因此，我相信这是一种特殊的销售能力。

而在电子行业，如果企业具有足够的开发设计能力，就完全有可能形成巨大的规模经济。它甚至可以凭借强大的开发能力，把大企业客户的某些重要成果收为已有。但我还是认为，有辨别能力的投资者应尽量回避这类企业。政府业务的最大问题在于不稳定性。在防范销售额出现大幅波动的诸多因素中，最重要的，莫过于拥有一个强有力的分销组织，只要企业迫切需要某些客户，它就有能力随时接触到这些潜在客户。至于这个组织到底是企业的销售员，还是制造商销售代表之类分销商构成的组织，这并不重要。重要的在于，当企业需要新的销售理念、井且需要在最短时间内全面掌握这些新理念时，就要根据企业的需要，选择并培训合适的销售人员一无论是公司雇员还是外部人员，概莫能外。

空洞地依赖于资产负债表和损益表的分析，并不能帮助投资者认识这些问题。空谈政府和民用业务的比例关系也无济于事。但在我们选择电子类股票之时，要分辨它们能否在这样一个起伏不定的行业中走在前列，并始终保恃领先优势，有些因素则是必须考虑的。某些电子企业的创建与领先优势，完全来源于他们在个别领域的创新性开发技能。这些才华横溢的人才不仅关心开发问题，同样也对生产感兴趣。于是，企业的生产环节很少会受到冷落和误解。

尽管也有例外，但绝大多数开发人员对销售似乎还没有这样的热情。在如何打造市场营销的领导能力方面，他们的领悟力远不及在开发设计上的天赋。

从表面上看，一个在开发方面人才辈出，但却缺乏销售实力的电子企业，也许会在一段时间内给股东带来不菲的收获，因此，他们很可能会继续忽视建立和完善销售组织的重要性。但从长期看，那些没有被禁锢于这种短视倾向的投资者，更有可能大获全胜。

制药业：可以持续挖掘的大金矿

对60年代的投资者而言，另一个非常有可能实现快速增长的行业，则是制药业或医药行业。即使是在不久之前，人类还在迫切期待着征服白喉或是脑灰质炎这样的疾病，但在这些疾病面前，人类却显得如此无助。因此，即便毫无想象力的人，也应该能猜想到：人类是多么急切地期待更有效、更好的治疗手段，去治愈那些依然折磨人类和家养动物身心健康的病患。

现代制药业是在"二战"期间以及此后才真正出现的，抗生素的发明等一系列重大事件，标忐若现代医药业的诞生。正是在这一时期，生产技术的发展降低了药品价格，让很多药品进入大众市场，走进平常百姓家。在这个领域，大多数技术上的重大突破都会造就一个巨大的市场，因此，一些经营良好的制药公司，在开发和改进药品方而的研发支出与销售额之比丝毫不低于电手企业。60年代，除非研发将以彻底失败而收场，否则，敏锐的投资者总有可能找到暴富的大好时机。那么，在这个色彩缤纷的领域中，到底有哪些特殊的投资特征呢?

在科学原理上，制药业在某种意义上类似于化工行业，因为它们都是通过化学手段来重新调整原有物质的分子排列，使之具有某种特性，或是把原子或相对较小的分子构造成具有特定性质的复杂物质。换句话说，虽然制药业生产分子体积大于化工业的产品，而且更复杂，但从技术层面看，两个行业之间的边界仍然非常模糊。

但对投资者来说，它们的情况却大不相同。尽管制药业在投资属性上似乎介于化工业和电子业之间，但和技术上较接近的化工类股票相比，它在价值增长速度以及内在高风险方面体现出的特性，使之更接近于电子类股票。我曾经提到过，在化工行业中，一种重要产品在完成试生产阶段后，往往需要大量的资金和更复杂的生产设施，才能进入正式生产阶段。因此，只有在极个别的情况下，才有可能通过先进的研发来降低厂房等生产成本与销售额的比例。相比之下，在制药业中，为扩大市场所需要的设备投资不仅很有效，而且安装时间也很短。因此，制药业既不存在化工业中高不可攀的有形壁垒，也不存在竞争性产品投产后销售额迅速衰减的可能。

严格的专利限制，为顶尖的制药企业修筑了一条宽宽的护城河。这也是投资者在制药行业淘金时，经常关注的重要信息。比如与H1N1疫苗搭边的企业，有配方保密的中药品牌等，后面一类企业中仅构成了在中国的唯一性，随着中国经济与市场的国际化，这些企业必将是全球最独特的企业。

虽然有些人可能会有不同见解，但我还是认为，在一个技术随时都有可能过时的行业里，对很多大型制药公司而言，只要仔细研究一下他们的产品组合，我们就会发现，它们对技术过时问题的防范能力往往低于我们的设想。在很多情况下，销售额中的绝大部分仅仅来自为数不多的几种关键产品。而且这几种关键产品往往也是利润的主要源泉。因此，一旦有一两种主要产品落伍，就有可能对企业的盈利能力及其股票市值产生严重的不良影响。

尽管这些基本状况看似前面介绍过的电子工业中的高增长率和高风险性，但也存在另外一些因素，使之不可能出现电子业在极个别情况下出现的高增长和高风险。首先，就美国的实际状况而言，任何有关人身健康的新产品在正式上市前，都必须获得美国食品及药物管理局的批准。这就意味着，生产企业首先要提交大量的数据资料，这就需要一定的时间。这给了竞争对手足够的反应时间，这样他们就可以事先采取措施来应对新的竞争。同时，我们还要记住，大多数药品的真正市场，归根到底还是取决于国内外几十万开具处方的医生。在这个庞大的群体中，肯定有很多医生一直在寻找更好的治疗手段。因此，任何疗效更佳的药品，都会成为他们的宠儿。但在无数医师中，肯定会有很多人深知，任何一种疗效强大的新药都蕴藏着巨大的危险(一种药品可能对无数患者都不具有副作用，但却有可能无缘无故地在少数患者身上产生副作用)，因此，他们更愿意使用更保险的旧药。最后一点，有些医生因为长期使用原有药品，从而在使用这些药品的方面掌握了大量技巧。在这种情况下，不管新药物多么有效，他们都会在使用这些不熟悉的新药时犹豫不决。正是出于这些原因，在医药行业中，很少有几种新药能在短时间内，达到其潜在的最大市场份额。同样，一种在技术上已完全过时的老药，尽管与市场出现新产品之前相比，可能会出现较大幅度的下降，但仍有可能在以后的多年内，继续保持非常稳定的销售额。

还有一个因素使得制药业的技术竞争，不像电子行业的某些领域那样如脱缰野马般难以遏制。大多医师的工作非常繁忙，尽管每年都有很多新药面世，而且很多新药都宜称自己有显著疗效，但这些医生根本就没有足够时间去了解专业领域内正在出现或是传闻中的每一项重大进展。对任何一种新药，他也许只能从技术报刊或医学期刊中略知一二。他对这些新药的了解，甚至只能来自所谓的医药代表。每家制药公司都会雇用这样的销售代表，让他们拜访主治医生，向他们宣传公司在产品上的重大突破。但大多数医生业务繁忙，以至于只有一小部分推销员才有机会见到他们，销售代表也只能选择少数能给自己一点时间的医生。

毫无疑问，这种选择或多或少地取决干销售代表的判断。反过来，医生对销售代表所在企业的既有看法也是一个不可忽视的因素。这些影响必将让那些声誉良好、销售组织完善的知名企业有更大的竞争优势。在一定意义上，这还使得某些新药一经出现就会带来出人意料的竞争力。

站在投资者的角度看，除了销售代表所在组织的规模和地位之外，一家制药公司在建立新药市场方面相对于其他公司的能力，是仅次于新药持续开发能力的另一个重要因素。每一名医药公司的销售员，都必须面对无数风格迥异的医生，要说服这些医生，不仅需要高超的技巧，还需要大量的成本。如果一种新药在疗效和经济上都具有足够的吸引力，那么，制药公司就必须求助于最有资格的医学专家来检验自己的产品，因为他们的临床疗效更富于说服力。随后，制药公司还要借助于巧妙的措辞，在医学期刊或是宣传手册上介绍这些检验结果，再配上免费赠送的样本，加强产品的宣传力度。某些时候，小型医药企业不仅缺少实现市场最大化所需的营销技术，还缺乏必需的资金支持。

总之，随着人们在战胜疾病方面取得越来越大的进步，整个行业也必将在60年代实现更迅速的市场扩张。但这毕竟是一个缺乏内在稳定机制的市场，随时都会出现i意料之外的起伏和波动，而且，在这个市场的绝大部分领域，一个企业的新发明很可能会危及另一个企业的市场，那么，投资者怎样才能从中受益呢？

投资者能做的只有两件事。首先是买进最优秀的大型企业股票，比如默克(Merck，美国最大的医药福利管理公司，客户包括世界500强企业中的150家公司、工会及州政府员工等。一一译者注)和先灵制药(Schering，美国著名的制药公司，2007年销售额全球排名第13。一一译者注)，因为他们不仅能把高人一等的研发组织和超群的营销能力有机融为一体，更在医学界享有崇高威望。随着整个行业的迅速发展，这些拥有出色的研发能力，同时又是业内多样化水平最高的企业，不仅能通过自我创新实现快速增长，而且还有能力抵御其他技术突破所带来的竞争压力。

但和此前讨论过的化工行业相比，在选择最优秀的企业时，两者之间既有可比之处，又存在着明显的差别。它们的共同之处在于，无论在什么时候买进，都存在着巨大的增值潜力，只要经过足够的时间，无论是最优秀的化工类股票，还是最出色的医药类股票，都有可能给投资者带来不菲的预期利润。当然，和化工类投资一样，如果投资者有足够的自制力，耐心地等待，抓住最有利的买进时机，一样会得到更可观的利润。

下面，我们再来看看两者之间的巨大反差。在化工业和医药业中，如何确定最佳买进时机的基础条件是完全不同的。我已经说过，在化工行业中，普遍性的经济萧条往往会带来这样的机遇。但事实证明，这个时期基本上是买进最佳医药类股票最差的时机。由于医药业受总体经济形势的影响相对较小，因此，在其他语多业务收益能力迅速下跌的时候，投资者很可能会高估医药类股票的价值。在这种情况下，萧条并不会让医药类股票出现缩水。但其他因素却能让这个行业失去投资者的宠爱。由于药品与人类的健康息息相关，使得很多公司享有的高利润率会受到政府干预。因此，这就极有可能让60年代频繁出现买进医药股票的机会。就像以前经常出现的情况一样，一且某家医药公司的股票大跌，就会促使金融界意识到，同样的事情很可能会出现在其他公司身上，尽管这些公司的股票未必会大跌。此时，业内的所有股票都会一股脑地不被市场看好，直到其他新药品横空出世，让整个市场为之振奋，转瞬之间，使彻底忘却过去的阴云。因此，在这个动荡起伏的领域中，如果投资者能在这个时刻做到波澜不惊，买进最优秀企业的股票，就很可能会大赚一笔。

但对那些在医药行业研发方面知之甚少的人，他们同样可以拥有另一种机会，这是一种在任何时候都有可能出现的机会。某些管理上佳的医药公司，通过开发全新产品，可以在收益能力上实现突飞猛进的增长。如果能在整个金融界意识到这种新产品对企业盈利的重要性之前买进这些股票，其结果将不言而喻。即使市场已经知晓这一结果，但只要股票价格存在微弱的缩水一一这是很常见的情况，纵然不能有丰厚的收获，但结果一样值得期待。当然，要实现这样的收益，投资者或是技资顾问还必须了解自己到底在做什么。更重要的是，对任何一种准备买进的股票，都要有这样的认识，只有这样，他们才能取得持久卓越的成功。

其他行业：有的是天堂，有的是地狱

"二战"以来，工资收入持续稳定增长。在这样的背景下，如果一个企业能不断提高工人的工作效率和质量，开发新的盈利性产品，那么，它就极有可能成为投资热门。因此，在任何一个列举60年代最具吸引力的投资对象名单上，如果不提机械行业，都不能算是完整的。

对于一个出色的机械企业，它的根本性基础和同样出色的化工企业、电子企业或制药企业相比并没有什么不同之处。因为每个出色的企业，都必须在生产、销售和研发方面做到出类拔萃，正是这些因素的结合，才共同决定了这项投资到底能达到怎样的成功。但在这个总体框架内，在我们调研全部机械企业的投资可行性时，有两个是需要我们给予特殊关注的。它们不仅适用于行业中最重要的领域一一实现自动化办公的所谓办公设备行业，同样也适合于生产工业母机的企业。

第一个问题是企业在不断改进产品的时候，就会迫使客户进行设备更新。除个别特例之外，整个机械行业几乎都不具备其他业务的优势。对其他产品而言，要么是一次性消耗，如食品、化学制品或纸张等；要么就是在用过一段时间之后更换，如纺织品、涂料或轮胎等。因此，企业可以针对现有客户，通过不断重复相同的业务而保证经营的持续性。从本质上说，某些机械需要在不同地点不断移动，因而，始终处于摇动或颠簸的状态中，于是，它们在使用一段时间后会出现磨损现象，并需要按固定期限进行更换，只不过相对于其他产品而言，机械设备的更新周期更长。当然，汽车就是这类机械中最典型、最重要的例子。但绝大多数机械设备的设计用途，还是固定在某一地点，也不需要承受上述的压力与疲劳破坏。尽管关键零部件和配件也存在磨损，需要定期更换，但只要更换少数几个重要零部件，大多数固定设备都能在较长时间内保持正常运转。这就意味着，多数机械制造商只能依赖于两个市场：一个是服务对象所在行业的扩大，也就是说，客户对相同机械设备的需求不断增加。只有在极个别情况下，机械企业才能幸运地找到一个能单纯依赖扩张而实现持续增长的市场。因此，即便是对不断扩大的市场，企业也必须依靠另一个市场，同时也是更大的销售来源，即通过对现有设备进行更新改造，降低设备的运行成本，或是提高产品质量。所以说，要通过机械工业投资实现长期增值，而不是罢花一现的短期增值，投资者就必须判断，企业能否在产品设计方面始终拥有创造力和创造性人才。

对机械行业中的任何一个分支，未来的潜在投资者还要特别关注另一个问题：企业是否有足够的能力为售后产品提供合理的维护。除经常处于振动或运动状态之外，大多数类型的机械设备都能运行相当长一段时间。但如果某些零部件在出现磨损或缺乏调整时没有得到特殊的关注，任何设备都不可能保持长期的正常运转。很多机械设备都非常复杂，使用者根本就无法在设备出问题时独自进行必要的维护。而在地理分布非常分散的地点提供这种维修不仅非常困难，而且成本也较高。但如果不能采取有效措施及时提供设备维护，往往会影响客户对企业的印象和看法，进而危及企业经营的健康发展。反之，及时而良好的售后服务，不仅有利于拉近客户与企业的关系，继续扩大机械设备的销售额，也可以通过收取维修费和出售备件而形成稳定的利润来源。

此外，由于提供维修还能显著增加机械行业的初始进入成本，因此，这又有助于阻止新竞争对手进入这些领域。正因为如此，深入研究企业的售后服务工作对任何一个正在考虑机械行业的投资者来说都是一个不可或缺的环节。

我们有足够的理由相信，绝大多数投资专家都不会否认任何具有经济价值的新型金属都会成为成长的源泉。自60年前初次进入商业用途，铝业已经成为一个非常重要的行业，同时它也是第一个自成一个行业的金属。几十年来，铝业一直处于不断发展之中。其增长速度甚至要超过美国工业的整体增长率。随后出现的"轻金属"一一镁，也达到了同样的增长速度，它在此后10年里给投资者带来了同样的振奋和期待。50年代后半期，钛、锆和铍先后吸引了投资者的眼球，原子能、航空、导弹以及化工等行业的迅岳发展，也对这些具有特殊性能的金属产生了巨大的需求。如果能进一步掌握如何降低生产成本和制造难度的话，钽，尤其是铌，也有可能加入这个行列。随着科技的飞速发展，谁能保证今天看似毫无商业价值的金属或是其他物质，不会成为明天的市场宠儿呢？谁又能保证，哪些金属一定能成为未来大规模投资的载体呢？

大多数投资者只善于选个股，而不善于选行业，他们对所有行业平等视之，只要行业整体形势走强就买进，反之就抛出。而成功的投资者都有数个自己非常熟悉的行业，比如巴菲特对消费晶行业的熟悉程度就超越了绝大多数投资者。选行业就像打井，在一个地方持续挖下去，总有一天可以见到水，如果这里挖几下，那里挖几下，则很难打出水来。

我想，到目前为止，在谈到这个问题的时候，很多人很可能早已意识到我现在想说什么：在确定一项投资的吸引力时，不要过分侬赖于这个行业的性质，因为任何两个行业之间都不存在清晰分明的界限。在很多情况下，我们只能凭借纯粹的主观假设，对一个大规模行业在财务上进行分类，例如食品加工行业，是否应该把这个行业划分为更多较小的门类l呢？比如说肉类加工行业，烘倍或是水果、蔬菜罐头制造业。对投资者来说，要决定某个特定行业的投资特征，最重要的就是必须要认识这样一个事实：一个行业会发展到什么地方，何时会出现另一个行业。为了进一步说明这个问题，我们还是先回到前一段最后提到的一个关键词。这个词就是"其他物质"。

从投资者的角度看，无论是对于被金融界定义为化学行业的稀有金属一一钇，还是被大多数华尔街人士界定为金属行业，而不是化学行业的铝，它们之间都不存在根本性的区别。归根到底，它们都属于化学元素，都可以通过化学加工形成商业性产品。对投资者来说，最重要的是，这两个工艺都比从地下开采缸或是铝(属于采矿业)要复杂得多，因此，相对于铝业公司与大多数生产铜、钵、铅或银等典型采矿业公司之间的差异，无论企业以投资方式参与这两个领域中的哪一个，两种金属企业之间都要接近得多。

但这里还有一个必须满足的条件。在目前形势下，铜的采掘和精炼与在化学原理上较为复杂的铝或镁加工之间，几乎没有任何相似之处。因此，在投资意义上，只有从事综合业务，同时涉足铜产品加工的铜业公司，才和铝业或镁业公司存在相近之处。但这种差别并不是绝对的。多年以来，人们一直在开发新的化学处理技术，并千方百计地借助于这些新程序，让某些在经济上已经过时的金属焕发青春。如果能证明这些方法的经济价值，那么，采矿业中的某些门类，也许将显示出完全不同于现在的投资特征。从实践角度出发，今天被我们视为采矿企业的某些公司，在若干年之后，也许会成为一家化工企业。简而言之，不同行业之间不存在明显的界限，对于整个60年代这样一个技术突飞猛进的时代，今天的差别到了明天，也许就不复存在。

如此说来，金融界必然更倾向下以纯武断的方式对投资进行行业划分。既然如此，把这么多的时间花费在研究不同行业多种多样的特征上，是否有意义呢？从实现投资收益最大化的角度出发，我认为，这是有意义的。不妨以IBM的股票为例。我们完全可以依靠主观判断把他们的股票划分为如下类别：

◆电子行业；

◆机械制造行业；

◆办公设备行业。

但最根本的问题在于，在考虑这些股票的吸引力时，投资者就必须了解企业在不断开发先进设备(因为它们毕竟不属于快速磨损型的设备)以及改进售后服务方面的能力，这对于评价机械类股票是至关重要的。同样，投资者还需要了解IBM的股票是否符合电子类股票的某些基本标准。我所说的，就是讨论电子行业时曾经提到的四个问题(即：在研发中保持领先的能力、国防业务和民用业务的相关性、产品线得到客户认可进而避免价格竞争的可能性以及销售能力)。当然，所有这些问题都不应该免除投资者自己应该承担的责任：确定IBM或其他任何投资，是否符合一个管理良好的企业所应具备的其他属性，比如说，提高生产效率的能力以及人员利用率的能力。但了解行业背景的基本投资特征，确实能帮助我们在确定投资特征后，对如下问题一目了然：我们的需要以及现有投资的特征。

由于金融界一直对公认的成长型企业关注有加，因此，某些最值得期待的投资并非来自这些行业的核心，而是它们的边缘地带。例如，直至60年代之前的一段时间，也就是50年代的最后15个月，投资者才开始认识到，位于新罕布什尔州(New Hampshire)的小型企业一一微型精密轴承公司(Miniature Precision Bearings)，原来是一家颇具增长潜力的企业。该公司的主要投资特征为：它是微型滚珠轴承行业规模最大、生产成本最低的企业。相对于大型轴承或通用型轴承，这些微型轴承的优异品质似乎预示着，在未来若干年之内，企业将拥有超过市场平均水平的超额收益能力。这些产品不仅符合很多领域正在兴起的小型化浪潮的理念，而且在导弹应用领域的优势更是让投资者坚信不疑：很多军用武器系统正在成为市场宠儿的趋势已经成为定论，微型轴承的日益普及同样是不可阻挡的趋势。与此同时，它们在高速牙钻等民用领域也得到了广泛应用。因此，微型轴承的前景已经不再局限于军事设备。令人期待的是，公司已经开始在商业制造领域初露端倪，他们所开发的大型轴承不仅同样吸引着市场的关注力，更重要的是，这些享有专利权的产品已经彻底摆脱了国防用途的局限性。这些微型轴承所显露的巨大市场潜力，让很多老牌大型轴承制造商也开始跃跃欲试。然而，出类拔萃的生产技术和优异的质量控制，却让这家规模不大的公司始终在这个产品上保持着最大供应商的地位。制造技术、营销能力以及专业冶金技术的垄断，让这样一种令人羡慕的地位成为公司继续发展的强大后盾。

毫无疑问，这家公司所处的冶金行业早已风光不再，但它却把自己和时下最风光的电子及机械制造业紧密联系在一起，从而为自己创造了一种强大的增长动力。公司股票之所以有这样的吸引力，在于它的技术存在难度。如果其他企业可以轻而易举地满足该领域客户的需求，达到甚至是超过领先供应商的水平，那么，微型精密轴承公司就不可能有这样的投资吸引力。正是这种复制的难度，以及企业经营理念和管理者对这种优势地位的维护，才使得公司在1959年成为最具增长潜力的投资对象。相信进入60年代，随着生产制造技术的日趋复杂，必将会涌现越来越多这样的机会。在选择投资对象时，尽管产品的未来增长空间，应该是投资者必须关注的主要因素，但最根本的焦点应该是，今天领先的企业是否能随着行业增长，继续保持足够的市场份额占有率。

显然，这些观点井不足以反映60年代各行业重大投资机会所应具备的全部特征。我相信，任何人都不可能完全了解美国经济的每一个方面，即便只是一知半解，也不是一件容易的事。但我可以肯定的是，我自己绝对达不到这样的水平。所以说，在作出结论之前，还是应该提一下我看好的另一个投资宝地。这就是提供服务，而不是产品的企业，它们的目的，就是让大多数人成为自己的客户，而不是竞争对手。我想说的行业，正在为市场提供一种日趋重要的原材料——信息。60年代最吸引人的投资机会，也许就出现在提供信息的企业之中，因为市场对信息数量和质量的需求在与日俱增。但投资机会也不排除那些为客户提供其他类型服务的企业。

整个50年代，邓白氏公司一直被视为投资者最向往的投资对象。该公司的基本业务就是为客户提供常规性的信贷信息。随着业务的增长，市场所需要的数据也越来越多，于是，公司就可以在不增加任何成本的基础上为客户提供所需要的信息。

同样，在1958年底，A.C.尼尔森的股票首次公开上市。尽管此类公司在金融界还是一个新生事物，其投资特性并不为人所知，但却成为整个60年代最具诱惑力的投资类型。正是出于这个原因，我们才有必要对其进行更详细的剖析。尽管公司还从事其他业务，但主要利润来源来自于为众多美国消费品(罐装食品、香烟、香皂、纸制商品等)制造商及时提供最新的精确数据，帮助他们了解自己及竞争对手的产品在各领域的销售情况。所有数据都是通过对精心选定的零售机构样本进行严格审核后得到的。由于采用了专业化手段来从事咨询服务业，因此，他们在成本上的优势是个别企业所无法企及的，即使是多家公司联合操作，也不可能达到他们的水平。在这种情况下，其他外来的竞争对手根本就找不到插足这个领域的机会，除非现有企业的服务质量大幅降低一一但这同样是不可能的事情。与此同时，公司自身的业务也在逐年增长。三种相互独立的力量促成了这种势不可挡的增长。这三种因素分别是:

◆现有客户开始在越来越多的领域内使用这种服务；

◆企业针对越来越多的产品开发相关服务一一这种力量在未来将体现出越来越大的影响力；

◆咨询服务在国外客户中的普及，已经使这一领域开始呈现出盈利趋势。

最后一点，在过去几年里，随着电视评级和优惠券服务所带来收入的稳定增长，A.C.尼尔森在这两个领域也开始盈利。在现有业务持续增长的同时，越来越多的新业务也正在显示出强大的增长潜力，因此，我们就可以心安理得地看到：仅仅在公司股票上市的6个月之后，投资者就获得了丰厚的利润，而大型机构投资者也意识到，这是一种在内在安全性方面完全满足投资要求的成长型股票。

也许有人会问，为什么要这样费尽口舌地去谈论A.C.尼尔森呢？这是因为，就其根本性质而言，过是一种极其特殊的业务，它代表了一种特殊的投资机会。因为从一开始，它就排除了其他竞争对手挑战的机会。当然，问题的真正答案在于，这也就是我想探讨的、即将成为绝佳投资对象的服务业。这是一种与众不同的行业，它所拥有的技术是其他很多企业所无法复制的，因而也极有可能成为最具潜力的投资。但从整体经济形势上看，服务业的增长已经远远超过了提供有形产品的业务范围。比如说，今天登堂入室的是邓白氏和A.C.尼尔森，而在即将开始的又一个10年里，也许会有越来越多的企业成为投资领域的新宠儿。只要它们能达到成功投资所必需的每个基本要素，就注定会成为值得我们为之翘首期待的投资对象。这些基本要素无非是要具有崇高商业道德的管理，以及驾驭企业活动并实现超常增长的非凡能力。但各种各样的原因往往会让这些领域形成强大的壁垒，阻止外来者的侵入。这样，企业就可以在维护现有市场份额的基础上实现预期增长。但在服务业的某些专业领域内，由于不存在明显的自然垄断，这样，其他企业仍然有机会进入这些领域，从而与现有企业共同分享这些领域的增长。因此，只要企业具有足够的增长潜力，而管理者又具有非凡的创造力和管理能力，它就有可能异军突起，为投资者带来不同寻常的投资机会。

近期投资界经常提到的一个例子就是A.C.尼尔森股票的首次公开上市。但在这里我还想介绍一下Manpower公司。该公司成立于1948年，主要从事为各类企业提供临时用工的业务，它也是美国同类企业中规模最大的一家。

到1959年7月，Manpower及其特许经营人已经在美国境内的40个州和本土以外的10个国家建立了办事机构。公司的客户包括多家美国大型工业、金融和零售业公司。显然，如果公司没有真正触及市场需求的话，也不可能实现如此非凡的增长业绩。人们意识到，无论是律师事务所还是超级大型公司，尽管其工作模式有所区别，但都不能避免病假和休假现象，这就产生了通过短期雇用专业人员临时补充工作岗位的需求。

另外，在众多家庭主妇、学生、教师或退休人员等群体中，又存在着大量掌握此类技能的人员，由于无法从事全职工作，因此，他们希望能在一年的某几个月或是一个月的某几天里，通过兼职工作赚取一点外快。在这种情况下，Manpower就可以把这些闲置人员集中起来，为客户提供临时性的专业服务，并按服务时间向兼职人员支付费用，而客户既解决了寻找临时专业用工的困难，也不需要向这些兼职专业人员支付工资。这种服务可以帮助公司规避临时用工需求方面的风险，而且考虑到目前的各种福利费、保险费和其他隐性费用等成本的节约，这就完全可以让企业按标准工资水平支付Manpower的劳务费。由此可见，公司的超凡增长也就不足为奇了。

但这种业务是否真正适合于长期投资呢？在任何一个社区，要设立这样一个企业都不需要太多的资本。只要在当地拥有足够的朋友和熟人，任何人都能笼络到这些具有专业特长的兼职人员，并以此获得可观的业务量。这样的业务，不正是那种很多人都可以轻松进入井使之变成毫无吸引力的投资吗?

目前，这项服务还是一个全新的领域，因此，要真正回答这个问题还有待时日。我坚信，尽管存在种种显而易见的缺陷，但Manpower公司的固有投资价值必将证明自已，同时股价的飞速上涨也注定会成为市场接受的结果并成为客观合理的现实。

此外在开拓非相关业务方面，Manpower同样也展现出了非凡的管理才能：在公司的办公部门，包括的专业人员范围极广，从技术含量较低的速记员、配电盘操作员和文秘，到现代复杂办公设备的档案员、制表员和操作员 工业部门提供的专业技能人员范围更广泛，包恬仓库工人、看门人、存货验收员、邮递员和洗车工：公司销售辅助部门除提供常规的售货员之外，还提供解说员、模特以及市场调研的信息收集员；技术部门提供的服务则涵盖诸多专业技术领域的兼职人员，比如工程师、绘图员和会计。正是凭借这些经验，公司逐步掌握了以低成本进行市场开拓和业务运作的技能。因此，如果新进入的竞争对手既没有足够的业务量又没有拓展客户以及笼络专业兼职人员经验，其很难与Manpower公司对抗。

任何一个想在60年代服务业中寻找技资机会的投资者都必须牢记：在这个行业里，任何一个能提供投资机会的新兴领域，都不可能像我们所提到的邓白氏、A.C.尼尔森或是Manpower这么令人振奋，即使是邓白氏、A.C.尼尔森或是Manpower，它们所具有的投资吸引力也各不相同。这些领域所固有的不同本质决定了它们并不适合于长期投资。但对每个投资对象，投资者都必须回答以下三个问题：

◆这个领域能否带来令人期待的增长；

◆公司管理是否名副其实的出类拔萃；

◆一旦在这个领域中取得领先地位，是否能阻止其他企业无法进入这个领域，或者即使能进入这个市场，也只能在领先企业的压制下参与竞争。

只有能对这三个问阻作出肯定答复的服务领域，才有可能成为投资者的天堂。一个能在这三个问题上作出肯定答复的股票，注定会成为未来10年内最值得期待、回报最丰厚的股票。